El “factor” Bernanke: otro “Maestro” que se cae del tabernáculo (página 5)

El programa de la Fed, anunciado el 3 de noviembre (2010), ha sido atacado en el extranjero como un intento de depreciar el dólar para aumentar las exportaciones de EEUU y criticado en el país por el riesgo de que provoque una mayor inflación de la que el banco central desea.

En su primera entrevista desde que fue confirmada por el Senado en septiembre (2010), Yellen, de 64 años, ex presidenta del Banco de la Reserva Federal de San Francisco y una aliada clave del presidente Ben Bernanke, consideró justificado el relajamiento cuantitativo en marcha debido a que la inflación es tan baja y el desempleo, en 9,6%, tan alto.

"La Reserva Federal de Estados Unidos necesitará que los 19 bancos que se sometieron a pruebas de estrés durante el punto más álgido de la crisis financiera se sometan a una nueva evaluación de su capital y capacidad para absorber pérdidas en un escenario económico "adverso"… La Fed exigirá un plan de revisión de capital a los bancos (The Wall Street Journal – 17/11/10)

La Fed indicó que los 19 bancos deberán presentar planes de capital a principios del próximo año (2011) que muestren su capacidad para absorber pérdidas bajo una serie de condiciones que determinará el banco central. La solicitud forma parte de los esfuerzos de la Fed para incrementar el nivel de supervisión de las firmas financieras más grandes del país.

La Fed también dio a conocer una guía para los bancos que quieran elevar sus dividendos o recomprar acciones. Las autoridades reguladoras señalan que las firmas deben mostrar que cuentan con un capital adecuado para absorber pérdidas, así como la capacidad de satisfacer mayores requerimientos de capital.

– Nice Ben: finales de 2010, arranca el Quantitative Easing 2 (QE 2)

Bernanke – Los inversores privados desaparecen del mercado de deuda estadounidense (Libertad Digital – 21/3/11) Lectura recomendada

Los bancos centrales, en teoría, no pueden comprar deuda pública directamente al gobierno -lo que se conoce como monetizar deuda-. Por ello, en la actualidad, los gobiernos venden sus bonos a una serie limitada de entidades privadas que actúan como intermediarios entre el resto del mercado, los bancos centrales y el propio gobierno. Para convertirse en uno de estos agentes se necesita una licencia especial del poder político.

La justificación teórica de este oligopolio es que, de este modo, se evita que el banco central compre directamente deuda pública, simulando así un proceso de "mercado" que, en realidad, es ficticio. Así, a través de estos intermediarios se pretende evitar que la banca central financie a los gobiernos, un proceso que, más tarde o más temprano, siempre ha acabado en hiperinflación.

Sin embargo, la crisis está poniendo de manifiesto que una buena parte de la teoría económica estándar no se sostiene si se observa la realidad. El caso más evidente ahora mismo es, quizás, el de Estados Unidos y las acciones de su banco central, la Reserva Federal (FED).

La gráfica siguiente muestra los compradores de deuda pública estadounidense en el "mercado" en cada trimestre del año. Como se puede observar, en el último trimestre de 2010 la Reserva Federal (amarillo) se ha convertido en el principal comprador de deuda del Gobierno, seguido de inversores extranjeros (en rojo). En cambio, los compradores domésticos (azul) se han reducido drásticamente, dejando prácticamente solos a la Reserva Federal y a los foráneos. Pero teniendo en cuenta, además, que la mayoría de los inversores extranjeros son otros bancos centrales que compran deuda estadounidense para mantener su balanza de pagos y sus monedas estables, la conclusión es que los inversores privados han desaparecido.

En concreto, la Reserva Federal se ha convertido en el comprador de más del 60% del mercado de los bonos estadounidenses. Y es que, resulta algo ingenuo pensar que las entidades con licencia para comprar directamente deuda pública, los llamados "Primary Dealers", podrían o querrían comprar esa enorme cantidad de bonos de escasa rentabilidad si la FED no estuviera a su vez dispuesta a adquirir casi todo el papel que el Tesoro emite al "mercado".

De hecho, los "Primary Dealers" están vendiendo a la Reserva Federal deuda que compraron al Gobierno de Washington apenas una o dos semanas antes. Aunque el presidente de la FED, Ben Bernanke, ha reiterado que no está monetizando deuda pública, los números son contundentes. Es más, el hecho de que los "Primary Dealers", los únicos capaces de comprar deuda gubernamental, sean una serie de entidades autorizadas por el propio Gobierno está volviendo a levantar muchas sospechas acerca de su independencia real.

La situación actual se debe al Quantitative Easing 2 (QE2), el segundo programa de compra de deuda pública puesta en marcha por la FED, que empezó a finales de 2010. Sus efectos han sido más dramáticos que los del Quantitative Easing 1 (QE1), el primer programa que se realizó en respuesta a la crisis.

QE1 tuvo lugar durante finales de 2008 y principios de 2009. En la anterior gráfica se puede observar que el repunte de las compras de la Reserva Federal (amarillo) en esa época aumentaron, y acabaron expulsando a una buena parte de los inversores privados (azul) del mercado de bonos.

Estos inversores privados, sin embargo, volvieron a finales de 2009 conforme las presiones deflacionarias volvían a aflorar, convirtiendo al dólar en una inversión interesante de nuevo, al tiempo que la previsión de un segundo plan de compras (QE2) por parte de la Reserva Federal dotaba a tales inversores de garantías adicionales ya que, al fin y al cabo, siempre le podrían colocar los bonos.

Pese a ello, durante el QE1 nunca se produjo una huida como la que está provocando ahora el QE2, en donde los inversores privados prácticamente han desaparecido. Así pues, la pregunta que ronda ahora mismo en los mercados es la siguiente: ¿qué pasará cuando finalice el QE2 a finales del segundo trimestre de 2011 (en apenas tres meses)?

La cuestión es que los inversores parecen dispuestos a comprar más deuda, pero sólo a intereses más altos, lo cual encarecería en gran medida la financiación del Gobierno estadounidense en uno de los momentos fiscales más delicados de las últimas décadas -elevado déficit y deuda pública-.

El problema de la Reserva Federal y del resto de bancos centrales del mundo es que conforme monetizan más deuda aumentan las presiones inflacionarias, y todo apunta a que está empezando a llegar el momento en el que si dejan de monetizar los tipos de interés de los bonos subirán debido a la gran cantidad de papel emitido. Por otro lado, Si deciden seguir monetizando la prima por inflación seguirá subiendo, lo cual hará que los tipos de interés también suban. Es decir, la política monetaria parece haber llegado a una especie de callejón sin salida.

Ante tal situación, los economistas barajan básicamente dos posibles vías: la primera consistiría en seguir el mismo camino, con sucesivas inyecciones monetarias que produzcan una subida de precios, hagan bajar el valor real de los salarios y devalúen la deuda hasta que llegue a niveles manejables; la segunda opción, por el contrario, sería que el Gobierno empezase a adoptar políticas fiscales responsables y no realizar más inyecciones monetarias.

Dada la historia de la Reserva Federal y de los bancos centrales en general, la mayoría de analistas coincide en que la primera opción es la más probable y el futuro traiga subidas de precios y tipos de interés más altos.

"Ni el Gobierno chino, ni el japonés. El mayor tenedor de deuda pública estadounidense ya no es ninguna de las economías emergentes sino la Reserva Federal de Estados Unidos. Una primera posición que para muchas voces no es suficiente y ya presionan para que la institución que preside Ben Bernanke continúe invirtiendo en los títulos de su propio país". (Cinco Días – 2/2/11)

En los últimos años China (con 896.000 millones de dólares) y Japón (con 877.000 millones) lideraban la clasificación de tenedores de deuda pública del país norteamericano. Hoy esto ya no es así. Actualmente es la Reserva Federal la cabeza visible de este ranking, con un montante en su cartera de 1.100.000 millones de dólares, según revelan el diario Financial Times. Una cifra que podría elevarse a los 1,6 billones para el mes junio (2011).

"Hay momentos en que se debe pensar y actuar de forma original y después hay momentos en que se vuelve a la normalidad. Los más importantes bancos centrales de Occidente -el Banco de Inglaterra, el Banco Central Europeo y la Reserva Federal de los Estados Unidos- deben tomárselo en serio. Como dijo el ex Presidente de la Reserva Federal William McChesney Martin: "La misión del banco central es la de retirar el ponche cuando la fiesta aún no ha acabado". Sin embargo, recientemente la Reserva Federal decidió no sólo mantener la fuente del ponche, sino también volver a llenarlo". (Sylvester Eijffinger and Edin Mujagic – Project Syndicate – 1/3/11)

Así, pues, ha llegado el momento de que los bancos centrales de Occidente vuelvan a ser "normales". Ello es aplicable en particular a la Reserva Federal y al Banco de Inglaterra y, en menor medida, al BCE.

"La Reserva Federal se ha convertido en el comprador de más del 60% del mercado de los bonos estadounidenses. Y es que, resulta algo ingenuo pensar que las entidades con licencia para comprar directamente deuda pública, los llamados "Primary Dealers", podrían o querrían comprar esa enorme cantidad de bonos de escasa rentabilidad si la FED no estuviera a su vez dispuesta a adquirir casi todo el papel que el Tesoro emite al "mercado".

De hecho, los "Primary Dealers" están vendiendo a la Reserva Federal deuda que compraron al Gobierno de Washington apenas una o dos semanas antes. Aunque el presidente de la FED, Ben Bernanke, ha reiterado que no está monetizando deuda pública, los números son contundentes. Es más, el hecho de que los "Primary Dealers", los únicos capaces de comprar deuda gubernamental, sean una serie de entidades autorizadas por el propio Gobierno está volviendo a levantar muchas sospechas acerca de su independencia real". (Libertad Digital – 21/3/11)

El problema de la Reserva Federal y del resto de bancos centrales del mundo es que conforme monetizan más deuda aumentan las presiones inflacionarias, y todo apunta a que está empezando a llegar el momento en el que si dejan de monetizar los tipos de interés de los bonos subirán debido a la gran cantidad de papel emitido. Por otro lado, Si deciden seguir monetizando la prima por inflación seguirá subiendo, lo cual hará que los tipos de interés también suban. Es decir, la política monetaria parece haber llegado a una especie de callejón sin salida.

Ante tal situación, los economistas barajan básicamente dos posibles vías: la primera consistiría en seguir el mismo camino, con sucesivas inyecciones monetarias que produzcan una subida de precios, hagan bajar el valor real de los salarios y devalúen la deuda hasta que llegue a niveles manejables; la segunda opción, por el contrario, sería que el Gobierno empezase a adoptar políticas fiscales responsables y no realizar más inyecciones monetarias.

Dada la historia de la Reserva Federal y de los bancos centrales en general, la mayoría de analistas coincide en que la primera opción es la más probable y el futuro traiga subidas de precios y tipos de interés más altos.

"Tras la quiebra de Lehman, la FED prestó billones de dólares a entidades de medio planeta. Las cifras y nombres… Gadafi entre ellos". (Libertad Digital – 11/4/11)

El pasado diciembre (2010) la Reserva Federal (FED) hizo públicos una gran cantidad de documentos sobre sus préstamos a las entidades financieras en 2008 tras el colapso de Lehman Brothers Holdings Inc..

Ahora, el Tribunal Supremo le ha obligado a desclasificar 29.346 páginas adicionales referentes a la ventanilla de descuento (créditos de emergencia a cambio de activos que sirven de garantía). Como la Reserva Federal no estaba muy por la labor de facilitar la divulgación de esta información la ha entregado mediante 894 archivos en pdf contenidos en disquetes.

De hecho, desde que la Reserva Federal empezó a prestar dinero a los bancos mediante la ventanilla de descuento en 1914, jamás había revelado la identidad de los prestatarios. Esta práctica consiste en prestar a los bancos a unos tipos más reducidos que los de mercado, dándoles así facilidades para que, a su vez, distribuyan -en teoría- ese dinero al público. Pero la idea inicial consiste en limitarse a bancos solventes con problemas puntuales.

En septiembre de 2008, la FED prestó mediante la ventanilla de descuento y diversos programas de emergencia hasta un total de 1,5 billones de dólares (mucho más que todo el PIB anual de España). En concreto, 1.574.142.741.934 dólares.

Los préstamos concedidos a los principales agentes mediante el programa de facilidades de crédito de la FED implicaron un riesgo mayor que el valor de sus garantías. De hecho, el banco central llegó a aceptar cualquier tipo de garantía que fuese aceptada en un préstamo con intermediario.

Una de las sorpresas más sonadas de esta desclasificación ha sido que la mayoría de prestatarios no fueron bancos americanos sino extranjeros. Puesto que los préstamos se concedieron a filiales americanas de bancos extranjeros no se ha incumplido la ley a este respecto. Pero los críticos observan que, actuando así, la Reserva Federal se erige de facto en "el prestamista de última instancia" del mundo y no de Estados Unidos, es decir, en el banco central mundial.

Otro dato, cuanto menos sorprendente, es que el Arab Banking Corp. (ABC), con sede en Bahréin, se sirvió de una filial en Nueva York para hacerse con 73 préstamos de la FED por un total de 5.000 millones de dólares entre 2008 y 2009, momento en que un 29% de su capital estaba controlado por el Banco Central de Libia, en manos del dictador Gadafi, al que ahora la ONU (y por tanto EEUU) ha declarado la guerra.

Al conocerse este dato, Ron Paul, conocido por su incansable crítica a la Reserva Federal, expresó: "¡Qué erráticos deben parecer los Estados Unidos cuando cubrimos a un dictador alternativamente con dólares y bombas!".

"Debemos considerar la posibilidad de que esos préstamos estén financiando casualmente armas (que Gadafi) está usando contra su propio pueblo y contra los ejércitos occidentales", añadió. "No sería la primera vez que las actividades encubiertas de la FED han socavado no sólo nuestra economía y el valor del dólar sino también nuestra política exterior".

– (Abril de 2011) El QE2 se "completa" (agota)… ¿y ahora qué?… ¿más madera?

Resumen (parcial) del informe sobre la situación macroeconómica, y la política monetaria de la Fed, del 11 de abril de 2011, de John P. Hussman, el gestor norteamericano de los fondos de inversión Hussman Funds:

Hussman empieza resaltando cómo los tipos de interés a 3 meses en los Estados Unidos prácticamente se situaron en el 0%, lógica consecuencia, del Quantitative Easing 2 (QE2) por el que la Fed americana decidió, después del verano de 2010, inyectar unos 600.000 millones de dólares adicionales al sistema mediante la impresión de dinero y posterior compra de deuda pública USA.

Según Hussman, históricamente hay una robusta relación entre los tipos de interés a corto plazo y la cantidad de cash y reservas bancarias (base monetaria).

La base monetaria (monetary base) ya ha superado los 2,4 trillones de dólares. En efecto, desde el 13 de abril (2011), la base monetaria de EEUU alcanzó los 2,49 billones de dólares. Y con el QE2, en realidad, la base monetaria alcanzará o superará los más de 2,6 trillones.

A raíz de los pobres avances conseguidos en términos de empleo y estabilidad de precios, en su reunión de noviembre de 2010 la mayoría de miembros de la Fed decidieron aumentar aún más la cartera de bonos en la cartera llamada SOMA, en 600.000 millones de dólares adicionales, hasta los 2,6 trillones previstos para junio 2011.

Esta cifra adicional se realizaría mediante más compras de bonos del tesoro a largo plazo, así como de la reinversión de todos los flujos de su cartera en papel de agencias del gobierno y bonos hipotecarios (MBS).

La Fed debe ser muy cuidadosa. Los Estados Unidos tienen un Producto Nacional Bruto total de unos 15 trillones de dólares por lo que, según Hussman, para evitar tensiones inflacionistas debe mantener sus tipos de interés a muy corto plazo, cercanos a 0, hasta que la Fed cambie su política actual y retire dinero del mercado.

¿Qué ocurrirá con el Quantitative Easing (QE2)?

Según el comunicado oficial de la Fed, esta política tan agresiva de masivas inyecciones de dinero, compras de bonos al mercado y tipos de interés casi "0" finalizaría a finales del segundo trimestre de 2011. Pero según Hussman, las magnitudes monetarias nos mostrarían que no necesariamente la Fed esperaría hasta finales de junio de 2011.

¿Cuántas compras de bonos (QE2) ya se han realizado hasta hoy? Hussman realiza dos cálculos para llegar al mismo dato final:

* La Monetary Base o base monetaria a 3 de noviembre de 2010 era de 1.985,1 billones de dólares.

* La Monetary Base o base monetaria a 6 de abril de 2011 era de 2.490,3 billones de dólares.

QE2 completado en términos de base monetaria: 505,200 millones de dólares

Una segunda forma de calcularlo sería mediante los números del POMO "permanent open market operations" llevada a cabo por la Federal Reserve Bank of New York. Según estos números, el importe de bonos comprados pertenecientes al QE2 por la FED sería de $ 523.200 millones.

Por tanto, según una forma de cálculo o de la otra, e incluyendo la reinversión de la cartera y otros elementos, la QE2 estaría ya prácticamente cumplida.

La Fed ya habría alcanzado un importe de entre el 70% y el 90% de los 600.000 millones previstos. Faltaría únicamente comprar bonos por un importe de 94.800 millones o bien de 179.000 millones de dólares, en cualquier caso muy cercanos al objetivo fijado en su QE2 por la Fed.

Hussman estima que la Fed desde febrero 2011 ha ido comprando diariamente un promedio de 5.500 millones en bonos, añadiendo unos 4.700 millones a la base monetaria como media (el resto es reinversión del principal de los bonos). Estos números reflejarían que el QE2 estaría a tan solo de 20 a 38 días de completarse y por tanto finalizar.

En el debate de la próxima reunión de la Fed sobre el QE2 ya se habrá completado al menos un 85% del importe total.

Hace apenas dos semanas, Charles Plosser, el gobernador de la Fed de Filadelfia -recordad que la Fed es una institución o banco central suma de las reservas federales regionales- declaró que antes que tarde debían subir los tipos de interés hasta los 2,5% y preferiblemente en 2011.

Pues bien, John Hussman, en base a un modelo econométrico, nos explica como una subida de tipos tan brusca debería acompañarse de una retirada enorme, de hasta unos 1,4 trillones, de la base monetaria, desde los 2,5 trillones hasta los 1,1 trillones.

De no hacerlo, es decir si solo se subiesen los tipos de interés pero no se retirase parte del QE1 y del QE2, el riesgo de alzas bruscas de la inflación serian enormes.

Según el modelo de Charles Plosser, por cada 0,25% de alza en los tipos de interés se deberían drenar del sistema 125.000 millones, con lo que un alza de tipos hasta el 2,5%, supondría disminuir la base monetaria artificialmente hinchada en casi un 50%.

El problema, según John P. Hussman, se debe a que la relación entre subidas de tipos y reducción de la base monetaria no es ni mucho menos lineal, con lo que es, al principio, con las primeras alzas de tipos cuando mayor importe hay que drenar del sistema, lo que eleva el impacto de la liquidez en el sistema.

Según Hussman, este es el principal riesgo y el problema que tiene que decidir la Fed por haber llevado a su política monetaria a unos límites inestables. Según Hussman, Ben Bernanke ha llevado a la Fed a una situación cuya resolución sin impacto en la economía y en el Sistema Financiero es imposible.

Es más, según cálculos de Hussman, analizando la Fed, el Banco Central USA, como una Entidad Financiera su apalancamiento es de 50 a 1, nivel equivalente a la quiebra de Bear Stearns o de Fannie Mae…

"Si algo tiene de bueno Internet es el acceso que ha dado a cualquier inversor particular a una ingente cantidad de información que hace años era coto privado de las grandes corporaciones, siendo estas las únicas que tenían el personal y los recursos necesarios para recopilarla. Hoy en día cualquiera puede entrar en la web del Banco Central de un país, del Ministerio de turno o de la mismísima Reserva Federal y tener acceso a la documentación que estos organismos y muchos otros publican de manera periódica". (Cinco Días – 17/6/11)

Con los últimos datos publicados, destaca como los activos en su balance ascienden a 2,85 billones (europeos) de dólares, con una subida de más del 300 % respecto al que tenía a cierre de 2007, antes de que estallara la crisis. A finales de junio, cuando terminen con el QE2, esa cifra estará aún más cerca de los 3 billones, casi nada.

Pero el dato más llamativo de todos es el capital, que asciende a 52.689 millones de dólares, lo cual quiere decir que a 8 de junio de 2011 el apalancamiento de la FED es de 54 veces, lo que equivaldría a un core capital inferior al 2%. Si en vez de Reserva Federal se llamara Caja de Ahorros y Monte de Piedad de Ben Bernanke estoy seguro de que no obtendría una Triple A de las agencias de calificación anglosajonas, pero es la ventaja que tiene el poder darle a la maquinita e imprimir billetes.

La Fed tiene que lidiar con otro asunto de calado: aligerar su balance, que se ha expandido de forma colosal. Es de 2,84 billones de dólares, un aumento del 200% sobre los niveles anteriores a la quiebra de Lehman Brothers, de los que 1,54 billones son bonos del Tesoro (equivale al 110% del PIB español) y 917.856 millones, deuda respaldada por hipotecas. En septiembre de 2008 tenía 479.000 millones en Treasuries y cero títulos hipotecarios.

La entidad calcula que cada 200.000 millones de estímulo equivalen a un recorte de tipos de 0,25 puntos. Todo el esfuerzo realizado desde 2008 suma 2,2 billones. Es decir, en la práctica los tipos están en tasas negativas (-2,5%). La Fed está deseando salir de esa situación de emergencia. Pero no es un proceso fácil.

"Funcionarios de la Reserva Federal han advertido durante meses que el controvertido programa de compra de bonos por US$ 600.000 millones que iniciaron el año pasado no sería una panacea para la atribulada economía de Estados Unidos. Parecen haber acertado en ese pronóstico". (The Wall Street Journal – 22/6/11)

El programa -conocido como la segunda ronda de relajación cuantitativa (QE2, por sus siglas en inglés) del banco central- terminará en el mes de junio (2011), tal como estaba previsto, con un legado mixto, sin haber demostrado ser el elixir que la economía necesitaba ni la calamidad que los detractores auguraban.

Lograron aplacar las inquietudes deflacionarias. Sin embargo, el crecimiento económico es más lento ahora que cuando se implementó el programa, el mercado laboral ha perdido ímpetu tras arrancar con fuerza, y el impacto en el mercado financiero ha sido tanto bueno como malo. Las cotizaciones de las acciones han subido y los rendimientos de bonos corporativos han caído, lo cual ayudó al crecimiento. Pero los precios del petróleo, los granos y otras materias primas se han disparado, castigando a los consumidores.

El programa QE2 desató reacciones adversas tanto dentro de EEUU como en el exterior. Los detractores dicen que el banco central hizo subir los precios de las materias primas al inyectar demasiado dinero en el sistema financiero y debilitar el dólar, atizando una mayor inflación en todo el mundo.

Hay que tener en cuenta que la Reserva Federal no abandona totalmente la compra de bonos. Si bien se acaba el QE2, el programa QE-Lite seguirá activo. QE-Lite consiste en reinvertir el dinero que obtiene de los activos hipotecarios que compró la FED con el QE1. La diferencia con el resto de programas es que deja el total del balance neutro. De hecho, la rama local de Nueva York, la encargada de ejecutar este programa, ya ha anunciado el calendario para el mes de julio.

– ¿Para qué ha servido el Quantitative Easing 2? (¿hicieron lo mejor que podían?…)

"Funcionarios de la Reserva Federal han advertido durante meses que el controvertido programa de compra de bonos por US$ 600.000 millones que iniciaron el año pasado no sería una panacea para la atribulada economía de Estados Unidos. Parecen haber acertado en ese pronóstico"… La relajación cuantitativa de la Fed se acaba, pero no los problemas (The Wall Street Journal – 22/6/11)

El programa -conocido como la segunda ronda de relajación cuantitativa (QE2, por sus siglas en inglés) del banco central- terminará en el mes de junio (2011), tal como estaba previsto, con un legado mixto, sin haber demostrado ser el elixir que la economía necesitaba ni la calamidad que los detractores auguraban.

Los funcionarios de la Fed, que el 22/6 concluyeron una reunión de política monetaria de dos días, lanzaron el programa en noviembre (2010). Tenían la esperanza de que impidiera que una inflación muy baja diera pie a un brote de deflación al estilo japonés, es decir, una caída en el nivel general de precios al consumidor que arrastra a la economía. También buscaron estimular la economía manteniendo bajas las tasas de interés de largo plazo, y de esta manera elevar los precios de las acciones, los bonos corporativos y otros activos financieros. Argumentaron que ello fomentaría el crecimiento del empleo.

Lograron aplacar las inquietudes deflacionarias. Sin embargo, el crecimiento económico es más lento en junio de 2011 que cuando se implementó el programa, el mercado laboral ha perdido ímpetu tras arrancar con fuerza, y el impacto en el mercado financiero ha sido tanto bueno como malo. Las cotizaciones de las acciones han subido y los rendimientos de bonos corporativos han caído, lo cual ayudó al crecimiento. Pero los precios del petróleo, los granos y otras materias primas se han disparado, castigando a los consumidores.

Pese a que los funcionarios de la Fed no se lo propusieron como meta, otro resultado del programa fue probablemente el continuo descenso del dólar, lo cual es a la vez una bendición y una maldición para la economía estadounidense. Un dólar más débil abarata los productos fabricados en EEUU en los mercados mundiales, aumentando las exportaciones, pero también incrementa el costo de los bienes importados y así alimenta la inflación. El dólar iba cuesta abajo antes de que arrancara el estímulo monetario de la Fed y ha continuado por esa senda hasta mediados del año 2011.

En total, la economía parece haber crecido a una tasa anual de 2% en el primer semestre del año, el tramo de seis meses más lento de la recuperación.

"Uno no quiere engañarse y creer que la Fed tiene alguna clase de poder para resolver todos nuestros problemas", señala James Hamilton, economista de la Universidad de California en San Diego.

El programa QE2 desató reacciones adversas tanto dentro de EEUU como en el exterior. Los detractores dicen que el banco central hizo subir los precios de las materias primas al inyectar demasiado dinero en el sistema financiero y debilitar el dólar, atizando una mayor inflación en todo el mundo.

Probablemente parte de la crítica sea exagerada. Los precios del petróleo oscilaron en torno a US$ 75 el barril durante un mes después de que el presidente de la Fed, Ben Bernanke, dejara en claro sus intenciones sobre la QE en un discurso en agosto de 2010. Los precios se dispararon por encima de US$ 100 por barril sólo después de que se desataran disturbios políticos en Medio Oriente a comienzos del año 2011.

Los funcionarios de la Fed dicen que la inflación de los precios de los commodities es impulsada principalmente por la demanda global, en particular de economías de rápido crecimiento como la de China.

Bajo el programa de la Fed, ésta habrá comprado US$ 600.000 millones en bonos del Tesoro de EEUU entre noviembre (2010) y junio (2011). En el proceso, ha inyectado dinero en el sistema financiero. Los funcionarios de la Fed argumentan que al reducir la oferta de bonos a largo plazo en manos de inversionistas privados, las compras ayudaron a mantener bajas las tasas de interés, relajando las condiciones financieras.

Los funcionarios de la Fed calculan que el impacto de las compras es equivalente a una reducción de 0,75 puntos porcentuales en la tasa de fondos federales, una tasa de interés de corto plazo que controlan y que influye en los costos de préstamos a lo largo de la economía. En épocas normales, tal recorte sería una medida enérgica. Pero la Fed no puede reducir esa tasa de interés porque ya la ha rebajado casi a cero.

Los funcionarios de la Fed se atribuyen el mérito de haber detenido el avance hacia una deflación. Cuando Bernanke dio su discurso, los movimientos de precios en los mercados de opciones sugerían que los inversionistas creían que había una probabilidad de deflación de cerca de 40% en el año venidero, según cálculos de Barclays Capital. Hoy, la probabilidad es de alrededor de 10%. "Había un riesgo deflacionario que quitamos de la mesa", aseguró Charles Evans, presidente del Banco de la Reserva Federal de Chicago, en una entrevista este mes.

El programa parece haber contribuido al alza de los precios de las acciones. El día antes de que Bernanke diera su discurso en agosto, el índice S&P 500 estaba en 1047,22. A la semana había subido 4% y al mes, 10%. Pero las compañías de EEUU probablemente merecen más reconocimiento: las ganancias empresariales crecieron 29% en 2010 frente al año anterior, sin las medidas de la Fed para impulsar las valuaciones de sus acciones.

En tiempos normales, las estrategias de la Fed surten efecto por medio de sectores sensibles a las tasas de interés, como el mercado de la vivienda. Las políticas ahora benefician menos al sector residencial porque ya está muy agobiado por deudas. Desde agosto (2010), el ritmo anual de inicios de obras en la construcción de nuevas viviendas ha caído de más 600.000 a 560.000 y los precios de las casas, según la medida del índice de precios de viviendas S&P/Case-Shiller, han caído otro 3%.

Louis Crandall, economista y analista del mercado de bonos de Wrightson ICAP, dijo sobre el programa de la Fed que "el veredicto final en esto era que en un período en el que sentían gran ansiedad, hicieron lo mejor que podían".

El programa aún tiene escépticos. Dan Floorness, director financiero de Fastenal Co., dice que el vendedor de pernos, tornillos y tuercas de Winona, estado de Minnesota, no se benefició de la flexibilización cuantitativa.

– Prueba del fracaso del QE2: Bernanke dice que no saber por qué la economía no crece

"Debe ser duro ser presidente del mayor banco central del mundo, que todos busquen las respuestas en ti, y tener que decir que desconoces por qué motivo la economía sigue frenándose. La modestia y discreción van en el sueldo supongo. Esto, aunque parezca extraño, fue lo que sucedió ayer cuando Bernanke contestó a una pregunta sobre el crecimiento diciendo que "We don't have a precise read on why this slower pace of growth is persisting". Frase del que numerosos medios estadounidense se han hecho eco y que hoy les traigo". (El Confidencial – 23/6/11)

Aunque claro, si creemos en la versión oficial sobre el estado de la economía, no se entendería muy bien lo que está ocurriendo; en su anterior discurso Bernanke aseguró que en los últimos meses del año el PIB se aceleraría. Es muy probable que me equivoque, quizá completamente, pero en mi opinión esto responde a una estrategia para justificar su política monetaria.

Más allá de intuiciones y estimaciones, uno de los datos que más sirven para el optimismo podría no ser duradero: los beneficios empresariales podrían haber tocado techo en la bolsa estadounidense. Lo cual no es extraño si nos paramos a pensar que: A) Prácticamente la mitad de los beneficios vienen del exterior y el crecimiento mundial también parece haber tocado techo. B) En el mercado interno, más allá de empresas energéticas y similares, el mayor impulso ha venido por el ahorro de costes que es finito y no parece ser substituido por el consumo. Y es que el desapalancamiento amenaza con ser nuestro gran amigo en los próximos años.

La gráfica es de Richard Koo que afirma que a los hogares estadounidenses les llevará una década volver a unos niveles de "deuda sostenible". Aún cuando deseo que sea más rápido porque eso querría decir que a nosotros nos llevaría más, lo que está claro es que no es un proceso de un día para otro, ni de un año para el siguiente. En mi opinión eso puede suponer vivir una época de altibajos continuos hasta que los balances estén más saneados.

"Una suposición sobre lo que el fallecido académico Milton Friedman, premio Nobel de Economía, hubiese hecho en respuesta a la crisis financiera global fue hecha por Edward Nelson, jefe de la sección de estudios monetarios de la división de estudios monetarios de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed)". (The Wall Street Journal – 28/6/11)

Como muchos otros -y en contraste con la colaboradora de Friedman, Anna Schwartz-, Nelson concluye que "en importantes aspectos, la respuesta a la crisis de política monetaria y financiera puede ser vista como sugerencias económicas de Friedman puestas en práctica".

"En particular, -concluye Nelson,-, la respuesta de la Fed está en línea con los consejos de Friedman en las áreas de tasas de descuento, compras a gran escala de títulos públicos a largo plazo por parte de la Fed, mantenimiento del nivel de depósitos en los bancos comerciales, recapitalización de los bancos comerciales e interés en el nivel de reservas". Una excepción, los préstamos a inversionistas en títulos respaldados por activos, los denominados programas TALF, que se desarrollaron entre marzo de 2009 y junio de 2010 claramente no coincidían con el espíritu del marco con que se manejaba Friedman para la política monetaria en respuesta a una crisis financiera.

"El Quantitative Easing de la Reserva Federal, que terminó ayer, ha conseguido algunos de sus objetivos pero ha fracasado claramente en otros, aunque el legado del programa de intervención gubernamental sin precedentes está lejos de estar claro". (El Economista – 1/7/11)

Ben Bernanke lo lanzó con la esperanza de que crearía un "efecto riqueza", es decir, una subida de los precios de los activos que ayudaría a convencer a los norteamericanos de que la crisis financiera había pasado. Sin duda, una variedad de activos han subido de forma notable, y los tenedores de los mismos han ganado bastante en los ocho meses desde que se lanzó el QE2. Pero aquellos atrapados en la caída del mercado inmobiliario y la destrucción de empleo no lo han hecho tan bien.

– Dónde ha funcionado:

1. La bolsa se ha disparado

2. Las materias primas han subido

3. Un impulso a las exportaciones

4. Ha evitado una crisis a la japonesa

5. Ha creado un "efecto riqueza" para los ricos

– Dónde ha fracasado:

1. La vivienda sigue hundida

2. El mercado laboral también está destrozado

3. La inflación puede no ser 'temporal'

4. Destrucción del dólar

5. Los tipos de interés realmente han subido

– Fracaso total: ni la Fed, ni el BCE, han podido evitar que la crisis cumpla 4 años

"El Banco Central Europeo (BCE) ha asegurado que comprará deuda de España e Italia. Es su última decisión para atajar los problemas por los que atraviesa la zona euro. Han pasado ya cuatro años desde que comenzara la actual crisis internacional y la actuaciones tanto de la entidad europea como la de la Reserva Federal de EEUU han estado siempre en el punto de mira. No evitaron la crisis y parecen incapaces de ponerle fin"… Las actuaciones del BCE y la Fed no evitaron una crisis que dura ya 4 años (El Economista – 8/8/11)

Oficialmente, el inicio de la crisis tuvo lugar el 9 de agosto de 2007, cuando el Banco Central Europeo (BCE) y la Reserva Federal (Fed) intervinieron de urgencia para reforzar la liquidez del mercado interbancario. Jean-Claude Trichet, presidente del BCE, promovió una inyección de 95.000 millones de euros en el sistema financiero europeo. Su homólogo, Ben Bernanke, hizo lo propio en Estados Unidos, incrementando la línea de crédito a los bancos en casi 17.500 millones de euros. Aunque aquella actuación confirió carácter oficial a la crisis, sólo fue el primero de los muchos momentos históricos que se sucedieron desde entonces.

El 16 de marzo de 2008, J.P. Morgan, con el respaldo de la Fed, adquirió el banco de inversión Bear Stearns para evitar su quiebra ante la degradación del valor de sus activos. El 11 de julio de ese año, el Congreso de los EEUU aprobó la intervención del mercado hipotecario. Concretamente, la medida se aplicó sobre las entidades de patrocinio público Fannie Mae y Freddie Mac, que poseían casi la mitad de deuda hipotecaria nacional. El respaldo fue insuficiente y el 6 de septiembre el Tesoro norteamericano decretó su nacionalización.

Pero el acontecimiento que otorgó dimensiones absolutas a la crisis fue la caída de Lehman Brothers, el cuarto banco de inversión más grande de EEUU. El 14 de septiembre, el gigante financiero cayó en bancarrota (la mayor en toda la historia de Estados Unidos). Hito que se trasladó inmediatamente a la bolsa, con caídas generalizadas en la mayoría de los parqués. El miedo también planeó sobre el banco Merrill Lynch, que se postulaba como el siguiente de la lista, sin embargo la entidad fue adquirida por Bank of America que evitó así su quiebra.

La huella de estos fatídicos acontecimientos aún se deja notar sobre los principales índices mundiales, que siguen sin mostrar signos de recuperación.

El panorama en Wall Street no es demasiado alentador. La mayor potencia del mundo ve como sus principales índices acumulan fuertes caídas. Mientras que el Dow Jones ha cedido a lo largo de estos cuatro años un 16,6%, el S&P 500 lo ha hecho un 19,8%.

El caso español no es más halagüeño, y así lo muestra el Ibex 35, que salda el periodo con una bajada del 42,10%, aun así se comporta mejor que el índice de referencia de la eurozona, el Eurostoxx, que ha sufrido una caída del 44,64 por ciento. Pero sin duda el peor mazazo se lo lleva Emiratos Árabes Unidos, cuyo selectivo, el DFM National, se apunta un retroceso del 63,94%.

El rojo tiñe Europa, ya que la mayor parte de los índices europeos ha cosechado pérdidas siendo las más significativas las del Mib italiano, el OMX Helsinki finlandés y el PSI General portugués con bajadas del 60,32, 52,83 y 43,63% respectivamente.

Sin embargo no todos han sucumbido a las cifras negativas. Algunos indicadores asiáticos y latinoamericanos han aguantado el vendaval y pueden presumir de mantenerse en positivo. Es el caso del Bse Sensex 30 (principal selector indio) que ha logrado un alza del 15,58 por ciento. Más sorprendente aún es el caso de Indonesia cuyo principal índice, el Jakarta LQ-45, se suma al carro de los pocos que han sobrevivido con una subida del 55,71%.

Por otro lado, los indicadores latinoamericanos que llegan al aniversario de la crisis con buenas cifras son el Merval argentino, que repunta un 46,07% y el IPSA, el principal selectivo chileno, con un alza del 25,93 por ciento.

Una crisis camaleónica

Entre los factores que impulsaron esta crisis figuran una política monetaria expansiva que propició un aumento del endeudamiento, ya que los costes de las obligaciones financieras eran muy reducidos y la abundante liquidez hizo que los tipos de interés fueran inferiores a la inflación, con lo que los incentivos para ahorrar en vez de consumir eran menores. Una errónea evaluación del riesgo por parte de las agencias de rating y de una falta de regulación externa por parte de la Fed, y sobre todo por un exceso de avaricia por parte de los responsables de las entidades financieras.

El detonante fue la elevada morosidad de las hipotecas subprime desarrolladas a raíz del boom inmobiliario en EEUU y que se concedieron sin ningún control a clientes apodados como ninjas, personas sin renta, sin trabajo y sin activos (no income, no job, no assets). La pregunta es: ¿por qué los bancos concedieron créditos a gente que seguramente no podría pagar? Para seguir alimentando la máquina del dinero. El fin no era la concesión de créditos de vivienda en sí mismos, sino el deseo de otorgarlos para posteriormente emitir títulos respaldados por esos préstamos hipotecarios. Cuantas más hipotecas daban, más títulos podían emitir y mayor altura tomaban los precios de la vivienda, con el consiguiente efecto riqueza sobre la economía real. Sin embargo esto solo se podía sostener si el boom inmobiliario duraba indefinidamente, pero ninguna burbuja es eterna. Y ésta se desinfló el primer trimestre de 2007, cuando por la saturación del mercado cayeron los precios de la vivienda. Ante esta situación, algunos propietarios con bajo nivel de renta, al ver que el valor de la vivienda quedaba por debajo del valor hipotecado empezaron a no pagar los préstamos y a devolverles las llaves de las casas al banco. De este modo nacieron los activos tóxicos, en el sentido de que el valor subyacente de las titulizaciones de las hipotecas era mucho menor al de los bonos emitidos.

Pero, el principal problema vino a la hora de asumir e identificar el riesgo de los activos. Ya que, estas hipotecas una vez concedidas en títulos transferibles, se vendieron por todo el mundo. Quienes las contrataban en EEUU eran agentes a comisión, que cobraban en función del número de hipotecas colocadas. Los ejecutivos de estas empresas no se veían afectados por el creciente riesgo que el sistema financiero asumía. Su trabajo consistía en vender hipotecas y solo de ello dependía su sueldo. Por otra parte, los bancos a través de la titulización -convertir activos, generalmente préstamos en valores negociables en el mercado- tampoco fueron conscientes del riesgo ya que diseñaron unos instrumentos financieros llamados CDO (Collaterised Debt Obligations) con los que las entidades sacaban de sus balances activos provenientes de su negocio hipotecario, sustituyéndolos por dinero nuevo. En una operación opaca que hacía difícil saber quién era el tenedor final de ese título. Así, cuando estalló la crisis los mercados de capitales se secaron. Los bancos no sabían quiénes estaban contaminados con estas emisiones, ni en qué cuantía por lo que no prestaban dinero a nadie.

Como consecuencia de esta restricción del crédito muchos proyectos de inversión se cancelaron provocando pérdidas empresariales, caída del crecimiento económico y destrucción del empleo. Tenemos así cómo, en un tiempo récord una crisis en el sector hipotecario estadounidense se transforma en una crisis financiera y posteriormente en una crisis económica global.

Ahora la deuda es el problema

Ante esta tesitura, los Estados intervinieron a través de estímulos fiscales y dando soporte de liquidez y apoyo a los bancos. Tanto en EEUU como en Europa el riesgo de quiebra del sistema financiero propició una rápida y desorganizada ayuda a los bancos, mientras que las respuestas en política fiscal y monetaria fueron más coordinadas. En Asia la respuesta fue más tradicional y, prioritariamente, se centró en expandir el crédito y dar estímulos en ciertos sectores.

Este esfuerzo que tuvieron que realizar algunas economías para evitar el colapso de su sistema financiero -nacionalizando incluso entidades bancarias-, y desatascar el estancamiento de su sector productivo hizo que los niveles de endeudamiento de estos países se incrementaran notablemente y en un breve periodo de tiempo. Todo ello, unido a un crecimiento prácticamente nulo de su PIB, hizo que en los mercados financieros comenzara a cuajar la idea de que algunos países podrían no ser capaces de hacer frente a su endeudamiento.

Un temor que cobró forma cuando, en octubre de 2009, el nuevo gobierno griego indicó que se había disimulado el verdadero tamaño de su deuda desde hacía casi una década, los problemas se dispararon en los meses posteriores, hasta que en abril de 2010 Atenas pidió el rescate y el 8 de mayo, se concedió una línea de crédito de 110.000 millones de euros para rescatar a Grecia (80.000 por parte de la UE y 30.000 del FMI), quien ahora está pendiente de un segundo rescate. No fue la única, el 22 de noviembre le siguió Irlanda, que percibió una ayuda de 67.500 millones de euros; y el 6 de abril de este año Portugal claudicó y se le destinó un fondo de ayuda por valor de 78.000 millones. Ahora España e Italia están en el punto de mira al ubicar su prima de riesgo por encima de los 400 puntos básicos. Un nivel a partir del cual la intervención se realizó los anteriores países.

También al otro lado del Atlántico, han tenido su particular vía crucis con la deuda. Demócratas y republicanos tras una ardua negociación alcanzaron un acuerdo para elevar el techo de endeudamiento de la economía estadounidense -que se establecía como límite en los 14,29 billones de dólares- , un acuerdo que se alcanzó in extremis el pasado 2 de agosto (2011) para evitar que la primera potencia económica entrara en quiebra.

Bajo los términos de lo pactado, la autorización de endeudamiento subió de inmediato en 900.000 millones de dólares, y se añadirán otros 1.5 billones para el próximo año. A cambio se aplicarán de inmediato recortes de casi un billón de dólares, mientras un comité bipartidista tiene de plazo hasta fin de año para buscar una reducción del déficit federal en otros… 2 billones de dólares.

"Con Estados Unidos bombardeado por dos frentes, el déficit interno y la crisis de deuda externa, es poco lo que la Reserva Federal puede hacer por su economía. Así lo ha asegurado uno de los pesos pesados de la administración, el presidente del banco central de Dallas, Richard Fischer". (El Confidencial – 13/9/11)

Los 600.000 millones de dólares del programa de compra de bonos -el llamado quantitative easing– que puso en marca la institución liderada por Ben Bernanke hace casi un año, y que buscaba rebajar indirectamente los tipos de interés, reactivar el consumo, permitir el endeudamiento de las empresas e incentivar la contratación, han caído en saco roto. En otras palabras, los políticos no han sabido hacer su trabajo.

Unas declaraciones que podrían parecer anecdóticas y que en realidad tienen mucho más calado. Fischer, una voz autorizada de la Fed, ha venido a cuestionar el papel que ha jugado el banco central en la crisis, en tanto que sus esfuerzos no han alcanzado su objetivo por la inacción de Gobierno y legisladores, y ha asegurado que ya no pueden hacer más.

– "Twist Again": Bernie supera al "Maestro", consigue no dejar conforme a nadie

"El presidente de Reserva Federal Ben Bernanke, mostrando una mayor vehemencia de la prevista, lanzó un nuevo paquete de medidas no convencionales para apuntalar la débil economía estadounidense. Estas iniciativas se han convertido en la principal característica de sus tumultuosos cinco años al frente del banco central". (The Wall Street Journal – 21/9/11)

La última vuelta de tuerca del titular de la Fed fue la decisión de reconfigurar drásticamente su portafolio de valores de US$ 2,6 billones (millones de millones) en un intento por reducir las tasas de interés a largo plazo. La Fed planea modificar su cartera para tener más bonos del Tesoro de largo plazo y más deuda hipotecaria, con la esperanza de que las tasas más bajas impulsen la inversión y el gasto e inyecten un flujo de adrenalina al alicaído mercado inmobiliario.

Aunque las medidas fueron un poco más audaces de lo previsto, no fueron vistas como la clase de programa innovador capaz de reactivar la economía estadounidense, una conclusión que se reflejó en el desempeño de los mercados.

Según el nuevo programa, que se inspira en un plan de 1961 conocido como Operación Twist en alusión al baile de moda en ese momento, la Fed venderá US$ 400.000 millones en valores del Tesoro que vencen dentro de tres años y reinvertirá las ganancias en valores que vencen en entre seis y 30 años. Esto altera significativamente su cartera de activos en favor de valores a largo plazo. Además, el banco central tomará los ingresos provenientes del vencimiento de sus valores respaldados por hipotecas y los reinvertirá en otros valores hipotecarios.

Los analistas, sin embargo, reaccionaron con cautela. "Podría ayudar un poco", indicó James Hamilton, profesor de la Universidad de California en San Diego que estudia el impacto de las políticas de la Fed, pero agregó que "nadie debería hacerse ilusiones de que las políticas reanimarán la economía".

A pesar del hundimiento de las bolsas, Ben Bernanke, bajo el fuego tanto de los demócratas como de los republicanos, logró un golpe maestro que lo pone a la altura de Obama y de muy pocos políticos más en la Historia moderna, al ejecutar un plan que no contenta a nadie, según David Callaway, el director de MarketWatch.

La decisión de la Fed de twist la curva de tipos para mantener los intereses bajos decepcionó a los mercados porque no la consideran un estímulo suficiente para estimular la economía. Irritó a los republicanos que habían demandado que no hiciera nada para ayudar a la economía. Y probablemente enfurecerá a los demócratas que tratan de controlar el banco central.

"La última decisión de la Reserva Federal (Fed), el banco central de EEUU, ha sabido demasiado a poco a los inversores. Concluir que esta reacción se debe a la timidez de la medida sería demasiado simplista. La razón viene de muy lejos. De los vicios adquiridos en la relación entre los mercados y la Fed desde los años 80". (El Economista – 22/9/11)

En su estreno como presidente de la Reserva Federal en agosto de 1987, Alan Greenspan reprendió a sus colegas del Comité Federal del Mercado Abierto (FOMC, el órgano de la Fed que define la política monetaria en EEUU) por la nula atención que prestaron a Wall Street durante esa reunión. Dos meses después, con motivo del crash sufrido el 19 de octubre (el Dow Jones se desplomó un 22,6% en una única sesión), Greenspan demostró que era sensible a las dificultades financieras. Salió al paso de los problemas al anunciar que velaría por salvaguardar la liquidez de los mercados.

En ese momento no podía saberlo, pero estaba instaurando una forma de proceder que, con el tiempo, se convirtió en una tradición. Fue el nacimiento de la denominada Greenspan put, es decir, una mecánica consistente que en la Fed acudiría al rescate cuando los mercados financiero lo requirieran -aunque, por el contrario, haría la vista gorda cuando los precios de los activos subieran en los supuestos buenos tiempos-.

Desde entonces, los inversores se han acostumbrado a los mimos de la Fed. Y no es de extrañar. Emulando al perro de Pavlov, los mercados llevan un cuarto de siglo salivando al son del metrónomo que hace sonar el banco central de EEUU en cuanto llegan los problemas. Y es desde esta perspectiva desde la que hay que enfocar la decepción que ha generado Bernanke con su última decisión.

Como sostiene el economista Raghuram Rajan, "la Greenspan put se está convirtiendo rápidamente en la Bernanke put". O lo que es lo mismo, Bernanke no sólo cogió el relevo de Greenspan cuando le sustituyó en la presidencia de la Fed en 2006, sino que después ha mantenido la costumbre de transmitir al mercado la idea de que siempre estará ahí cuando lo necesiten.

La interpretación de Rajan se ha visto refrendada por los hechos, aunque es cierto que cuenta con el corolario que supone la magnitud de la crisis desatada en 2007. Bajo la batuta de Bernanke, los tipos de interés llevan en el 0-0,25% desde diciembre de 2008 -y en principio seguirán en ese histórico nivel hasta mediados de 2013- y ha inyectado 2,3 billones de dólares en la economía mediante la compra de deuda hipotecaria y pública en el mercado en los denominados QE1 y QE2. Nunca antes, desde la fundación de la Fed en 1913, se había visto nada semejante.

El 21 de septiembre (2011), el mercado estaba expectante. Bernanke venía haciendo sonar el metrónomo desde finales de agosto. El mensaje estaba claro: en septiembre enviaría nuevos estímulos para intentar contrarrestar el enfriamiento de la recuperación. Y así fue: la Fed desempolvó la Operación Twist, el rimbombante nombre de una estrategia que con anterioridad sólo se empleó una vez, en 1961, y que consiste en modificar la estructura de la cartera de la Fed para vender deuda a corto plazo y comprar deuda a largo plazo.

Con esta maniobra, Bernanke ha querido demostrar que sigue ahí. Que la Bernanke put no se ha esfumado. Pero ha sabido poco al apetito insaciable de los mercados, que siempre quieren más, que demandaban otra descarga de dólares -bajo la forma de un QE3- para tener dinerito fresco con el que lanzarse a comprar activos de riesgo -renta variable y materias primas, principalmente-. Esta vez, las expectativas no han sido satisfechas, y de ahí la decepción.

Esta vez no ha habido QE3. Pero eso no indica que no pueda haberlo en el futuro. El metrónomo de Bernanke sigue activo y los mercados volverán a salivar si lo hace sonar, porque entenderán que se acerca la hora de comer. A eso vienen jugando la Fed y los inversores en el último cuarto de siglo.

– Papá: ¿los Reyes Magos… vienen de la FED? Si hijo, pero que no se enteren en Main Street

"La banca mundial recibió ayudas por valor de más de la mitad del PIB de EEUU sin el conocimiento del Congreso de EEUU, obteniendo con ellas un beneficio de 13.000 millones de dólares. Este rescate encubierto se organizó mediante préstamos secretos a intereses prácticamente inexistentes. Y mientras, las entidades mintieron públicamente sobre su salud financiera, se dedicaron a crecer y a seguir pagando a sus empleados salarios astronómicos"… La Fed orquestó el rescate secreto de los bancos inyectando 7,7 billones de dólares (El Economista – 27/11/11)

Según recoge la revista Bloomberg Markets, la Fed llegó comprometer 7,77 billones de dólares entre 2007 y 2009, incluyendo garantías además de préstamos, para salvar al sistema financiero mundial. Entre los bancos que recibieron las ayudas se encuentran los españoles Santander y BBVA, que obtuvieron unos beneficios de 96,2 y 84,1 millones de dólares, respectivamente, gracias a ello.

Aparte de esto estaba el rescate oficial del TARP (Trouble Asset Relief Program), que ascendió a 700.000 millones de dólares.

El día más terrible fue el 5 de diciembre de 2008, cuando la banca necesitó 1,2 billones de dólares. Aquel día, Wall Street cerró con subidas de más del 3% con una fuerte remontada a última hora liderada por el sector financiero, después de caer durante la mayor parte de la sesión. También en esa jornada se nombró a Ken Lewis, consejero delegado de Bank of America, banquero del año: unos días antes, el 26 de noviembre, su banco debía 86.000 millones encubiertos a la Fed y había necesitado préstamos de emergencia para completar la adquisición de Merrill Lynch.

Desde la Fed se asegura que prácticamente todos los préstamos han sido devueltos y no ha habido pérdidas para el contribuyente. Sin embargo, su actuación siembra dudas porque permitió mantener con vida a instituciones quebradas que además aprovecharon ese dinero para crecer más y seguir repartiendo salarios y bonus desorbitados entre sus empleados.

Estas nuevas revelaciones llegan gracias a que Bloomberg LP ganó un juicio contra la Fed y un grupo de grandes bancos estadounidenses, lo que forzó a que se hicieran públicos los detalles de las operaciones entre el banco central y el sector financiero.

La Fed argumentaba que publicar estos datos en su momento crearía un estigma que cerraría el crédito a las entidades que utilizaran al banco como prestamista de último recurso.

Préstamos sin intereses

La Fed ha realizado préstamos de emergencia a través de la llamada ventanilla de descuentos desde su fundación en 1913, pero a partir de agosto de 2007 creó numerosas herramientas para ayudar al sector financiero, y a finales de 2008 ya había creado 11 facilidades de crédito distintas.

Normalmente, estos préstamos de emergencia son más caros para que los bancos no abusen de este privilegio. Sin embargo, durante la crisis, estos préstamos de la Fed fueron los más baratos del mercado, llegando a un mínimo del 0,01% en diciembre de 2008, como ya se publicó en primavera de este año.

Estos programas de emergencia iban "mano a mano" con el TARP, explica Sherrill Shaffer, profesor de la Universidad de Wyoming y ex economista jefe de la Fed de Nueva York. El TARP ayudó al banco central a aislarse de las pérdidas, mientras que la decisión de la Fed de dar financiación ilimitada a la banca permitió que ésta no se colapsara, protegiendo a su vez el dinero que el Tesoro puso para el TARP.

"Aunque el Tesoro estuviera en los titulares, era la Fed quien realmente estaba orquestándolo", añade Shaffer.

Por ejemplo, Bank of America y Citigroup recibieron oficialmente 45.000 millones de dólares del TARP. Sin embargo, al mismo tiempo estaban recibiendo préstamos regalados de manera secreta por la Fed, llegando tocar picos de cerca de 100.000 millones de dólares a comienzos de 2009 en ambos casos.

Secretismo absoluto

El problema es que los congresistas no sabían nada de que se estuviera organizando un rescate que permitió que Morgan Stanley recibiera 107.000 millones de dólares en septiembre de 2008, poco después de la caída de Lehman Brothers. Incluso los miembros del gobierno de George W. Bush que gestionaban el TARP desconocían estas actividades.

Judd Greg, ex senador republicano de New Hampshire y que encabezó las negociaciones sobre el TARP, asegura que "no sabíamos los detalles". Gregg es ahora asesor de Goldman Sachs.

"Teníamos conciencia de que se estaban llevando a cabo esfuerzos de emergencia, pero no sabíamos los detalles", añade Barney Frank, congresista demócrata que presidía el Comité de Servicios Financieros de la Cámara.

Frank fue también uno de los impulsores de la reforma de Wall Street con la que se pretendía acabar con los excesos de la industria financiera. El Congreso debatió esa reforma en 2010 sin el conocimiento completo del nivel de dependencia de la Fed que tenían las entidades financieras, denuncia Bloomberg.

Bancos demasiado grandes para caer

Mientras, las grandes entidades estadounidenses siguieron creciendo y siguieron pagando a sus empleados tanto como en los momentos más álgidos de la burbuja inmobiliaria.

En concreto, los activos de los seis mayores bancos crecieron un 39% entre septiembre de 2006 y septiembre de 2011, hasta alcanzar los 9,5 billones de dólares. Los empleados de estas entidades vieron crecer sus compensaciones un 20% en esos cinco años, siendo el salario media el mismo en 2010 que en 2007, antes de la crisis y los rescates.

Estas ayudas encubiertas de la Fed permitieron, por ejemplo, que Wells Fargo comprara Wachovia, que estaba recibiendo préstamos secretos por valor de 50.000 millones para evitar su colapso. Algo similar se hizo con Bear Stearns, que recibió 30.000 millones para mantenerse a flote y que JP Morgan pudiera finalizar su adquisición.

"Cuando ves los dólares que obtuvieron los bancos es difícil decir que eran instituciones exitosas", asegura Sherrod Brown, senador de Ohio que intentó introducir una ley en 2010 para limitar el tamaño de las entidades. "Esto es un tema que puede unir al Tea Party con Occupy Wall Street. Hay congresistas en ambos partidos que cambiarían sus votos ahora".

Esta propuesta de Ley habría obligado a las seis mayores entidades a reducir su tamaño, pero la banca consiguió salirse con la suya argumentando que sería "castigar el éxito", recuerda Brown. Pero ahora que se sabe la cantidad de dinero que necesitó el sector puede que los senadores y representantes pensaran distinto.

Kauffman concluye: "No estamos en absoluto, preparados para otra crisis financiera".

– El "espectáculo" debe continuar: a la espera de la próxima ronda de la Fed

"Societe Generale ha presentado su informe "Paciencia, las malas noticias se convertirán en buenas noticias", donde el banco francés se ha mostrado de lo más alcista con el oro ya que aventura una nueva ronda de estímulos por parte de la Reserva Federal. Según aseguran los expertos de la entidad es difícil que la economía mundial se enfrente a una crisis de liquidez ya que "estamos en vísperas de nuevos estímulos por parte del Banco Central de Inglaterra en Reino Unido, la Fed en Estados Unidos y más tarde en la Eurozona""… La Fed lanzará un QE3 en primavera que disparará al oro entre los 1.900 y 8.500 dólares por onza (El Economista – 28/11/11)

"En EEUU, según explican los especialistas del banco galo, la combinación de la debilidad económica que se experimentará durante el primer trimestre de 2012 junto con la inflación acabarán por presionar a la Fed, que dará vía libre a una nueva ronda de expansión monetaria. Esta operación se llevará a cabo en dos fases. La primera tendrá lugar en enero de 2012, cuando la Reserva Federal anuncie que mantendrá las tasas en el cero por ciento hasta que el desempleo se sitúe por debajo del 7,5%.

La segunda fase tendrá lugar en marzo del año que viene, cuando se haga oficial el anuncio de una nueva ronda de Quantitative Easing (QE). "Esperamos que la próxima ronda de QE se concentre en la compras de Mortgage Backed Securities (activos respaldados por hipotecas) por un valor aproximado de 600.000 millones de dólares durante un periodo comprendido entre seis y ocho meses", explica el informe. Esto aumentaría la cartera de de activos de la Fed desde 2,65 billones de dólares actuales hasta los 3,25 billones de dólares previsto para finales de 2012.

– Que fluya el crédito… sí, pero hacia la banca (un" altra volta)

"Los bancos centrales de los países desarrollados anunciaron el miércoles una acción coordinada para impulsar el sistema financiero global, en un momento en que la crisis de deuda de Europa sigue afectando a los mercados"… Los principales bancos centrales del mundo lanzan una acción coordinada para apuntalar el sistema financiero (The Wall Street Journal – 30/11/11)

"El propósito de estas acciones es relajar las tensiones de los mercados financieros y de este modo mitigar los efectos de esas tensiones sobre la oferta de crédito a los hogares y las empresas, y de este modo ayudar a alimentar la actividad económica", dijo la Reserva Federal de Estados Unidos en un comunicado.

La Fed, el Banco de Canadá, el Banco de Inglaterra, el Banco de Japón, el Banco Central Europeo y el Banco Nacional Suizo acordaron rebajar en 50 puntos básicos el precio de los actuales acuerdos temporales de canje de liquidez en dólares. Este recorte sitúa la nueva tasa de canje en el índice de canje de dólares a un día más 50 puntos básicos, dijeron la Fed y el BCE en sendos comunicados.

Este nuevo precio se aplicará a todas las operaciones que se realicen a partir del 5 de diciembre. La autorización para estos acuerdos de canje se ha ampliado hasta el 1 de febrero de 2013.

Los bancos centrales han acordado también el establecimiento de acuerdos bilaterales temporales de canje para asegurar que hay liquidez en cualquiera de esos mercados y en cualquiera de las monedas si las condiciones del mercado lo justifican, dijo la Fed.

"En la actualidad, no hay necesidad de ofrecer liquidez en monedas no nacionales aparte de en dólares, pero los bancos centrales juzgan prudente hacer los ajustes necesarios para que las operaciones de apoyo a la liquidez puedan ponerse en marcha rápidamente si surge la necesidad", dijo la Fed.

– Otra dosis de inyección monetaria global (happy hour: continúa la barra libre)

"Estamos aquí para lo que haga falta. Este fue el mensaje que la Reserva Federal (Fed) de EEUU, el Banco Central Europeo (BCE), el Banco de Inglaterra, el Banco de Japón, el Banco de Canadá y el Banco de Suecia lanzaron ayer al unísono a las dos de la tarde. Una actuación que prolonga la alianza que sellaron con los primeros coletazos de la Gran Recesión en 2007 y que han venido renovando posteriormente. Y como siempre, una intervención con mucha miga en su interior"… Bernanke, Draghi & Cía.: las 5 claves de la última intervención de la banca central (El Economista – 30/11/11)

La brigada global anticrisis acudió al rescate el 29/11 en respuesta al agravamiento de la crisis de la deuda soberana y su impacto en el sector financiero y la economía mundial. Ya lo había hecho antes en los primeros escarceos de la crisis en el verano de 2007 y, sobre todo, con motivo de la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008.

Desde entonces, han seguido colaborando para paliar las tensiones de financiación. En agosto, de hecho, el BCE reforzó su intercambio de divisas con el Banco de Inglaterra y un mes después se coordinó con la Fed, el Banco de Inglaterra, el Banco de Japón y el Banco Nacional de Suiza para realizar más operaciones de financiación en dólares. Ante la persistencia de los problemas, el 29/11 fueron un paso más allá.

La brigada anticrisis no ocultó que su decisión pretende "suavizar las tensiones financieras". ¿De qué modo? Poniendo más dólares y divisas del área de influencia del resto de los bancos centrales -euros, libras, yenes, dólares canadienses y francos suizos- a disposición de los bancos privados mediante operaciones periódicas de financiación que estarán vigentes hasta el 1 de febrero de 2013.

La medida, por tanto, persigue un objetivo claro. "Al final, barra libre de liquidez para luchar contra el riesgo de contracción de crédito", concluye José Luis Martínez Campuzano, estratega de Citi en España.

Los bancos europeos quedan estigmatizados. Con esta actuación, los bancos centrales demostraron unidad… aunque también hubo espacios para las fisuras.

"Las instituciones financieras estadounidenses no afrontan dificultades actualmente para obtener liquidez a corto plazo en los mercados de financiación", matizó la Fed. "Las condiciones financieras han seguido suavizándose en Japón y las entidades japonesas no tienen dificultades para financiarse en divisas extranjeras", precisó a su vez el Banco de Japón. "El Banco de Canadá juzga que no necesita ofrecer ahora operaciones de estas líneas de intercambio", apostilló la entidad norteamericana.

Por el contrario, ni el BCE, ni el Banco de Inglaterra ni el Banco de Suiza introdujeron comentarios similares. Estos silencios y aquellas palabras fueron delatores. Centraron el foco en el epicentro de las tensiones actuales: Europa. Y más en concreto, en la zona euro, cuyos bancos son los que tienen más problemas en estos momentos para obtener financiación en dólares.

"Por supuesto, deja un cierto estigma para los bancos que reciben préstamos del BCE, incluso aunque las operaciones son anónimas, y esto podría limitar la cuantía de las futuras de financiación en dólares", certifican los expertos de Barclays.

Al margen de la actuación de los principales bancos centrales del mundo, los países emergentes también recurrieron ayer a las maniobras monetarias para mitigar el impacto de la ralentización económica y las restricciones financieras.

China redujo el coeficiente de reservas que exige a los bancos por vez primera desde 2008 para conducirlo del 21,5 al 21%. Además, Tailandia bajó los tipos de interés del 3,5 al 3,25% y el mercado esperaba que en la madrugada del miércoles al jueves Brasil acometiera otro recorte del precio del dinero, del 11,5 al 11%.

– El "casino" sigue abierto (Bernie y Súper Mario reparten las cartas de Blackjack y Póker)

"La Reserva Federal probablemente lanzará una nueva ronda de estímulos valorada en un billón de dólares este mismo mes, según un creciente consenso de economistas que consideran que la reciente recuperación económica es insostenible"… La Fed puede resucitar el quantitative easing por un billón de dólares (El Economista – 20/1/12)

"Qué principio de año más espectacular para los mercados. Es impresionante ver como las inyecciones de liquidez y las políticas intervencionistas impactan en los mercados cada vez más rápida y agresivamente, para luego desvanecerse rápida y agresivamente también"… A imprimir!: El BCE, la Fed y la ilusión monetaria de la "patada para adelante" (El Confidencial – 21/1/12)

Los grandes beneficiarios, como siempre, las materias primas, bolsas y activos endeudados. Ese es el gran problema de las inyecciones de liquidez, que generan inflación, incentivan el mantenimiento de sectores de baja productividad e ineficientes y retrasan la limpieza del sistema, posponiendo la liquidación de inventarios excedentarios y manteniendo la sobrecapacidad. Si añadimos a esas inyecciones de liquidez -y ya hemos visto desde 2007 que no se trasladan a la economía real- el efecto de los planes de austeridad necesarios, no es difícil llegar a las estimaciones del Fondo Monetario Internacional de caída del PIB para la Unión Europea.

Lo que mantiene a las bolsas vivas y a las empresas en una situación mucho más sólida es la esperanza de la tímida recuperación de Estados Unidos mientras China busca desesperadamente compensar con capital su desaceleración económica. Pero hay cifras que merecen ser resaltadas:

– Más de un billón y medio de euros inyectados a la economía en Europa desde 2007 para generar crecimiento de PIB negativo.

– En Estados Unidos se ha pasado de una deuda pública de 65% a un 100% del PIB en seis años. En Europa, la aceleración del gasto, dos veces superior, ha sido aún más rápida desde 2004, pero los planes de estímulo han ido casi enteramente a sostener el gasto público.

– Los activos bancarios suponen un 85% del PIB de Estados Unidos y 320% del PIB de Europa.

– Más de tres billones de dólares inyectados en el sistema financiero para generar una revalorización bursátil negativa o inferior a la inflación.

El problema de este entorno de inyecciones de liquidez es que viene acompañado de débiles señales en la economía real. Solo en enero (2012) el número de revisiones a la baja de estimaciones ("profit warnings") de líderes globales expuestos al PIB mundial ha sido realmente espectacular. Contemos: Alcoa, Philips, Siemens, Tesoro, Chevron, Tiffany, Tesco, Vestas, Google, JP Morgan, Johnson Control, etcétera.

Pues bien, uno de los debates más escuchados en Estados Unidos (enero de 2012) es si vamos a ver una tercera ronda de ajuste cuantitativo, "Quantitative Easing" o QE3. Imprimir papelitos, recomprar bonos, intervenir.

Es difícil pensar que se va a llevar a cabo en un año electoral, ya que se vería como una intervención electoralista a favor de Obama. Un año, además, en el que el presupuesto está secuestrado por ley para cumplir con el déficit, con lo cual el ajuste cuantitativo tendría un efecto, como mucho, neutralizador del recorte de presupuesto. Y un año en el que los republicanos ya han amenazado con investigar a la Fed si se lleva a cabo. No olvidemos que ningún indicador económico en Estados Unidos justifica un ajuste cuantitativo hoy en día, desde el desempleo hasta la producción industrial. La única razón para llevar a cabo tal medida sería una subida espectacular del dólar respecto al euro y otras monedas, pero de momento no está justificada dado que la ventaja competitiva más clara para EEUU hoy no es el dólar bajo, sino el hecho de que:

1. La competitividad del país se ha disparado gracias al "boom" del sector energético y sanitario, y la caída de los costes industriales, que en Estados Unidos se han desplomado gracias al gas pizarra, con el precio del gas cayendo un 60%, y el de electricidad un 50%. En Europa los impuestos siguen subiendo, a las empresas se les imposibilita invertir por el proteccionismo y los costes energéticos han aumentado en toda la eurozona a pesar del desplome de la demanda.

2. EEUU está colocando sus bonos a diez años a tipo real negativo (tipo 2% ajustado por inflación, negativo) ya que, como decía Will Rogers, los inversores "están más preocupados por la probabilidad de recuperar su dinero que por la rentabilidad del mismo" (I am not as concerned about the return on my money as I am about the return of my money). Algún día tendremos que plantearnos con sentido autocrítico por qué hay $ 27.000 millones de demanda de inversor final de bonos al 2% y ninguna de nuestros bonos al 4% o 6%.

3. Estados Unidos sabe que puede imprimir moneda porque el dólar se utiliza en el 75% de las transacciones mundiales, algo que no le ocurre al euro, que es menos del 15%. Pero sabe que no puede imprimir si no hay un proceso de recuperación global evidente porque entonces genera hiperinflación y el efecto deseado se pierde.

La guerra de deuda entre Estados Unidos y Europa la tenemos perdida de antemano. Porque en Estados Unidos cuentan con una moneda de uso mundial, el 75% del comercio global, y el hecho de que las medidas de competitividad se implementan a favor del sector privado, no para sostener al público. El gasto publico por unidad de PIB es un 25% en Estados Unidos, y eso incluye el desastre que es Medicare y el gasto desorbitado en armamento, por eso el país entero se queja de ello y están en proceso de cercenarlo por ley. En Europa alcanza el 50%.

A pesar de lo que decía algún periódico (enero 2012), el BCE lleva, sobre un total de € 220.000 millones comprados, una perdida estimada de entre € 35.000 y € 55.000 millones en sus compras de bonos periféricos. Sí, hasta hace poco mantenía un ligero beneficio en sus bonos españoles, pero la ilusión desaparece mientras Grecia entra en "default" y tiene que reestructurar su deuda a unos 32 céntimos por euro, es decir casi un 70% de quita. Y una vez que se ha conocido la noticia, Portugal ha ido detrás y su prima de riesgo se disparaba, al igual que la española y la italiana.