Es posible que hipotecas concedidas por entidades financieras solventes a personas sin suficientes recursos puedan ser capaces de desencadenar la mayor hecatombe financiera de la historia y poner contra las cuerdas a las principales economías mundiales? La respuesta es un rotundo, y profundamente inquietante, sí. Pero éste no es más que uno de los detonantes de la actual crisis. A este incumplimiento de cualquier decálogo bancario (no prestar dinero a alguien que no estás seguro que te lo puede devolver en los plazos previstos) se han sucedido otros factores que han agravado la situación: la aparición de toda una gama de productos subprime (los créditos de alto riesgo se empaquetaban y se vendían a inversores institucionales) que se han comercializado dentro y fuera de EEUU, el pinchazo de la burbuja inmobiliaria en algunos países, el repunte de la inflación…
Las primeras víctimas de la crisis han emergido dentro del sector financiero, con la desaparición de más de una decena de entidades de primera fila, lo que ha obligado a los Gobiernos de diferentes países, como el estadounidense, el británico, el irlandés o el belga, a inyectar miles de millones de euros en los balances o incluso a nacionalizar entidades. Cheques en blanco para evitar la caída en cadena de todo el sistema financiero mundial y el colapso de los mercados financieros. Pero, sobre todo, un generoso talón para intentar recuperar la confianza del sistema y lograr que la maquinaria vuelva a ponerse en funcionamiento con la reapertura de los mercados de capitales.
La aprobación el viernes del Plan Paulson, diseñado por el Tesoro de EEUU para evitar más quiebras y que destinará 700.000 millones de dólares a comprar estos "activos tóxicos" que ahora circulan por el sistema, es un primer paso, pero no suficiente para recomponer los daños causados en estos últimos 14 meses.
Quiebras: ¿Cómo cae en bancarrota una entidad financiera?
Cualquier entidad debe mantener unos ratios de capital mínimos para garantizar su solvencia. Si éstos caen en picado, sea por una mala gestión o por la retirada de confianza de sus clientes, pasaría a estar en situación de quiebra al no poder soportar sus resultados las pérdidas acumuladas. Es lo que le sucedió a Lehman, cuarto banco de inversión de EEUU. La entidad se vio salpicada por su elevada exposición a los productos subprime y generó un agujero en sus cuentas. Se desplomó por el precipicio en cuestión de días, ya que al tratarse de un banco de inversión no contaba con depósitos con los que compensar las dificultades para obtener financiación en unos mercados de capitales cerrados a cal y canto. Cuando presentó su suspensión de pagos, Lehman declaró una deuda de 613.000 millones de euros. En España, la más reciente es la de Banesto, intervenido en 1993 por el Banco de España. En este caso, el causante del deterioro de su solvencia fue el crecimiento del crédito sin control, unido a las operaciones fraudulentas de algunos de sus gestores, lo que le condujo a consumir todo su capital y reservas y le colocó en una situación de insolvencia patrimonial.
Pero no es necesario para que un banco quiebre que incurra en pérdidas. Basta con un rumor. No hay más que recordar la estampida de depositantes que se produjo en Northern. Esta retirada de fondos puede originar también una bancarrota en cuestión de horas, ya que al agolparse los reembolsos la entidad no podría hacer frente al pago de sus compromisos. En otros casos, como Fortis, el desplome de su cotización derivó en la rápida intervención de los Gobiernos, que acudieron en su rescate, para evitar males mayores.
Antecedentes: Diferentes motivos para un colapso
La bancarrota puede estar producida por su insolvencia, como ocurrió en la quiebra de Banesto en 1993, y la incursión de las cuentas de una entidad en pérdidas o por la retirada masiva de depósitos por parte de los clientes como sucedió con el británico Northern ante la difusión de un rumor sobre su delicada situación.
Crisis sistémica: Por qué se produce un contagio tan rápido
La transmisión de las turbulencias no se ha limitado a los mercados, donde es habitual que se sigan al pie de la letra los dictados del todopoderoso Wall Street, sino que ha alcanzado a prácticamente todas las entidades del mundo. Sólo algunas de las economías emergentes permanecen, al menos de momento, al margen de esta crisis. Uno de los motivos de que este contagio haya sido tan rápido es que los grandes grupos bancarios han extendido sus redes en los últimos años por todo el planeta. Es lógico, por tanto, que Lehman Brothers, así como Merrill, Morgan Stanley, Goldman y Bear Stearns, contaran con filiales repartidas por toda Europa, que también ofrecían a sus clientes una amplia gama de activos subprime camuflados dentro de productos financieros sofisticados. Estos activos tóxicos, además, han terminado en las carteras de grandes grupos financieros europeos que en su momento no dudaron de la calidad de unos productos financieros cuyo marchamo correspondía a los gigantes de la banca de inversión de EEUU. Tampoco hay que olvidar los riesgos de las contrapartidas que mantienen en derivados las entidades financieras, ya que si quiebra una de las dos partes arrastra consigo al otro.
Pero, sin duda, la principal razón es que las turbulencias se han tornado en una crisis sistémica, en la que nadie está a salvo. En una situación de esta gravedad, el inversor no discrimina, deja a un lado el análisis de los fundamentales y sólo piensa en deshacer posiciones lo más rápido posible de aquel sector que esté en entredicho. Y, en esta ocasión, el torpedo ha dado justo en la línea de flotación de todas las economías: el sistema financiero.
Productos: Demanda de productos más sofisticados
La necesidad de prometer rentabilidades cada vez más atractivas llevó a las entidades a poner en marcha sus fábricas de productos. De este laboratorio virtual salió una oferta sofisticada, que durante los tiempos de bonanza se colocó entre institucionales con facilidad, pero que ahora se ha convertido en un castillo en el aire.
El Plan Paulson: Medidas dramáticas para tiempos extraordinarios
Devolver la confianza. La clave de bóveda del llamado plan Paulson (por el secretario del Tesoro, Henry Paulson), oficialmente conocido como Programa de auxilio de activos problemáticos (Troubled Assets Relief Program) consiste en una inyección de 700.000 millones de dólares (medio billón de euros) para estabilizar el sistema financiero estadounidense. No se trata fundamentalmente de parar la sangría bursátil de Wall Street, que también, sino de limpiar los balances de los bancos para evitar futuras quiebras e impulsar un regreso a la normalidad que devuelva la liquidez al sistema bancario y, en consecuencia, a la economía real.
"No es la única solución necesaria, pero es un paso decisivo. Es muy importante para devolver la confianza al sistema", valora Francis Ellison, de la gestora Threadneedle. Todas las entidades estadounidenses, o foráneas pero con presencia significativa en EE UU, pueden acogerse al plan.
El Tesoro supervisará el rescate mediante una Oficina de Estabilidad Financiera. El Estado adquirirá los llamados "activos problemáticos", que se definen de la siguiente manera: "Hipotecas personales o comerciales y cualquier activo, obligación u otro tipo de instrumento financiero vinculado a esas hipotecas y que fuera originada o emitida antes del 14 de marzo de 2008". La propuesta se reserva otro as en la manga, que es considerar "activos problemáticos" a todos aquellos que, previo acuerdo con el banco central, "se determine que es necesario comprar para promover la estabilidad del sistema".
El plan pretende deshacer así el nudo que ha colapsado las cuentas de los bancos y la actividad de concesión de créditos. Cada día que pasa, es crucial.
Malos activos: el boom inmobiliario, la raíz del problema
La fiebre de la vivienda en EEUU llevó a dar créditos a clientes que no podrían pagar a la menor dificultad. Esos préstamos se estructuraron en bonos de alto rendimiento, respaldados por las hipotecas. Cuando la debilidad económica desató una oleada de impagos, los otrora jugosos bonos hipotecarios quedaron reducidos a cenizas.
Mercado interbancario: La fuente de financiación de los bancos se seca
Distorsiones. La crisis con la que el inversor lleva más de un año peleando se ha agudizado en buena medida por la tensión que vive el mercado interbancario, lugar al que acuden los bancos para financiarse. Los problemas que atraviesan muchas entidades por su exposición a activos tóxicos, ha generado pérdidas millonarias en las cuentas de resultados del sector, lo que ha convertido la liquidez en un bien codiciado. El dinero escasea y el que lo tiene no se arriesga a prestarlo al vecino por miedo a no volver a verlo o anticipando sus propias necesidades futuras. Así, en los últimos meses, debido a la enorme desconfianza que se ha generado entre las entidades, este mercado ha estado prácticamente paralizado, secándose así una de las principales vías que usaban los bancos para captar fondos. Toda esta tensión ha provocado que aquellos que finalmente sí logran financiación deban pagar unos tipos de interés desorbitados. Por ejemplo, el Ted Spread indica que los bancos han tenido que pagar intereses 300 puntos básicos por encima de los tipos de las letras del Tesoro a tres meses de EEUU.
Euríbor: Un tipo desbocado
Conseguir un préstamo hoy en día se ha convertido en una odisea para empresas y particulares. Y aquellos con una hipoteca también sufren las consecuencias de la escasez de dinero. El euríbor a 12 meses, tipo al que se referencian la mayoría de las hipotecas, está en el 5,49% cuando lo normal sería que cotizara unos 15 puntos básicos por encima de los tipos oficiales, actualmente en el 4,25%.
Cambios en el modelo: Qué ha fallado en los sistemas de control
Los supervisores y las agencias de rating vuelven a estar bajo la lupa de los mercados, que se preguntan cómo es posible que se hayan comercializado este tipo de productos, sin estar sometidos a ningún tipo de control. Los bancos de inversión independientes, cuya actividad se centra en el asesoramiento de fusiones y adquisiciones, salidas a Bolsa y emisiones de deuda, eran vigiladas por la SEC, el regulador bursátil de Estados Unidos. La supervisión del resto de entidades, sin embargo, dependía de la Reserva Federal, con lo que los controles eran mucho más estrictos. Tras el fracaso de este modelo bancario, dos de las entidades que han conseguido salvarse de la quema -Merrill Lynch y Morgan Stanley- cuentan ya con la aprobación de las autoridades para convertirse en bancos comerciales, con lo que podrán captar depósitos.
En Europa, la crisis ha reabierto el eterno debate de la necesidad de una mayor coordinación entre los supervisores nacionales (ahora el Banco Central Europeo sólo tiene competencias en política monetaria) e incluso la propuesta de crear una agencia común.
Emisiones: Unas calificaciones poco acertadas
Una de las principales críticas se dirige a las agencias de rating, ya que algunos de estos productos subprime estaban calificados de triple A, el escalón más elevado que se otorga. Durante la crisis, las agencias también han quedado en entredicho al rebajar sus calificaciones sobre determinadas entidades el día anterior a su quiebra o incluso tras el anuncio de su desaparición.
El día después: El largo camino que conduce a la confianza
Con todas las críticas que algunos relevantes economistas están haciendo al plan de rescate de la banca, su materialización alejará los peores temores que pesaban sobre la economía mundial: un crac financiero de dimensiones desconocidas y la entrada en una fuerte recesión global. Pero que la crisis quede encauzada no significa que las economías de los países desarrollados y emergentes vayan a cambiar el precipicio por un camino de rosas. En primer lugar este rescate no supone que la confianza entre los bancos vuelva con rapidez. Como consecuencia, la falta de liquidez seguirá imperando, el interbancario no se relajará y, por tanto, el abaratamiento de las hipotecas puede hacerse esperar. Tampoco el dinero de los bancos volverá con fluidez a las compañías, por lo que se prevé que la actividad económica y los resultados empresariales se deterioren en 2009. Sin embargo, los ciudadanos preocupados por sus ahorros pueden recuperar la tranquilidad. Otro efecto negativo de las medidas se verá en el deterioro de las cuentas de Estados Unidos: más déficit y de nuevo tensiones sobre el dólar.
Recesión
Con Independencia del desastre de la banca, la economía de Estados Unidos y Europa estaba en vías de recesión o, al menos, de ralentización. Este giro se habría agravado si el sistema hubiese saltado por los aires. No obstante, el panorama sigue apuntado a crecimientos planos o negativos. Eso sí, con menos inflación: el deterioro trae consigo un menor consumo de petróleo y otras materias primas.
– El escepticismo también se hace oír (El País – 5/10/08)
(Por Sandro Pozzi – Nueva York)
La respuesta inmediata de Wall Street al plan de rescate no es muy prometedora. Con el punto de escepticismo que se vio el viernes, tras su aprobación en el Capitolio, en la caída de la Bolsa estadounidense, los inversores temen que las medidas sean insuficientes para evitar que la economía real entre en la recesión. El paro crece desde hace nueve meses, y la crisis financiera está mermando también la actividad industrial y el consumo.
El capitalismo se basa en la confianza, y para eso necesita crédito fluyendo por sus arterias. Fuentes de Loomys Sales, uno de los principales gestores de bonos en EEUU, destacan que llevará tiempo restañar las heridas. "El mercado está paralizado", advierten. Los analistas apuntan que todavía no está claro si el plan funcionará como se ha dicho.
¿Es realmente necesaria la intervención? ¿Los bancos volverán a prestar dinero? ¿Hay alternativa si no funciona? Mientras no se actúa siguen surgiendo dudas, señala JPMorgan. Los expertos aseguran que el plan no es una panacea, y temen que se haya diseñado a gusto de Warren Buffett, Goldman Sachs y los grandes de Wall Street.
No hacer nada
Algunas de las voces más respetadas del parqué, como la del inversor Jim Rogers, ya pidieron semanas atrás que sea el mercado quien encuentre por sí mismo la solución. "Hay que dejar que las cosas se colapsen, y así después habrá una recuperación limpia", dijo. La quiebra de Lehman Brothers es el ejemplo más claro, y con matices también la toma de control por parte de JPMorgan de los restos de Bear Stearns y Washington Mutual. Los defensores del libre mercado ven al Gobierno como una fuente de problemas. "La respuesta adecuada era no hacer nada", según el Cato Institute, de tinte conservador.
El problema para Fact and Opinión Economics está en que el Tesoro y la Reserva Federal no dejaron opción a otra alternativa, al pedir un cheque en blanco para evitar una espiral negativa. Ahora el éxito o del fracaso dependerá del precio que se fije a los activos basura. "El plan es estúpido", añade el neoconservador American Enterprise Institute, que cree que ese dinero debería haberse inyectado directamente en los bancos con problemas. Una idea que coincide con la del Nobel Joseph Stiglitz, que está a favor de una intervención aún más directa y agresiva, como la que realizó el Gobierno sueco en los noventa.
– La tormenta sacude al mundo – La crisis financiera cruza el Atlántico y se deja sentir en todo el planeta (El País – 5/10/08)
(Por Alicia González)
Hace algunos años, el ministro italiano de Finanzas, Giulio Tremonti, asistía a su primera reunión del Grupo de los Siete países más industrializados, el G-7. Allí les advirtió, en plena euforia económica y bursátil, que "después de los pecados llega la penitencia", entre las risas generalizadas de sus colegas. Esta semana un grupo de profesionales del sector financiero y empresarial recordaba en una cena aquella frase para apuntar que ésa era, en definitiva, la explicación de la crisis financiera, y uno de ellos añadía: "Pero después de mucha penitencia viene la indulgencia plenaria. Y ése es el plan de rescate".
Esas bromas, sin duda, se referían a la evolución de la crisis financiera en Estados Unidos. De momento, Europa parece que apenas acaba de empezar la etapa de penitencia, reflejada en los problemas que han estallado de forma casi simultánea en la banca en distintos puntos del continente: Bélgica, Francia, Islandia, Alemania, Reino Unido, Rusia… Definitivamente, la crisis ha cruzado el Atlántico. Incluso más allá. Cientos de clientes se han agolpado estos días a las puertas de algunas entidades en Hong Kong, en la India… "No son casos aislados", sentenciaba un informe del Citigroup.
El diagnóstico no deja lugar a dudas para el Fondo Monetario Internacional (FMI): "Estamos ante una crisis sistémica y eso requiere soluciones sistémicas". Así lo aseguraba su director gerente, Dominique Strauss-Khan, en una entrevista publicada esta semana con The New York Times.
Aunque el mensaje tenía una segunda lectura (un claro componente reivindicativo del papel del organismo porque, si todo sigue como hasta ahora, será la primera crisis desde su creación en la que el FMI no tenga ningún papel en su solución), sí demuestra que los peores temores se han hecho realidad. El contagio de la crisis financiera se ha intensificado y su ámbito geográfico se ha extendido. En un escenario de restricción del flujo de capitales y de fuerte desconfianza, todos los países que dependen de los fondos extranjeros para financiar sus déficits se encuentran bajo la amenaza del contagio de la crisis y de la fuga de inversores.
La pregunta no se hace esperar. Después de 14 meses desde el estallido de la crisis subprime ¿por qué es ahora cuando se empieza a producir el contagio?
Aunque ya en febrero las autoridades del Reino Unido se vieron obligadas a intervenir Nothern Rock, los economistas coinciden en que el punto de inflexión en esta crisis ha sido la quiebra del banco estadounidense Lehman Brothers el pasado 15 de septiembre. Esa bancarrota ha demostrado ser mucho más desestabilizadora y palanca del contagio de lo que muchos esperaban, incluido el propio Gobierno. De primeras, la quiebra arruinó a muchos de sus accionistas y deudores. Entre los mayores, el fondo público de pensiones de Noruega que, a finales de 2007, tenía 800 millones de dólares en bonos y acciones de Lehman.
La forma en que se produjo la caída también cambió radicalmente la valoración del riesgo. El coste de asegurar la deuda corporativa, medida a través de los conocidos credit default swaps, se disparó tras la quiebra del banco de inversión, al entender el mercado que nadie era demasiado grande para que el Gobierno evitara su caída.
Ese incremento de costes del aseguramiento se traslada de inmediato a los balances de bancos, aseguradoras y fondos de alto riesgo. Uno de esos fondos rompe lo que se conoce en lenguaje financiero como "la regla del dólar" y dice que no podrá devolver toda su deuda sino 97 centavos por cada dólar que debe, precisamente por su alta exposición a Lehman.
A ese fondo le siguieron otros que dispararon lo que se conoce en el mercado como "papel comercial" y que no es otra cosa que préstamos a corto plazo que sirven como instrumento para que empresas y entidades financieras tengan liquidez. Este papel comercial era considerado muy seguro y el tipo de interés que se cobraba era bastante bajo. Pero eso era antes de la quiebra de Lehman.
El Líbor a tres meses, la tasa a la que se prestan los bancos y referencia para los mercados de Estados Unidos y el Reino Unido, cotiza por encima del 4,3%, su nivel más alto desde el mes de enero. La referencia para Europa, el Euríbor, lo hace en máximos históricos: el 5,3%, y en Asia las tasas han alcanzado también niveles récords de los últimos nueve meses.
La caída de Lehman "puso en evidencia que la fase de pánico de la crisis había comenzado", asegura Stephen Roach, presidente de Morgan Stanley Asia y antiguo economista jefe de la firma. "Cuando un miedo así llena el mercado, los inversores (y los especuladores) generalizan con mucha rapidez, castigando a muchos por los pecados de unos pocos". De nuevo, los pecados y su penitencia. "Ésa es la fase más peligrosa de una crisis, cuando los distintos estallidos del mercado empiezan a retroalimentarse", sentencia Roach.
Como declaraba Gregory Peters, de Morgan Stanley, a The Wall Street Journal, "la Reserva Federal minusvaloró completamente las implicaciones de una suspensión de pagos sobre la deuda de Lehman". Tanto la Reserva como el Tesoro han reconocido que apostaron a que el mercado conocía con suficiente antelación los problemas de la entidad y había tenido margen para prepararse para una posible quiebra. Se equivocaron.
Ese pánico se ha hecho más que evidente en el aumento de la demanda de dólares fuera de Estados Unidos. Algunos analistas atribuyen este incremento al valor refugio del dólar en tiempos de crisis como los actuales, pero la demanda es demasiado elevada como para explicarse sólo por un factor de ese tipo.
Desde su mínimo histórico del pasado mes de abril, cuando el euro se cambiaba a 1,59 dólares, la divisa estadounidense ha recuperado un 13,5% de su valor. La tendencia se acentuó a partir de julio, cuando alcanzó el máximo intradía, pero ha sido especialmente acusado desde el pasado 22 de septiembre, una vez que la crisis financiera ya había dado el salto fuera de Estados Unidos.
La fuerte demanda de dólares en todo el mundo ha obligado a la Reserva Federal a firmar acuerdos en las últimas semanas con varios bancos centrales para inyectar al mercado unos 290.000 millones en dólares. En el caso europeo, el BCE ha puesto a disposición del mercado -con distintos plazos de devolución- un total de 65.000 millones. Ni siquiera esas cantidades han servido para cubrir las necesidades del mercado: las entidades demandaban dólares por 80.000 millones.
Una primera explicación pasa por la repatriación de dólares que se observa por parte de muchas multinacionales estadounidenses. Las dificultades de acceso al crédito en Estados Unidos, habría llevado a las empresas a obtener liquidez de sus oficinas en el exterior. Pero la demanda de dólares es mucho más elevada que todo eso.
Los economistas de Citigroup atribuyen la escalada a una exposición mayor de la prevista de los bancos europeos a activos en dólares con problemas. El FMI calcula que la exposición directa e indirecta de los bancos europeos a las hipotecas subprime es nada más y nada menos que del 73% de la exposición de los propios bancos estadounidenses (Europa: reevaluando riesgos, FMI julio de 2008). A juicio del Citi, "la constante presión al alza de los tipos interbancarios en dólares y las inyecciones de liquidez de dólares del Banco Central Europeo, el del Reino Unido y el de Suiza revelan la elevada exposición de los bancos europeos en activos en esa divisa".
Una exposición que puede haberse visto agravada por las normas de contabilidad. La obligación de las entidades de fijar el valor de sus activos en función del último valor del mercado (mark-to-market, en inglés) acelera la pérdida de valor de esos activos en un entorno de crisis como el actual y así lo reconocía recientemente Michael Mussa, antiguo director de análisis del FMI. Mussa insiste en que ese inmediato reconocimiento de las pérdidas que conlleva esta norma ha provocado que entidades inicialmente bien capitalizadas hayan tenido que desprenderse de activos a precio de saldo y que hayan tenido que captar ingentes cantidades de capital para hacer frente a esa depreciación puramente contable.
Las autoridades de Estados Unidos se han dado cuenta del papel tan negativo que esta norma ha jugado en la crisis y han incluido su suspensión al menos durante los dos próximos años entre las medidas aprobadas en el plan de rescate.
Volviendo a la evolución del dólar, quien se muestra muy preocupado es Tom Fitzpatrick, del departamento de divisas del mismo Citigroup, que ve similitudes con la crisis bancaria surafricana de 1985. Esas entidades estaban muy endeudadas a corto plazo en dólares. Ese año, uno de los grandes bancos estadounidenses decidió no renovar esos préstamos y provocó una crisis en el sistema bancario que llevó al cierre de los mercados financieros y al hundimiento de la moneda. "Puedo estar equivocado pero algo huele muy mal y parece que es un problema masivo de financiación en dólares en Europa", concluye Fitzpatrick.
Si tiene razón, lo que nos espera es una escalada sin precedentes del dólar y una inesperada caída del euro porque las necesidades de capital de los bancos para cubrir pérdidas y provisiones, se mantiene y, según algunos analistas, "las economías europeas no están ni siquiera cerca del final del deterioro de la calidad crediticia".
Una tesis respaldada por el Instituto de Finanzas Internacionales (IIF, por sus siglas en inglés), que agrupa a los principales bancos de todo el mundo. A su juicio, "es difícil argumentar que los problemas que estamos viendo en Estados Unidos sobre la calidad de los activos sean (todavía) tan extremos para otros sistemas financieros, especialmente en las economías emergentes. Sin embargo, sí pueden producirse en algunos países de Europa -como el Reino Unido, Irlanda, España, Islandia y los bálticos-, así que no es de extrañar que sea allí donde haya precisamente más tensiones", aseguraba en uno de sus comentarios de esta semana.
Salvo en el caso de España, es precisamente en esos países donde se han vivido alguno de los episodios más tensos de la crisis financiera. Aunque en contra de lo que opina el IIF, la crisis también ha llegado estas semanas a los países emergentes. El caso más evidente es el de Rusia.
Desde que lanzó la guerra sobre Georgia, en agosto pasado, la fuga de capitales se sitúa entre los 31.000 millones de euros calculados por Morgan Stanley y los 21.000 de otros analistas. El Gobierno de Dmitri Medvédev se ha visto obligado a inyectar liquidez en tres entidades para evitar que se declararan en quiebra y tuvo que cerrar la Bolsa de Moscú durante varios días ante las caídas en picado de sus valores. Anders Aslund, del Instituto Peterson de Economía Internacional, augura, además, que la burbuja inmobiliaria estallará. "Una conjetura razonable es la de que los astronómicos precios inmobiliarios de Moscú se reducirán en al menos dos terceras partes, lo que exacerbará la crisis bancaria". Con todo, las peores perspectivas para la economía rusa proceden de la caída de los precios del petróleo. Mussa calcula que para mantener el ritmo de crecimiento previsto, del 6% para 2009, Rusia necesita que el barril no baje de los 100 dólares. El barril de brent ronda ya los 90 dólares, aunque el de las materias primas es un sector muy volátil.
En el caso de la India, el simple rumor de problemas de liquidez en uno de los principales bancos del país, ICICI Bank, desató el pánico entre los clientes. Cientos de cajeros se quedaron sin efectivo en apenas un par de horas y las oficinas de la entidad repartidas por todo el país tuvieron que cerrar sus puertas ante la avalancha de clientes dispuestos a retirar sus ahorros.
El banco central, Reserve Bank of India, salió a tranquilizar a los consumidores. El ICICI es un banco suficientemente capitalizado como el resto del sistema financiero del país, que cuenta con elevados depósitos, un alto nivel de ahorro y mecanismos para inyectar liquidez sin poner en riesgo el nivel de reservas del banco central.
El problema en este caso es la elevada inflación, del 11,9% en la semana del 20 de septiembre, lo que "reduce el espacio para que la política monetaria reequilibre el crecimiento hacia la demanda doméstica", afirma el Instituto Peterson en un informe. Citigroup señala, además, que "la elevada aversión al riesgo (derivada de la actual coyuntura) puede afectar a la valoración de los activos".
Más inesperado fue el caso de Hong Kong. El envío de mensajes de móviles cuestionando a la tercera entidad del país, Bank of East Asia participada por La Caixa, fue suficiente para que muchos inversores quisieran retirar sus ahorros. Tanto que obligó unos días después al banco central no sólo a proclamar la solidez del banco sino también abrir nuevos instrumentos para proporcionar liquidez al mercado. "Un movimiento preventivo antes de que llegue la tormenta", aseguraba el responsable financiero de Hong Kong, John Tsang.
Los expertos temen que el caso de Hong Kong sea un anticipo de las dificultades por las que pueda atravesar China en los próximos meses. En un entorno de fuerte desaceleración económica, caída de la demanda global y de la inversión extranjera, la economía china puede resentirse y mucho. Entre las fortalezas del gigante asiático suele citarse su elevado nivel de reservas, en torno a los 1,8 billones de dólares, que en su mayoría están invertidos en bonos del Tesoro estadounidense. La financiación del plan de rescate depende de que los inversores extranjeros compren la deuda que emitirá el Tesoro para pagarlo. De ahí que una venta masiva de bonos por parte del Gobierno chino pusiera en jaque el plan y la propia estabilidad del sistema financiero estadounidense.
Así las cosas, el director del FMI insiste en una respuesta conjunta que incluya a Estados Unidos, Europa, China, India, Brasil y Rusia. Pero esa iniciativa conlleva una voluntad política que ahora mira más de puertas adentro que hacia la escena internacional.
De forma más inmediata, entre los analistas hay casi unanimidad en que los bancos centrales deberán abordar una bajada concertada de los tipos de interés para hacer frente a esta nueva etapa de la crisis.
Pero Justin Bisseker, de Schroders, advierte que no vale sólo con un gesto, que "serán necesarios recortes significativos para que tengan un verdadero impacto sobre la economía real".
Ésa sería una respuesta tan poderosa, asegura Stephen Roach, "que frenaría en seco la locura en la que se han metido los mercados financieros".
Porque si la crisis se agrava, en el caso de Europa será difícil que sus autoridades puedan articular una respuesta con rapidez que frene la escalada de la crisis. El propio director del departamento de Asuntos Monetarios del FMI, Jaime Caruana, alertaba la semana pasada en Francfort que "Europa carece de reglas apropiadas para lidiar con problemas que afectan a más de un país". Y cuando lo hace, la implementación de los acuerdos es demasiado lenta. El reciente pacto de los ministros del Ecofin para reforzar la supervisión entre las instituciones de los Estados miembros no estará en vigor hasta 2012. Y eso es, sin duda, demasiado tiempo si la tormenta financiera vuelve a descargar en Europa.
– Estados Unidos no necesita el dinero del FMI, pero sí su ayuda (The Wall Street Journal – 6/10/08)
(Por Bob Davis)
Hace diez años, Estados Unidos instruyó al Fondo Monetario Internacional (FMI) para que orquestara paquetes de decenas de miles de millones de dólares para rescatar a Rusia y las economías asiáticas.
Ahora que el paciente en cuidados intensivos es EEUU, Washington no necesita el dinero del FMI, pero podría usar la asistencia del organismo de otra forma. Este fin de semana, los presidentes de los bancos centrales y los ministros de Finanzas de todo el mundo aterrizarán en Washington para participar en la reunión anual del FMI y el Banco Mundial. Dadas las rivalidades entre los diferentes países, es poco realista esperar que se apruebe un plan maestro para enfrentar una crisis originada en EEUU que se está propagando al resto del mundo.
El FMI, sin embargo, podría persuadir a algunos países para que ayuden a EEUU y diseñen propuestas para reformar el fragmentado sistema regulatorio del país. Hacer caso a los consejos del FMI sería algo nuevo para EEUU No obstante, el FMI podría legitimar la reforma regulatoria estadounidense a nivel internacional. Eso es importante porque EEUU depende cada vez más de los inversionistas extranjeros que compran valores estadounidenses y asumen participaciones en sus alicaídas instituciones financieras.
"A EEUU le convendría que alguien, aparte de sus autoridades, ofrezca ideas", sobre cómo afrontar la crisis financiera, señala Kenneth Rogoff, economista de la Universidad de Harvard y ex economista jefe del FMI. A su vez, un acercamiento entre el FMI y EEUU fortalecería la imagen internacional del organismo, dice Rogoff, al otorgarle una mayor influencia a la hora de defender los objetivos de Washington, como permitir una apreciación más acelerada del yuan.
Durante meses, los problemas de EEUU han desatado las críticas de países cansados de escuchar los sermones de Washington. "Los días en que dominaban una economía y una moneda han quedado consignados al pasado", dijo el jueves el presidente ruso Dmitry Medvedev. Una semana antes, los seis socios de EEUU en el G-7 (las naciones más industrializadas del mundo: Alemania, Francia, Italia, Canadá, Japón y Gran Bretaña y EEUU) ignoraron por completo un llamado del Tesoro de EEUU para que diseñaran sus propios planes de rescate, similares al programa de US$ 700.000 millones de Washington.
Esfuerzo conjunto
Sin embargo, a lo largo de la semana pasada se hizo cada vez más obvio que los problemas financieros se están extendiendo y amenazan con causar una recesión global. Esto es especialmente cierto en Europa, donde las autoridades recientemente rescataron a cinco bancos y donde el gobierno irlandés respaldó con garantías casi la totalidad de su sistema bancario. Mientras los países europeos se siguen peleando para decidir si aprobar o no un fondo de rescate, lo más seguro es que llegarán a Washington más predispuestos a conversar sobre un esfuerzo conjunto.
De hecho, los bancos centrales de EEUU y Europa ya han trabajado juntos para proveer grandes cantidades de liquidez al sistema financiero transatlántico. Mientras parece que, de momento, el Banco de Inglaterra, el Banco Central Europeo y la Reserva Federal no planean acciones "coordinadas" sobre las tasas de interés, cada uno ha dado señales de estar más abierto de lo que lo estaba hace tan sólo unas semanas a reducir tasas que podrían alentar los préstamos e impulsar el crecimiento económico.
Las reuniones del fin de semana en Washington constituyen un foro para discutir esfuerzos adicionales. El Banco Mundial está estudiando cómo ayudar a los países en vías de desarrollo que podrían verse arrastrados a la crisis. Entre los países considerados más vulnerables -porque están endeudadísimos y son susceptibles a fuertes caídas en las exportaciones– están Turquía, Argentina, Letonia, Hungría y Etiopía, aseguran los funcionarios de desarrollo de esta institución.
Zona de peligro
"Los países en vías de desarrollo se están acercando a una nueva zona peligrosa, con grandes riesgos para las exportaciones, la inversión, el crédito, los sistemas bancarios, los presupuestos y la balanza de pagos", advirtió el presidente del Banco Mundial, Robert Zoellick.
El director gerente del FMI, Dominique Strauss-Kahn, ha dicho que podría coordinar una respuesta global para la crisis, pero algo así parece poco probable dada la reticencia de los miembros del G-7 a seguir las indicaciones del FMI.
En el primer semestre, por ejemplo, el FMI preparó un detallado plan de rescate financiero para EEUU, que proponía que canjeara emisiones de deuda pública por valores respaldados por hipotecas que estuvieran en problemas, algo bastante similar a lo que el Tesoro terminó haciendo en septiembre. Pero la propuesta fue descartada en el Tesoro y ni siquiera fue presentada ante su secretario Henry Paulson, afirmaron varias fuentes cercanas a la situación.
De todos modos, hay muchas cosas que puede hacer el FMI. Los ministros de finanzas del G-7 se reunirán antes del comienzo de las sesiones y es probable que se pongan de acuerdo por lo menos en la necesidad de tomar más medidas. Durante décadas, las medidas del G-7 fueron suficientes. Pero eso ya no es así, dado el nuevo poderío económico de países como China, India, Rusia y Brasil.
Si el G-7 puede diseñar al menos un plan de acción limitado, Strauss-Kahn, un hábil político francés, podría ayudar a convencer a otros países para que se unan. Así, los rivales de EEUU podrían concentrarse menos en desacreditar a Washington -por más gratificante que les resulte- y dedicarse a reforzar el inestable sistema financiero global.
– Wall Street cierra una era tras el sí del Congreso al proyecto de rescate bancario (Negocios – 6/10/08)
El fin de una época de locura marca el principio de un drástico cambio. Se imponen otras formas y otro estilo en el mayor mercado financiero del mundo.
Hace días, justo antes de la media noche, mientras un huracán financiero azotaba Wall Street, alguien se llevó un busto de bronce de 75 libras de peso de Harry Polulakakos del vestíbulo de su emblemático local en Hanover Square en Manhattan. Mientras daba buena cuenta de una carne strogonoff el día después de que desapareciera el busto (devuelto anónimamente), Poulakakos recordaba a algunos de los clientes que habían atravesado sus puertas desde que abrió su bar, llamado Harry"s, hace 36 años.
Ivan Boesky celebró una vez una fiesta de Navidad allí. Tom Wolfe inmortalizó el local en su libro La hoguera de vanidades. Poulakakos dice que hasta llegó a conocer a Henry M. Paulson Jr., ex consejero delegado de Goldman Sachs y ahora secretario del Tesoro. Poulakakos, de 70 años, también ha asistido a bastantes subidas y bajadas en Wall Street, entre ellas el crack del mercado de 1987.
Pero la agitación de la que es testigo ahora, la evaporación de gran parte de Wall Street en una rápida y brutal reestructuración, es la peor que ha visto. "Es el principio del fin de la era del entusiasmo por el libre mercado", dice Steve Fraser, autor de Wall Street: el palacio de los sueños de América, e historiador. "Es el fin de la era en la que Wall Street significaba altos grados de poder y prestigio. Y es el fin de la era de la llamativa exhibición de riqueza. Estamos escribiendo un nuevo capítulo de nuestra historia".
El aterrizaje en la sociedad
Desde luego, no es probable que desaparezca del escenario americano la cultura de vivir a lo grande y presumir de ello, por lo arraigada que está en la mentalidad del país. Pero tras el rescate de 700.000 millones de dólares aprobado por el Congreso el viernes, los historiadores, economistas y expertos debaten activamente la forma en que la debacle de Wall Street se filtrará en la cultura popular.
Es una era cuyos comienzos se remontan a hace más de dos décadas, cuando los héroes con tirantes eran protagonistas de libros y películas. Es una era en la que jóvenes y ambiciosos operadores con pantalones informales y armados con ordenadores portátiles se hicieron millonarios por internet de la noche a la mañana. Y es una era que se pasó de vueltas durante el boom del crédito de la última década, cuando los MBA y los expertos matemáticos hicieron millones negociando y apostando por valores cada vez más exóticos.
En general, el último cuarto de siglo ha redefinido el concepto de riqueza. En 1982, el primer año de la lista elaborada por la revista Forbes con las 400 mayores fortunas del mundo, hacían falta 159 millones de dólares de hoy para entrar en el ránking; este año, el precio mínimo para entrar en la misma era de 1.300 millones. Mientras las finanzas competían con la tecnología como barómetro de la economía, los cazatalentos, los buscadores de fortunas y los medios de comunicación daban saltos a su alrededor.La cadena estadounidense CNBC se convirtió en una televisión imprescindible en el parqué y en las peluquerías, mientras la gente contaba historias sobre sus yates privados, costosos aviones y fiestas de lujo. Las finanzas hicieron enormes avances en estos años: nuevas formas de analizar el riesgo, más oportunidades para las empresas y los individuos de realizar sus sueños, pero para el observador medio el sector parecía una fiesta inacabable.
– ¿Salvados? EEUU tiene 2,3 billones de euros de activos "tóxicos" (El Economista –6/10/08)
(Por Rubén Esteller)
El Congreso de Estados Unidos maneja desde el pasado 25 de septiembre un informe en el que se les advierte que el plan de rescate de los 700.000 millones de dólares (507.172 millones de euros) aprobado por la Administración Bush este pasado viernes para resolver la crisis de las hipotecas basura es pequeño, llega tarde y no servirá para resolver la situación.
Según dicho informe, elaborado por la prestigiosa consultora Weiss Research, un total de 1.479 bancos y 158 agencias de crédito y ahorro, están en riesgo de quiebra en Estados Unidos y calcula que entre todos ellos manejan unos activos de 3,2 billones de dólares (2,3 billones de euros), lo que supone 41 veces la cantidad estimada por la Federal Deposit Insurance Corporation (Corporación Federal de Garantía de los Depósitos).
El documento considera que el plan que se acaba de aprobar para hacer frente a la crisis financiera será un fracaso y además agravará la situación, al provocar un aumento de los tipos de interés en Estados Unidos por la fuerte subida que experimentará el déficit público. En concreto, la Office of Managment and Budget (la Oficina del Presupuesto) calcula que en 2009 el déficit federal se incrementará hasta los 482.000 millones de dólares (349.351 millones de euros), pero añadiendo el coste adicional de las medidas de salvamento, se espera que la cifra final ronde el billón de dólares.
Este notable aumento se producirá al sumársele la intervención en la aseguradora AIG (80.000 millones), la de Fannie Mae y Freddie Mac (al menos, 200.000 millones) y el propio plan de rescate (700.000 millones).
Este escenario, según los cálculos elaborados por Weiss, provocará mayores dificultades para obtener créditos y puede llegar a devaluar el dólar, llevándolo hasta una "situación de colapso".
– El regreso del Estado (O lo que hay que hacer para salvar al capitalismo de los capitalistas) (Negocios – 7/10/08)
(Por Luis Esteban G. Manrique)
El 7 de septiembre de 2006, Nouriel Roubini, profesor de Economía de la New York University, dio una conferencia en el Fondo Monetario Internacional en la que advirtió que en los próximos meses y años Estados Unidos se enfrentaría a una tormenta económica perfecta que comenzaría con una crisis hipotecaria que terminaría arrasando el sistema financiero global, secando los mercados de capitales, hundiendo la confianza de los consumidores y provocando, al final, una profunda recesión.
Dado que por entonces la inflación y el desempleo estaban bajos y la economía seguía creciendo a pesar de los altos precios del petróleo, el auditorio acogió sus palabras con escepticismo e incluso algunas risas. Ahora ya nadie se ríe. Roubini es hoy un asiduo invitado del Congreso de EEUU y del Foro Económico Mundial de Davos y asesor de bancos centrales de todo el mundo. El pasado agosto, en una entrevista en el New York Times, definió así el problema: "Nos han dicho que tenemos un mercado hipotecario subprime. Lo que tenemos es un sistema financiero subprime".
Como anticipó Roubini, el cáncer que se inició con las hipotecas de baja calidad se extendió a las más solventes y a todos los demás segmentos del crédito. Cuando cayó la primera gran torre de Wall Street -Bear Stearns-, el efecto dominó activó una fulminante reacción en cadena: las hipotecarias Fannie Mae y Freddie Mac, los bancos de inversiones Lehman Brothers, Merrill Lynch, Morgan Stanley, Goldman Sachs, la aseguradora AIG… o bien quebraron, fueron nacionalizados, obligados por el departamento del Tesoro y la Reserva Federal a fusionarse con otros bancos o se reconvirtieron a bancos comerciales regulados.
El nuevo Wall Street
Wall Street, en su forma tradicional, ha dejado de existir y se ha transformado en algo nuevo que irá tomando forma cuando se despeje la nube de polvo que ha levantado el derrumbe. El plan de rescate elaborado por el secretario del Tesoro, Henry Paulson, y el presidente de la Fed, Ben Bernanke, que por un coste aproximado de 700.000 millones de dólares absorberá los activos tóxicos de los bancos, probablemente recuperará cierta confianza en el sistema, pero las cosas nunca volverán a ser iguales.
Pero la Ley de Estabilización Económica de 2008, si finalmente se aprueba, empleará una cifra equivalente a lo que ha costado hasta ahora la guerra de Irak y superior al presupuesto anual del Pentágono y aumentará el déficit presupuestario del próximo año fiscal, que ya iba a ser de 500.000 millones de dólares. Y a ello hay que añadir los 85.000 millones del rescate de la aseguradora AIG y los 200.000 millones de la refinanciación de las hipotecarias Fannie Mae y Freddie Mac.
La operación de salvamento probablemente evitará un largo estancamiento como el sufrido por Japón en los 90 tras el pinchazo de su propia burbuja inmobiliaria, pero pocos dudan de que la recesión no vaya a durar al menos hasta 2010, lo que contraerá la capacidad importadora de EEUU, el mayor mercado del mundo. Tampoco el plan detendrá la espiral deflacionaria de las viviendas -que ya han caído un 25% en términos reales desde que comenzó la crisis, mucho más que durante la Gran Depresión, y podrían caer un 25% adicional antes de que el mercado se estabilice- o la drástica contracción del hipertrofiado sector financiero.
En Nueva York, el sector financiero representa el 25% de los salarios pagados en la ciudad y el 27% de los impuestos directos. Ahora, podría perder hasta 40.000 puestos de trabajo en ese sector y Londres hasta 100.000. Ken Lewis, director ejecutivo del Bank of America, estima que sólo la mitad de los 8.500 bancos del país sobrevivirán a la crisis.
La cifra del rescate es equivalente al 6% del PIB, pero es preferible al 16% que habitualmente cuestan las crisis bancarias. Los bancos centrales son los prestamistas de última instancia, porque los gobiernos son los aseguradores de última instancia del sistema financiero, el corazón de una economía capitalista.
Mayor control estatal
Pero el rescate no le saldrá gratis a Wall Street. El Congreso ha introducido en la ley varios mecanismos para que el Gobierno pueda recuperar el dinero de los contribuyentes, e incluso obtener algún beneficio, al reclamar acciones de los bancos participantes, limitar los sueldos de los banqueros y, si todo lo demás fracasa, un nuevo impuesto sobre el sector de servicios financieros que comenzará a aplicarse en 2014.
La revolución desreguladora iniciada en 1980 por la Administración Reagan dará paso a un renovado New Deal como el de los años 30 para devolver la cordura a los mercados. El Estado recuperará un mayor control de la economía, porque si algo ha demostrado la crisis, es que el capitalismo es demasiado importante como para dejarlo sólo en manos de los capitalistas.
– ¿Cómo sabremos que las cosas vuelven a la normalidad? Buscando la exuberancia irracional (El Economista – 7/10/08)
(Por Ainhoa Giménez, Bolságora)
"La confianza emergerá en algún momento cuando los inversores vuelvan temerosos al mercado", predice Alan Greenspan, el mítico antecesor de Bernanke al frente de la Fed. "Los mercados se congelan cuando un exceso de miedo desplaza a un prolongado período de lo que algunos podrían llamar exuberancia irracional. En algún momento, el mercado congelado se derretirá cuando los inversores asustados dan pasos vacilantes hacia un nuevo compromiso con el riesgo".
Ahora bien, la previsión de Greenspan sobre cuándo se producirá esa recuperación no fue más precisa que "más pronto que tarde".
¿Cómo saber cuándo ha llegado ese pronto? Gordon Crovitz, columnista del Wall Street Journal, trata de identificar varios signos para saber cuándo ha pasado lo peor de la crisis de crédito y comienza la recuperación. Son los siguientes:
– Cuando se redescubran los precios: pese a todas las complejidades de la crisis, todavía rige una regla: los precios requieren la interrelación de la oferta y la demanda. ¿Por qué los activos respaldados con hipotecas no tienen precio? Porque hay mucha oferta pero no hay demanda. Los potenciales compradores de créditos dudosos no tienen la información que necesitan. Las compras de bancos con problemas por parte de otros bancos con menos problemas han sido apoyadas con el dinero de los contribuyentes, lo que retrasa la formación de precios de mercado. Sabremos que el final se acerca cuando empiecen a producirse transacciones sin subsidios.
– Cuando se deje de matar al mensajero: los inversores no confían en los mercados que suprimen la información precisa, así que no esperen una recuperación antes de que se levante la prohibición de ponerse bajista. El número de compañías en que están prohibidos los cortos empezó siendo de 19 en julio, luego aumentó hasta 799 y ya ha llegado a 1.000. Los bajistas fueron los primeros en alertar al mercado y a los reguladores de los problemas en las firmas financieras. Matar al mensajero no acabó con el mensaje, sino que ha retrasado el día de ajustar cuentas. Mientras tanto, el volumen de negocio en las acciones "protegidas" ha caído un 50% y ha aumentado el diferencial entre el precio de compra y el de venta, lo que supone que los inversores tienen que pagar más por operar en estos títulos.
– Cuando la contabilidad se aproxime a la realidad: uno de los debates más oscuros se libra entre los que defienden la regla del mark-to market (valorar los activos a precios de mercado) incluso en un mercado ilíquido donde no hay transacciones suficientes para establecer un valor de mercado, y aquellos que quieren que los bancos tengan flexibilidad para estimar por sí mismos el valor de los activos con problemas. La importancia de este debate deriva de que los requisitos de capital de la banca dependen de la contabilidad, pero esto nos lleva a un círculo vicioso: los reguladores que revisan las cuentas de los bancos saben que no pueden fiarse de ninguno de los dos métodos de valoración. La contabilidad tiene que cumplir su objetivo básico de ser informativa.
– Cuando el riesgo moral pase a ser riesgo político: la toxina fue inoculada en el sistema por los políticos. Durante más de una década, el Gobierno otorgó hipotecas a compradores de casas que no cumplían los requisitos mínimos a través de Fannie Mae y Freddie Mac, y mediante leyes que permitían a los bancos hacer sus propios préstamos dudosos. Incluso cuando los bancos se estabilicen y los inversores vuelvan al mercado, la confianza del consumidor dependerá de que Washington asuma su responsabilidad. Desgraciadamente, una cosa es pedir a los bancos que valoren sus errores a precios de mercado y otra pedir al sistema político que haga lo mismo. Eso puede llevar mucho más tiempo.
– Tribuna: Michele Boldrin – Por qué el de Paulson es un mal plan (El País – 7/10/08)
Todos saben que los bancos de Estados Unidos se encuentran en una crisis seria, y que, tras una negativa inicial, el Congreso de ese país ha terminado por aprobar un enorme plan de salvamento (bailout) para las entidades que hicieron malas inversiones, e incluso trampas. Como los lectores están bien informados sobre el contenido de las medidas adoptadas, pasaré sin más a criticarlas.
Empezaré con una noticia que, probablemente, sea menos conocida en Europa: la gran mayoría de los economistas académicos de Estados Unidos consideran el plan Paulson una mala idea. Con la obvia excepción de los que trabajan para los bancos beneficiados por este plan y, por supuesto, los que han trabajado o trabajan para la Administración Bush. Los demás, demócratas, republicanos o ultraliberales, consideran el bailout, lo que la Reserva Federal y el Gobierno de Estados Unidos han puesto en marcha, un absoluto disparate.
Hace un par de años, el mercado americano del ladrillo entró en una crisis muy fuerte. Al contrario del caso español, la subida de los precios en Estados Unido no fue debida a la llegada de un gran número de inmigrantes, ni a un extraordinario crecimiento económico. La explosión del mercado inmobiliario americano fue casi toda de tipo especulativo, debida a las políticas monetarias extremadamente laxas que la Fed (Reserva Federal) adoptó después del 11-S. Lo que ocurrió en Estados Unidos fue una verdadera burbuja financiera, alimentada por las políticas de dinero fácil del Banco Central y enfocada en préstamos-basura a personas que, en su mayor parte, adquirieron casas que nunca habrían podido permitirse en circunstancias normales. Por tanto, cualquier paralelismo entre el caso español y el de Estados Unidos es arriesgado ya que las diferencias son muchas, y mucho más profundas que las semejanzas.
Ahora, por paradójico que pueda parecer, lo interesante no es el caso del ladrillo que se desploma o de las hipotecas que no se pagan. Baste considerar que hasta las peores estimaciones disponibles dicen que, de momento, el valor total de los impagos no llega a generar pérdidas netas superiores a los 300.000 millones de dólares. Y dado que, en años normales o incluso excelentes, el mismo valor llega a ser de 150.000 millones, no es razonable pensar que esta enorme crisis sea debida "solamente" a 150.000 millones más en impagos hipotecarios. De hecho, cualquier persona informada sabe que los valores de las pérdidas declaradas por los bancos estadounidenses (y no sólo estadounidenses) son mucho más grandes que las pérdidas hipotecarias reportadas hasta ahora.Por ejemplo, si se suman solamente las pérdidas de capital de las cuatro grandes entidades hundidas (Bears Stern, Lehman, Washington Mutual y Wachovia) el total es ¡260.000 millones! Está claro que estos cuatro no podían tener en su cartera todas las hipotecas tóxicas de la economía de Estados Unidos -si fuera así tendríamos buenas noticias, ya que con su muerte quedaría resuelto el asunto-.
¿Cómo explicarse entonces lo que ocurre con Fortis, UBS y los demás? Debe de haber algo más, ¿pero qué? Muy sencillo: gracias a una combinación francamente extraordinaria de (I) mala política monetaria, (II) pobre regulación (y por consiguiente rica en corrupción) en los mercados de las hipotecas, los seguros y los bancos de inversión, (III) incentivos distorsionados y (IV) ausencia del supervisor/regulador, se ha construido sobre los cimientos de las hipotecas inmobiliarias un castillo de papeles (derivados) de proporciones enormes (los estadounidenses siempre quieren hacer todo a lo grande, incluso las tonterías) y, ahora, se está derribando todo.
Por ejemplo, el valor total de todas las hipotecas de Estados Unidos es de 11 billones de dólares. El valor total de los contratos de seguro de tipo credit default swaps (CDS) suscritos sobre estas hipotecas es cinco veces mayor y hay, además, mucho más en otros tipos de derivados comerciados over the counter (realizadas fuera del mercado). Está claro que muchísima gente ha utilizado la liquidez, por artificial que sea, del mercado de MBS (bonos garantizados por hipotecas) y ABS (bonos garantizados por activos) para hacer apuestas variadas, sin tener el capital necesario.
El siguiente es uno de los puntos más importantes y a la vez peor comprendidos de toda la situación: las apuestas financieras hechas a través de derivados son "juegos de suma cero". Es decir, si un banco pierde, otro gana. En teoría, esto es útil porque los derivados pueden ser utilizados para comprar seguros en el interior del sistema, sin que ninguna parte de la riqueza sea destruida. ¿Por qué razón, entonces, un juego en el cual alguien debería de vencer siempre, podría llevar a la pérdida de todos? Si las apuestas están hechas entre bancos, ¿no deberían cancelarse recíprocamente sus valores, dejando el sistema, en el agregado, casi intacto? Teóricamente tendría que ser así, pero esto no es lo que ocurre en un mundo con información imperfecta y, sobre todo, en un mercado donde, desde hace 15 años, todo el mundo hace dinero vendiendo como buenas deudas que no lo son. Claramente algunos jugadores hicieron apuestas que nunca podrían pagar, dado que eran de valor muy superior al total de su patrimonio. El problema es que no se sabe quiénes son estos jugadores infectados. Por tanto, cuando X viene y pide un préstamo a Y, éste piensa: "Si X tiene en la cartera derivados que pierden dinero, utilizará mi préstamo para cubrir los pagos de aquéllos, no para invertir, y yo acabaré perdiendo mi dinero. Entonces tengo dos posibilidades: o no se lo presto, o se lo presto a unos tipos altísimos".
Este mecanismo paraliza el crédito y, forzando la carencia de liquidez, genera aún más infectados. En otras palabras, el mercado está encerrado en un clásico lemons problem: nadie confía en nadie, nadie hace negocios con nadie, nadie enseña lo que tiene y todo el mundo intenta cerrar sus posiciones positivas dejando abiertas las negativas. Esto, obviamente, se traduce en una desconfianza total y en la parálisis efectiva de las actividades bancarias y de inversión.
El plan Paulson no resuelve estos problemas por tres sencillas razones: (I) la compra de títulos por parte del Tesoro acentúa el lemons problem y favorece a los malos bancos respecto a los buenos: los malos bancos están dispuestos a vender a cualquier precio, ya que lo que venden no vale nada; (II) no crea ningún incentivo para desmontar el castillo de derivados contaminados; al contrario, la liquidez en manos de los que están casi muertos les permite tomar posiciones all or nothing (todo o nada) de alto riesgo, ya que, en cualquier caso, su alternativa es la quiebra; y (III) transfiere una gran cantidad de dinero público a los banqueros que gestionaron mal el dinero confiado en ellos por los inversores, sin pedir ninguna contrapartida.
Existen muchas cosas que la Reserva Federal y el Gobierno de Estados Unidos podrían haber hecho, y todavía tienen la oportunidad de hacer, para manejar esta crisis de una manera más responsable y socialmente útil. Entre las sugerencias más convincentes que vienen del mundo académico, hay las siguientes:
1. Imponer a los bancos que se recapitalicen de forma inmediata, aliviando de esta manera el lemons problem.
2. Comprar hipotecas en quiebra, atacando el virus en sus raíces. Si hay que gastar impuestos, esto es más eficiente que comprar promesas complicadas escritas sobre papel mojado.
3. Imponer, por intervención directa de la Reserva Federal y del Tesoro, que se cierren aquellos contratos derivados que están actuando como píldoras envenenadas distribuyendo los beneficios. De manera que se puedan maximizar las solvencias del sistema, no la de los bancos individuales. Por supuesto, esto implicaría la quiebra de varios bancos: un precio razonable para permitir al sistema, en su conjunto, limpiarse y volver a funcionar.
4. Abrir de inmediato un debate público sobre los criterios con los cuales los mercados financieros y las instituciones que operan en ellos tendrían que actuar.
Esta vez, no estamos ante una situación de "más de lo mismo y chocolate para todos", como sucedió tras lo de LTCM y la explosión de la burbuja dot-com.
(Michele Boldrin es catedrático de la Washington University en St. Louis y director de la Cátedra Repsol en FEDEA)
– La crisis de Wall Street pone en duda una profesión de larga tradición. – 50 años para recuperar la confianza en el banquero (Cinco Días – 8/10/08)
(Por Joe Mysak, Bloomberg – Nueva York)
Desacreditados y envilecidos. Con esas palabras la mayoría de los estadounidenses podrían empezar a describir a los banqueros. Rara vez una amplia categoría de ocupación se hundió tanto y tan rápido.
No hace demasiado tiempo, hacer carrera en el sector financiero atraía a los ambiciosos y codiciosos. En Nueva York, en particular, las únicas vidas que parecía que valía la pena vivir eran las de quienes trabajaban en Wall Street y cuya retribución la determinaban los sobresueldos de final de año, con la capacidad de cambiar una vida.
Esto pertenece al pasado, desde el medio día del viernes 3 de octubre de este año, cuando la Cámara de Representantes de Estados Unidos aprobó el plan de rescate del mercado financiero por importe de 700.000 millones de dólares (518.000 millones de euros), diseñado para reabrir los mercados de crédito del país.
¿Cuánto tiempo será necesario para rehabilitar la profesión? ¿Tres años? ¿Diez? ¿Cincuenta? Los acontecimientos de las últimas semanas han sucedido demasiado rápido. Y la guerra apenas has comenzado; la carnicería real se producirá en las próximas semanas y meses. Nadie sabe cuál será el verdadero resultado de este desastre, aunque algunos apuestan por el desplome del sector financiero.
Ahora la escena pasa a Washington. El Departamento del Tesoro intenta recoger las piezas del sistema financiero y queda claro que no se trata de un cambio temporal.
Cunde la sensación de que los hombres de las finanzas están acabados, al menos por el momento. Éstos ya no podrán desatar su ira contra quienes se atrevían a criticar su proceder. Los reguladores ya no podrán ser intimidados. Los fiscales de Estados Unidos se preparan para una pelea. Y los bancos y entidades de Wall Street mantienen a grupos de presión y asociaciones en Washington para presentar sus argumentos contra quienes trabajan en el Capitolio. El plan de rescate les dificultará la tarea. ¿Pueden hablar con autoridad o siquiera credibilidad?
¡Permutas financieras sobre tipos de interés y derivados! De costa a costa, estas cosas están comiéndose vivos a los emisores. Los banqueros promovieron estos instrumentos, los políticos los compraron y las agencias calificadoras no repararon en la naturaleza de riesgo de estos productos financieros en sus análisis regulares. Así, el efecto total de la crisis financiera sigue siendo un misterio. Se sabe que la recaudación estatal y local está cayendo, y que el ambiente de negocios se deteriora. Una ola de impagos de bonos municipales parece probable.
Con respecto a los banqueros, admitieron la ignorancia detrás de sus acciones al recurrir a Washington para que los rescatara. Pasará tiempo antes de que alguien vuelva a escucharlos.
Cuando los temores se hacen realidad
"Desafortunadamente Lehman Brothers ya no pueden garantizar los salarios y otros pagos previstos en el contrato de separación", señaló la empresa a sus ex empleados en una carta fechada el 30 de septiembre, según tres personas con copias de la misiva. "Como resultado, no recibirán un pago el 3 de octubre ni después", les informaban en la carta.
Lehman, que alguna vez había sido el cuarto banco de inversión de los Estados Unidos, se declaró en quiebra el 15 de septiembre tras provisiones por activos y pérdidas crediticias de más de 10.200 millones de euros en el último año. El responsable ejecutivo, Richard Fuld, señaló este lunes en una comisión del Congreso que la empresa se vio abrumada por una "tormenta de miedo". Miedo y desconfianza es la que viven ahora los ciudadanos de la primera potencia mundial.
– El FMI constata el empeoramiento de la situación y eleva a 1,4 billones de dólares la factura de la crisis (El Confidencial – 8/10/08)
El Fondo Monetario Internacional (FMI) cifró ayer en 1,4 billones de dólares (1 billón de euros) las pérdidas vinculadas a préstamos y activos de EEUU, frente a la estimación de 945.000 millones de dólares (694.651 millones de euros) realizada en abril, ante el empeoramiento de la situación del sistema financiero global.
El último informe del FMI sobre la estabilidad financiera mundial constata la aceleración del proceso de desapalancamiento y advierte de que amenaza con convertirse en "desordenada", lo que elevaría los riesgos de una retroalimentación negativa entre el sistema financiero y la economía real. "La situación del sistema financiero global ha empeorado. Las condiciones monetarias y financieras se han endurecido, mientras que el apetito por el riesgo continuó reduciéndose y los riesgos macroeconómicos, crediticios y de liquidez se han incrementado", señala el informe.
En este sentido, el director gerente del FMI, Dominique Strauss-Khan, indicó que el informe muestra la gravedad de la crisis a la hay que enfrentarse y afirmó que "el tiempo para soluciones poco sistemáticas ha terminado". De este modo, realizó un llamamiento a los gobiernos para que encaren "urgentemente" la crisis a nivel nacional mediante la adopción de medidas que restauren la confianza en el sector financiero.
Por otro lado, el documento apunta que EEUU se mantiene como el epicentro de la crisis financiera con el continuado debilitamiento del mercado inmobiliario y una más amplia desaceleración económica que incrementa el deterioro de la calidad de los préstamos existentes. "Cuando el punto de inflexión en el ciclo de impagos todavía no se ha alcanzado, el informe estima que las pérdidas declaradas por préstamos originados y activos titulizados en EEUU probablemente alcanzarán los 1,4 billones de dólares, frente a los 945.000 millones de dólares estimados en abril", afirma el documento.
A este respecto, el FMI considera que ante este volumen de pérdidas y ante el riesgo de nuevas depreciaciones será necesario que las instituciones capten en los próximos años alrededor de 675.000 millones de dólares (494.471 millones de euros).
Asimismo, el director del departamento monetario y de mercados de capital del FMI, Jaime Caruana, destacó que "la situación ha empeorado considerablemente desde la pasada primavera", y precisó que el éxito de las recientes medidas adoptadas por los gobiernos de Europa y EEUU es difícil de medir.
"El mercado financiero global atraviesa un proceso de ajuste y desapalancamiento en el que pensamos que es necesario actuaciones políticas decisivas, de amplio espectro y coherentes, que garanticen un ordenado proceso de ajuste", dijo Caruana, quien apuntó, que "estas políticas coordinadas y coherentes deberían ser suficientes".
– Nouriel Roubini's Global EconoMonitor – Revisiting my February paper "The Risk of a Systemic Financial Meltdown: The 12 Steps to Financial Disaster"…And Some New Policy Recommendations to Avoid the Meltdown (Nouriel Roubini's Global EconoMonitor – 8/10/08)
Last February -well before the collapse of Bear Stearns- I wrote a paper "The Risk of a Systemic Financial Meltdown: The 12 Steps to Financial Disaster" where I outlined how the U.S financial crisis would become more severe and virulent and eventually lead to a systemic financial meltdown and a severe recession.
It is now worthwhile revisiting these 12 steps of the financial meltdown as the events of the last few weeks and months have confirmed -literally step by step- the 12 steps that I then argued would lead us to the current economic and financial near-meltdown. I thus provide below a summary version of this paper where each of the 12 steps of this financial meltdown is reported in summary as written in the original paper.
Steps 9 through 12 are presented in their full -not summary- original version as they are the crucial final steps of this financial disaster scenario and they closely match the rapid escalation of the severe strains experienced by financial markets in the last two months. You can compare for yourself how the 12 steps outlined in that February paper match with the actual evolution of financial markets and the real economy in the eight months since that paper was written.
After reviewing my 12 steps scenario I will present below some policy recommendation that are urgently necessary now to prevent this systemic meltdown from occurring.
Here is first the February paper in a summary -but literal- version of the original (bold added):
Here are the twelve steps or stages of a scenario of systemic financial meltdown associated with this severe economic recession…
First, this is the worst housing recession in US history and there is no sign it will bottom out any time soon…
Second, losses for the financial system from the subprime disaster are now estimated to be as high as $ 250 to $ 300 billion. But the financial losses will not be only in subprime mortgages and the related RMBS and CDOs. They are now spreading to near prime and prime mortgages as the same reckless lending practices in subprime …were occurring across the entire spectrum of mortgages;… Also add to the woes and losses of the financial institutions the meltdown of hundreds of billions of off balance SIVs and conduits;… And because of securitization the securitized toxic waste has been spread from banks to capital markets and their investors in the US and abroad, thus increasing -rather than reducing systemic risk- and making the credit crunch global.
Third, the recession will lead -as it is already doing- to a sharp increase in defaults on other forms of unsecured consumer debt: credit cards, auto loans, student loans…
Fourth, while there is serious uncertainty about the losses that monolines will undertake on their insurance of RMBS, CDO and other toxic ABS products, it is now clear that such losses are much higher than the $10-15 billion rescue package that regulators are trying to patch up. Some monolines are actually borderline insolvent and none of them deserves at this point an AAA rating regardless of how much realistic recapitalization is provided…The downgrade of the monolines will also lead to large losses -and potential runs- on the money market funds that invested in some of these toxic products. The money market funds that are backed by banks or that bought liquidity protection from banks against the risk of a fall in the NAV may avoid a run but such a rescue will exacerbate the capital and liquidity problems of their underwriters…
Fifth, the commercial real estate loan market will soon enter into a meltdown similar to the subprime one… And new origination of commercial real estate mortgages is already semi-frozen today; the commercial real estate mortgage market is already seizing up today.
Sixth, it is possible that some large regional or even national bank that is very exposed to mortgages, residential and commercial, will go bankrupt. Thus some big banks may join the 200 plus subprime lenders that have gone bankrupt. This, like in the case of Northern Rock, will lead to depositors" panic and concerns about deposit insurance. The Fed will have to reaffirm the implicit doctrine that some banks are too big to be allowed to fail. But these bank bankruptcies will lead to severe fiscal losses of bank bailout and effective nationalization of the affected institutions…
Seventh, the banks losses on their portfolio of leveraged loans are already large and growing. The ability of financial institutions to syndicate and securitize their leveraged loans -a good chunk of which were issued to finance very risky and reckless LBOs- is now at serious risk. And hundreds of billions of dollars of leveraged loans are now stuck on the balance sheet of financial institutions at values well below par (currently about 90 cents on the dollar but soon much lower). Add to this that many reckless LBOs (as senseless LBOs with debt to earnings ratio of seven or eight had become the norm during the go-go days of the credit bubble) have now been postponed, restructured or cancelled. And add to this problem the fact that some actual large LBOs will end up into bankruptcy as some of these corporations taken private are effectively bankrupt in a recession and given the repricing of risk; convenant-lite and PIK toggles may only postpone -not avoid- such bankruptcies and make them uglier when they do eventually occur…
Eighth, once a severe recession is underway a massive wave of corporate defaults will take place. In a typical year US corporate default rates are about 3.8% (average for 1971-2007); in 2006 and 2007 this figure was a puny 0.6%. And in a typical US recession such default rates surge above 10%… Corporate default rates will surge during the 2008 recession and peak well above 10% based on recent studies. And once defaults are higher and credit spreads higher massive losses will occur among the credit default swaps (CDS) that provided protection against corporate defaults… If losses are large some of the counterparties who sold protection -possibly large institutions such as monolines, some hedge funds or a large broker dealer- may go bankrupt leading to even greater systemic risk as those who bought protection may face counterparties who cannot pay.
Ninth, the "shadow banking system" (as defined by the PIMCO folks) or more precisely the "shadow financial system" (as it is composed by non-bank financial institutions) will soon get into serious trouble. This shadow financial system is composed of financial institutions that -like banks- borrow short and in liquid forms and lend or invest long in more illiquid assets. This system includes: SIVs, conduits, money market funds, monolines, investment banks, hedge funds and other non-bank financial institutions. All these institutions are subject to market risk, credit risk (given their risky investments) and especially liquidity/rollover risk as their short term liquid liabilities can be rolled off easily while their assets are more long term and illiquid. Unlike banks these non-bank financial institutions don"t have direct or indirect access to the central bank"s lender of last resort support as they are not depository institutions. Thus, in the case of financial distress and/or illiquidity they may go bankrupt because of both insolvency and/or lack of liquidity and inability to roll over or refinance their short term liabilities. Deepening problems in the economy and in the financial markets and poor risk managements will lead some of these institutions to go belly up: a few large hedge funds, a few money market funds, the entire SIV system and, possibly, one or two large and systemically important broker dealers. Dealing with the distress of this shadow financial system will be very problematic as this system -stressed by credit and liquidity problems- cannot be directly rescued by the central banks in the way that banks can.
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