Por cierto, hay lugar para este tipo de acción concertada, ya que las perspectivas para las tres economías se han deteriorado significativamente. En la eurozona, es una certeza que el PBI se reducirá en 2012, y los pronósticos para el año próximo son mediocres, en el mejor de los casos. En Estados Unidos, la producción sigue creciendo, pero a un ritmo moderado del 2%; y, dejando de lado el abismo fiscal que se vislumbra para fin de año, cuando el Congreso se vea obligado a imponer recortes al gasto y permitir que expiren los recortes impositivos implementados en 2001, la recuperación sigue estando en riesgo. En Japón, la desaceleración global y un yen más fuerte están afectando al sector exportador, el crecimiento está flaqueando y la inflación vuelve a estar cerca de cero.
La realidad, sin embargo, es que no existe una postura común, mucho menos un plan común. En la más fuerte de las tres economías, la Fed está deliberadamente arriesgándose a generar inflación al preanunciar su intención de mantener la tasa de los fondos federales a niveles excepcionalmente bajos "al menos hasta mediados de 2015". En la más débil de las tres, en cambio, el BCE no tiene ninguna intención de fomentar el crecimiento a través de un alivio cuantitativo o compromisos previos en materia de tasas de interés. Por el contrario, el BCE insiste en que el único objetivo de su programa de "transacciones monetarias directas" (TMD), que comprará bonos del estado de miembros de la eurozona en crisis, sujeto a las reformas acordadas, es contener el riesgo de una redenominación de moneda que contribuye a tasas de interés elevadas en las economías del sur de Europa. El objetivo es restablecer un grado de homogeneidad dentro de la zona del euro en términos de transmisión de política monetaria. Todas sus compras de activos serán esterilizadas, lo que significa que los efectos de su política monetaria estarán compensados.
Es más, dada la controversia que generó en Alemania su anuncio del programa TMD -sobre todo en el Bundesbank-, al BCE claramente se lo desalentaría de perseguir cualquier esfuerzo similar a la Fed para presionar por tasas de interés más bajas a lo largo de la curva de rendimiento. Para prevenir una ofensiva de los halcones monetarios alemanes (y otros), que sostienen que el BCE abrió la puerta a la monetización de deuda, el Banco seguirá obligado a inclinarse por la ortodoxia en los próximos meses. Cuanto más se refuten sus iniciativas no convencionales para reparar el euro, más ortodoxo será el BCE en materia de política monetaria.
Esta discrepancia entre Estados Unidos y Europa no son buenas noticias. Para la eurozona, implica un tipo de cambio fuerte frente al dólar (y, por implicancia, al yen, ya que el Banco de Japón monitorea estrechamente el tipo de cambio yen-dólar). Pero los países del sur de Europa, especialmente España, necesitan el respaldo de una moneda débil para lograr un reequilibrio externo y regresar a excedentes de cuenta corriente. Sin esta ayuda del tipo de cambio, todo el reequilibrio del sur de Europa tendrá que producirse internamente a través de una deflación doméstica, que a su vez amenaza con poner en peligro su retorno a la sustentabilidad de la deuda pública. De manera que la salida del enigma europeo -la depreciación de la moneda- amenaza con verse bloqueada por la percepción del mercado de que el BCE y la Fed están enfrentados en materia de política monetaria.
Es verdad, las crisis en los países en problemas y las dudas sobre la viabilidad del euro podrían incidir en el valor de la moneda común. Pero es preocupante que la solución a los desequilibrios internos de Europa dependa de la continua percepción desfavorable respecto de la capacidad de la eurozona para resolver sus problemas.
Vistas desde el resto del mundo, las cosas no son mucho mejores. Guido Mantega, el ministro de Finanzas de Brasil, desestimó rápidamente la postura de la Fed, y volvió a advertir sobre "guerras de monedas". Esta lectura pasa por alto el hecho de que las monedas en todo el mundo emergente deberían apreciarse frente a aquellas de las economías avanzadas, simplemente porque los países emergentes no enfrentan los mismos desafíos económicos. Estados Unidos, Europa y Japón están agobiados por niveles elevados de deuda pública y privada, y están atrapados en ciclos de desapalancamiento prolongados, dolorosos y peligrosos que hacen que las recuperaciones sean débiles y vulnerables. Por el contrario, las economías emergentes padecen una desaceleración, pero su situación es esencialmente más sólida, lo que debería reflejarse en el valor de sus monedas.
Desafortunadamente, la combinación de un alivio agresivo en Estados Unidos y una actitud mucho más cauta en Europa confunde el mensaje. Sugiere que el problema de la economía global es que Estados Unidos está intentando encontrar la manera de generar inflación para resolver sus problemas. Eso puede ser cierto, pero no se debería permitir que oscurezca el problema estructural subyacente que enfrenta la economía mundial.
Las recientes medidas del BCE, la Fed y el Banco de Japón parecen una acción concertada. Tristemente, es todo lo contrario.
(Jean Pisani-Ferry is Director of Bruegel, the Brussels-based economic-policy think tank, and Professor of Economics at Université Paris-Dauphine. He was an adviser to the European Commission"s Dire…)
– La perseverancia del BOJ: más madera (otros dispuestos a incrementar el relajo)
"El Banco de Japón está preparado para expandir nuevamente el estímulo monetario y podría evaluar nuevas medidas si fuera necesario, señaló el miércoles el miembro del consejo del banco Takehiro Sato"… El Banco de Japón está listo para relajar su política monetaria (The Wall Street Journal – 26/9/12)
"No dudaremos en tomar medidas adicionales de relajación monetaria si sentimos que los riesgos han aumentado lo suficiente", habría señalado Sato en una entrevista con Reuters.
Los comentarios, según el informe, sugieren que el banco central podría considerar expandir su estímulo nuevamente tan pronto como el próximo mes de octubre (2012) si la frágil economía muestra señales de desacelerase nuevamente.
El banco central podría considerar comprar otros activos riesgosos, como bonos internacionales, en el largo plazo, dijo Sato.
En la entrevista, Sato reiteró que la compra de bonos internacionales sería una opción factible dado que las exportaciones se verían impulsadas y la percepción del mercado mejoraría si el yen se debilita como consecuencia.
– No se consuela el que no quiere (Frangos de "Hamelin", intoxica a la "manada")
– En esta ocasión, las compras de la Fed podrían beneficiar a Latinoamérica y Asia (The Wall Street Journal – 30/9/12)
(Por Alex Frangos) Lectura recomendada
El programa de relajamiento cuantitativo de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) no ha ganado muchos adeptos en los mercados emergentes, pero la última ronda debería generar mucha menos polémica que las anteriores.
Más allá de las críticas contra la Fed que se han vuelto comunes tanto en Brasilia y Beijing como en algunos rincones de Washington, la actual situación de la economía mundial sugiere que el plan de compra de bonos estadounidenses, conocido como QE3, tendrá un resultado diferente.
Cuando la Fed lanzó una ronda previa de flexibilización cuantitativa en 2010, muchos mercados emergentes estaban preocupados por controlar la inflación y se sintieron amenazados por los esfuerzos de EEUU de fomentar el crecimiento. Ahora, los países emergentes tratan de reactivar sus economías y el estímulo de la Fed podría ayudarlos en lugar de perjudicarlos.
Esto no ha detenido las quejas de que las medidas del banco central estadounidense inundarán el mundo con capital. "El aumento de la liquidez global puede producir rápidos ingresos de capital en los mercados emergentes, incluyendo Corea del Sur y China, y por ende un alza en los precios de las materias primas", dijo la semana pasada el presidente del Banco de Corea, Kim Choong-soo. "Por lo tanto, Corea y China necesitan adoptar medidas pertinentes para minimizar los efectos negativos que surgen de las políticas monetarias de los países avanzados", agregó.
Los líderes de los mercados emergentes lamentan que todo el dinero nuevo creado por la Fed devalúa el dólar y les resta competitividad a sus economías. También advierten que la inyección de liquidez ejerce presión sobre los precios de los alimentos y los recursos energéticos. Igualmente, aseguran que los fondos pueden convertirse en una ola incontrolable y desestabilizadora de los mercados financieros a medida que buscan retornos más altos.
La Fed ha respondido que una recuperación saludable de EEUU ayuda a la economía global, por lo que bancos centrales de otros países no deberían apresurarse a criticar.
Aunque atraer capital es algo que las economías normalmente buscan, una cantidad excesiva puede causar problemas. Estos fondos pueden terminar en mercados propensos a las burbujas como el inmobiliario y el de materias primas, lo que aviva las presiones inflacionarias. A algunos les preocupa que el dinero salga con la misma velocidad con que entra, golpeando a empresas y bancos.
El QE2 fue un problema porque la economía global entonces no estaba sincronizada. EEUU estaba en plena desaceleración, mientras que América Latina y Asia estaban expandiéndose, lo que significó que buena parte de esos nuevos dólares inundó las áreas de alto crecimiento del mundo.
Esto les complicó la vida a los bancos centrales de las economías emergentes. Un alza de las tasas de interés, el remedio más común para combatir la inflación, empeoraría la situación al atraer más capital foráneo en busca de jugosos retornos. Si los bancos centrales se quedaban de brazos cruzados, el ingreso de capitales fomentaría una mayor apreciación de las monedas locales en economías como las de Asia y América Latina, que dependen de las exportaciones para crecer.
Después del QE2, los bancos centrales de mercados emergentes elevaron a regañadientes las tasas, intervinieron en los mercados para combatir el alza de sus monedas, impusieron controles de capital y manifestaron su descontento con la Fed. Desde que la crisis financiera global empezó a ceder en 2009, las reservas de divisas de los mercados emergentes han aumentado 50% y ahora se ubican en alrededor de US$ 7 billones (millones de millones).
La tercera ronda de flexibilización de la Fed ha producido una reacción más discreta. Los bancos centrales de América Latina y Asia están más coordinados con las políticas de la Fed. Las economías están en declive y los bancos centrales están reduciendo las tasas de interés, más preocupados del crecimiento que de la inflación.
En esencia, los mercados emergentes están remando en la misma dirección que la Fed al flexibilizar la política monetaria.
– Cuentas y cuentos (al 9/2012 hay 3 billones de razones para la guerra monetaria)
"Las dos inyecciones de liquidez (QE1 y QE2) y la compra de deuda han incrementado su balance desde 950.000 millones hasta casi 3 billones de dólares"… La Reserva Federal de EEUU ya posee 2 billones de dólares en "deuda basura" (Libertad Digital – 30/9/12)
La poca transparencia con la que actúa la Reserva Federal (FED) hace dudar de si sus actuaciones tienen en realidad algún efecto positivo sobre la economía de EEUU. Aunque podríamos remontarnos tiempo atrás, las gigantescas operaciones monetarias realizadas por la FED tras el estallido de la crisis financiera en octubre de 2008 son las que realmente han desestabilizado su balance. A continuación se muestra el cambio que ha experimentado el balance de la FED, es decir, cómo el banco central estadounidense ha comprado diferentes activos movilizando o creando dinero.
Balance de la Reserva federal (01/2005 – 07/2012)
Los precedentes
Antes del estallido de la crisis, el balance de la Reserva Federal se situaba en poco menos de un billón de dólares. Desde enero de 2005 a octubre de 2008, su balance había aumentado de 750.000 millones a cerca de 950.000 millones de dólares. En ese período, aumentó a un ritmo de 4.348 millones al mes. Asimismo, la M2 (papel moneda, más cuentas bancarias depositadas en la Reserva Federal, más cuentas corrientes, más cuentas de ahorro, más cuentas de certificados de depósito de menos de 100.000 dólares) creció de 6,4 billones de dólares a 8 billones.
El rápido incremento de la base monetaria hace pensar en el proceso de burbuja financiera -expansión crediticia- que se gestaba entonces en Estados Unidos (la M2 crecía a un ritmo mensual de 34.782 millones de dólares).
Quantitative Easing y Operación Twist
La primera inyección extraordinaria de liquidez que realizó la FED tras el estallido de la crisis fue la denominada Quantitative Easing (Q1). La "flexibilización cuantitativa" es una operación extraordinaria empleada por la FED para aumentar la oferta monetaria en la economía. La Q1 empezó en noviembre de 2008 y acabó en marzo de 2010.
La operación estaba destinada a salvar el sistema financiero comprando, de inicio, 500.000 millones de dólares en mortage backed securities a la banca, es decir, bonos respaldados por hipotecas. Lo que pasa es que estos activos son, en realidad, bonos basura que valen prácticamente cero, mientras que la Reserva Federal los compró a precio hinchado. A mediados de diciembre de 2008, la FED bajó los tipos de interés hasta un nivel próximo a cero, y ahí los mantendrá hasta 2015, como mínimo.
Posteriormente, la Q1 se amplió para poder rescatar a Fannie Mae y Freddie Mac (las dos agencias hipotecarias semipúblicas que quebraron tras el colapso de Lehman). La FED destinó 100.000 millones de dólares a comprar debt obligations of mortage (obligaciones de deuda hipotecaria) y federal home loans (préstamos hipotecarios federales), dos activos que también son considerados como basura. En marzo de 2009, la FED volvió a ampliar la Q1 con 750.000 millones para comprar más mortage backed securities, y volvió a invertir 100.000 millones de dólares en deuda de Fannie y Freddie.
Así pues, la Q1 terminó en el primer trimestre de 2010 con un total de 1,45 billones de dólares invertidos en bonos hipotecarios basura, más 200.000 millones de dólares usados para comprar agency debt (deuda tóxica de las agencias hipotecarias). Es decir, cargó en su balance 1,65 billones de dólares en la compra de activos tóxicos. En total, sumando otro tipo de activos, la inyección extraordinaria de la Q1 ascendió a 1,95 billones de dólares. En el primer trimestre de 2010, el balance de la FED ascendía ya a 2,3 billones de dólares, porque parte del dinero inyectado y prestado ya había sido devuelto.
Sólo ocho meses más tarde, la Reserva Federal decidió iniciar una segunda ronda de compras, la denominada Q2 se ponía en marcha en noviembre de 2010 con una cuantía inicial de 600.000 millones de dólares, con el fin de concluir en junio de 2011. Pero, en esta ocasión, todo el dinero se destinó a comprar Treasury securities (deuda pública de EEUU). El balance de la FED se incrementó hasta alcanzar la cifra de 2,9 billones de dólares.
Además de las Quantitative Easing 1 y 2, la Reserva Federal también puso en marcha en septiembre de 2011 la conocida como la Operación Twist. Esta inyección estaba destinada a rebajar aún más el tipo de interés de la deuda soberana de Estados Unidos. Para ello, la FED compró bonos con un vencimiento de entre 6 a 30 años por valor de 400.000 millones de dólares, al mismo tiempo que vendía bonos que vencían a 3 años o menos por la misma cantidad.
Es decir, vendió deuda pública a corto plazo para comprar bonos a largo plazo. De este modo, los tipos de interés de la deuda pública a largo plazo tendían a bajar sin necesidad de incrementar aún más el balance de la FED, evitando (solo en parte) los efectos inflacionarios de este tipo de operaciones.
La operación Twist se amplió en mayo de 2012 con 267.000 millones extra, usando el mismo procedimiento de compra a largo y venta a corto. Esta inyección no modificó el balance de la FED de forma cuantitativa, pero sí su configuración (la calidad de los activos y los plazos de vencimientos).
Otra ronda de QE, futuro inflacionario
Pese a todas estas operaciones, el 13 de septiembre de 2012 la Reserva Federal anunció la puesta en marcha de la Q3. La FED comprará ahora Treasury securities y mortage backed securities por un valor de 40.000 millones de dólares al mes. Lo que diferencia esta tercera ronda de liquidez de las dos anteriores es que ésta no tiene límite de cantidad ni de tiempo.
Además, lo más probable es que no se esterilicen las compras -no venderá activos para comprar otros por la misma cuantía-, de modo que su balance crecerá de nuevo en el apartado de bonos hipotecarios y deuda soberana, lo cual acabará generando inflación tarde o temprano (la FED pondrá en circulación mucho más dinero en el mercado).
Si la Q3 tuviese una duración similar a la media de las anteriores inyecciones monetarias, su impacto sería de 480.000 millones de dólares, aunque todo parece indicar que dicha operación se alargará más de un año. De este modo, el balance de la FED dentro de un año ascenderá ya a un total de 3,5 billones de dólares, como mínimo, tras haber adquirido cerca de 2,5 billones en activos tóxicos hipotecarios.
Desde noviembre de 2008 a septiembre de 2012, la M2 en EEUU ha pasado de 8 billones de dólares a 10,1 billones de dólares, de forma que la masa monetaria ha aumentado 0,5 billones más con respecto al período que va de 2005 a noviembre de 2008 -en plena expansión crediticia-. Y ello, pese a la brutal crisis financiera acontecida durante esta etapa, caracterizada por la contracción del crédito, la devaluación de activos y las quiebras e impagos generalizados en el sector financiero.
Cuando estalla una burbuja basada en la expansión artificial del crédito -sin respaldo alguno de ahorro real- es normal que se descubra que ciertos activos no valen lo que se ha pagado por ellos y se produzca una sana reordenación de los recursos hacia otros sectores con demandas reales y no sostenidas meramente por el crédito, como es el caso de la burbuja inmobiliaria.
Dicho de otro modo, la necesaria y lógica destrucción de masa monetaria (deflación) como resultado de la crisis no sólo no se ha producido sino que la expansión ha continuado, sólo que a otro nivel, tal y como refleja el aumento exponencial del balance de la FED. Este sustancial crecimiento del crédito monetario, del todo inusual en tiempos de recesión, nos alerta de una creciente burbuja crediticia producida por la Reserva Federal y destinada al sector público y a las grandes corporaciones financieras que dependen de los bancos centrales.
Un proceso que corre el riesgo de acabar desembocando en elevada inflación, al tiempo que evita la necesaria liquidación de proyectos erróneamente emprendidos durante la época del boom inmobiliario. Esta nueva burbuja dificultará el saneamiento del sector financiero, algo totalmente insostenible en el largo plazo.
Oferta Monetaria M2 (01/2005 – 07/2012)
– Bernie"s speech (cómo explicar lo inexplicable: "todo sea por la banca")
"El presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, Ben Bernanke, rechazó el lunes las críticas que señalan que el banco central posibilita una mala política fiscal o que está "monetizando la deuda" y sentando las bases de una futura inflación, argumentos que a su juicio no son convincentes"… Bernanke defiende el nuevo estímulo de la Fed (The Wall Street Journal – 1/10/12)
En un discurso ante el Club Económico de Indiana, Bernanke explicó y defendió el rol de la Fed en respuesta a la crisis financiera y la subsiguiente recesión a través de medidas de política extraordinarias.
Sobre la decisión del mes pasado (septiembre 2012) de iniciar una tercera ronda de compra de valores y extender las tasas de interés bajas hasta mediados de 2015, Bernanke dijo que el crecimiento económico no ha sido lo suficientemente rápido para reducir el alto desempleo.
"El caso parecía claro para la mayoría de mis colegas en cuanto a que podíamos hacer más para ayudar a la expansión económica y el mercado laboral sin poner en riesgo nuestra meta de estabilidad de precios", afirmó.
Bernanke fue cuidadoso en destacar que la extensión de las tasas actuales hasta mediados de 2015 no significa que la Fed prevé que la economía enfrente dificultades hasta entonces, sino más bien que los funcionarios del banco central consideran que una postura de política monetaria acomodaticia es apropiada "por un tiempo considerable después de que la economía se fortalezca".
El presidente de la Fed buscó desacreditar las dos principales críticas que enfrenta el banco central: que las tasas bajas de interés permiten una mala política fiscal al hacer que sea barato que el gobierno federal se endeude, y que la Fed ha "monetizado la deuda" al comprar valores, lo que con el tiempo generará inflación.
"Usar la política monetaria para intentar influir el debate político sobre el presupuesto sería muy inapropiado", dijo. "En todo caso, creo que la estrategia además sería ineficaz".
Es probable que los valores comprados y retenidos por la Fed en los últimos años generen algunos ingresos por intereses, añadió, con lo cual se incrementaría la probabilidad de que las compras ayuden a reducir, y no a incrementar, el nivel de deuda federal.
Bernanke minimizó también la posibilidad de que las políticas de la Fed conduzcan a un alza de la inflación. "El historial de estabilidad de precios de la Reserva Federal es excelente", afirmó.
– La "doble cara" del WSJ (intoxicación): ¿por qué hace bien la Fed y mal el BCE?
– El BCE desafía al Bundesbank en un intento por salvar el euro (The Wall Street Journal – 3/10/12)
(Por Brian Blackstone y Marcus Walker) Lectura recomendada
A finales de julio, mientras veía cómo se desintegraban los mercados de la zona euro, Mario Draghi improvisó dos frases en lo que se suponía iba a ser otro discurso rutinario en Londres, y con eso cambió el curso de la crisis del euro.
"Dentro de nuestro mandato, el Banco Central Europeo está dispuesto a hacer lo que haga falta para preservar el euro", dijo el presidente del BCE. "Y créanme, será suficiente".
El BCE llevaba tiempo resistiéndose a utilizar su herramienta más poderosa -la imprenta– para salvar a los países europeos que cargaban con una pesada deuda fiscal. El Bundesbank, el influyente banco central alemán, advirtió de las oscuras consecuencias si el BCE lo intentaba. Ahora, Draghi daba a entender que desafiaría a su mayor accionista.
La pérdida de confianza de los inversionistas en la supervivencia del euro lo convenció de que no había alternativa. Los mercados estaban dando la espalda a España e Italia, países cuya insolvencia destruiría el sueño de la unidad europea y sacudiría a la economía mundial.
Al acceder a imprimir dinero para comprar deuda de países con problemas de manera ilimitada, el BCE ha puesto en marcha la fase decisiva de la batalla de Europa por salvar al euro. Si el recurso a la imprenta del BCE no logra estabilizar los mercados y ganar tiempo para que los países afectados por la crisis se recuperen, nada lo hará, opinan los economistas.
Y aunque la estrategia funcione, el BCE será una institución fundamentalmente distinta, tras abandonar puntos fundamentales de la ortodoxia económica que modelaron su primera década de existencia. Un banco central más activista, aunque bien recibido en la mayoría de los países europeos, ya afronta el profundo escepticismo de Alemania, donde aumentan los temores de que esté sembrando las semillas de la inflación.
Una pérdida del apoyo alemán volvería a poner en duda la viabilidad del euro. La controversia en torno al BCE muestra cómo la crisis europea alimenta tensiones entre los miembros del bloque económico. Mientras muchos alemanes temen una absorción de la unión monetaria por parte de los países mediterráneos, muchos europeos del sur consideran que la obstinación germana está prolongando la crisis.
Esta explicación del trascendental cambio del BCE, en base a entrevistas con numerosas fuentes muestra cómo el cauto Draghi cambió de parecer respecto al papel de la entidad e influyó en los líderes políticos alemanes para que esquivaran al presidente del Bundesbank, Jens Weidmann, en un intento táctico por redefinir la estrategia de Europa frente a la crisis.
Las líneas de batalla se trazaron inmediatamente después del discurso de Draghi.
Weidmann se mostró desconcertado. Draghi no tardó en llamarlo desde Londres para explicar sus comentarios, argumentando que los mercados habían estado apostando por la ruptura del euro y que eso era inaceptable.
Weidmann contestó que los inversionistas estaban apostando contra Italia y España por las fallas de sus economías que sólo podían ser resueltas por los políticos nacionales. La compra de bonos por parte del BCE no haría sino quitarles algo de presión. "Se trata de un problema político que, en mi opinión, requiere una solución política", dijo Weidmann al italiano, según fuentes.
Para Weidmann, la táctica del BCE traicionaba sus principios, fundacionales, anclados en las tradiciones del Bundesbank y las lecciones de la historia de Europa tras la Segunda Guerra Mundial. Aunque sólo tiene 44 años, Weidmann se considera un defensor del legado bancario alemán, frente a las costumbres monetarias más relajadas de otras naciones.
A menudo se dice que la obsesión alemana por la estabilidad de los precios procede de la hiperinflación de los años 20, durante la República de Weimar. Pero para la moderna élite económica de Alemania, las raíces están en un acontecimiento más reciente: el éxito de postguerra de Alemania Occidental. "No todos los alemanes creen en Dios, pero todos creen en el Bundesbank", dijo una vez el ex presidente de la Comisión Europea, Jacques Delors.
Para los años 90, Draghi, que cuenta con un doctorado del Instituto Tecnológico de Massachusetts, se había convertido en uno de los responsables públicos más eficientes de Italia, encabezando los esfuerzos por controlar el déficit fiscal e ingresar al euro. Tras una temporada en Goldman Sachs, asumió la presidencia de la Banca d'Italia en enero de 2006, con 58 años.
Dos semanas después, la nueva canciller alemana, Angela Merkel, nombró a Weidmann, entonces un analista estrella de 37 años del Bundesbank, como su principal asesor económico. Weidmann se convirtió en su mano derecha durante la crisis financiera mundial y la tormenta en la zona euro.
A principios de 2011, el presidente del Bundesbank, Axel Weber, dimitió y Weidmann lo sustituyó en el cargo.
Con Weber fuera de escena, Draghi se convirtió en el candidato con más posibilidades para convertirse en el próximo presidente del BCE, para consternación de muchos alemanes. "Por favor, este italiano no", titulaba el tabloide Bild. "¡Mamma mia, para los italianos, la inflación es un modo de vida, como la salsa de tomate en la pasta!".
Pero las credenciales de Draghi eran sólidas. Se presentó ante los medios alemanes como un seguidor de la ortodoxia anti-inflacionaria del Bundesbank, calificando a Alemania de "modelo" para el resto del continente. Funcionó. Merkel lo apoyó y Bild lo declaró "bastante alemán, incluso realmente prusiano".
Pero la crisis estaba virando hacia una dirección que pondría a prueba la adherencia de Draghi a las reglas de juego alemanas.
En los últimos 12 meses, Draghi vio cómo crecían los temores a una ruptura del euro en los 30 a 40 indicadores financieros que estudia diariamente. Cuando llegó a Londres el 24 de julio, las rentabilidades de la deuda española e italiana estaban aumentando.
El BCE aún no tenía un plan listo. Draghi no había informado a los presidentes de los bancos centrales nacionales, pero, temiendo unos meses caóticos, decidió comprometerse públicamente a hacer "lo que haga falta".
Esa tarde, telefoneó al ministro alemán de finanzas Wolfgang Schäuble, que estaba de vacaciones en el Mar del Norte, y le pidió que lo ayudara públicamente a defender al BCE de la ira de los medios alemanes. Schäuble, el miembro del gobierno alemán que más cree en el euro y en la unidad europea, accedió, haciendo caso omiso a los responsables del Ministerio de Finanzas, que le habían aconsejado no comentar las decisiones del banco central.
Draghi también llamó al presidente francés, François Hollande, y le pidió que presionara a Merkel para convencerla de hacer una declaración conjunta franco-alemana de apoyo. La canciller, de vacaciones en los Alpes, dijo a Hollande que no le incomodaba la decisión de Draghi, pero temía hacer un anuncio público sobre temas del BCE. Los asesores de ambos líderes negociaron el texto.
A la mañana siguiente, el Bundesbank lanzó su contraofensiva al discurso, atacando las compras de bonos por ser "problemáticas" y "no la forma más sensata" de combatir la crisis. Pero al cabo de unas horas, Schäuble emitió un comunicado dando la bienvenida a la promesa de Draghi de preservar el euro. Poco después, Merkel y Hollande declararon su determinación de hacer "todo" para defender al euro y solicitaron a las "instituciones europeas" y a los gobiernos nacionales que cumplieran con su deber. Berlín había roto con el Bundesbank y Draghi tenía la cobertura que quería.
Weidmann no se ha rendido. El mes pasado, en un discurso en Fráncfort, citó a la quintaesencia de la literatura alemana, el "Fausto" de Goethe, para atacar al BCE. En la obra, observó Weidmann, un extraordinario boom da paso al derrumbe de la divisa. Sin embargo, los mercados escuchan a Draghi.
– Sobre el tsunami monetario y la guerra de las divisas (lecturas recomendadas)
– La Reserva Federal y la guerra de divisas (Project Syndicate – 2/10/12)
(Por José Antonio Ocampo)
Nueva York.- La reciente decisión de la Reserva Federal de lanzar una tercera ronda de su programa de compra de activos, fue recibido por el Ministro de Hacienda de Brasil, Guido Mantega, con nuevas acusaciones de que Estados Unidos está alimentando una "guerra de divisas". En las economías emergentes, que están luchando con el impacto sobre la competitividad de la apreciación de sus monedas, la alarma es mayor porque estas medidas se suman a las anunciadas en semanas recientes por el Banco Central Europeo y el Banco del Japón.
Mi sensación es que ambos tienen la razón. La Reserva Federal tomó la decisión correcta al adoptar medidas adicionales de expansión monetaria, dada la debilidad de la recuperación de los Estados Unidos. Más aún, fue notable la decisión de atar dichas medidas a mejoras en el mercado de trabajo, una regla que deberían imitar otros bancos centrales del mundo, en particular el Europeo.
Por supuesto que las medidas de expansión monetaria deberían estar acompañadas de políticas fiscales menos restrictivas en los países desarrollados. Pero el margen fiscal con que cuentan estas economías es mucho más limitado que en 2007-2008 y las profundas divisiones políticas impiden cualquier acción fiscal expansionista en los Estados Unidos. Aunque la efectividad de la nueva ronda de compra de activos será limitada, como lo argumenta correctamente el Ministro Mantega, la Reserva Federal tenía que actuar.
Pero el Ministro Mantega también tiene la razón. Dado el papel del dólar como la principal divisa internacional, las políticas monetarias expansionistas de los Estados Unidos generan externalidades fuertes sobre el resto del mundo, que la Reserva Federal no tiene en cuenta en sus decisiones. El problema esencial es la deficiencia que es inherente a un sistema monetario internacional basado en el uso de una moneda nacional como la principal moneda de reserva.
Este problema fue resaltado desde los años sesenta del siglo pasado por el economista belga Robert Triffin y más recientemente por el economista italiano Tomasso Padoa-Schioppa. En las palabras de este último: "Los requisitos para la estabilidad del sistema como un todo son inconsistentes con políticas económicas y monetarias que se diseñan exclusivamente con base en criterios nacionales".
En particular, las políticas monetarias expansionistas de los Estados Unidos (en realidad, de todos los países desarrollados) generan riesgos altos para las economías emergentes. Como las tasas de interés deberán permanecer bajas en los países desarrollados por varios años, hay incentivos fuertes a mover capitales hacia las economías emergentes, donde los rendimientos de las inversiones son más altos. Pero tales flujos de capital generan riesgos de sobrevaluación de las monedas, déficit en cuenta corriente y burbujas en los precios de los activos, todos los cuales condujeron en el pasado a crisis financieras en estas economías.
En pocas palabras, los beneficios de mediano plazo que las economías emergentes reciben de un crecimiento eventualmente más rápido de los Estados Unidos están siendo ampliamente sobrepasados por los efectos de corto plazo del "tsunami de capitales", para utilizar la expresión de la Presidente de Brasil, Dilma Rousseff.
El problema fundamental es la falta de una agenda más amplia que torne consistente la posición de la Reserva Federal con la Mantega y otros funcionarios de las economías emergentes. Esta agenda debe incluir al menos dos temas que están excluidos de la agenda actual: la regulación coordinada de los flujos de capital en el corto plazo, y la evolución a más largo plazo del sistema monetario internacional hacia el uso de una moneda verdaderamente mundial (que podría estar basada en los actuales Derechos Especiales de Giro del Fondo Monetario Internacional).
Los Estados Unidos podrían ganar con dichas políticas, ya que las regulaciones a los capitales podrían obligar a los inversionistas a buscar oportunidades en casa, en tanto que una moneda verdaderamente internacional liberaría a Estados Unidos de las acusaciones de que sus decisiones de política monetaria no tienen en cuenta las implicaciones sobre la economía mundial. Por su parte, las economías emergentes podrían disfrutar plenamente los beneficios de mayores exportaciones inducidas por una recuperación más rápida de los Estados Unidos.
La Directora Gerente del FMI, Christine Lagarde, ha hecho un llamado reciente en favor de la acción coordinada para sustentar la recuperación de la economía mundial. Más aún, en octubre el FMI deberá hacer públicas las "reglas de juego" para el uso de regulaciones de la cuenta de capitales. Las reuniones anuales del FMI y el Banco Mundial, que tendrán lugar en Tokio el 12 y 13 de octubre próximos, constituyen una buena oportunidad para ampliar la agenda de reforma monetaria internacional, la cual debe incluir la regulación coordinada de los flujos de capital transfronterizos y la discusión sobre el futuro del sistema monetario internacional.
(José Antonio Ocampo, former United Nations Under-Secretary-General for Economic and Social Affairs and former Finance Minister of Colombia, is Professor and Member of the Committee on Global Though…)
– Alemania se aprovecha de un euro subvaluado, afirma premio Nobel de Economía (Cinco Días – 4/10/12)
Alemania se aprovecha del tipo de cambio del euro, que está subvaluado con respecto a la capacidad de su economía, al revés de otros países europeos que sufren debido a su sobrevaloración, según el premio nobel de Economía de 1998, Amartya Sen.
"Europa puede quejarse de China, a la que acusa de manipular el tipo de cambio (del yuan) para estimular las exportaciones, pero Alemania se aprovecha de la misma ventaja", sostuvo el premio nobel de Economía de 1998, Amartya Sen en una entrevista concedida al diario Le Temps durante una visita a Ginebra y publicada hoy.
"Si la moneda fuese diferente, los países podrían devaluar. En el caso presente, esto no es posible, así que Grecia y Portugal se encuentran ante un euro sobrevalorado, mientras que Alemania saca provecho de un euro subvaluado", explicó.
Consideró que uno de los problemas que afronta la zona euro es que no está concebida como una unión monetaria similar a la que existe en Estados Unidos, donde hay la posibilidad de una transferencia de recursos para compensar los problemas económicos de unos y otros.
Para Sen, un problema adicional es que en los países que comparten el euro "no existe un verdadero movimiento de personas que ayude al ajuste".
Sobre la manera en que Europa está afrontando la crisis de la deuda, consideró que los países "aplican demasiada austeridad" y que, al mismo tiempo, están esquivando cuestiones fundamentales de las que depende el futuro de la moneda única.
En este sentido, señaló que existen varios ejemplos históricos que prueban que la estrategia de reducir el déficit a través de la austeridad y el recorte de gastos no funciona y que las medidas que se necesitan van, paradójicamente, en el sentido contrario.
"Históricamente, el endeudamiento se pudo reducir cuando el crecimiento era fuerte", declaró.
Mencionó la situación posterior a la Segunda Guerra Mundial, cuando las deudas de los países eran muy elevadas, pero desaparecieron con el crecimiento.
También se refirió al caso de Estados Unidos durante los años noventa, cuando su balance era negativo como consecuencia de la guerra contra Irak, pero que igualmente pudo equilibrarse al término de la presidencia de Bill Clinton, siempre gracias al mismo factor: el crecimiento.
El economista insistió en que "nunca en la historia" se ha visto que la austeridad aplicada en contextos de recesión sea una receta exitosa.
"Hay una razón por la cual eso no es posible. Hemos visto lo que sucedió durante los años treinta en Estados Unidos, donde el freno a los gastos ahondó la depresión", agregó el experto, cuyos trabajos sirvieron de base para la creación del Índice de Desarrollo Humano de la ONU.
"Lo más simple hubiese sido no adherirse al euro", dijo, aunque reconoció que ahora ya es tarde para eso y que su disolución "crearía turbulencias enormes", por lo que sugirió "gestionar estos problemas de manera delicada".
– Mistificación monetaria (Project Syndicate – 4/10/12)
(Por Joseph E. Stiglitz)
Nueva York.- Los bancos centrales a ambos lados del Atlántico adoptaron extraordinarias medidas de política monetaria en septiembre: la tan esperada "QE3" (tercera dosis de flexibilización monetaria por parte de la Reserva Federal estadounidense) y el anuncio del Banco Central Europeo sobre la compra ilimitada de bonos de los gobiernos de los países en problemas de la eurozona. Los mercados respondieron con euforia. En EEUU, por ejemplo, los precios de las acciones alcanzaron máximos posrecesión.
Otros, especialmente quienes forman parte de la derecha política, se mostraron preocupados por la posibilidad de que las recientes medidas monetarias impulsen inflación en el futuro y fomenten un gasto gubernamental desenfrenado.
De hecho, tanto los temores de los críticos como la euforia de los optimistas son injustificados. Con tanta capacidad productiva actualmente subutilizada y con perspectivas económicas tan sombrías en lo inmediato, el riesgo de una inflación grave es mínimo.
Sin embargo, las acciones de la Fed y el BCE enviaron tres mensajes que deben brindar un respiro a los mercados. En primer lugar, afirmaron que las acciones previas no han funcionado; de hecho, los bancos centrales más importantes son en gran parte responsables de la crisis. Pero su capacidad para revertir sus errores es limitada.
En segundo lugar, el anuncio de la Fed sobre su decisión de mantener las tasas de interés en niveles extraordinariamente bajos hasta mediados de 2015 implica que no espera una próxima recuperación. Eso debería constituir una señal de aviso para Europa, cuya economía es actualmente mucho más débil que la estadounidense.
Finalmente, la Fed y el BCE indicaron que los mercados no recuperarán el pleno empleo rápidamente por sí solos. Es necesario un estímulo. Eso debería servir como réplica a quienes exigen exactamente lo opuesto tanto en Europa como en Estados Unidos: mayor austeridad.
Pero el estímulo necesario -en ambos lados del Atlántico- es de carácter fiscal. La política monetaria ha demostrado ser ineficaz y es improbable que más de ella consiga regresar la economía al sendero del crecimiento sostenible.
En los modelos económicos tradicionales, la mayor liquidez produce más créditos, en su mayoría para los inversores y a veces para los consumidores, lo que incide positivamente sobre la demanda y el empleo. Pero consideren un caso como el español, donde tanto dinero ha huido del sistema bancario -y continúa haciéndolo mientras Europa juguetea con la implementación de un sistema bancario común. El simple hecho de agregar liquidez mientras se continúa con las actuales políticas de austeridad no reavivará la economía española.
Además, en EEUU, los bancos más pequeños, que financian en gran medida a las pequeñas y medianas empresas, fueron desatendidos. El gobierno federal -tanto durante la presidencia de George W. Bush como la de Barack Obama- asignaron cientos de miles de millones de dólares para apuntalar a los megabancos, al tiempo que dejaban que cientos de estos prestamistas más pequeños, aunque de fundamental importancia, quebraran.
Pero los créditos se verían limitados incluso si los bancos gozaran de mejor salud. Después de todo, las pequeñas empresas dependen de los créditos con garantías, y el valor de los bienes raíces -la garantía más habitual- aún se mantiene a un tercio de sus niveles precrisis. Además, dada la magnitud de la capacidad ociosa en bienes raíces, las menores tasas de interés afectarán poco los precios de los inmuebles y mucho menos impulsarán otra burbuja de consumo.
Por supuesto, no pueden descartarse efectos marginales: los cambios pequeños en las tasas de interés de largo plazo debido a la QE3 pueden producir pequeños aumentos en la inversión; algunos ricos aprovecharán los mayores precios de las acciones para consumir más; y unos pocos propietarios podrán refinanciar sus hipotecas y reducir sus pagos, lo que también les permitirá impulsar el consumo.
Pero la mayoría de los ricos saben que las medidas temporarias solo generarán una efímera señal en los precios de las acciones -insuficiente para permitir un aumento significativo del consumo. Más aún, los informes sugieren que pocos de los beneficios por las menores tasas de interés en el largo plazo se están filtrando a los propietarios de viviendas; los principales beneficiarios, parece, son los bancos. Muchos entre quienes desean refinanciar sus hipotecas aún no pueden hacerlo, ya que deben más por sus hipotecas de lo que vale la propiedad subyacente.
En otras circunstancias, EEUU se beneficiaría por el debilitamiento del dólar que se deriva de las menores tasas de interés -una suerte de devaluación competitiva mediante políticas de "empobrecer al vecino" a expensas de los socios comerciales estadounidenses. Pero, dadas las menores tasas de interés europeas y la desaceleración global, es probable que los beneficios sean pequeños incluso en este caso.
A algunos les preocupa que la nueva liquidez conduzca a peores resultados -por ejemplo, un boom de productos básicos, que funcionaría en gran medida como un impuesto sobre los consumidores estadounidenses y europeos. Las personas de mayor edad, que fueron prudentes y mantuvieron su dinero en bonos gubernamentales, verán un descenso en su rendimiento -algo que reducirá aún más su consumo. Y las bajas tasas de interés impulsarán a las empresas que invierten a gastar en capital fijo, como máquinas muy automatizadas, garantizando que, cuando llegue la recuperación, generará relativamente pocos puestos de trabajo. En resumen, los beneficios son, en el mejor de los casos, pequeños.
En Europa, la intervención monetaria tiene un potencial de ayuda mayor –pero el riesgo de empeorar las cosas es similar. Para disipar la ansiedad sobre el despilfarro gubernamental, el BCE incluyó condiciones en su programa de compra de bonos. Pero, si las condiciones funcionan como medidas de austeridad -impuestas sin medidas conjuntas significativas para impulsar el crecimiento- serán más semejantes a una sangría: el paciente debe arriesgarse a morir antes de recibir medicinas genuinas. El miedo a perder la soberanía económica hará que los gobiernos se muestren reacios a pedir ayuda al BCE, y solo si la solicitan habrá efectos reales.
Existe un riesgo adicional para Europa: si el BCE se centra demasiado en la inflación, mientras que la Fed busca estimular la economía estadounidense, los diferenciales en las tasas de interés conducirán a una apreciación del euro (al menos en términos relativos a lo que sería si este no fuera el caso), socavando la competitividad y las perspectivas de crecimiento de Europa.
Tanto para Europa como para Estados Unidos, el peligro reside en que los políticos y los mercados crean que la política monetaria puede revivir la economía. Desafortunadamente, su impacto principal en este momento es el de distraer la atención de medidas que verdaderamente estimularían el crecimiento, incluida la política fiscal expansionista y reformas en el sector financiero que impulsen el crédito.
La caída actual, que ya dura media década, no tendrá una pronta solución. Eso, en síntesis, es lo que están afirmando la Fed y el BCE. Cuanto antes lo reconozcan nuestros líderes, mejor.
(Joseph E. Stiglitz, a Nobel laureate in economics and University Professor at Columbia University, was Chairman of President Bill Clinton"s Council of Economic Advisers and served as Senior Vice Pr…)
– La guerra de divisas como nunca la habías visto (El Confidencial – 8/10/12)
(Por Kike Vázquez)
27 de septiembre de 2010. El mundo entero se siente confuso por los programas masivos de estímulo que se están realizando a lo largo del globo, la población cierra los ojos ante futuras consecuencias inciertas y confía en que las autoridades eviten el caos inmediato. En medio de tal situación emerge una figura que pone voz a los pensamientos de numerosos observadores de la actualidad: Guido Mantega. El ministro de finanzas brasileño pronuncia ese lunes 27 de septiembre en la ciudad de Sao Paulo unas palabras que tendrían resonancia a nivel mundial: "Ha estallado una guerra de divisas" dijo, "estamos en medio de una guerra de divisas internacional, de un debilitamiento generalizado de la moneda". Una confusión incipiente se convierte en un debate acalorado.
Según esta teoría, lo que en un principio parece un inocente estímulo es en realidad una devaluación de la divisa cuyo objetivo es mejorar la competitividad del país. Al no existir reservas de oro en los bancos centrales como garantía del valor de la moneda, los tipos de cambio quedan al azar de las distintas intervenciones monetarias que puedan existir. Cuando todos tratan de aprovecharse de ello al mismo tiempo el resultado es una "currency war" o "guerra de divisas", una batalla global por los tipos de cambio y la competitividad. No hay libre mercado, no hay fluctuaciones limpias, solo un tablero en donde las cartas no se enseñan pero todo el mundo hace trampas para descubrirlas.
La estrategia puede parecer contraintuitiva; hemos nacido en un entorno en el que se nos decía y enseñaba que tener una divisa fuerte era algo positivo y que reflejaba la fortaleza del país. Pero en realidad tiene todo el sentido porque no hay mayor fortaleza que ser un país acreedor en lugar de deudor. Así que donde antes existía una competición por una divisa fuerte, ahora existe una devaluación competitiva para permitir exportar, mejorar el empleo y reducir la deuda externa neta o bien incrementar la posición acreedora. Sea en forma de reservas como lo hace China, sea en forma de QE como lo hace EEUU, o sea con el euro como lo hace Alemania. Este es el juego en el que Guido Mantega cree que estamos inmersos.
Pero, ¿qué ocurriría si también este segundo pensamiento fuese falso? ¿Qué ocurriría si la "currency war" no fuese tal? Eso, al menos parcialmente, parecen decir las últimas ideas al respecto. Comencemos por comentarios del equipo FX de HSBC, quienes creen que dada la magnitud de intervenciones que se dan actualmente estamos en un entorno en el que la evolución de las divisas es "desconocida": In a zero interest-rate policy (ZIRP) world coupled with the US, Japan, Eurozone and UK all announcing new and different expansionary monetary policies, the transmission mechanism onto currencies is only perceived as it is unknown. This lack of clarity is creating a puzzling outlook for many currencies.
Es más, el equipo de divisas de HSBC da por muerto el dogma de que el QE es negativo para el valor de la divisa, eso de que a más impresora más devaluación, por intuitivo que resulte, parece no funcionar en el mundo actual. Es fácil pensar que no es así, pero cuando gente que se dedica día a día a ello y que se gana el pan conociendo las relaciones existentes dice que existe un gran debate, es que existe un gran debate. Aunque simplemente sea porque no se sabe quién estimula más. Y por si fuese poco, no son los únicos que ponen en duda ciertos pensamientos "mainstream".
Un informe del BIS, Bank for International Settlements, ofrece una nueva perspectiva sobre el efecto de los estímulos, esta vez observando las intervenciones realizadas por Japón a principios de la década pasada. Según el BIS calificar a las políticas que facilitan la depreciación de la divisa, o evitan que se aprecie, como perjudiciales para el resto de países es "incompleto y engañoso". ¿Por qué? Pues porque cuando Japón compra activos en dólares, especialmente deuda pública, para intervenir en su divisa, lo que ocurre en realidad es que baja los tipos de interés de dichos activos, y no solo eso, lo hace a nivel global porque afecta también a los activos que sirven como sustitutos del comprado.
En otras palabras, cuando Japón compra deuda de EEUU para que su divisa no se aprecie y por tanto favorecer su competitividad y empleo, lo que hace en realidad es bajar los tipos de interés a nivel global, estimulando a su vez al mundo entero. Lo que parte como una actitud egoísta tendría efectos de segundo orden favorables para todos. A continuación una tabla con los resultados obtenidos observando la deuda de varios países desarrollados a 10 años, los IRS a 10 años y la deuda de varios países emergentes a 10 años o a menor plazo de no estar disponible dicho vencimiento. Pueden pinchar para ampliar.
Dado que los números pueden asustar a más de uno, he señalado en rojo los datos importantes y además explicaré de forma muy clara su significado. Por ejemplo en el caso de EEUU vemos un -0.089, esto quiere decir que por cada billón de yenes (trillón en la tabla) la rentabilidad de la deuda pública estadounidense se reduciría en 8,9 puntos básicos (100 puntos básicos = 1 punto porcentual). Pero no solo eso, porque dicha intervención tendría efectos en Francia, Alemania, Irlanda o España, e incluso en el propio Japón. Y lo que es más sorprendente, el efecto también sería válido para los países emergentes, convirtiendo la intervención en global. Las excepciones donde el efecto no se da, se corresponden con aquellos países donde sus mercados no se encuentran tan integrados internacionalmente.
El BIS concluye que si las intervenciones en las divisas se producen por la compra de bonos, entonces el efecto resultante será un estímulo a nivel global en todos aquellos países con sus mercados integrados. En este caso, aunque para EEUU pudiese parecer malo que Japón manipulase su divisa la realidad es que eso les sirvió de estímulo para salir de la crisis en la que se encontraban por aquel entonces. No obstante dicho efecto sí podría ser perjudicial cuando el país no busca estimular su economía, sino frenarla debido a su sobrecalentamiento.
Si las conclusiones del estudio del BIS fuesen correctas entonces actualmente, más que ganancias o pérdidas de competitividad, deberíamos estar viendo una bajada de tipos reales a lo largo del mundo, en todos aquellos países y mercados integrados internacionalmente considerados "seguros" o "casi seguros". Es decir, el efecto más claro no sería en los movimientos en las divisas, la tendencia primaria ante estímulos masivos sería en los tipos de interés reales. ¿Será esto correcto? A continuación dos gráficas muy claras al respecto, la primera con los tipos de interés reales y nominales de los países "G10", y la segunda con los tipos en bonos corporativos con IG, que podríamos considerar un escalón por encima en riesgo pero relativamente "seguros".
¿Conclusión? Estamos en un mundo con tipos cero a nivel global, algo que podría ser provocado o alentado por las intervenciones masivas de los bancos centrales y que se mostraría como un arma muy poderosa junto con la tradicional política de marcar el precio del dinero a corto plazo, lo que parece encajar con el informe del BIS. ¿Guerra de divisas? En parte sí, en parte no, lo que debemos comprender es que no todo es tan simple como intervenir en la divisa y perjudicar al vecino, los nexos son mucho más complejos y numerosos de lo que pensamos.
Es cierto que es mejor ser acreedor que deudor, que es mejor exportar que no hacerlo y que la divisa ayuda en ello. Asimismo es cierto que las intervenciones pueden ser negativas cuando el país no está "sincronizado" con lo que ocurre internacionalmente, piénsese en el Brasil de Mantega por ejemplo, y también que si un solo país hace QE probablemente su divisa pierda valor. Pero dichas reflexiones individuales pueden transformarse en erróneas cuando las agregamos con más variables y cuando la economía no cumple el "ceteris paribus". En el mundo actual el QE ya no marca el camino de la divisa, ni la "currency war" parece determinar quién saldrá más beneficiado, estamos ante un nuevo prisma, ante una guerra de divisas como nunca la habías visto.
– Otra "deposición" de Hastings, donde se evidencia su sesgo "bipolar" (pro USA)
– Japón podría estar arrinconándose solo (The Wall Street Journal – 12/10/12)
(Por Nicholas Hastings) Lectura recomendada
La necesidad económica de una acción por parte de Japón podría estar volviéndose incluso más urgente.
Pero las posibilidades de que el Banco de Japón haga bajar al yen se están volviendo menos probables.
Por el momento, las autoridades japonesas están jugando un juego, esperando convencer a los mercados financieros de que si realizan una intervención verbal, no tendrán que intervenir verdaderamente.
No obstante, esta táctica solo será exitosa por un tiempo limitado.
A medida que se haga más evidente que Japón no tiene el respaldo de ningún otro país del G7 y que cualquier intervención del mercado tendrá que ser unilateral, la compra de yenes simplemente se reanudará.
Japón permanece precisamente en el mismo aprieto en que ha estado durante meses.
.La desaceleración mundial está afectando a su economía de dos maneras. La demanda de exportaciones japonesas está cayendo y, al mismo tiempo, el soporte para el yen, debido a su rol de refugio seguro, significa que la divisa sigue estando sobrevaluada.
Debido a que el yen se ha mantenido en un fuerte rango de 78 yenes a 80 yenes por dólar en los últimos cinco meses, más o menos, las consecuencias económicas están aumentando rápidamente. Por tercer mes consecutivo, el gobierno rebajó su evaluación de la economía y las nuevas cifras mostraron que los pedidos totales de maquinarias se derrumbaron 12,6% en agosto.
Una vez más, el Banco de Japón está bajo fuego por no relajar la política monetaria lo suficiente y lo suficientemente rápido, y todo el tema de la fortaleza del yen ahora está nuevamente en el centro de la escena.
Las autoridades japonesas que asisten a las reuniones más recientes del Fondo Monetario Internacional y del G7 en Tokio ciertamente han estado buscando el respaldo de otros países para que lo ayuden a debilitar al yen.
Hasta ahora, sin embargo, no hubo respuestas. La mayoría de las otras grandes economías están sufriendo también por el impacto de la desaceleración mundial. Y, debido a que el yen se ha mantenido en un rango bastante ajustado durante meses, Japón difícilmente pueda usar la excusa de que necesita intervenir debido a la volatilidad.
Por supuesto, todos los comentarios de intervención provenientes de las reuniones de Tokio han sido suficientes para debilitar un poco al yen por ahora.
Pero es poco probable que cambien los flujos originales que han estado presionando al alza a la moneda japonesa.
Según Morgan Stanley, los últimos datos semanales del Ministerio de Finanzas muestran que el ingreso de yenes de parte de inversionistas extranjeros a bonos japoneses e instrumentos del mercado de dinero, totalizaron 611.000 millones de yenes.
El propio Morgan Stanley señala que debido a los bajos rendimientos ofrecidos por los papeles japoneses, esos ingresos no son sustentables.
Sin embargo, cuánto tiempo reciban soporte dependerá de cuánto tiempo los refugios se mantengan en favor.
Por el momento, hay pocas señales de un cambio serio en la percepción del mercado.
Y mientras más tiempo eso siga así, Japón tendrá que tantear el mercado por sí mismo. Pero, como han demostrado ejercicios pasados para manipular al yen, las intervenciones unilaterales generalmente no solo terminan siendo difíciles sino también autodestructivas.
Si Japón lanza un ejercicio de intervención fallido en este momento, bien podría hallarse con una moneda que podría fortalecerse aún más si los inversionistas sienten que las autoridades tuvieron que rendirse.
– El Doctor Doom también se alarma por tanto "relajo" monetario
– Tanta relajación resulta difícil (Project Syndicate – 12/10/12)
(Por Nouriel Roubini) Lectura recomendada
Nueva York.- La decisión de la Reserva Federal de los Estados Unidos de emprender una tercera ronda de relajación cuantitativa -o RC3- ha planteado tres cuestiones importantes. ¿Conseguirá la RC3 hacer arrancar el anémico crecimiento económico del país? ¿Propiciará un aumento persistente de los activos de riesgo, en particular en los EE.UU. y otros mercados mundiales de valores? Por último, ¿serán sus efectos similares o diferentes en el crecimiento del PIB y en los mercados de valores?
Muchos sostienen ahora que el efecto de la RC3 en los activos de riesgo debería ser tan potente, si no más, como el de las RC1 y RC2 y la "Operación Giro", el anterior programa de la Reserva Federal de compra de bonos. Al fin y al cabo, mientras que las rondas anteriores de relajación monetaria en los EEUU han ido acompañadas de un aumento persistente de los precios de las acciones, el tamaño y la duración de la RC3 son mayores, pero, pese al impresionante compromiso de la Reserva Federal con una enérgica relajación monetaria, sus efectos en la economía real y en los valores de los EEUU podrían muy bien ser menores y más fugaces que las rondas anteriores de RC.
Tengamos en cuenta, en primer lugar, que las anteriores rondas de RC se produjeron en momentos de cotizaciones de las acciones y dividendos muy inferiores. En marzo de 2009, el índice S&P 500 había bajado hasta los 660 puntos, los dividendos por acción de las empresas y los bancos de los EEUU habían llegado hasta el punto más bajo de la crisis financiera y las proporciones precios/dividendos se expresaban con una sola cifra. Actualmente, el S&P 500 supera el 100 por ciento (ronda los 1.430 puntos), los dividendos por acción se acercan por término medio a los 100 dólares y la proporción precios/dividendos es superior a 14.
Incluso durante la RC2, en el verano de 2010, el S&P 500, las proporciones precios/dividendos y los dividendos por acción eran muy inferiores a los de ahora. Si, como es probable, el crecimiento económico en los EEUU sigue anémico pese a la RC3, los ingresos y los dividendos empeorarán, con los consiguientes efectos negativos en los valores de las acciones.
Además, esta vez no hay apoyo fiscal: las RC1 y RC2 contribuyeron a prevenir una recesión más profunda y a evitar una doble recesión, respectivamente, porque cada una de ellas fue acompañada de un importante estímulo fiscal. En cambio, la RC3 irá acompañada de una contracción fiscal y posiblemente una caída fiscal en picado incluso.
Aun cuando los EEUU eviten la caída fiscal en picado de 4,5 por ciento del PIB que se perfila al final del año, es muy probable que un lastre fiscal de 1,5 por ciento del PIB afecte a la economía en 2013. Como la economía de los EEUU crece en este momento a una tasa anual del 1,6 por ciento, un lastre fiscal de incluso un uno por ciento significa casi un estancamiento en 2013, si bien una modesta recuperación en los sectores inmobiliario y manufacturero, junto con la RC3, deberían mantener en 2013 el crecimiento de los EEUU aproximadamente en su nivel actual.
Pero no hay una recuperación mayor en marcha. Tanto en 2010 como en 2011, los indicadores económicos principales mostraron que la desaceleración de la primera mitad del año había tocado fondo y el crecimiento estaba ya acelerándose antes del anuncio de la relajación monetaria. Así, pues, la RC dio un empujoncito a una economía que ya estaba recuperándose, lo que prolongó la reflación de los activos.
En cambio, los datos más recientes indican que la economía de los EEUU sigue tan aletargada ahora como en la primera mitad del año. De hecho, la debilidad del mercado laboral de los EEUU, los escasos gastos de capital y el lento crecimiento de la renta han contradicho más bien las señales de comienzos del verano de que el crecimiento del tercer trimestre podría ser más sólido.
Entretanto, los cauces principales de transmisión del estímulo económico a la economía real -los mercados de bonos, de valores, crediticio y monetario- siguen débiles, si no obstruidos. De hecho, no es probable que el cauce del mercado de bonos impulse el crecimiento. Los rendimientos de los bonos estatales a largo plazo son ya muy bajos y otra reducción no cambiará en gran medida los costos del endeudamiento a los agentes privados.
El cauce del crédito tampoco está funcionando adecuadamente, pues los bancos han acaparado la mayor parte de la liquidez procedente de la RC, con lo que han creado un exceso de reservas en lugar de aumentar los préstamos. Quienes pueden endeudarse cuentan con una gran liquidez y adoptan una actitud de cautela ante el gasto, mientras que quienes quieren recibir préstamos -los hogares y las empresas (sobre todo las pequeñas o medianas) muy endeudados- afrontan una crisis crediticia.
El cauce monetario presenta problemas semejantes. Con el debilitamiento del crecimiento mundial, no es probable que las exportaciones netas mejoren intensamente, aun con un dólar débil. Además, muchos importantes bancos centrales están aplicando variantes de la RC junto con la Reserva Federal, con lo que amortiguan el efecto en el valor del dólar de las medidas adoptadas por la Reserva Federal.
Tal vez lo más importante sea que el efecto de un dólar más débil en la balanza comercial y, por tanto, en el crecimiento está limitado por dos factores. En primer lugar, un dólar más débil va acompañado de un precio mayor de los productos básicos en dólares, lo que constituye un lastre para la balanza comercial, porque los EEUU son un país importador neto de productos básicos. En segundo lugar, cualquier mejora del PIB debida a unas exportaciones mayores propicia un aumento de las importaciones. Según los cálculos de estudios empíricos, el efecto total en la balanza comercial de un dólar de los EEUU más débil es casi nulo.
El único cauce importante de los citados para transmitir la RC a la economía real es el efecto de riqueza de un aumento del mercado de valores, pero el argumento de que la RC3 propiciará un aumento persistente de los precios de los valores resulta en cierto modo tautológico. Si la reflación persistente de los activos requiere una importante recuperación del crecimiento del PIB, resulta tautológico decir que, si los precios de los valores suben lo suficiente con la RC, el aumento resultante del PIB debido a un efecto de riqueza justifica el aumento de los precios de los activos. Si se interrumpen los cauces de transmisión de la política monetaria a la economía real, no podemos dar por sentado que la RC vaya a tener un efecto importante en el crecimiento económico.
El Presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, ha subrayado recientemente la importancia de un cauce suplementario: el de la confianza, mediante la cual el compromiso de la Reserva Federal con el mantenimiento durante más tiempo de unas condiciones monetarias generosas podría mejorar el gasto privado. Lo que debemos preguntarnos es hasta qué punto serán importantes y duraderos dichos efectos. La confianza es frágil en una situación caracterizada por un desapalancamiento en marcha, incertidumbres macroeconómicas, crecimiento débil del mercado laboral y un lastre fiscal.
En una palabra, la RC3 reduce el riesgo final de una absoluta contracción económica, pero no es probable que propicie una recuperación sostenida en una economía que sigue padeciendo un doloroso proceso de desapalancamiento. A corto plazo, la RC3 moverá a los inversores a correr riesgo y estimulará una modesta reflación de los activos, pero es probable que el aumento del precio de los valores se disipe con el tiempo, si el crecimiento económico resulta decepcionante, como es probable, y hunde las esperanzas en materia de ingresos y rentabilidad empresariales.
(Nouriel Roubini, a professor at NYU"s Stern School of Business and Chairman of Roubini Global Economics, was Senior Economist for International Affairs in the White House's Council of Economic Advi…)
Efectos (¿colaterales?) de las inyecciones monetarias
"La monetización de deuda por parte de la banca central acaba depreciando el valor de la moneda, con el consiguiente encarecimiento de los alimentos"… ¿Suben las materias primas o baja el valor de nuestro dinero? (Libertad Digital – 13/10/12)
Las enormes operaciones extraordinarias de inyección monetaria -Quantitative Easing (QE)- realizadas por la Reserva Federal de EEUU (FED) afectan de forma directa al precio de las materias primas y no causan ningún beneficio en el mercado de trabajo, con efectos casi nulos sobre la tasa de paro. Como nos indican los datos publicados por la misma Reserva Federal, los aspectos positivos de sus políticas son realmente escasos.
Consecuencias inflacionarias. Analicemos, primeramente, el efecto de las decisiones de la FED sobre los datos de empleo e inflación. La inflación (siempre mayor que la mostrada por los datos oficiales) tiene grandes repuntes con la QE1 y la QE2. La denominada Operación Twist también genera inflación, pero sólo pequeños repuntes que más tarde se ajustan. Lo más grave es que es muy posible que la última inyección anunciada por la FED (QE3) termine generando un aumento de la inflación aún mayor, ya que el banco central imprimirá dinero sin reparo, inyectando en la economía de EEUU más de medio billón de dólares extra, como mínimo.
Una de las informaciones a destacar es la inflación calculada por Shadow Government Statistics, una agencia que se dedica a contrastar y desarrollar sus propios gráficos sobre estadísticas oficiales. Dicha entidad estima que el dólar ha sufrido una inflación del 20,81% entre 2005 y 2012. Sea o no así, lo cierto es que el cálculo oficial de IPC presenta ciertos defectos como, por ejemplo, no contabilizar el precio de bebidas no alcohólicos o la contribución real de la vivienda, ya que para poder observar correctamente los efectos de la política monetaria sobre las materias primas es importante tener primero en cuenta su impacto inflacionario sobre el mayor número de bienes y servicios posible.
Evolución del IPC en EEUU entre 2005 y 2012, periodo base 1982–84
Datos de empleo sin mejoras aparentes. Las inyecciones extraordinarias de dinero por parte de la FED desde el estallido de la crisis han sido justificadas bajo la premisa de que contribuyen a "estimular la economía". Sin embargo, no parece que ninguna de las QE haya ayudado a mejorar la situación de los trabajadores de Estados Unidos.
En realidad, ninguna de las tres grandes operaciones llevadas a cabo hasta ahora ha tenido un efecto positivo real sobre el paro. La FED tan sólo ha conseguido mantener el nivel de empleo que existía a finales de 2009. Además, si realmente tuvieran algún impacto, cada empleo generado costaría muchísimo más que su rendimiento real, de modo análogo a lo que sucede en el caso de la Bolsa. Es decir, si bien las inyecciones monetarias pudieran haber contribuido a un alza bursátil en EEUU de forma temporal, ello no significa que la banca central haya logrado crear nueva riqueza.
Evolución del empleo en Estados Unidos entre 2005 y 2012
Las materias primas se encarecen. En la mayoría de análisis de inversión, y en otros más generalistas, se suele advertir sobre el encarecimiento que viene registrando el sector de las materias primas desde el estallido de la crisis. Ahora bien, ¿sube su precio o es la capacidad de compra del dinero fiduciario la que baja?
Teniendo en cuenta que la cantidad de materias primas a corto plazo es mucho más limitada que la oferta monetaria (que se expande de forma casi automática), entra dentro de la lógica pensar que si hay más cantidad relativa de un bien que otro, el que haya incrementado su cuantía resultará más barato -la depreciación del dinero es igual a inflación-. De ahí, precisamente, que el sustancial incremento que ha experimentado la masa monetaria denominada en dólares -la moneda de reserva mundial por excelencia- haya contribuido a encarecer las materias primas.
Este argumento se refuerza al comparar el mayor poder adquisitivo del oro, valor monetario tradicional, con la pérdida de poder adquisitivo del dólar. En el siguiente grafico observamos cómo las QE han disparado el precio del oro a medida que se incrementaba la masa monetaria.
Precio del oro en dólares. London bullion market entre 2005 y 2012
Repasemos ahora otras materias primas muy comunes en el mercado de futuros. Por ejemplo, la comparativa Gold/Oil ratio contra Units per oil/USD. El poder de compra del dólar desaparece por la especulación realizada por los banqueros centrales estadounidenses, más centrados en proteger los tipos de interés de la deuda soberana que el propio valor de la divisa norteamericana. El oro, activo sin posibilidad de manipulación, mantiene su capacidad adquisitiva mientras que en el caso del dólar se ha desplomado un 98%
Otros ejemplos a tener en cuenta son los movimientos de precio de otras materias primas como el cobre o el grano, sometidos igualmente a la constante depreciación de dólar, mientras que el oro continúa manteniendo intacto su poder adquisitivo en grano.
La correlación entre el anterior grafico (precio del grano en dólares) y el siguiente (en oro) es relevante.
Así, se observa cómo los repuntes del precio en dólares se materializan posteriormente en un incremento de la capacidad de compra del oro. Dicho de otro modo, la depreciación del dólar como resultado de la manipulación monetaria se refleja en un aumento del precio del oro en dólares. De nuevo, es el aumento de la masa monetaria lo que genera inflación y, por tanto, las monedas fiduciarias pierden poder adquisitivo.
Por último, podemos observar la escalada de otras materias primas como el azúcar, el cacao, la soja o el maíz. La depreciación en dólares es constante.
Este proceso perjudica, sobre todo, a las rentas más bajas, ya que dedican una mayor proporción de su riqueza relativa al consumo de bienes de primera necesidad, tales como los alimentos, cuyo precio viene determinado por la evolución de algunas de las materias primas analizadas. Se trata pues de una especie de impuesto a las rentas bajas.
Por el contrario, la política de monetización de deuda puesta en marcha por la FED desde el estallido de la crisis favorece, sobre todo, al Gobierno federal de EEUU, ya que su banco central se encarga de comprar gran parte de sus emisiones de deuda pública al tiempo que interviene en los mercados para reducir los tipos de interés y, por tanto, el coste de la financiación estatal. Los datos oficiales de inflación no muestran en toda su crudeza el alza real de los precios, lo cual facilita a su vez la monetización masiva de deuda -pública y privada- por parte de la FED.
– Bernanke "aconseja" a los bancos centrales de los países emergentes: "haced el amor y no la guerra"
"El presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, Ben Bernanke, alentó a los funcionarios de las economías emergentes a dejar que sus monedas se aprecien, retrucando mordazmente sus propias críticas de la Fed"… Bernanke insta a los países emergentes a apreciar sus divisas (The Wall Street Journal – 15/10/12)
Muchos directivos de bancos centrales de economías en vías de desarrollo se han quejado de que las políticas de dinero fácil de la Fed están perjudicando a los socios comerciales de EEUU en todo el mundo. Una frase que se escucha comúnmente es que al imprimir dólares, la Fed impulsa a los inversionistas a buscar otros lugares donde ubicar su dinero, provocando una avalancha potencialmente desestabilizadora de fondos hacia las economías menos desarrolladas.
Los críticos dicen que esto alienta la inflación y burbujas de activos en sus países, y amenaza con apreciar sus monedas a niveles que restringirían sus exportaciones.
En comentarios preparados para un panel de discusión de las reuniones del Fondo Monetario Internacional en Tokio, el presidente de la Fed dijo que los funcionarios de esos países podrían moderar esta avalancha de capitales y parte de sus efectos negativos, al permitir que sus divisas se aprecien. En cambio, argumentó, están haciendo precisamente lo contrario.
"En algunos mercados emergentes, los estrategas han elegido resistir sistemáticamente la apreciación de la moneda como una manera de promover las exportaciones y el crecimiento interno", señaló. "No obstante, los beneficios supuestos por una administración de la divisa inevitablemente atraen costos, incluida una independencia monetaria reducida y la consiguiente susceptibilidad a una inflación importada".
Los aumentos marcados de capital y la inflación en esos mercados, en otras palabras, son problemas que los funcionarios de esos países podrían resolver por sí mismos si eligen hacerlo, dijo.
Este pasaje aparentemente estaba dirigido a las autoridades chinas, quienes intervienen agresivamente en los mercados de divisas para mantener su moneda en una estrecha paridad con el dólar, aunque Bernanke no mencionó directamente ningún país.
Sus comentarios se dan en momentos en que otras autoridades han sido muy críticas de la Fed. El ministro de Hacienda de Brasil, Guido Mantega, acusó a la Fed de iniciar una "guerra de monedas".
Bernanke dijo que los directivos de bancos centrales de economías en desarrollo deberían "abstenerse de intervenir en mercados cambiarios, permitiendo de esa manera que la moneda se aprecie".
Si lo hicieran, dijo, los bancos centrales de esos mercados tendrían más libertad para luchar contra la inflación si fuera necesario. Esto permitiría a esas economías reequilibrarse para volverse menos dependientes de las exportaciones y más impulsadas por los factores locales, añadió. Los funcionarios de esos mercados podrían usar el gasto del gobierno y las políticas impositivas para respaldar sus economías si fuera necesario, dijo.
"El reequilibrio resultante desde una demanda externa a una demanda interna no sólo preservaría el crecimiento de corto plazo en las economías emergentes mientras respalda la recuperación en las economías avanzadas, sino que redundaría en un beneficio para todos en el largo plazo al encaminar la economía mundial por una senda más estable y sostenible", argumentó.
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