El dilema del 2012: Recortes o crecimiento (¿y por qué no, las dos cosas?) Parte I (página 5)

De esta forma, el aumento de la deuda del sector público ha cancelado con creces el desapalancamiento del sector privado. Tanto es así, afirma DB, que la suma de "la deuda pública y privada sobre el PIB ha aumentado en todos los países que nosotros seguimos aquí desde 2008, con los incrementos menores en EEUU y Suecia".

Para la confección del "mapa del riesgo" se han evaluado nueve factores macroeconómicos sobre una escala de 1 a 5, siendo 5 el riesgo máximo. Por lo tanto, un país podría tener como mucho un riesgo de 45 y como mínimo de 9. Las magnitudes, en concreto, son la flexibilidad del tipo de cambio, el nivel de los tipos de interés, la posición de la cuenta corriente, el nivel de paro, el mix de crédito, el vencimiento de ciclo, la variación porcentual de crédito sobre el PIB, así como el propio porcentaje de crédito sobre el PIB y, finalmente, la desregulación del crédito.

De entre los países evaluados, destacan Japón, Australia, Suecia e Israel por su bajo riesgo. En el extremo opuesto, Grecia, Irlanda, Portugal y España alcanzan los niveles de riesgo más elevados. Países como Estados Unidos y Reino Unido, junto a Hong Kong, se mantienen cercanos a la media.

Las "cínicas" respuestas de los líderes europeos (salvemos a los bancos: 2º round)

"El plan para recapitalizar la banca europea continuó ayer acelerándose. La canciller alemana, Angela Merkel, admitió en Bruselas que "el tiempo apremia y debería tomarse rápidamente una decisión", al tiempo que reclamó que se actúe con "criterios comunes" para toda la UE". Berlín acepta la recapitalización urgente de la banca europea (Cinco Días – 6/10/11)

Tras varias semanas negando la evidencia y pidiendo a Washington que se ocupe de sus asuntos, Europa se rindió el 5 de octubre (2011) al clamor internacional para que apuntale de nuevo su sector bancario. Incluso Alemania, que hasta ahora había rechazado las sugerencias de la administración de Obama y del FMI sobre la aparente fragilidad de la banca europea, admitió que el brutal deterioro bursátil del último mes exige una intervención pública.

"La recapitalización está justificada si se constata que los bancos se encuentran infracapitalizados a la vista de la situación actual de los mercados", señaló la canciller Merkel en Bruselas tras reunirse con el pleno de la Comisión Europea.

La situación se revela ya tan delicada que hasta la propia Merkel, conocida por su proverbial calma ante cualquier hecatombe, señaló que "el tiempo apremia y la decisión sobre la recapitalización debería tomarse cuanto antes". Por primera vez desde el comienzo de la crisis financiera, Berlín considera urgente atajar el problema.

El responsable del FMI para Europa, Antonio Borges, cifró "entre 100.000 y 200.000 millones de euros" las necesidades de capital de la banca europea. Y tras presentar en Bruselas el informe del organismo sobre la situación económica del Viejo Continente, Borges advirtió en una entrevista con Reuters que "se habla mucho de los bancos europeos, pero los problemas están muy extendidos".

El FMI recomendó que la recapitalización se lleve a cabo de manera coordinada y no país por país. "Todos los grandes bancos europeos deben recibir una inyección de capital en las mismas condiciones", aconsejó Borges.

La canciller alemana secundó la propuesta y reclamó que se establezcan "criterios comunes" para llevar a cabo la recapitalización. Criterios que, a su juicio, no deben ser decididos a nivel político sino por los expertos en la materia, una propuesta que podría conceder al BCE un papel determinante sobre las condiciones y los receptores de la nueva inyección multimillonaria de fondos públicos.

El presidente saliente del BCE, Jean-Claude Trichet, aseguró tras la ingente inyección de 2008 que la opinión pública europea no aceptaría otra operación de rescate a cargo de los Estados. Pero parece que su sucesor, Mario Draghi, se estrenará el 1 de noviembre (2011) con un sector bancario sostenido de nuevo por los contribuyentes europeos.

La llamada de Merkel a establecer criterios comunes parece indicar que en el nuevo plan de recapitalización podría utilizarse la Facilidad Europea de Estabilidad Financiera (FEEF), el fondo de rescate que está a punto de ampliar sus garantías desde 440.000 millones a 780.000 millones de euros (solo falta la ratificación de Holanda y Eslovaquia).

Bruselas está preparando el apalancamiento de esas garantías para que su capacidad de intervención se multiplique sustancialmente (se habla de hasta dos billones de euros).

El representante del FMI pareció dar por supuesto la involucración de ese fondo, al señalar que las necesidades de recapitalización de todo el continente son relativamente modestas en relación con esa caja común.

El diseño de un plan europeo de recapitalización responde a una exigencia París, que parecía temer la estigmatización de sus bancos si intervenía en solitario. El desplome de la entidad franco belga Dexia ha puesto de manifiesto a principios de octubre (2011) la vulnerabilidad de unas entidades que acumulan miles de millones de euros en bonos griegos e italianos.

Merkel advirtió que, en cualquier caso, Berlín está dispuesto a recapitalizar sus propios bancos si hiciera falta. Una oferta de ayuda que fue rechazada de plano por la patronal bancaria alemana. "No hay razones para tomar medidas", señaló un portavoz de esa patronal. El sector bancario alemán, uno de los más dañados durante el batacazo de 2008, parece confiar en sus propios recursos y traslada el problema al otro lado del Rin. Parece como si ahora que los políticos por fin han decidido actuar, nadie necesitase ayuda.

La Comisión Europea tiene la solución: el "banco malo europeo" (socializar los tóxicos)

"El presidente de la Comisión Europea ha propuesto a los países de la UE llevar a cabo una acción conjunta para que los bancos capitalizados eliminen sus activos tóxicos. José Manuel Durao Barroso ha revelado, en una entrevista concedida a YouTube y Euronews, que la Comisión está buscando soluciones para limpiar los balances de las entidades financieras europeas"… Bruselas propone una acción conjunta para que los bancos eliminen sus activos tóxicos (Expansión – 6/10/11)

"Hemos propuesto a los Estados miembros que haya una acción coordinada con los bancos capitalizados para deshacerse de esos activos tóxicos", ha declarado Barroso.

Las dudas sobre la salud de la banca europea han vuelto a dispararse después de que Dexia se declarara al borde del colapso por su exposición a la deuda soberana de Grecia. Por la misma razón, Deutsche Bank ha hecho un profit warning sobre los resultados del tercer trimestre.

Tras estos acontecimientos, la canciller alemana, Angela Merkel, se ha pronunciado a favor de un plan para recapitalizar los bancos europeos. A su vez, la Comisión Europea ha reconocido que la situación de la banca ha empeorado desde la publicación de los resultados de los stress test del sector, que se conocieron el pasado julio.

El comisario europeo de Asuntos Económicos y Monetarios, Olli Rehn, señaló en una entrevista publicada el 5/10 que crece la idea de que se necesita un "enfoque concertado y coordinado en Europa" para recapitalizar los bancos, aunque aseguró que "no hay un plan europeo de recapitalización".

Barroso respondió a ciudadanos de todo el mundo que enviaron sus preguntas a través del portal informático.

Sobre la posibilidad de crear una agencia de calificación pública europea, afirmó que esa acción no sería apropiada porque podrían surgir problemas de conflictos de intereses que minasen su credibilidad, informa Efe.

En cambio, aseguró que la UE está adoptando legislación para "que las decisiones de los inversores y los gobiernos dependan menos de tres o cuatro agencias de calificación, porque creemos que a veces puede no ser justo".

También indicó que la UE se propone mejorar el modo en que se utilizan estos datos en las decisiones políticas o incluso en las decisiones de inversión.

"En diez años, el euro será más fuerte. Nadie quiere salir del euro y otros sí quieren entrar", enfatizó.

Barroso recordó que la Comisión Europea siempre ha advertido de la alta deuda de los Estados miembros, y aseguró que, ahora, la Unión está más preparada para hacer frente a esos problemas, por ejemplo, con la revisión de las cuentas de los países por parte de Eurostat, la oficina estadística comunitaria.

El presidente del Ejecutivo de la UE se mostró confiado en que Europa saldrá más fortalecida de la crisis económica, para lo que vio necesaria más integración.

"En un mundo globalizado, está claro que si queremos defender los intereses de los europeos necesitamos una Europa más integrada", declaró.

En respuesta a la pregunta más votada por los internautas, acerca del dinero que se ha gastado Europa para rescatar bancos desde 2008, Barroso afirmó que la UE ha invertido al menos 500.000 millones de euros de manera directa para salvar entidades y garantizar las inversiones y ahorros de los ciudadanos.

Además, apuntó que el montante asciende a un billón de euros si se tienen en cuenta las garantías, y cuatro billones contando todo el conjunto de medidas puesto en marcha para encarrilar la economía europea, un dinero que han pagado los contribuyentes.

"Por eso creo que ahora es justo pedir al sistema financiero que contribuya", apuntó, y recordó que en ese sentido ha propuesto la creación de una tasa global a las transacciones financieras.

"Alguien tiene que empezar, por qué no desde Europa", comentó, en el caso de que la medida sea adoptada con lentitud a nivel mundial.

Cuestionado por una posible imposición de sanciones a los especuladores, Barroso señaló que la Comisión Europea ya ha aprobado algunas propuestas en relación con las pagas extraordinarias de los banqueros.

El "ortodoxo" BCE también apoya la solución "sistémica" (todo sea por la banca)

"El presidente saliente del BCE, Jean-Claude Trichet, afirmó hoy que la crisis europea de la deuda ha alcanzado una dimensión sistémica y las tensiones en los mercados se están extendiendo a los mercados de capitales del mundo entero. Así, ha pedido coordinar esfuerzos para recapitalizar la banca"… Trichet aboga por recapitalizar la banca porque la crisis es ya sistémica (Expansión – 11/10/11)

"La crisis ha alcanzado una dimensión sistémica", afirmó Trichet ante la Comisión de Asuntos Económicos y Monetarios de la Eurocámara en calidad de director del Consejo Europeo de Riesgo Sistémico (CERS).

En los últimos meses, dijo, la presión sobre los Estados soberanos ha pasado de economías pequeñas de la UE a más grandes.

"Hay evidentes señales de presión o de estrés en muchos mercados de bonos de Estados europeos y la volatilidad en los valores indica que hay tensiones que se están extendiendo a los mercados de capitales en el mundo entero", indicó.

La "sequía crediticia" ha agravado además el acceso a la financiación en los mercados y la interconexión de los sistemas financieros en la UE "ha aumentado el riesgo de contagio", señaló.

Eso "amenaza la estabilidad financiera de la UE y también incide negativamente en la economía real de Europa y más allá de Europa", señaló Trichet.

Desde que la CERS emitió su último informe a finales de septiembre, en el que advirtió de que "han aumentado considerablemente los riesgos para la estabilidad del sistema financiero de la UE" desde su anterior reunión, a finales de junio (2011), Trichet, la situación ha seguido siendo "muy exigente".

"La crisis es sistémica y tiene que abordarse con determinación. Los gobiernos y las autoridades nacionales, así como las instancias europeas tienen que estar a la altura de la situación y actuar con rapidez. Si hay más atrasos eso solo agravará la situación", recalcó.

Para ello, según el director de la CERS, los Estados miembros de la zona del euro deben ejecutar plena y rápidamente las medidas acordados el 21 de julio (2011), en las que concretaron el segundo rescate a Grecia y ampliaron los poderes del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF) para que pueda conceder préstamos a los gobiernos para recapitalizar bancos e intervenir en el mercado secundario.

Además, opinó Trichet, tiene que haber una política presupuestaria creíble y sostenible y los países tienen que tomar medidas estructurales para fomentar el crecimiento y así robustecer la credibilidad de las emisiones soberanas de los Estados.

También se necesita una coordinación y consistencia en la comunicación, apuntó.

Todo eso "tiene que hacerse con máxima urgencia" y las autoridades europeas tienen que actuar "al unísono" para fortalecer su compromiso para con la estabilidad financiera, dijo.

Vergüenza de ser europeo: los "vigilantes de los bonos" marcan el camino de la UE

"La zona euro necesita un prestamista de último recurso para apoyar a los países que son solventes pero que potencialmente carecen liquidez, como España e Italia, dijo el director de ratings soberanos de Fitch"… Fitch propone que el BCE actúe como la Fed y el Banco de Inglaterra (El Economista – 21/10/11)

"Si tenemos una resolución sobre Grecia que involucre más descuentos que los acordados en julio (2011), entonces tendrá que haber un mapa de ruta para los bancos…y debemos tener un prestamista creíble de último recurso para España e Italia", expresó David Riley.

"El FEEF…es actualmente demasiado pequeño. Hay una institución, el Banco Central Europeo…y sugiero…que el BCE haga eso…de la misma manera que lo esperaríamos del Banco de Inglaterra, la Reserva Federal y el Banco de Japón", dijo en una conferencia sobre bonos.

Fitch no considera probable tener que revisar los "ratings" de España o Italia cuando se conozcan los resultados de la cumbre de líderes europeos y aclara que no tiene intención de degradar la nota de Francia.

"No tenemos ningún plan de recortar la nota de Francia", afirmó Riley, quien apuntó que "es improbable que los resultados de la próxima cumbre europea provoquen una revisión de las notas de España e Italia".

No obstante, Riley reconoce que "la intensificación de la crisis está presionando a Italia y a España, así como a otros países de la eurozona", lo que, a su juicio, puede desembocar en recesión.

Respecto a Francia, cuya máxima nota de solvencia ha sido puesta ya en entredicho por Moody's y por Standard & Poor's, que en una simulación de escenarios de estrés apunta la posibilidad de recortar la calificación francesa, el directivo de Fitch se desmarcó al subrayar que la nota gala no corre peligro y que una solución para Grecia, incluyendo la quiebra del país heleno y la inyección de recursos a la banca, "sería buena para Francia".

¿Comienza la mano de Draghi a "mecer la cuna"? (Goldman Sachs "dictat")

En Europa se debate sobre las mayores o menores necesidades de capital, pero ya no sobre posibles problemas de liquidez del sistema financiero en el medio plazo, pese a los elevados vencimientos que debe afrontar la banca el año que viene y la situación actual en la que se encuentran los mercados mayoristas de financiación. La razón: el Banco Central Europeo (BCE) ha puesto en marcha nuevas medidas que evitarán cualquier problema en este sentido.

Las subastas

– El BCE ha inyectado dinero tradicionalmente a plazos de entre una semana y tres meses, pero de forma limitada.

– Con la crisis, a partir de finales de 2008, el BCE abrió la barra libre de liquidez y prestaba a tipo fijo todo el dinero que le pedía la banca.

– Además, aumentó los plazos de las subastas, a seis y doce meses. En 2009, celebró tres a 12 meses.

– De nuevo, ha tenido que prestar dinero a seis meses -lo hizo en agosto 2011- y a doce meses -el 19 de octubre y el 21 de diciembre-.

– El BCE mantendrá la barra libre hasta, al menos, junio de 2012.

El BCE retoma así la estrategia que puso en marcha tras la quiebra de Lehman Brothers y con la que evitó un colapso de liquidez. En 2009, el BCE celebró tres subastas a doce meses. En la primera, en junio de ese año, prestó un récord de 442.240 millones de euros a 1.121 firmas. Después, realizó otras dos subastas a ese plazo, aunque con menos demanda. Y, debido a la mejora del mercado durante 2010, fue retirando esas medidas que la institución ha calificado de "extraordinarias".

Estas nuevas subastas beneficiarán a toda la banca europea, que recibirá el dinero que pidan, a cambio de un activo que pongan como garantía, normalmente deuda pública.

Además de celebrar nuevas subastas a un plazo de doce meses, el BCE retomará la compra de covered bonds. Invertirá 40.000 millones tanto en el mercado primario como secundario entre noviembre de este año y octubre de 2012. Cuando aplicó esta medida entre mayo de 2009 y junio de 2010, las entidades financieras pudieron volver a emitir cédulas a unos costes más bajos.

Los bancos europeos pueden acudir a las subastas si a cambio otorgan un activo que actúa como aval o garantía. El BCE aplica una penalización o haircut a estos activos en función de su calidad. La deuda pública se encuentra en el grupo de la mejor valorada y la penalización se reduce a en torno el 10,5% según el rating.

Es decir, si un banco pide 100 millones en la subasta y usa deuda pública como aval, el BCE le presta en torno a 89,5 millones. No ocurre así con las cédulas ni mucho menos con otros activos, como las titulizaciones o fondos que emiten deuda respaldada por un paquete de préstamos. Sin embargo, la institución monetaria va a rebajar la penalización que aplica a las titulizaciones en las subastas desde el 16% actual (octubre 2011), según informa Bloomberg. Eso sí, a cambio, las entidades deberán proporcionar información más detallada de los préstamos que avalan la deuda de esas titulizaciones.

El mercado de titulizaciones es uno de los que más han sufrido desde el estallido de la crisis financiera en el verano de 2007. Se trataba de una de las vías más usadas en España para financiar el crecimiento del crédito, pero, desde esa fecha, todo lo que ha emitido la banca se lo ha quedado en balance para usarlo como garantía en las subasta del BCE, y apenas han conseguido colocar este tipo de deuda entre inversores.

La Eurozona busca un "bazooka" que haga milagros

Por una parte están los países con un nivel de deuda inasumible, para los cuales cuanto más tarde peor porque el interés compuesto hace su trabajo, por el otro lado bancos que compraron activos con exposición a dicho país y ahora ven cerradas las puertas en el mercado mayorista de financiación porque nadie se fía de la deriva que puede tomar este barco. Esto es muy grave, ya que junto con los depósitos estamos ante la forma más importante de financiarse de la banca. Creo que sobra explicar que si la financiación a los bancos se reduce en un "x%", el crédito que ellos otorgan seguirá el mismo camino, así como la deuda pública que compran, lo que produce una retroalimentación, un círculo vicioso.

A los depositantes nos tienen más o menos controlados (supuestas garantías de los gobiernos o el "avise con antelación para llevarse el dinero") pero no ocurre lo mismo con los mercados mayoristas, representando su "huída" un peligro mucho mayor que las tradicionales corridas bancarias. Por la forma de operar de la banca, el conocido como "maturity mismatch", no conseguir renovar la deuda a corto puede llevar a la quiebra a cualquier entidad al igual que una corrida bancaria de las tradicionales. Tenemos muy claro que si todos los ciudadanos vamos a un banco a por nuestros ahorros éste quiebra, pero no tanto que si el mercado se cierra el efecto es el mismo, porque si bien la financiación por depósitos es generalmente la más importante, la mayorista es lo suficientemente grande para hacer caer a cualquiera. Aunque sea solvente.

Mientras la Eurozona y el BCE sostengan artificialmente lo insostenible y propongan recapitalizaciones sin asumir los verdaderos problemas, el miedo seguirá y no se solucionará nada, produciéndose además una especie de "crowding out" por la "respiración asistida" de los Estados junto con el BCE que suplanta el correcto funcionamiento de los mercados. Y lo que es peor, esto no es solo un problema de los periféricos, también lo es de la "Europa Core", los bancos franceses o Dexia son muestra de ello. En resumidas cuentas, la estrategia seguida por las autoridades está provocando la disfuncionalidad de la economía y trasformando un problema asumible en uno de grandes dimensiones.

¿Cómo se soluciona todo esto? Pues desde luego "no" recapitalizando bancos para que así puedan asumir teóricamente problemas futuros, algo que hicieron los japoneses en su burbuja inmobiliaria de la que nunca se recuperaron, porque no conocer esos problemas futuros es lo que cierra los mercados: la incertidumbre. Esto se arregla asumiendo pérdidas por lo que está mal, separando el grano de la paja, y luego haciendo el esfuerzo pertinente para solucionarlo con sus respectivas condiciones que eviten el "riesgo moral". Así de fácil, así de difícil. Sepamos qué ocurriría sin el "mark to model", valorando a mercado el "banking book", reconociendo pérdidas por lo inmobiliario y a partir de ahí actuemos, hacerlo al revés es perder el tiempo.

Las cifras del salvataje a los bancos (el dinero público lanzado desde el helicóptero)

Los datos recopilados y puestos a disposición del público por la agencia de noticias Bloomberg, que llevó a juicio (y ganó) a la Reserva Federal para tener acceso a los mismos, dicen lo siguiente:

En total, 407 entidades financieras de todo el mundo acudieron a siete programas distintos de crédito. En el punto más alto de la demanda de crédito, el 5 de diciembre de 2008, las entidades llegaron a pedir 1,2 billones de dólares a la Reserva Federal.

Bloomberg añade que la cantidad máxima de fondos que la Fed llegó a comprometer fue de 7,7 billones de dólares.

En respuesta a la pregunta más votada por los internautas, acerca del dinero que se ha gastado Europa para rescatar bancos desde 2008, Barroso afirmó que la UE ha invertido al menos 500.000 millones de euros de manera directa para salvar entidades y garantizar las inversiones y ahorros de los ciudadanos.

Además, apuntó que el montante asciende a un billón de euros si se tienen en cuenta las garantías, y cuatro billones contando todo el conjunto de medidas puesto en marcha para encarrilar la economía europea, un dinero que han pagado los contribuyentes.

Estado de situación (informe forense): "Hay bancos insolventes que respaldan a países insolventes que, a su vez, respaldan a bancos insolventes"… (begin the beguine).

No comment (IV): lecturas recomendadas (el que quiera entender que entienda)

– Por qué los rescates son "inmorales" (BBCMundo – 8/10/11)

(Por Jamie Whyte, filósofo)

(Los políticos sonríen, los ciudadanos lloran)

Los rescates son una mala opción ética y económica, argumenta el filósofo Jamie Whyte en esta ponencia para la BBC.

Los diarios de hace una semana venían con una foto de Angela Merkel, la canciller de Alemania, rodeada por sus colegas parlamentarios. Acababan de aprobar una medida que les permitía proveer cientos de miles de millones de euros al Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF), un fondo que se usa para "rescatar" a los gobiernos de la eurozona que no pueden pagar sus deudas.

A juzgar por sus sonrisas de deleite, uno habría pensado que habían hecho algo de lo que podían estar orgullosos. No tienen vergüenza.

En pos de ganancias, algunas personas le prestaron dinero al gobierno griego. Y resulta que cometieron un error. Para prometerle regalos a los electores, el gobierno griego incrementó sus obligaciones financieras más allá de lo que puede cubrir con sus ingresos fiscales y nadie está dispuesto a volverle a prestar.

Sin préstamos, el gobierno griego no puede pagar las deudas que están por vencer. Sus acreedores actuales van a perder su plata.

O la perderían, si no fuera por el rescate. Préstamos de emergencia del Fondo Monetario Internacional (FMI) y de FEEF le permiten al gobierno griego pagarle a sus acreedores privados.

El pueblo griego no está siendo rescatado: sus deudas están creciendo.

Los beneficiarios del rescate son los que cometieron el error inicial de prestarle dinero a Grecia.

El riesgo de una cesación de pagos o default del gobierno griego ha sido transferido de aquellos que escogieron arriesgarse a gente que no lo hizo, es decir, a los contribuyentes de Alemania y otros países que donan fondos al FEEF y al FMI.

Lecciones sin aprender

Si la perversidad no es claramente aparente, quizás una parábola ayude.

Un usurero le presta 100 euros a un pobre pero romántico joven para que compre flores para la chica a la que está cortejando.

Cuando llega la hora de pagar, el romántico joven no tiene dinero y nadie le presta lo que necesita.

El usurero está por perder su inversión y el joven está a punto de perder sus dientes.

Pero un hombre armado se entera de la triste historia y va a donde una mujer que tiene 100 euros ahorrados y la amenaza con matarla a menos de que se los preste al joven para pagarle al usurero. Ella los entrega y nunca se los devuelven.

La élite política europea parece considerar que el principio de que uno tiene que ser responsable de sus propios errores es un impedimento tonto cuando se trata de "gestionar la economía". Están equivocados. La ética protestante y el buen juicio económico son perfectamente armónicos.

Revise nuevamente nuestra parábola. Si no fuera por la intervención del hombre "compasivo" (los políticos alemanes), quien usó su arma para quitarle los 100 euros a la mujer (los contribuyentes alemanes), todos habrían aprendido una valiosa lección.

El donjuán (los políticos griegos) habría aprendido a no pedir préstamos para gastárselos en flores; el usurero (los bancos que le prestaron a Grecia) habrían aprendido a no prestarle a jóvenes irresponsables; la chica amada (los votantes griegos) habría aprendido que no puede esperar flores compradas con dinero que no es propio. Y todos los que hubieran estado atentos a la historia también habrían aprendido sus lecciones.

Con esta intervención, ¿qué se aprendió? Que no hay nada que pagar cuando se desperdicia el dinero, que no se corre ningún riesgo al prestarle a los imprudentes y que no vale la pena ahorrar dinero pues será confiscado para pagar por los caprichos de los que no lo han hecho.

¿Cómo van a alentar sensatez en el flujo de gastos y los prestamos?

Al eximir a los prestamistas incautos del costo de sus disparates, los rescates alientan crisis financieras futuras o, en la jerga económica popular, están creando un "riesgo moral".

Aplazando el dolor

Hay quienes piensan que mi parábola tergiversa la situación.

Un gobierno democráticamente elegido no está en la posición moral que el hombre que le quita los 100 euros a la mujer amenazándola con una pistola.

En una democracia, las transferencias fiscales son consensuales.

Al elegir al gobierno de Merkel, todos en Alemania se suscribieron cualquier rescate que éste decida.

Es una idea bizarra. Muchos contribuyentes alemanes votaron contra el gobierno actual. A pesar de esa denegación explícita de consentimiento, tienen que seguir pagando sus impuestos. Si no lo hacen, los meterán a la cárcel. La fantasía política popular es que los impuestos se pagan voluntariamente así no más.

En el caso de los rescates, el argumento de que "usted lo autorizó" es aún más obviamente absurdo.

El Tratado de Maastricht, que creó el euro, prohíbe explícitamente los rescates.

Si acaso los ciudadanos de la eurozona autorizaron algo, fue que no hubiera rescates.

"¡Pero se trata de una emergencia! Si no se obliga a los contribuyentes de la región del euro a que asuman las pérdidas de los bancos que le prestaron a Grecia, Irlanda y el resto, la economía global se "derrumbará". Éste no es el momento para sutilezas sobre responsabilidad personal, riesgo moral o el estado de derecho", dicen los que organizan los rescates.

Ciertamente es una emergencia. Pero los rescates no evitarán la calamidad, sencillamente la aplazarán y agrandarán.

La monstruosa cantidad de la deuda en las economías occidentales es el resultado de décadas de aplazamientos de dolor.

Cada vez que se avecina una recesión económica, los gobiernos caen en déficit para "estimular la economía" y los bancos centrales bajan las tasas de interés para alentar la inversión y el crédito. La deuda del sector público y privado crece y la próxima emergencia es aún peor.

Los políticos siempre quieren que el dolor por la economía se sienta después de la próxima elección. Transferir las deudas de gobiernos insolventes de los bancos a órganos públicos, como el FEEF, permite que así sea. Deja el costo de las malas decisiones para los contribuyentes futuros.

A pesar de que exacerba los problemas que causaron la crisis, le sirve a los intereses de los políticos que lo hacen. Y ellos pueden sonreír tras hacerlo. El resto de nosotros debemos llorar.

(Jamie Whyte es un filósofo y catedrático del Centro Cobden y autor del libro "Crímenes contra la lógica")

– Los riesgos del nuevo rescate bancario (El Economista – 15/10/11)

(Por Amador G. Ayora)

En matemáticas dos más dos siempre son cuatro, pero en economía no siempre es así. Empieza a calar la sensación de que hemos visto lo peor en los mercados, aunque nadie espere alegrías económicas, por lo menos hasta la segunda mitad de 2012. Hemos dicho tantas veces que el año siguiente iba a ser mejor y luego se ha incumplido, que aquí ya nadie se fía.

En el plano político, comienza a despejarse la bruma sobre el futuro del euro. Desde que en la cumbre de otoño del Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Banco Mundial, celebrada en Washington, el secretario del Tesoro americano, Timothy Geithner, amonestó a los líderes europeos, éstos han comenzado a reaccionar.

El cambio de tendencia se produjo el pasado 29 de septiembre, cuando el Parlamento germano aprobó la ampliación del Fondo Europeo de Estabilidad para poder rescatar tanto a Grecia como a los bancos de la eurozona. Los organismos internacionales dieron esa semana el visto bueno a un tramo de 8.000 millones, con los que Atenas podrá sobrevivir hasta fin de año por lo menos. Justo el tiempo que hay para crear un cortafuegos en torno a España e Italia y reforzar el sistema bancario de la eurozona.

El motivo por el que la atención se centra en levantar un muro de protección en torno a Italia y España es su riesgo sistémico. Es decir, los 440.000 millones del fondo de rescate son insuficientes para la tercera y cuarta economías de la zona euro. La ruta para salvar a la moneda única descrita en El Economista se está cumpliendo.

Para auxiliar a estos dos países, ha sido necesario pedir ayuda al FMI, que pondrá a su disposición una línea especial de liquidez de en torno a 115.000 millones. Hasta aquí el relato de acontecimientos que habrán leído en la prensa estos días.

Pero el problema está en los bancos. Angela Merkel y Nicolas Sarkozy sucumbieron a la presión de la directora gerente del FMI, Christine Lagarde, para inyectar más dinero a las entidades financieras. El objetivo es inmunizarlas ante el virus de contagio de la deuda griega, como hizo la Reserva Federal tras el estallido de las hipotecas basura en su país.

El inconveniente está en que la suma necesaria, alrededor de 300.000 millones, es desmesurada y, además, no hay acuerdo sobre cómo ejecutarla. Para tratar este asunto, se reunieron el domingo pasado los máximos dignatarios de Francia y Alemania. Las discrepancias entre ambos son evidentes. Merkel quiere que los bancos se recapitalicen acudiendo al mercado o a sus respectivos Gobiernos. Sarkozy adelantó que no habrá ni un euro estatal para la banca francesa. París corre el riesgo de perder la calificación de triple A para su deuda.

Como es imposible captar dinero en los mercados financieros y el fondo de rescate europeo es muy pequeño, se pide ayuda al FMI. Por este motivo, una misión del organismo multilateral llegará pronto a Madrid para evaluar la salud financiera de nuestras entidades. Los países emergentes acabarán arrimando el hombro para sostener a Europa, ya que éstos son contribuyentes del Fondo.

Poco a poco se va dibujando la senda por la que discurrirán las soluciones en los próximos meses. Ahora bien, existe un escollo en el que los burócratas apenas han reparado: incrementar la solvencia de los bancos los hará más fuertes ante la embestida de los mercados, pero restringirá aún más el crédito y acentuará la recaída económica en un momento en el que hasta en Alemania se prevé un crecimiento raquítico para el próximo año.

En resumen, habrá más pequeñas sociedades que echen el cierre por falta de liquidez. Sin apenas crecimiento, los países no podrán recortar sus déficits.

Los líderes europeos tienen una ardua tarea de aquí al 23 de octubre, fecha en la que se reúnen, para dar con una fórmula que permita alejar los fantasmas de quiebras sobre la banca sin dañar mucho las perspectivas económicas. Lo correcto sería cerrar, por fin, los bancos incapaces de sobrevivir por sí mismos, siempre que su tamaño no ponga en peligro el sistema, en lugar de aportarles dinero continuamente, como hace el Banco de España con algunas cajas. Se trata de tener el suficiente coraje político.

En España, donde al riesgo de la deuda se suma el inmobiliario, será necesaria una mayor concentración, que elimine de manera acelerada a varias entidades del mapa. De lo contrario, acabarán casi todos en manos del Estado, con un coste insoportable para éste y para los ciudadanos. Se han dado pasos importantes, pero todavía faltan otros decisivos.

– Nouriel Roubini: ¿Cómo puede el BCE financiar a la banca? (El Economista – 12/12/11)

El Banco Central Europeo es el único prestamista de última instancia en la eurozona, pero se ha estado resistiendo a desempeñar tal papel.

Una de las principales razones que explican que sigan bajos los márgenes soberanos de países con grandes stocks de deuda -como los EEUU, el Reino Unido y Japón- es que sus bancos centrales han estado dispuestos a monetizar una parte significativa de la deuda pública, mientras que el BCE se ha negado.

La otra razón es que no hay riesgo de salida de divisas, ya que las letras del Tesoro, los bonos del Estado y los bonos del Gobierno japonés son pasivos monetarios realmente nacionales, a diferencia de la deuda de la eurozona. Así pues, los titulares de deuda pública de un país con un banco central fiable pueden soportar un riesgo de tipo de interés o por cambio de divisa, pero no un riesgo crediticio.

Cada vez más voces claman para que el BCE se convierta en un auténtico prestamista de última instancia, pero las objeciones alemanas y del BCE son legales, institucionales y sustanciales.

Cláusula europea

En primer lugar, los tratados de la Unión Europea tienen una cláusula clara de no-compromiso de rescate que legalmente impide que el Banco Central Europeo monetice déficits fiscales y deudas.

Miedo a la inflación

En segundo lugar, el BCE tiene un mandato individual -estabilidad de precios– y está preocupado porque una relajación monetaria excesiva pueda provocar un incremento de la inflación, por encima del objetivo del 2%.

Ayuda temporal

En tercer lugar, el BCE ha apoyado parcialmente a los estados soberanos necesitados mediante su SMP (Securities Markets Program o programa de compra de bonos), pero, hasta ahora, dichas intervenciones han sido limitadas, contando con que sean temporales y completamente esterilizadas.

Menor independencia

En cuarto lugar, el BCE está seriamente preocupado sobre la merma de su independencia, el papel casi fiscal que ha desempeñado con el citado programa de compra de bonos y el riesgo para su capital que se deriva de las amplias compras de deuda gubernamental que podría derivar en estrecheces. Asimismo, el BCE, al igual que Alemania, está preocupado por el riesgo moral del amplio apoyo financiero a los estados miembro débiles, si dichos miembros no demuestran una disciplina fiscal creíble.

Solución fiscal

Por último, el BCE considera que los problemas fiscales de los estados miembro requieren una solución fiscal, no una monetaria. Mientras el BCE se ha mostrado reacio a desempeñar el papel de LOLR (Lender of Last Resort o prestamista de última instancia) para los estados soberanos de la eurozona, efectivamente ha desempeñado el papel de un LOLR significativo para su sistema bancario.

Teniendo en cuenta la paralización del mercado interbancario de la zona de la moneda única en agosto de 2007, el BCE ha proporcionado una liquidez significativa a los bancos de dicha zona. Y este apoyo se ha incrementado cuando, en primer lugar los bancos griegos, irlandeses y portugueses, y más recientemente los españoles, italianos e incluso los del centro de la eurozona han tenido que enfrentarse a problemas de liquidez. Estos problemas se derivan de su significativa dependencia de la financiación sistemática.

Estas medidas se han convertido en más amplias con el tiempo, cubriendo a más bancos, y han ido dependiendo de avales más débiles, mientras que las demandas aceptables de operaciones de recompra han conseguido más tiempo en su madurez y han sido cada vez más esterilizadas, solo parcialmente, y así han incrementado la base monetaria en la zona euro.

¿Qué más puede hacer?

Mientras el mercado de financiación a medio y largo plazo para los bancos del área de la moneda única está ahora en su mayor parte congelado, al tiempo que cientos de miles de millones de euros de tal deuda están madurando y necesitan ser refinanciados en 2012 y más adelante, ahora el BCE está considerando proporcionar préstamos/ recompras de vencimientos de más de un año a bancos de la eurozona (y posiblemente dos o tres años).

Teniendo en cuenta que las garantías aceptadas por el BCE como aval para sus operaciones de recompra son en gran medida deudas del gobierno, las operaciones de recompra del banco central han proporcionado una forma de financiación indirecta para los gobiernos necesitados. Ahora bien, ¿qué más podría hacer el Banco Central Europeo para ayudar a los bancos y a los estados soberanos?

1.- Recorte de tipos

En primer lugar, la institución europea podría responder a la recesión de la zona de la moneda única mediante nuevos recortes en sus tipos de interés.

2.- Un nuevo "QE"

Además, el BCE podría poner en marcha un nuevo Quantitative easing (QE) como una forma adicional de flexibilizar la política monetaria y apoyar la recuperación económica en una zona en la que la crisis de crédito está limitando el crecimiento.

3.- Gran prestamista

Su papel como el LOLR podría expandirse en cuanto más bancos y sistemas bancarios pierdan acceso a la financiación. Está llegando liquidez en forma de provisión de dólares a las instituciones de la zona (mediante líneas de intercambio con la Fed) que tienen obligaciones en dólares y escasez de ellos. Las acciones solidarias del banco central han reducido en 50 puntos básicos el coste de dichos intercambios. A pesar de los esfuerzos, el Euribor OIS trimestral se mantiene en 100 puntos básicos. El BCE debe hacer más para sacar el sistema de su depresión.

4.- Compra de bonos

Incluso si el BCE fuera a proporcionar una línea de financiación a Italia y España de solamente el 10% de su PIB, esto podría permitir a la institución comprar otros 160.000 millones de deuda italiana y española. Además, el plan ha sido limitado a compras de bonos de unos 5.000 millones por semana y, en raras ocasiones cercanas a los 10.000 millones.

Pero el BCE ha indicado que el límite para dichas compras sería de 20.000 millones por semana, cantidad que resulta significativa y que podría suponer un billón al año. Hasta la fecha, el plan de autogestión ha implicado compras equivalentes a unos 200.000 millones.

5.- Líneas de repos

La institución podría ofrecer repos al MEE (Mecanismo Europeo de Estabilidad, el sucesor del FEEF) si éste obtiene una licencia bancaria. Pero el BCE se ha opuesto hasta ahora al apalancamiento del FEEF y/o MEE a través de tales fórmulas. Como alternativa, corresponde al MEE recurrir a las líneas de repos con los bancos, que a su vez recompran con el BCE u otras instituciones; pero esta opción eleva el riesgo de contrapartida.

6.- Más recursos del FMI

La institución podría aumentar los recursos del FMI dejando que sus bancos centrales nacionales presten algunos de sus activos al FMI a través de los New Arrangements to Borrow (NAB). El beneficio de esta medida es que los préstamos al FMI tienen menos riesgo que las compras directas al BCE de bonos de los miembros de la Eurozona. Se ha sugerido que dichos préstamos de los bancos centrales nacionales al FMI podrían ascender a entre 100.000 y 200.000 millones de euros.

7.- Bancos nacionales

Por último, algunos de los activos de los bancos centrales nacionales -según sus reservas DEG- podrían utilizarse para proporcionar el tramo de fondos propios para la propuesta del FEEF SPIV (una estructura de entidades vehiculares de inversión que aumente la potencia del FEEF), pero dicha propuesta no llegó a buen puerto en la cumbre del G-20 celebrada en Cannes.

El motivo fue que el Bundesbank se opuso a que sus reservas extranjeras estuviesen sujetas a tan importante riesgo de crédito. La propuesta podría retomarse si el Bundesbank y otros bancos centrales de la eurozona pudiesen aportar reaseguros de crédito sobre el uso de sus reservas. Pero éste un tema complejo tanto técnica como legalmente.

Lo que sí hará la institución

¿Cuáles de estas operaciones está dispuesto a emprender el BCE y en qué medida? El asunto sigue abierto al examen y al debate. Es muy improbable que la institución se resigne jamás a ser un mero prestamista de última instancia para los entes soberanos de la eurozona; sin embargo, tampoco puede descartarse un papel más limitado pero con un protagonismo mayor que el que está asumiendo en la actualidad.

Si bien no puede excluirse la posibilidad de que, si se producen avances hacia la unión fiscal, el BCE llegara a estar dispuesto a desempeñar un papel más destacado -pero no ilimitado- como malla protectora de los entes soberanos de la Eurozona que estén en dificultades. No pueden descartarse grandes adquisiciones de bonos del programa de mercados de valores (SMP), préstamos de bancos centrales nacionales al FMI, préstamos al Mecanismo de Estabilidad Financiera, una política monetaria más sencilla y acciones Quantitative Easing, junto con otras medidas para apoyar a los principales bancos de cada país.

El BCE podría también justificar su papel de gran prestamista de última instancia de los estados soberanos actuando como un puente con los eurobonos y como un mayor Mecanismo de Estabilidad Financiera.

Dado que la puesta en marcha de los eurobonos llevará algún tiempo y que la implementación de los Mecanismos de Estabilidad Financiera no arrancará antes del verano del próximo año, puede que el BCE se sienta cómodo -si existe un compromiso por unas normas fiscales vinculantes- prestando un mayor apoyo a los entes soberanos de la eurozona directamente a través de su programa de mercado de valores (SMP) e indirectamente por medio de préstamos al FMI.

Anexo II: No sólo los PIGS están "apestados" (UK también está lleno de deudas)

– "Reino Unido es otro país periférico lleno de deudas" (Libertad Digital – 2/10/11)

La firma Tullett Prebon prevé crecimiento "anémico" y deuda "insostenible" si Londres no aborda reformas. Su informe, Pensando lo impensable.

(Por Toni Mascaró)

La prestigiosa financiera británica Tullett Prebon ha publicado un informe sobre la situación de la economía de su país. Sus analistas pronto descubrieron que el plan del Gobierno para reducir el déficit se basaba en unas previsiones de crecimiento económico demasiado optimistas. El informe concluye que Gran Bretaña no podrá crecer lo suficiente para salir de la crisis a menos que aplique reformas drásticas.

Cuando, a principios de año, emprendieron las investigaciones para esta serie de informes, lo denominaron coloquialmente Proyecto Armagedón, sin la intención de que fuese ése el título definitivo. Previendo las consecuencias de un crecimiento anémico en las Islas Británicas durante el próximo lustro, decidieron mantener el título para la serie de informes. Éste, el último de la serie, lleva por nombre Pensando lo impensable.

El tamaño de la deuda

El problema empieza con el abultado déficit. Para Tullett, "Reino Unido es un país europeo periférico cargado de deudas, un hecho que, de momento, sólo los mercados de divisas parecen haber reconocido".

El primer problema se encuentra a la hora de determinar el verdadero volumen de la deuda británica. Los datos oficiales del Gobierno sitúan la deuda pública en 900.000 millones de libras esterlinas (1 billón de euros), lo que representa el 60% del PIB. Pero si se sigue el método del Tratado de Maastricht utilizado para los países de la zona euro se obtiene una deuda de 1,27 billones de euros -75% del PIB-.

Sin embargo, estos datos no incluyen los pasivos no financiados correspondientes a las pensiones que son, por sí solos, mayores que toda la deuda pública oficial, ya que alcanzan los 1,35 billones de euros. A los cuales se les puede añadir los 194.000 millones de euros del programa de pensiones PFI, situando así la deuda pública total en el 167% del PIB.

Además, los costes potenciales de una intervención para rescatar al sector financiero ascenderían a 1,54 billones de euros. Esto representaría una deuda pública total del 239% del PIB.

Si tenemos en cuenta la deuda privada hay que añadir 1,38 billones de euros en hipotecas y 240.000 millones de euros en créditos al consumo. La deuda pública sumada a la privada, por lo tanto, asciende al 333% del PIB. La deuda exterior, que casi alcanza los 6,8 billones de euros supone cerca del 398% del PIB.

A pesar de ser tan elevados, "estos niveles de endeudamiento son", según el informe, "gestionables sí, pero solamente si la economía puede crecer" (cursivas en el original). Sin crecimiento hay que empezar a considerar la posibilidad de bancarrota. Y advierte de que aunque suele considerarse "que la crisis de deuda pública española sería un puente demasiado lejano para los mecanismos de rescate, (…) es muy inferior (550.000 millones de libras) a la británica".

El informe observa que un punto fuerte importante de la economía británica sigue siendo la pujanza financiera de la City. Y alerta sobre las tentaciones de emprender (o continuar) políticas que la perjudiquen. "El debate emocional sobre la banca tiende a oscurecer la realidad de que para Gran Bretaña reducir su industria de servicios financieros sería tan racional como que Arabia Saudita redujese su petróleo o que Islandia redujese su pesca".

El plan y las suposiciones heroicas

Para reducir el déficit, el Gobierno de coalición tiene un plan que consiste en "modestos recortes de gasto en términos reales y un gran aumento en los ingresos fiscales, que reducirá el déficit del 11,1% del PIB en 2009-10 al 1,6% en 2015-16".

El anterior Ejecutivo laborista ya había subido los impuestos, y el actual ha elevado el IVA del 17,5% al 20%. Se prevé que la recaudación pase el 36,8% al 38,9% del PIB entre los ejercicios 2009-10 y 2015-16. Durante el mismo periodo las previsiones para el gasto público es que se reduzca en un 3% en términos reales, pasando el 48% al 40% del PIB. Se observa que, incluso aceptando las propias previsiones del Gobierno, no se elimina completamente el déficit y, por lo tanto, sigue aumentando la deuda que, a su vez, sigue generando intereses mayores.

De los 182.000 millones de euros de déficit público que el Gobierno pretende reducir, más de la mitad (96.000 millones) provendrían de la recaudación de impuestos obtenida gracias al crecimiento económico. El problema de este plan, según Tullett, "es que depende de algunas suposiciones económicas bastante heroicas, principalmente, que se consiga crecer al 2,9% antes de 2012-13".

Así que, si la economía británica no lograra tal heroicidad y "el crecimiento fuese la mitad del objetivo oficial, los costes de los intereses y otros gastos aumentarían, la recaudación por impuestos se quedaría muy por debajo de las expectativas y el plan quedaría deshecho".

Hasta un 70% de la economía no podrá crecer

El análisis de Tullett "sugiere que el crecimiento real del 2,9% es un castillo en el aire y que cualquiera que crea esta predicción debe creer tener también una fe inquebrantable en Papá Noel y el ratoncito Pérez".

Para ilustrar tanta desconfianza en las cifras oficiales el informe empieza llamando la atención sobre una aparente paradoja. A saber: "Gran Bretaña, S.A. ha incrementado mucho su capital (deuda) sin generar ninguna mejora en absoluto en el crecimiento de su renta. ¿Por qué?".

Hay que distinguir dos tipos de endeudamiento: el propietario de un restaurante, por ejemplo, que se endeuda para invertir en más espacio para los clientes; y aquél que se endeuda para irse de vacaciones al extranjero. El informe considera que "la gran mayoría de los nuevos préstamos" han sido del segundo tipo.

Analizando los sectores de la economía británica se observa que tres de los ocho mayores (sector inmobiliario, servicios financieros y construcción), que representan conjuntamente el 39% del PIB, son incapaces de crecer ahora que el sector privado ya no se endeuda. Otros tres sectores (sanidad, educación y administración pública y defensa) "representan un 19% adicional, y no pueden expandirse ahora que el crecimiento del gasto público es una cosa del pasado".

Por lo tanto, el crecimiento queda descartado para el 58% de la economía, "una cifra que podría elevarse al 70% si, como parece probable, el crecimiento del comercio minorista se ve frustrado por las caídas de la renta real de los consumidores", advierte el estudio. No es sólo que ese 70% lo tenga muy difícil para crecer es que, "muy probablemente está listo para menguar", así que las perspectivas para el empleo son claramente negativas.

Y es que, según el informe, el aumento del paro ha quedado, de momento, inhibido de forma poco natural. "Parece ser que los bancos se han mostrado contrarios a ejecutar deudas comerciales para evitar cristalizar las pérdidas, lo cual muy probablemente significa que se está manteniendo a flote artificialmente a grandes cantidades de empresas zombis".

Por si fuera poco, tampoco ve "razón alguna para que la inflación vuelva al 2%" por lo que, con el repunte de la inflación y la pérdida de empleos, cabe esperar "caídas importantes en las rentas reales". Así las cosas, "sólo puede ser cuestión de tiempo que los mercados y las agencias de rating empiecen a ejercer serias presiones al alza sobre el rendimiento de la deuda británica. Cuando eso suceda, la libra esterlina estará muy en peligro".

Según el plan del Gobierno, la economía crecerá un 1,9% durante este ejercicio, un 2,7% en 2012-13 y un 2,8% anual hasta 2016. Tullett, en cambio, prevé crecimientos anémicos: un 0,9% este año, un 1,3% el siguiente y un 1,4% anual durante los tres ejercicios siguientes.

La previsión oficial de Londres implica que el déficit quede reducido hasta el 1,5% dentro de un lustro, pero el informe considera que sólo se habrá reducido hasta el 8,8%. El problema más grave consiste en que, según el plan del Gobierno, la deuda pública (calculada según el criterio del Tratado) seguiría aumentando durante este lustro del 70% al 80% del PIB, pero según el informe alcanzaría el 100% del PIB en el ejercicio 2013-14, y para 2016 habría alcanzado ya la cifra insostenible del 108%.

Nueve años temerarios de legado laborista

El informe sitúa el origen de este problema de gasto desbocado en la anterior Administración laborista. "La verdadera tragedia" de cómo dicho Ejecutivo llevó la economía británica fue que Brown y su equipo del Tesoro siguieron negando la evidencia "incluso después de que el mito de su genio económico hubiese explotado".

En 1997, Gordon Brown inició una reforma de la regulación del sistema financiero con la "creencia central de que el sector de los servicios financieros, liberado para prosperar, podría pagar una revolución del bienestar. El Gobierno podría estar "inmensamente relajado" de que una minoría se hiciese "asquerosamente rica" si los impuestos de esta gente financiaban un Estado del Bienestar completamente nuevo como monumento a la sabiduría de la Nueva Ortodoxia".

Concretamente, fueron dos los errores del laborismo en su fallida reforma financiera. En primer lugar, se redujo el poder regulador del Banco de Inglaterra con "la creación de un sistema tripartito" que entregó muchas de sus antiguas responsabilidades a otras instituciones. Además, el banco central quedó "obligado a fijarse sólo en la inflación de precios al consumo al establecer la política monetaria".

Así que, mientras una serie de factores coyunturales del mercado mantenían los precios al consumo a la baja, "los tipos de interés se mantuvieron bajos incluso cuando una inconfundible burbuja de activos empezó a emerger en el mercado inmobiliario". El banco central, desprovisto de su tradicional influencia, no pudo evitar que los bancos expandiesen el crédito ni subir los tipos de interés para desincentivar estos comportamientos.

"En el espacio de nueve años temerarios, la cantidad total de hipotecas financieras aumentó en casi un 150%, de 495.000 millones de libras en 1999 a 1,2 billones en 2008". La Administración laborista, según el informe, estuvo marcada por una "grotesca incompetencia que empezó con arrogancia y acabó echando las culpas a los demás".

Cuatro consecuencias del gasto

Esta "expansión temeraria del gasto público" tuvo, "por lo menos, cuatro consecuencias muy desagradables":

•Creó una "arrogancia sin precedentes" en las altas esferas del aparato del Estado, "reflejada tanto en la paga y beneficios extra de los altos cargos y en un incesante cercenamiento de los derechos y libertades del individuo".

•Pero el aumento del gasto público no sirvió para mejorar la productividad del sector público sino para reducirla. Según los cálculos de Tullett, "la productividad conjunta del sector público se deterioró en un 20% entre 1997 y 2007 porque el aumento de la producción (del 24%) se quedó muy corto frente a la expansión del gasto real (54%)". En la sanidad, la caída fue del 31%.

•Una mentalidad de "tener derecho" a todo a costa del Estado. Mientras tanto, el sector privado aumentó su productividad en un 24%.

•Los diversos sectores de la economía adquirieron una gran dependencia de la deuda.

Tullett completa su análisis sobre la pérdida de competitividad del sector público británico con datos de otros informes. El 2010 Global Competitiveness Report (GCR), elaborado por el World Economic Forum (WEF), afirma que Gran Bretaña ha pasado del 7º puesto mundial de competitividad en 1997 al 12º.

De los 139 países analizados, la efectividad del gasto de Gobierno y agencias públicas británicas se sitúa en el puesto 72º, por detrás de Ghana, Pakistán o Egipto. La calidad de las infraestructuras deja a Gran Bretaña en 33º lugar, peor que Barbados o Namibia. Las carreteras británicas ocupan el puesto 35º en calidad, por detrás de Portugal y Namibia.

Entre 1999 y 2000, el gasto en educación experimentó un espectacular incremento en términos reales del 60%, pero según el GCR, la educación británica no pasa del 28º puesto, por detrás de Líbano y Malta. En matemáticas y ciencias cae hasta el 55º, superado por Rumanía y Chipre. En cuanto a la carga de las regulaciones que soportan las empresas, se queda en el puesto 89º, por detrás de Zambia, Paraguay y Arabia Saudita. Incluso peor en cuanto a la extensión y los efectos fiscales: 95º, por detrás de Zimbabue y Angola.

Al final, la gente se dio cuenta de que una minoría estaba prosperando mientras la mayoría veía aumentar sus deudas al tiempo que su poder adquisitivo menguaba por culpa del aumento de los precios (alimentación, transporte, electricidad, agua y gas) y de los impuestos. "Esta tendencia jugó un papel principal en el derrocamiento del Gobierno de Brown", según Tullett.

Reformas y contención de daños

El informe señala "seis puntos críticos que han de quedar claros desde el principio" para que Gran Bretaña pueda salir de la crisis.

1. Parece que el público no es consciente de la gravedad de la situación. Así que uno de los primeros objetivos del Gobierno "debería ser poner fin al estado nacional de negación de la evidencia sobre la verdadera situación de la economía y acabar con el ilusorio sentido individual y colectivo de "tener derecho" que fue fomentado durante los años laboristas. Gran Bretaña no tiene derecho automático a unos niveles de vida elevados o a un Estado del Bienestar. Más bien, estos beneficios hay que ganárselos, no tomarlos prestados".

2. La recesión no podrá ser indolora. Hasta ahora, los bajísimos tipos de interés y el gasto público descontrolado habían conseguido que la gente no notase la caída en el nivel de vida.

3. No hay varitas mágicas macroeconómicas. Es más, "casi todas las permutaciones macroeconómicas ya se han probado, en vano". Se han mantenido los tipos de interés bajísimos durante 28 meses, el Gobierno ha tomado prestados 390.0000 millones de libras (el 27% del PIB) en tres años y se han inyectado otros 200.000 millones vía política monetaria. Pero ninguna de estas tres políticas ha reanimado a la economía. La libra ha permanecido a niveles muy bajos, pero las exportaciones tampoco han conseguido impulsar recuperación alguna

4. Las reformas tendrán que vérselas con muchos intereses creados. "En gran medida, la ideología de la "justicia" y del "tener derecho" que la psique pública ha absorbido durante los últimos catorce años constituye el principal obstáculo para cualquier recuperación impulsada por reformas".

5. Para compensar tantas penurias y sacrificios, el Gobierno debería ofrecer al público "una "agenda de la libertad" que elimine gran parte de la vigilancia excesiva en Gran Bretaña, reduzca los poderes de los gobiernos nacional y locales para interferir en la vida de los individuos, quite muchos aspectos coercitivos del Estado y promueva un mayor grado de protección al consumidor".

6. Hay que dejar de culpar a los demás y empezar a aceptar reducciones en el gasto público. Los que discrepan "deberían preguntarse exactamente qué podría pasarles a los servicios y a las pagas y pensiones públicas si la economía británica siguiese el camino de Grecia e Irlanda".

¿Dónde y cómo recortar?

El gasto público se puede dividir entre el dinero que el Gobierno se gasta en sí mismo (339.000 millones de libras en 2009-10) y el dinero que entrega a otros (349.000 millones de libras). Esta segunda cifra puede desglosarse en los intereses (32.000 millones), pensiones públicas (121.000 millones) y otras transferencias (196.000 millones). Puesto que Londres ya ha anunciado que no aplicará recortes importantes ni en la sanidad ni en la ayuda externa, si las trasferencias quedan también igual en términos reales, ya sólo quedará margen para aplicar "reducciones muy dolorosas" concentradas en una pequeña franja de servicios "desprotegidos".

A diferencia de lo que se podría pensar de un estudio tan crítico con el gasto público, no considera que el subsidio de desempleo británico sea especialmente generoso. "Pero el número de perceptores sí que parece excesivo". Tullett apoya la intención de Londres de restringir los criterios para los subsidios por discapacidad, pero ve otras posibilidades adicionales en la tecnología. La propuesta consiste "el pago en especie en vez de en efectivo" mediante "el uso de tarjetas inteligentes que el perceptor podría usar para comprar productos aprobados en los comercios participantes". Y añade: "Creemos que deben reducirse las prestaciones públicas universales y, en algunos casos, eliminarse completamente".

Otra conclusión que puede sorprender es lo mucho que Tullett desconfía de "la privatización de los servicios públicos, puesto que la evidencia de las últimas dos décadas sugiere que este proceso no aumenta la productividad, tendiendo en cambio a crear pesadas estructuras administrativas y una duplicación de las funciones. La competencia dentro de los servicios públicos es, en cualquier caso, intrínsecamente artificial".

Las valiosas reformas baratas

En el apartado de propuestas para la reforma, Tullett encuentra algún motivo para el optimismo moderado, ya que "muchas de las reformas que son necesarias si Gran Bretaña ha de recuperar su competitividad a nivel microeconómico son o bien de coste bajo" y, además, se reflejaría en aumento de la recaudación fiscal como consecuencia del crecimiento económico.

Y es que, otro de los aspectos muy negativos del legado laborista de Gordon Brown ha sido el aumento de la complejidad del sistema tributario. El informe aconseja al Gobierno de coalición que dé prioridad a "deshacer este lío inherente". Para ello, sugiere que podría desarrollarse un programa informático para agregar los diversos impuestos que soportan las pequeñas y medianas empresas. Es especialmente importante aliviar a éstas, puesto que su tamaño les impide contratar los recursos humanos y materiales suficientes para lidiar con el complicado sistema tributario.

Sin embargo, la regulación excesiva que tanto perjudica a las pequeñas y medianas empresas no se limita a los impuestos. Hay otras áreas donde la desregulación es necesaria, principalmente, en materia de normativa y seguridad laboral y sanitaria.

El informe admite que "unos estándares elevados de seguridad y sanidad son esenciales para una sociedad civilizada, como lo es la protección a los trabajadores". Pero advierte de que "los riesgos a los que se enfrentan las empresas surgen menos del Ministerio de Sanidad y Seguridad o del Departamento de Trabajo y Pensiones, que de los demandantes oportunistas". En este sentido, sólo el año pasado, al menos 30.000 "accidentes de tráfico" fueron, en realidad, simulados con la intención de cobrar fraudulentamente el seguro por daños personales.

La "agenda de la libertad"

Con todas estas dificultades, el informe concluye que el Gobierno de coalición no podrá conseguir que los británicos estén en 2015 mejor de lo que estaban en 2010, "pero ciertamente puede dejarles más libres de la intromisión estatal". Durante los últimos veinte años, con la profusión de regulaciones, se ha pasado del "Estado niñera" al "Estado intimidador", debido, "en parte, a la lógica extensión de la enfermedad nacional de la burocracia, y en parte como resultado de las doctrinas del absolutismo moral y del tener derecho".

Pero Tullett considera que también ha de liberarse al público de las "prácticas abusivas del sector privado". Cita dos abusos en concreto: la "letra pequeña" y el explotar la ignorancia del público sobre los asuntos bancarios y financieros. Y propone incluso la creación de un Tribunal del Consumidor con poderes para actuar contra los "términos contractuales onerosos irrazonables y sesgados". Ofreciendo mayores cuotas de libertad a los británicos se aliviarían los sufrimientos de la crisis y se pondrían las bases para una futura revitalización de la economía, concluye el estudio.

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Éstas son algunas de las preguntas que se han planteado un grupo de analistas dirigidos por Mary Meeker. Tras algo más de un año de investigaciones, en su informe destacan tres conclusiones: primero, USA, S.A. se enfrenta a serios desafíos financieros; segundo, sus problemas tienen solución; tercero, es esencial la comunicación con los ciudadanos-accionistas.

En 1998, la prestigiosa revista Barron"s llamó a Meeker "La Reina de la Red" por su labor analizando las grandes empresas punteras de internet: Microsoft, Dell, Amazon, Google e eBay. En los últimos años, otros analistas han advertido de los peligros a los que se enfrenta la mayor economía del mundo, destacando por ejemplo, el antiguo jefe de la Oficina General Contable, David Walker. Pero es la primera vez que se presenta el análisis desde el enfoque de la contabilidad empresarial, tratando a la nación como a una empresa.

El objetivo es, principalmente, arrojar luz las principales dificultades a las que se enfrenta la economía norteamericana. Aunque el grupo de Meeker insiste en mantenerse al margen de posicionamientos políticos y de no tener una solución mágica, apunta algunas sugerencias para enderezar la situación.

El problema

El flujo de caja y el patrimonio neto son negativos y están empeorando, raramente arroja beneficios y los pasivos son enormes. La "compañía" no ha invertido lo suficiente en capital, educación y tecnología. Los prestamistas, por el momento, siguen mostrando su paciencia, pero los elevados tipos aplicados a la deuda soberana de Grecia, Irlanda y Portugal pueden ser una advertencia de lo que les espera a los accionistas de USA, S.A. y a sus hijos.

El equipo de Meeker calcula que el patrimonio neto de USA, S.A. es negativo. Concretamente, -44 billones de dólares, o sea, -143.000 per cápita. Es difícil tomar conciencia de magnitudes negativas como 44 billones de dólares.

Meeker lo ilustra del siguiente modo: si un millón de dólares ocupan un pallet, mil pallets (mil millones de dólares) podrían albergarse en la superficie de un estadio de fútbol americano. Pero necesitaríamos la superficie de 217 estadios de fútbol americano para albergar un millón de pallets (un billón de dólares). O sea, más de 9.500 estadios de fútbol para albergar los 44 billones de dólares, que son el patrimonio neto negativo de USA, S.A.

El gasto está desbocado: desde 1790 hasta 1930 el gasto respecto al PIB creció un 3% anual. En 2010 creció un 24%. Si hoy USA, S.A. dejase de aumentar su deuda, tardaría 20 años en pagar todo lo que debe a día de hoy, con los correspondientes intereses.

El agujero, como ya han advertido otros analistas recientemente, no radica en el abultado presupuesto de defensa (que, en términos relativos, era mayor en 1948 que hoy) sino en las joyas de la corona del Estado del Bienestar, a saber: los programas de Medicaid y Medicare.

"Excluyendo éstos y el gasto discrecional -observa Meeker- el core business muestra una mediana del margen neto de beneficio del 4% en los últimos 15 años". Esos dos programas hoy equivalen a todo el PIB de la India.

El Medicaid, creado para combatir la pobreza, atendía en sus orígenes a 1 de cada 50 americanos. Hoy atiende a 1 de cada 6. Y no puede decirse que 1 de cada 6 norteamericanos sea pobre. El problema, insiste Meeker, es que Medicaid y Medicare se crearon sin dotarlos de financiación adecuada, a diferencia de la Seguridad Social que, de momento, cubre gastos. La inercia política ha llevado a engordar estos programas, pero los ingresos con que sufragarlos brillan por su ausencia.

El PIB norteamericano es ahora 2,7 veces mayor que en 1965, pero los gastos de estos programas son 11,1 veces mayores que entonces. Con el paulatino envejecimiento de la población y la inminente jubilación de la llamada generación de los baby boomers, estos datos no harán más que empeorar.

Según la propia Oficina Presupuestaria del Congreso, si se mantienen las tendencias, el gasto en estos programas de subsidios y los intereses de la deuda juntos serán equivalentes a todos los ingresos federales en 2025, sólo faltan 14 años.

Por si fuera poco, no es sólo que se gaste muchísimo y que, de hecho, se gaste más de lo que se ingresa, sino que encima los resultados de estas "inversiones" son muy lamentables. Así, si bien el gasto norteamericano en salud es, con diferencia, de los más elevados del mundo, la esperanza de vida es normalita para un país desarrollado.

Además de los efectos desastrosos que tiene en las finanzas nacionales, el creciente gasto en subsidios muestra una elevadísima correlación con la caída en los ahorros personales. Es decir, los norteamericanos no sólo se están arruinando como país sino que han dejado de ser un pueblo ahorrador para pasar a depender del Estado Niñera.

Las posibles soluciones

Por lo tanto, el objetivo principal en cuanto al gasto debería consistir en mejorar la productividad de esos dos grandes programas y reducir sus costes. Apuntan algunas medidas como la elevación de la edad de jubilación. Un dato: desde que se creó la Seguridad Social en 1935, la esperanza de vida ha crecido un 26% hasta los 78 años, pero la edad de jubilación sólo ha crecido un 3% hasta los 67.

Pero el propio informe admite que los americanos no están por estos imprescindibles recortes. Si bien el 80% de los americanos consideran que equilibrar el presupuesto debería ser una prioridad nacional, sólo el 12% se muestran favorables a recortar el gasto en Seguridad Social o Medicare. Quieren soluciones drásticas, pero indoloras.

Meeker reconoce que no hay forma de solucionar estos problemas por el lado de los ingresos, limitándose a subidas de impuestos, porque los tipos impositivos tendrían que elevarse tanto que estrangularían el crecimiento. Sugiere, sin embargo, eliminar deducciones y exenciones fiscales que representan hasta un billón de dólares en ingresos que la Hacienda Pública deja de ingresar. Una idea cuanto menos, contradictoria, ya que eliminar exenciones equivale a subir impuestos y, por tanto, tendría un efecto estrangulador similar al que denuncia la propia Meeker.

En cualquier caso, la mejor forma de arreglar las finanzas de USA, S.A., según estos analistas, consistiría en conseguir que la economía crezca más rápido. Y "la llave para el crecimiento es, a su vez, una mayor productividad".

De hecho, la Oficina Presupuestaria del Congreso ha estimado que se podría alcanzar el punto muerto, esto es, conseguir igualar gastos e ingresos, creciendo entre el 6% y el 7% entre 2012 y 2014 y del 4% al 5% entre 2015 y 2020. Estos crecimientos serán muy asequibles para las pujantes economías emergentes como China, pero quedan muy lejos del promedio del 3% al que ha crecido Estados Unidos en los últimos 40 años. Según Meeker, esto "simplemente, no sucederá".

Entonces, ¿cómo propiciar ese mayor crecimiento de la economía norteamericana vía mayor productividad? Es en este punto, posiblemente, donde más flaquea el análisis pues consideran que esa mayor productividad la alcanzarán "invirtiendo en tecnología, infraestructura y educación".

Lo cual, a primera vista parece muy razonable, especialmente teniendo en cuenta el enfoque empresarial de este grupo de analistas. Pero obvia por completo un elemento clave en la frustración de la productividad empresarial como es el desaforado intervencionismo de la administración pública en cada aspecto de la economía norteamericana. Y, además, implica aumentar todavía más el gasto público. De este modo, el análisis de Meeker enfatiza las graves dificultades financieros del Gobierno de EEUU, pero sin aportar soluciones sólidas. En resumen, muchos problemas y pocas respuestas.

La FED copa las emisiones del Tesoro de EEUU en el último trimestre de 2010

"Los bancos centrales, en teoría, no pueden comprar deuda pública directamente al gobierno -lo que se conoce como monetizar deuda-. Por ello, en la actualidad, los gobiernos venden sus bonos a una serie limitada de entidades privadas que actúan como intermediarios entre el resto del mercado, los bancos centrales y el propio gobierno. Para convertirse en uno de estos agentes se necesita una licencia especial del poder político"… El nuevo dilema de Bernanke – Los inversores privados desaparecen del mercado de deuda estadounidense (Libertad Digital – 21/3/11)

La justificación teórica de este oligopolio es que, de este modo, se evita que el banco central compre directamente deuda pública, simulando así un proceso de "mercado" que, en realidad, es ficticio. Así, a través de estos intermediarios se pretende evitar que la banca central financie a los gobiernos, un proceso que, más tarde o más temprano, siempre ha acabado en hiperinflación.

Sin embargo, la crisis está poniendo de manifiesto que una buena parte de la teoría económica estándar no se sostiene si se observa la realidad. El caso más evidente ahora mismo es, quizás, el de Estados Unidos y las acciones de su banco central, la Reserva Federal (FED).

El gráfico anterior muestra los compradores de deuda pública estadounidense en el "mercado" en cada trimestre del año. Como se puede observar, en el último trimestre de 2010 la Reserva Federal (amarillo) se ha convertido en el principal comprador de deuda del Gobierno, seguido de inversores extranjeros (en rojo). En cambio, los compradores domésticos (azul) se han reducido drásticamente, dejando prácticamente solos a la Reserva Federal y a los foráneos. Pero teniendo en cuenta, además, que la mayoría de los inversores extranjeros son otros bancos centrales que compran deuda estadounidense para mantener su balanza de pagos y sus monedas estables, la conclusión es que los inversores privados han desaparecido.

En concreto, la Reserva Federal se ha convertido en el comprador de más del 60% del mercado de los bonos estadounidenses. Y es que, resulta algo ingenuo pensar que las entidades con licencia para comprar directamente deuda pública, los llamados "Primary Dealers", podrían o querrían comprar esa enorme cantidad de bonos de escasa rentabilidad si la FED no estuviera a su vez dispuesta a adquirir casi todo el papel que el Tesoro emite al "mercado".

De hecho, los "Primary Dealers" están vendiendo a la Reserva Federal deuda que compraron al Gobierno de Washington apenas una o dos semanas antes. Aunque el presidente de la FED, Ben Bernanke, ha reiterado que no está monetizando deuda pública, los números son contundentes. Es más, el hecho de que los "Primary Dealers", los únicos capaces de comprar deuda gubernamental, sean una serie de entidades autorizadas por el propio Gobierno está volviendo a levantar muchas sospechas acerca de su independencia real.

La situación actual se debe al Quantitative Easing 2 (QE2), el segundo programa de compra de deuda pública puesta en marcha por la FED, que empezó a finales de 2010. Sus efectos han sido más dramáticos que los del Quantitative Easing 1 (QE1), el primer programa que se realizó en respuesta a la crisis.

QE1 tuvo lugar durante finales de 2008 y principios de 2009. En el gráfico anterior se puede observar que el repunte de las compras de la Reserva Federal (amarillo) en esa época aumentaron, y acabaron expulsando a una buena parte de los inversores privados (azul) del mercado de bonos.

Estos inversores privados, sin embargo, volvieron a finales de 2009 conforme las presiones deflacionarias volvían a aflorar, convirtiendo al dólar en una inversión interesante de nuevo, al tiempo que la previsión de un segundo plan de compras (QE2) por parte de la Reserva Federal dotaba a tales inversores de garantías adicionales ya que, al fin y al cabo, siempre le podrían colocar los bonos.