Se usa un argumento similar para justificar la austeridad fiscal. Tanto la economía teórica como la experiencia nos dicen que reducir drásticamente el gasto cuando todavía estamos padeciendo un paro elevado es muy mala idea; no solo agrava la recesión, sino que sirve de poco para mejorar las perspectivas presupuestarias, porque gran parte de lo que el Gobierno ahorra al reducir el gasto lo pierde, ya que la recaudación fiscal disminuye en una economía más débil. Y la OCDE prevé que el paro seguirá siendo alto durante años. No obstante, la organización exige que los Gobiernos cancelen cualquier futuro plan de estímulo económico y que pongan en marcha la "consolidación fiscal" el año que viene.
¿Para qué hacer esto? Una vez más, la razón es dar a los mercados algo que no deberían querer y que actualmente no quieren. En estos momentos, los inversores no parecen preocuparse lo más mínimo por la solvencia del Gobierno de Estados Unidos; los tipos de interés de los bonos federales se acercan a mínimos históricos. E incluso si los mercados estuviesen preocupados por las perspectivas fiscales de EEUU, recortar el gasto ante una economía deprimida serviría de poco para mejorar esas perspectivas. Pero debemos recortar, dice la OCDE, porque unos esfuerzos de consolidación inadecuados "supondrían un riesgo de reacciones adversas en los mercados financieros".
El mejor resumen de todo esto que he leído lo ha escrito Martin Wolf en el diario The Financial Times, donde afirma que la nueva lógica popular es que "dar a los mercados lo que pensamos que podrían querer en el futuro -aun cuando den pocas muestras de insistir en ello ahora- debería ser la idea central de las políticas".
Expresado de esa forma, parece una locura. Y lo es. Sin embargo, es una opinión que se está extendiendo. Y ya está teniendo consecuencias negativas. La semana pasada, los miembros conservadores de la Cámara, invocando el nuevo miedo al déficit, redujeron el alcance de un proyecto de ley que ampliaba la ayuda a los parados de larga duración, y el Senado se despidió sin siquiera poner en marcha las insuficientes medidas que quedaban. Como consecuencia, muchas familias estadounidenses están a punto de perder la prestación por desempleo, el seguro sanitario o ambos; y a medida que estas familias se vean obligadas a reducir sus gastos, pondrán en peligro los puestos de trabajo de mucha más gente.
Y eso es solo el principio. Cada vez más, la lógica popular dicta que lo responsable es hacer que los parados sufran. Y mientras que los beneficios de infligir dolor son imaginaciones nuestras, el dolor en sí será muy real.
(Paul Krugman es profesor de economía en Princeton y premio Nobel de Economía 2008. © 2010 New York Times News Service)
Creando la próxima crisis (Project Syndicate – 15/6/10)
Lectura recomendada
(Por Simon Johnson)
La opinión informada está marcadamente dividida respecto de cómo se desarrollarán los próximos 12 meses para la economía global. Quienes se concentran en los mercados emergentes destacan un crecimiento acelerado, con algunos pronósticos que proyectan un incremento del 5% en la producción mundial. Otros, preocupados por los problemas en Europa y Estados Unidos, siguen mostrándose más pesimistas, con proyecciones de crecimiento cercanas al 4% -y algunos incluso son proclives a pronosticar una posible recesión de "doble caída".
Es un debate interesante, pero elude el panorama más general. En respuesta a la crisis de 2007-2009, los gobiernos en la mayoría de los países industrializados implementaron algunos de los rescates más generosos alguna vez vistos para grandes instituciones financieras. Por supuesto, no es políticamente correcto llamarlos rescates -el término preferido por los estrategas políticos es "respaldo de liquidez" o "protección sistémica"-. Pero representa esencialmente lo mismo: a la hora de la verdad, los gobiernos más poderosos del mundo (en los papeles, al menos) pospusieron una y otra vez las necesidades y deseos de la gente que les había prestado dinero a los grandes bancos.
En cada instancia, la lógica fue impecable. Por ejemplo, si Estados Unidos no hubiese ofrecido respaldo prácticamente incondicional al Citigroup en 2008 (durante la presidencia de George W. Bush) y nuevamente en 2009 (ya en la presidencia de Barack Obama), el resultante colapso financiero habría profundizado la recesión global y agravado las pérdidas de empleos en todo el mundo. De la misma manera, si la eurozona no hubiese intervenido –con la ayuda del Fondo Monetario Internacional– para proteger a Grecia y a sus acreedores en los últimos meses, habríamos enfrentado una mayor zozobra financiera en Europa y tal vez en otras partes.
En efecto, hubo repetidos juegos de provocación entre los gobiernos y las principales instituciones financieras en Estados Unidos y Europa occidental. Los gobiernos dijeron: "No más rescates". Los bancos respondieron: "Si no nos rescatan, es muy probable que se produzca una segunda Gran Depresión". Los gobiernos pensaron brevemente en esa perspectiva y luego, sin excepción, cedieron.
Se protegió a los acreedores y se transfirieron las pérdidas de los sectores financieros al gobierno doméstico (como en Irlanda) o al Banco Central Europeo (como en Grecia). En otras partes (Estados Unidos), las pérdidas se cubrieron con una gran cuota de "mesura" regulatoria (vale decir, aceptando mirar para otra parte mientras los bancos reconstruyen su capital operando con acciones).
Y funcionó -si pensamos que hoy estamos experimentando una recuperación económica, a pesar de que viene acompañada de un rebote del empleo decepcionantemente lento en Estados Unidos y algunos países europeos-. ¿Cuál es el problema, entonces, con las políticas de 2007-2009, y por qué no podemos planificar hacer algo similar en el futuro si alguna vez volvemos a enfrentar una crisis de esta naturaleza?
El problema son los incentivos -lo que los rescates implican para las actitudes y el comportamiento dentro del sector financiero-. La protección que se extendió a los bancos y otras instituciones financieras desde el verano de 2007, y de manera más integral desde la quiebra de Lehman Brothers y AIG en septiembre de 2008, envía una señal clara. Si uno es "grande" en relación al sistema, tiene más probabilidades de recibir un generoso respaldo del gobierno cuando todo el sistema se torna vulnerable.
Cuán grande es "lo suficientemente grande" sigue siendo un interrogante abierto e interesante. Supuestamente, los principales fondos de cobertura están buscando maneras de volverse más grandes y asumir una "importancia sistémica". En términos ideales -desde su punto de vista-, crecerán sin atraer un escrutinio regulatorio; vale decir, no se impondrán límites ex ante a sus actividades de toma de riesgo-. Si todo sale bien, esos fondos de cobertura -y por supuesto los bancos que indudablemente ya son Demasiado Grandes para Quebrar (DGPQ)- reciben una buena dosis de respaldo.
Obviamente, si algo sale mal, quienes son DGPQ -y quienes les prestaron a firmas DGPQ- esperan recibir protección del gobierno. Esta expectativa hoy reduce el costo del crédito para los megabancos (en relación a sus competidores, que son lo suficientemente pequeños como para que, muy probablemente, se los deje quebrar). En consecuencia, todas las instituciones financieras ganan un poderoso incentivo para crecer (y pedir prestado más) con la esperanza de también volverse más grandes y, por ende, "más seguros" (desde el punto de vista de los acreedores, no desde una perspectiva social).
Los principales estrategas políticos estadounidenses reconocen que esta estructura de incentivos es un problema -curiosamente, muchos de sus pares europeos todavía no están dispuestos siquiera a discutir estas cuestiones abiertamente-. Pero la retórica de la Casa Blanca y del Departamento del Tesoro es "hemos terminado con la cuestión de DGPQ" con la legislación sobre reforma financiera actualmente en el Congreso y que muy probablemente Obama firmará de aquí a un mes.
Desafortunadamente, éste no es el caso. En la dimensión crítica del tamaño excesivo de los bancos y lo que esto implica para el riesgo sistémico, hubo un esfuerzo concertado por parte de los senadores Ted Kaufman y Sherrod Brown por imponer un límite al tamaño de los bancos más grandes -en concordancia con el espíritu de la "Regla Volcker" original propuesta en enero de 2010 por el propio Obama.
En un volte face casi increíble, por razones que todavía siguen siendo un tanto misteriosas, la propia administración Obama desestimó este enfoque. "Si se la hubiera promulgado, la propuesta de Brown-Kaufman habría causado la desintegración de los seis bancos más grandes de Estados Unidos", dijo un alto funcionario del Tesoro. "Si la hubiésemos respaldado, probablemente habría sucedido. Pero no lo hicimos, de modo que no sucedió".
Si la economía mundial crece hoy al 4% o 5% es importante, pero no afecta demasiado nuestras perspectivas a mediano plazo. El sector financiero estadounidense recibió un rescate incondicional -y ahora no enfrenta ningún tipo de re-regulación significativa-. Nos estamos preparando, sin duda, para otro auge basado en una toma de riesgo excesiva e imprudente en el corazón del sistema financiero mundial. Esto puede terminar de una sola manera: mal.
(Simon Johnson, a former chief economist of the IMF, is co-founder of a leading economics blog, http://BaselineScenario.com, a professor at MIT Sloan, and a senior fellow at the Peterson Institute for International Economics. Copyright: Project Syndicate, 2010)
La caída de España arrastraría a la quiebra a la banca franco alemana
París y Berlín salen al rescate de los PIGS. ¿Por qué? La exposición de la banca franco alemana a estos países asciende a casi 1 billón de dólares. Tan sólo España debe 450.000 millones a alemanes y franceses. Si España cae arrastraría consigo al sistema financiero de ambas potencias. (Libertad Digital – 16/6/10)
España no puede caer. De ahí, precisamente, que Bruselas -es decir, Berlín y París- haya puesto en marcha un mega plan de rescate financiero con el objetivo de evitar la quiebra de países pertenecientes a la zona euro. Las cifras muestran el por qué se dicho rescate.
Las empresas (incluidos bancos), particulares y administraciones públicas de Portugal, Irlanda, Grecia y España (los denominados PIGS) debían casi 1,6 billones de dólares a los bancos de la zona euro a finales de 2009, según el último informe del Banco Internacional de Pagos (BPI), el banco de los bancos centrales: España debe 727.000 millones de dólares (590.000 millones de euros), Irlanda 402.000 millones; Portugal 244.000 y Grecia 206.000.
Dicha deuda afecta, sobre todo, al sistema financiero francés (493.000 millones de dólares) y alemán (465.000 millones). Es decir, la exposición de la banca franco alemana a los PIGS asciende a 958.000 millones de dólares (779.000 millones de euros), el 61% de la deuda total que estos cuatro países deben devolver a la banca europea. Una cifra que, curiosamente, coincide con el plan de rescate aprobado por Bruselas y el Fondo Monetario Internacional (FMI) el pasado 9 de mayo (750.000 millones de euros).
Y en este contexto, España es, con diferencia, el principal deudor. La exposición de la banca francesa y alemana a los activos españoles asciende a 248.000 y 202.000 millones de dólares, respectivamente. Es decir, en total, España debe a alemanes y franceses 450.000 millones de dólares (366.000 millones de euros). Una cifra que, igualmente, no se aleja demasiado de la línea de crédito que baraja la Comisión Europea (CE) y el FMI para evitar la quiebra de España: entre 250.000 y 280.000 millones de euros.
Los bancos franceses están particularmente expuestos al sector privado no financiero español (particulares y empresas): 97.000 millones de dólares; mientras que la banca alemana es el principal acreedor del sistema financiero nacional (109.000 millones de dólares); por su parte, la exposición de la banca británica asciende a 140.000 millones de dólares, sobre todo, al sector privado no bancario (79.000 millones).
Por otro lado, la economía irlandesa debe a la banca germana 177.000 millones de dólares, más de dos tercios al sector privado no bancario (126.000 millones). La exposición del Reino Unido a Irlanda es de 230.000 millones (128.000 millones a empresa y particulares). Mientras, la exposición de los bancos españoles a Portugal es la más alta de la zona euro, con 110.000 millones de dólares en 2009.
La deuda pública representa una porción menor de la deuda viva de los PIGS con la banca europea. Los gobiernos de Grecia, Irlanda, Portugal y España deben 254.000 millones de dólares a la banca de la zona euro (el 16% del total). Nuevamente, franceses (con una exposición de 106.000 millones a la deuda pública de los PIGS) y alemanes (68.000) se llevan la peor parte.
Y España -en este caso, el sector público– se mantiene como principal deudor: el Tesoro debe 48.000 millones de dólares a la banca francesa y 33.000 a la germana; la exposición a la deuda griega asciende a 31.000 y 23.000 millones de dólares, respectivamente: mientras que el Gobierno luso debe 21.000 a franceses y otros 10.000 a alemanes.
Más allá de la zona euro, la banca internacional más expuesta a los PIGS es la japonesa (23.000 millones de dólares) y la británica (22.000 millones de dólares). España se vuelve a llevar la palma: el Tesoro debe 13.000 millones de dólares a Japón y otros 9.000 a Reino Unido.
Sin embargo, para poner estas cifras en perspectiva resulta más práctico comparar esta deuda con los fondos propios (capital) de la banca franco alemana. Así, la exposición de los bancos alemanes al sector público de España, Grecia y Portugal asciende al 12,1% de su capital Tier1 y la de los bancos franceses al 8,3%. En comparación, la exposición de los bancos italianos a los mismos sectores públicos era del 2,8% y de los suizos del 2% de su capital; mientras que la exposición de los bancos de EEUU a la deuda pública de dichos países apenas representa el 1% de su capital.
El Tier 1 mide la relación que existe entre los fondos propios de una entidad y sus activos (créditos) ponderados por riesgo. Cuanto más alto es el ratio más solvente es la entidad. Según los acuerdos internacionales vigentes (Basilea) el Tier 1 de los bancos debe situarse en torno al 4%, aunque tras la crisis la mayoría de entidades han decidido elevarlo hasta el 10% ó el 12%.
Así pues, a la actual situación se le podría aplicar el siguiente dicho: Si debe 1 millón de euros al banco tiene un problema, si debe 1.000 millones el problema lo tiene el banco. Si el sector público español suspende pagos causaría un agujero de tan sólo 81.000 millones de dólares a la banca alemana y francesa.
Pero, siendo la deuda público el activo supuestamente más seguro que existe, arrastraría al impago a gran parte del sector privado (financiero y no financiero), con lo que gran parte de los 450.000 millones de euros que en total debe España a ambos países no sería devuelto. ¿Conclusión? La caída de España arrastraría a la quiebra al sistema financiero francés y alemán.
De ahí, precisamente, la aprobación del mega rescate europeo, que tuvo que idearse de forma urgente tras la quiebra técnica de España el pasado 7 de mayo, cuya aplicación está siendo estudiada en estos momentos por Berlín y París. Así pues, se trata de un rescate ideado para salvar, no a España o a otros socios comunitarios, sino más bien a la banca alemana y francesa.
Esa sensación de los años treinta (El País – 20/6/10)
Lectura recomendada
(Por Paul Krugman)
De repente, crear empleo no está de moda, pero infligir dolor sí lo está. Condenar los déficits y negarse a apoyar una economía todavía convaleciente se ha convertido en la nueva tendencia en todas partes, incluido EEUU, donde 52 senadores han votado en contra de ampliar la ayuda a los desempleados a pesar de tener la tasa más alta de desempleo a largo plazo que ha habido desde los años treinta.
Muchos economistas, entre los que me incluyo, consideramos que este giro hacia la austeridad es un tremendo error. Trae recuerdos de 1937, cuando el intento prematuro de Franklin D. Roosevelt de equilibrar el presupuesto contribuyó a hundir de nuevo en una grave recesión a una economía que empezaba a recuperarse. Y en Alemania, donde me encuentro, unos cuantos académicos ven paralelismos con las políticas de Heinrich Brüning, canciller entre 1930 y 1932, cuya devoción por la ortodoxia financiera terminó por sellar el funesto destino de la República de Weimar.
Pero a pesar de estas advertencias, los halcones del déficit se están imponiendo en la mayoría de los sitios; y en ninguno tanto como en Berlín, donde el Gobierno ha prometido 80.000 millones de euros en subidas de impuestos y recortes del gasto, a pesar de que la economía sigue funcionando muy por debajo de su capacidad.
¿Qué lógica económica se oculta tras las medidas gubernamentales? La respuesta, que yo sepa, es que no hay ninguna lógica. Si presionamos a las autoridades alemanas para que expliquen por qué tienen que imponer austeridad a una economía deprimida, nos dan razones que no cuadran. Si así se lo indicamos, nos salen con razones diferentes, que tampoco cuadran. Discutir con los halcones alemanes del déficit se parece bastante a discutir con los halcones estadounidenses sobre Irak allá por 2002: saben lo que quieren hacer, y cada vez que alguien refuta uno de sus argumentos, se limitan a inventarse otro.
Así es más o menos como transcurre la conversación habitual (esto se basa tanto en mi propia experiencia como en la de otros economistas estadounidenses):
Halcón alemán: "Tenemos que recortar los déficits inmediatamente, porque tenemos que afrontar la carga fiscal de una población envejecida".
Estadounidense desagradable: "Pero eso no tiene sentido. Aunque consiguiesen ahorrar 80.000 millones de euros -cosa que no podrán hacer, porque los recortes presupuestarios perjudicarán a su economía y reducirán los ingresos-, los intereses pagados por esa deuda representarían menos de una décima de porcentaje de su PIB. De modo que la austeridad que buscan pondrá en peligro la recuperación económica y prácticamente no contribuirá nada a mejorar su situación presupuestaria a largo plazo".
Halcón alemán: "No voy a intentar rebatir la aritmética. Hay que tener en cuenta la reacción del mercado".
Estadounidense desagradable: "¿Pero cómo saben de qué modo reaccionará el mercado? Y en cualquier caso, ¿por qué tendría el mercado que verse condicionado por políticas que no tienen casi ningún impacto en la situación fiscal a largo plazo?".
Halcón alemán: "Usted no comprende nuestra situación".
El punto clave es que, aunque los defensores de la austeridad se las dan de realistas obstinados que hacen lo que hay que hacer, no pueden ni quieren justificar su postura con cifras reales (porque, de hecho, las cifras no respaldan su postura). Y tampoco pueden afirmar que los mercados estén exigiendo austeridad. Por el contrario, el Gobierno alemán sigue siendo capaz de adquirir préstamos con tipos de interés por los suelos.
Así que las motivaciones reales de su obsesión por la austeridad tienen otro origen.
En EEUU, muchos de los que se describen a sí mismos como halcones del déficit son simple y llanamente unos hipócritas: están ansiosos por recortar las ayudas de quienes las necesitan, pero su preocupación por los números rojos desaparece cuando se trata de subvenciones fiscales para los ricos. Así, el senador Ben Nelson, que tan santurronamente declaró que no podemos permitirnos pagar 77.000 millones de dólares en ayudas a los parados, desempeñó un papel decisivo a la hora de aprobar el primer recorte de impuestos de Bush, que nos costó la friolera de 1,3 billones de dólares.
La postura de los halcones alemanes del déficit parece más sincera. Pero sigue sin tener nada que ver con el realismo fiscal. Es más bien una cuestión de pose y actitud moralizadora. Los alemanes tienden a pensar que asumir déficits es moralmente incorrecto, mientras que equilibrar los presupuestos se considera virtuoso, independientemente de las circunstancias o la lógica económica. "Las últimas horas han sido una demostración de fuerza singular", declaraba Angela Merkel, la canciller alemana, tras una reunión especial del gabinete sobre el plan de austeridad. Y, en el fondo, de lo que se trata es de demostrar la fuerza (o lo que se percibe como fuerza).
Todas estas poses tendrán, cómo no, un precio. Solo una parte de ese precio recaerá sobre Alemania: la austeridad alemana empeorará la crisis en la zona euro, lo que hará que a España y a otras economías en apuros les resulte mucho más difícil recuperarse. Los problemas de Europa también están debilitando al euro, lo que perversamente beneficia a la industria alemana, pero también exporta las consecuencias de la austeridad alemana al resto del mundo, incluido EEUU.
Pero los políticos alemanes parecen decididos a demostrar su fuerza imponiendo sufrimiento; y los políticos de todo el mundo están siguiendo su ejemplo.
¿Cómo de grave será? ¿Realmente se volverá a repetir la situación de 1937? No lo sé. Lo que sí sé es que la política económica de todo el mundo ha dado un mal giro, y que las probabilidades de una recesión prolongada aumentan día a día.
(Paul Krugman es profesor de Economía en Princeton y premio Nobel de Economía 2008. © 2010 New York Times News Service)
Juegos de salón: la pirotecnia académica (¿y dónde está la gente?)
No hay punto medio. El debate académico y analítico de junio (2010) gira alrededor de dos posturas antagónicas, surgidas al calor de los planes de austeridad anunciados por numerosos países europeos y reclamados para Estados Unidos por el presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke (a buena hora, mangas verdes…). Para algunos autores, como el Nobel Paul Krugman, Martin Wolf o John Mauldin, se trata de algo contraproducente en el momento del ciclo en el que nos encontramos. No traería tras de sí más que mayor desaceleración económica y el fantasma de la deflación. Para otros como Jim Rogers y, en general, los integrantes de la Escuela Austriaca de Economía, el ajuste es imprescindible ya que, de lo contrario, el aumento de la deuda soberana en circulación y su imposible repago conducirían a un fenómeno hiperinflacionista de dramáticas consecuencias sociales.
Es innegable que ambas tesis tienen su parte de verdad y probablemente en ese punto medio, yermo de defensores a día de hoy, se encuentre la virtud. De hecho, hay una confusión de partida que, en cierto modo, deslegitima las reclamaciones de los defensores de la actuación del Estado más allá de los estabilizadores automáticos de índole presupuestaria. Y es que, en general, lo que propugnan sus contrincantes ideológicos no es menos Administración sino mejor Administración en tres frentes distintos: adelgazamiento del sector público para ajustarlo a la nueva realidad económica; adecuación de las prestaciones asistenciales a necesidades ciertas de los ciudadanos con especial énfasis en la lucha contra el abuso y el fraude; predominio del componente productivo frente al social en las políticas públicas de modo tal que no se expulse al sector privado de la economía.
Por ir a lo concreto, a la argumentación de permanencia de tales políticas en tanto se produce el desapalancamiento de particulares y empresas -defendida por Martin Wolf-, cabe oponer dos réplicas inmediatas: una, el papel del Estado ha de ser de tutela del proceso de reducción del endeudamiento, no de auspiciar su retraso; y dos, ninguna acción estatal tendrá efectividad plena en tanto no haya un ajuste de la oferta a esa demanda que se pretende estimular y eso sólo se logra mediante una corrección de excesos pasados. Cabe pensar que un proceso de reducción del PIB acompañado de una deflación moderada es imprescindible para eliminar el espejismo de riqueza que se gestó durante la crisis y que, cuanto antes se produzca, mejor. Probablemente es en el escenario de política monetaria en el que se ha de materializar esta corrección donde se encuentran las mayores dificultades para su concreción, vista la experiencia reciente de naciones como Japón.
Es verdad que no sólo han sido los Estados sino también los Bancos Centrales los que han decidido echarse la crisis a las espaldas, ante la necesidad de rescatar la economía financiera de modo paralelo a la real. El resultado ha sido una burbuja de liquidez sin precedentes que amenaza traer bajo el brazo los peores temores inflacionistas. De hecho la dualidad inflación emergente, deflación desarrollada comienza a ser una realidad. Al final, la imposibilidad de que muchos gobiernos puedan hacer frente a sus compromisos de pago, hará que el fenómeno de subida de precios se extienda con fuerza a naciones como Estados Unidos o Reino Unido, por poner sólo dos ejemplos, como única vía de minorar el importe de lo adeudado. El dinero fiduciario, arguyen los defensores de este mecanismo de transmisión, valdrá como papel higiénico, el oro y los activos físicos se convertirán en la mejor alternativa inversora, y la hegemonía mundial terminará pasando de América a Asia gracias, precisamente, a la ventajosa situación de partida de China.
Sin embargo, tales miedos y cambios, como reconocía el propio Rogers, tardarán tiempo en convertirse en realidad ya que el gigante asiático aún no es una alternativa cierta a la hegemonía estadounidense y la candidatura europea ha quedado descartada. No en vano, con algo más del 4,5% de la población del planeta, Estados Unidos genera anualmente el 25% de su riqueza superando Japón, China y Alemania juntos. Produce más que ningún otro país, es el mayor exportador de bienes y servicios con un 10% de cuota total, ha recibido en la última década tres veces más de inversión directa extranjera que China con un destino mucho más racional de la misma, sigue siendo el líder mundial en innovación, tecnología y emprendimiento, seis de las mejores universidades del mundo están situadas en el país -y 32 de las primeras 100- siendo la opción preferida de los estudiantes extranjeros, su población es notablemente más joven que la alemana o la japonesa y el dólar supone el 62% de las reservas internacionales de divisas. ¿Alguien da más? Resulta difícil pensar que no se beneficie de cualquier tipo de recuperación global para corregir sus finanzas públicas o que, sensu contrario, el mundo pueda progresar con un colapso estadounidense (Datos tomados de Go long America by Joseph Quinlan en Barron´s).
Es precisamente por eso que Krugman se equivoca. Es necesaria una racionalización de la acción pública, evitando su carácter asistencial, que en muchos casos actúa como un incentivo para la inactividad, para centrarla en aquellos elementos que permiten acompañar al sector privado en el liderazgo de la recuperación. Su sombría advertencia de que los recortes pueden conducir a una nueva Gran Depresión, olvidan el carácter global de la economía mundial y el papel que en ella juega Estados Unidos, por lo que a este país se refiere. En cuanto a Alemania, citada expresamente por él como ejemplo de lo que no hay que hacer, parece olvidar que está actuando como un gestor responsable en la crisis, aprovechando la coyuntura para acometer ajustes que, de otro modo, serían inviables socialmente hablando; ajustando la competitividad de la Administración a la de ciudadanos y compañías; y sentando las bases para que las condiciones que provocaron el fiasco de la República de Weimar primero y el nazismo después no se materialicen, oponiendo deflación interna a la inflación que puede venir de fuera. Señalar con el dedo al líder europeo sin tener en cuenta su historia y su objetivo como nación, parece aventurado. ¿No creen?
Lectura recomendada
Advanced economies are facing the difficult challenge of implementing fiscal adjustment strategies without undermining a still fragile economic recovery. Fiscal adjustment is key to high private investment and long-term growth. It may also be key, at least in some countries, to avoiding disorderly financial market conditions, which would have a more immediate impact on growth, through effects on confidence and lending. But too much adjustment could also hamper growth, and this is not a trivial risk. How should fiscal strategies be designed to make them consistent with both short-term and long-term growth requirements?
We offer ten commandments to make this possible. Put simply, what advanced countries need is clarity of intent, an appropriate calibration of fiscal targets, and adequate structural reforms. With a little help from monetary policy, and from their (emerging market) friends.
Commandment I: You shall have a credible medium-term fiscal plan with a visible anchor (in terms of either an average pace of adjustment, or of a fiscal target to be achieved within four–five years).
There is no simple one-size-fits-all rule. Our current macroeconomic projections imply that an average improvement in the cyclically-adjusted primary balance of some 1 percentage point per year during the next four–five years would be consistent with gradually closing the output gap, given current expectations on private sector demand, and would stabilize the average debt ratio by the middle of this decade. Countries with higher deficits/debt should do more, others should do less. Such a pace of adjustment must be backed-up by fairly specific spending and revenue projections, and supported by structural reforms (see below).
Commandment II: You shall not front-load your fiscal adjustment, unless financing needs require it.
For a few countries, frontloading may be needed to maintain access to markets and finance the deficit at reasonable rates -but, in general, a steady pace of adjustment is more important than front-loading, which could undermine the recovery and be reversed. Nonetheless, a non-trivial first installment is needed: promises of future action will not be enough.
Current fiscal consolidation plans in advanced G-20 countries imply on average a reduction in the cyclically adjusted deficit of some 1¼ percentage point of GDP in 2011, with significant dispersion around this according to country circumstances. This seems broadly adequate, and consistent with commandment I, at least based on current projections on the recovery of aggregate demand. This said, while front-loading fiscal tightening is, in general, inappropriate, front-loading the approval of policy measures (which would become effective at a later date) will enhance the credibility of the adjustment.
Commandment III: You shall target a long-term decline in the public debt-to-GDP ratio, not just its stabilization at post-crisis levels.
High public debt tends to raise interest rates, lower potential growth, and impede fiscal flexibility. Since the early 1970s, public debt in most advanced countries has been the ultimate absorber of negative shocks, going up in bad times, not coming down in good times. In the G-7 average, gross debt was 82 percent of GDP in 2007, a level never reached before without a major war. The current fiscal doldrums are due not only to the crisis, but also to how fiscal policy was mismanaged during the good times. This time, it must be different: the final goal must be to lower public debt ratios, gradually but steadily.
Commandment IV: You shall focus on fiscal consolidation tools that are conducive to strong potential growth.
This will require a bias towards (current) spending cuts, as spending ratios are high in advanced countries and require highly distortionary tax levels. Some cuts should be no brainers: for example, shifting from universal to targeted social transfers would involve significant savings, while protecting the poor. Containing public sector wages -which have risen faster than GDP in several advanced countries in the last decade- will be necessary.
This said, nothing should be ruled out. Countries with low revenue ratios and large adjustment needs -like the United States and Japan- will also have to act on the revenue side. Promising "no new taxes," in all countries and circumstances, is unrealistic.
Commandment V: You shall pass early pension and health care reforms as current trends are unsustainable.
Increases in pension and health care spending represented over 80 percent of the increase in primary public spending to GDP ratio observed in the G-7 countries in the last decades. The net present value of future increases in health care and pension spending is more than ten times larger than the increase in public debt due to the crisis.
Any fiscal consolidation strategy must involve reforms in both these areas. This includes Europe, where official projections largely underestimate health care spending trends. Given the magnitude of the spending increases involved, early action in these areas will be much more conducive to increased credibility than fiscal front-loading. And will not risk undermining the recovery. Indeed, some measures in this area -while politically difficult- could have positive effects on both demand and supply (for example, committing to an increase in the retirement age over time).
Commandment VI: You shall be fair. To be sustainable over time, the fiscal adjustment should be equitable.
Equity has various dimensions, including maintaining an adequate social safety net and the provision of public services that allow a level playing field, regardless of conditions at birth. Fighting tax evasion is also a critical component to equity. For VAT, a tax that is relatively resilient to fraud, tax evasion averages about 15 percent of revenues in G-20 advanced countries. Evasion for other taxes is likely to be higher.
Commandment VII: You shall implement wide reforms to boost potential growth.
Strong growth has a staggering effect on public debt: a one percentage point increase in potential growth -assuming a tax ratio of 40 percent- lowers the debt ratio by 10 percentage points within 5 years and by 30 percentage points within 10 years, if the resulting higher revenues are saved. An acceleration of labor, product and financial market reforms will thus be critical.
In the current context of weak aggregate demand, reforms that increase investment are more desirable than reforms that increase saving. While both have positive long-run effects, investment friendly reforms increase demand and output in the short run, while saving friendly reforms do the opposite. A word of caution, though: the timing and magnitude of the effects of structural reforms on growth are uncertain: fiscal adjustment plans relying on faster growth would not be credible.
Commandment VIII: You shall strengthen your fiscal institutions.
Sustaining fiscal adjustment over time requires appropriate fiscal institutions. The current ones allowed a record public debt accumulation before the crisis. They are insufficient. This requires better fiscal rules, including in Europe; better budgetary processes, including in the United States, where, at least for Congress, the budget is essentially a one-year-at-a-time exercise; and better fiscal monitoring, including through independent fiscal agencies of the type recently created in the United Kingdom.
Commandment IX: You shall properly coordinate monetary and fiscal policy.
If fiscal policy is tightened, interest rates should not be raised as rapidly as in other phases of economic recovery. Calls for an early monetary policy tightening in advanced economies are misplaced.
Commandment X: You shall coordinate your policies with other countries.
In a number of advanced countries, the reduction in budget deficits must come with a reduction in current account deficits. Put another way, if the recovery is to be maintained, the initial adverse effects of fiscal consolidation on internal demand have to be offset by stronger external demand. But this implies that the opposite happens in the rest of the world.
In a number of emerging market economies, current account surpluses must be reduced, and these countries must shift from external to internal demand. The recent decisions taken by China are, in this respect, an important and welcome step. Policy coordination will also be important in some structural areas: for example, over the medium term, it will be critical to protect fiscal revenues from rising tax competition.
Obey these commandments, and chances are high that you will achieve fiscal consolidation and sustained growth.
La banca mundial tiene que refinanciar 5 billones de dólares en tres años (más allá de los "commandments")
Las noticias económicas globales siguen dando señales contradictorias acerca de los brotes verdes y la presencia de una pronta recuperación. Sobre todo, en el ámbito financiero, ya que los grandes bancos deben refinanciar 5 billones de dólares en los próximos tres años. (Libertad Digital – 6/7/10)
El sistema financiero de la zona euro en su conjunto está sufriendo problemas de calado. Y estos problemas podrían incluso agravarse de cara al futuro. La congelación del mercado interbancario (mercado donde los bancos se prestan dinero entre ellos) y el aumento del riesgo de impago de grandes bancos, admitido por el BCE, son fiel reflejo de la delicada situación, donde la aversión al riesgo es dominante entre los agentes.
La crisis de deuda soberana en Grecia, con su posible contagio (si es que no está sucediendo ya) a los países más débiles (Portugal, Irlanda, España e Italia) puede suponer una amenaza muy importante para la banca europea.
De hecho, según el siguiente gráfico del portal Business Insider, con datos del último Informe de Estabilidad Financiera del Banco de Inglaterra, el riesgo soberano se ha disparado entre noviembre del año pasado y mayo de 2010.
Otra cuestión altamente preocupante es si, aparte de estos problemas, la banca global podrá hacer frente en los próximos años a las enormes obligaciones que ha contraído. Y es que, los principales bancos del mundo se enfrentan a la necesidad de refinanciar sus deudas (roll-over) por una cuantía de más de 5 billones de dólares en los próximos tres años, según el Banco de Inglaterra.
Afirma esta institución que "los bancos internacionales se enfrentan a un reto sustancial de refinanciación para los próximos años, a medida que la financiación del sector privado vence y se retira el apoyo público extraordinario" de los últimos años.
Como se observa en el gráfico, la situación de la banca presenta algunas particularidades según de qué países estemos tratando. Los bancos alemanes son quienes se enfrentan a un plazo de maduración más cercano, mientras que el Reino Unido presenta una elevadísima necesidad de refinanciación en 2011.
Las implicaciones de esta masiva necesidad de refinanciación de deudas por parte de los bancos pueden ser importantes. En primer lugar, puede implicar la necesidad de que las entidades financieras vendan parte de sus activos rápidamente y a precios con descuento, para hacer frente a sus obligaciones. Así se profundizaría en la fase de desapalancamiento por la que la economía en general, y el sector financiero en particular, limpiaría los excesos del pasado.
En segundo lugar, puede acarrear una restricción adicional del crédito al sector privado (familias y empresas), vía encarecimiento del coste del crédito o racionando cantidades, mientras las entidades tratan de cubrir sus agujeros financieros. Evidentemente, esto afectaría negativamente a la recuperación de la actividad económica.
Además, la conocida como "guerra del pasivo", por la cual los bancos compiten entre sí para atraer a los depositantes con condiciones y rentabilidades suculentas, también podría continuar e, incluso, intensificarse, a medida que las entidades financieras deben obtener recursos "como sea".
Estos problemas de la banca vienen a pesar de que en los dos últimos años se han aumentado los ratios de capital y se ha mejorado su posición de liquidez (como muestran los dos siguientes gráficos del informe del Banco de Inglaterra y de The Economist), muy deteriorada en la fase expansiva del ciclo, en la cual llevaron a cabo la práctica que se conoce como el "descalce de plazos" o, lo que es lo mismo, endeudarse masivamente a corto plazo e invertir a largo plazo.
No en vano, según los analistas del Observatorio de Coyuntura Económica del Instituto Juan de Mariana, es ésta práctica, precisamente, la que ha generado la crisis financiera actual gracias a la política expansiva de los bancos centrales. De ahí que ahora el sector bancario esté recogiendo los frutos de sus arriesgadas y poco prudentes políticas.
La UE ofrece medio billón a los bancos con problemas (abundando en las sospechas)
La Comisión Europea está planteándose abrir un fondo de emergencia dotado con 500.000 millones de euros para que los países miembros con problemas en sus sistemas financieros puedan recapitalizar los bancos que no superen las pruebas de estrés. (Expansión – 6/7/10)
El comisario Olli Rehn señaló que si algún gobierno europeo agota sus fondos nacionales destinados a prestar ayuda a sus bancos, podrá recurrir "al respaldo de los fondos comunitarios como una segunda línea de defensa".
El plan de emergencia trata de dar un mensaje de tranquilidad al mercado y pretende evitar que los problemas que afectaron a la banca helena no se contagien al sistema financiero de España o al de otros países periféricos.
La des-Memoria del BIS (hipócritas de todos los países, uníos)
El Banco Internacional de Pagos (BIS) acaba de publicar su Resumen Anual 2009-2010 al tiempo de su reunión anual. La opinión del BIS es importante para el futuro de sus bolsillos por su importancia histórica y por ser el ejemplo de "haz lo que digo y no lo que hago". Ahora, en 2010, habla de "prudencia preventiva para hacer instituciones financieras más resistentes", después de dejar crecer la mayor burbuja en la historia económica bajo sus narices sin hacer nada al respecto para evitarlo. (El Confidencial – 6/7/10)
El BIS es (ha sido) la pieza clave en las finanzas mundiales de las últimas ocho décadas. Controla el 10% de las reservas en monedas extranjeras y oro mundiales a través de Credit Suisse. Es el banco de los bancos centrales y su Consejo lo forman los mejores profesionales de las finanzas mundiales: Noyer, Bernanke, Draghi, Trichet, Weber…
El BIS lleva funcionando desde 1930. En principio, su labor sólo era cobrar los pagos de Alemania del Tratado de Versalles. En 1944, en Bretton Woods, Wilhelm Keilhau, propuso su disolución acusándolo de lavar el oro que los Nazis habían robado durante la Segunda Guerra Mundial. Según la acusación, Thomas McKittrick, presidente del BIS, transfirió oro de clientes austríacos y holandeses al Reichbank para financiar al ejército alemán. La Resolución se aprobó, pero EEUU, que inicialmente apoyó su liquidación, cambió de opinión. ¿Por qué?
De casi desaparecer, pasó a ser imprescindible como eje del sistema monetario mundial. En 1946, implementó Bretton Woods. En los 60, utilizó "currency swaps" para ayudar al dólar. En los 70 controló el flujo de capitales desde el Golfo hacia Europa y EEUU. Para 1977, las decisiones sobre el precio del oro, la regulación de los "paraísos fiscales" o los tipos de interés se debatían en un simple hotel en Basilea.
No sólo esto. El BIS ayudó a la creación del precedente de la actual UME. Normalizó el movimiento de capitales y pagos entre EEUU y Europa. Aprobó créditos para ayudar a sostener el franco en un tiempo en el que el director del EPU (European Payments Union) era Richard Bissell (quien sería director de Planificación de la CIA).
En las últimas décadas, su papel aún ha sido mayor. Desde los 90, los ordenadores del BIS están "en línea" con los de los Bancos Centrales, lo que le da la capacidad inmediata de analizar la situación de todos los sistemas financieros del mundo. Si hay un problema, tiene el poder para intervenir en el mercado del oro y en el Forex para estabilizarlos.
Uno de sus miembros más destacados, Alexander Lamfalussy, estuvo muy vinculado al BCE y dirigió el Comité que propuso la reforma de los mercados en 2001… ¡fantástico trabajo! En los 90, el BIS se encargó de los Acuerdos de Basilea I que introdujeron los requerimientos de capital para las instituciones financieras para evitar repetir crisis como las de Savings and Loans. Basilea I fue insuficiente para evitar el descontrol en la concesión de créditos inapropiados, lo que motivó la aparición de la actual crisis.
Para remediar este problema, el BIS fijó Basilea II. William McDonough, presidente de la Fed de Nueva York, acordó nuevos requerimientos de capital dejando que fueran las propias entidades financieras las que usaran sus propios métodos para calcular la probabilidad de impago de sus créditos, la calidad de las garantías y los porcentajes de capital mínimo que debían tener. No sorprende ahora que las entidades no se fíen de la "salud" de los balances de las otras entidades. ¿Sabrán ellas mejor que nadie lo que las otras entidades tienen en sus balances si ellas mismas se auto-valoraron sus activos?
Pues bien, la misma institución con ese pasado de escándalos en los 40, incapaz de regular, de crear un sistema financiero que permitiera la prosperidad de los ciudadanos, que sentó las bases del desastre de esta UME, que dejó en manos de las entidades financieras que fijaran sus requerimientos de capital y la valoración de sus activos, la misma que vio la creación de burbujas en países como España sin hacer nada, que permitió crear déficits públicos y privados incontrolados mientras miraba para otro lado, dice ahora que "las medidas fiscales de los Gobiernos retrasan los ajustes necesarios en la economía real. Los límites a los estímulos se han alcanzado. Consolidación fiscal y reformas estructurales son necesarias". Con un par.
La misma institución privada impone ahora a los Gobiernos "soberanos" las medidas que deben adoptar para salir de la crisis.
Para el BIS, la crisis tiene su origen en las rigideces estructurales en la economía "real". Por tanto, la solución a la crisis es la desregulación de la economía "real". Desregular el mercado de trabajo, reducir salarios y recortar el Estado del Bienestar. ¿Y de reformar la economía "financiera"? El BIS habla de "reforma del sistema financiero que produzca políticas regulatorias más efectivas". ¿Como las de Basilea I? ¿O como Basilea II?
Para el BIS, los países europeos son atacados por los "mercados" por su inestabilidad fiscal y su incapacidad para colocar su deuda. El organismo que sentó las bases de la actual UME (y que conocía sus defectos en 1999) explica ahora que debido a que los Gobiernos carecen de control sobre la política monetaria, "el mercado" los puede atacar.
El futuro no depende de los Gobiernos y sus ciudadanos, sino del "mercado". ¿Y quién es el "mercado"? ¿Bill Gross, el rey de los bonos? ¿Lloyd Blankfein, el rey de los bancos de inversión? ¿Crispin Odey, Pete Davies, David Yarrow, Stanley Fink o John Paulson, los reyes de los Hedge Funds? ¿Antoine Imbert, Lee Cumbes o Pierre Blandin, los gerentes de los Primary Dealers de la deuda española?
¿Qué tal recomendar a los Gobiernos que emitan su deuda directamente bajo ciertos controles internacionales? ¿Qué tal que los Gobiernos pudieran fijar sus tipos de interés? ¿Qué tal la reformulación de la UME que permita el crecimiento basado en la mejora de la competitividad de todos los países y no en la de cuatro? ¿Qué tal recomendar que las familias no se endeuden más de lo que pueden?
Según el BIS, "altos niveles de deuda pública pueden reducir el crecimiento", por eso la necesidad de reducir los déficits públicos. ¿Ahora lo dice? ¿Después de una década de descontrol en el gasto? Como los Balances Sectoriales explican, cada euro de recorte del déficit que el BIS impone al Gobierno español es un euro más que las familias tienen que gastar. Más impuestos a las familias, menos posibilidades para la recuperación.
El Banco de Italia estima que el efecto de las medidas de austeridad reducirá su PIB en 0,5 puntos. Irlanda es el ejemplo de aplicar las medidas del BIS: después de reducir el subsidio por desempleo en un 4%, los salarios del sector público un 15% y congelar la inversión pública en infraestructuras hasta 2020, el PIB decreció un 7% en 2009. Aun contando con las exportaciones, el desempleo continúa aumentando en 2010.
En el Reino Unido, en mejores condiciones que España, el ajuste fiscal del Gobierno basado en las ideas del BIS supondrá la pérdida de 500.000 empleados en el sector público y 600.000 en el sector privado hasta 2015. Eso, en un país con 2,5 millones de desempleados y sin las ataduras del euro. Imagínense en España.
El BIS parece no querer ver que el problema es la deflación de deuda de las familias. La reducción del gasto doméstico continuará mientras las familias no vean la salida de la crisis con la creación real de empleo. El ejemplo es la contracción de la M3, la mayor desde 1929. El modelo de crecimiento basado en el crédito está acabado. Una década de descontrol no se puede resolver simplemente reformando el mercado laboral. O hay una reforma total de todo el sistema o no habrá salida a la crisis.
Gobiernos y ciudadanos deben recuperar el control sobre su futuro y sobre las políticas económicas (incluida la monetaria). Dejar que una entidad como el BIS que no ejerció su obligación para evitar la crisis imponga a los Gobiernos sus medidas es una broma. Si en los 90 se hubieran sentado bases reales para el bienestar de los ciudadanos quizás no estaríamos ahora donde estamos.
Alberto Alesina: El que recorta la deuda crece (El Economista – 6/7/10)
(Por Alberto Alesina) Lectura recomendada
En un artículo publicado en Il Sole 24 Ore y en el Financial Times, Martin Wolf tacha de no convincentes los resultados de una investigación de Silvia Ardagna y del que suscribe. En dicho ensayo, habíamos examinado con detalle la historia de todas las reducciones profundas de déficit público desde 1970 hasta nuestros días en los países de la OCDE. Nuestros resultados dicen lo siguiente:
1. Los recortes en el gasto público que reducen los déficit no siempre provocan recesiones, más bien a menudo se asocian con crecimientos inmediatos.
2. Los aumentos de impuestos son profundamente recesivos y, por lo tanto, si hay que reducir el déficit, conviene hacerlo del lado del gasto, sobre todo en los países donde la presión fiscal se sitúa en torno a la mitad del PIB.
Wolf asegura que estos resultados no son aplicables hoy en día, porque los tipos de interés son bajos, el paro es alto y el output gap, negativo. Y que por lo tanto el peligro radica en que, al reducir el gasto, se retorne a la recesión.
Gasto público
La tesis de Wolf se basa fundamentalmente en un presupuesto que la evidencia empírica ha demostrado que está equivocado, es decir, que el gasto público estimula mucho la economía y, por consiguiente, que los recortes de gastos son muy perjudiciales.
Pues bien, no es cierto. En general, el efecto de ambas tendencias es muy poco influyente, sobre todo teniendo en cuenta que más gasto significa, antes o después, más impuestos. Muchos estudios recientes lo confirman, incluidos los más citados, como los de Roberto Perotti o los de Olivier Blanchard, economista jefe del Fondo Monetario Internacional.
Por lo tanto, si se recortan los gastos cuando la economía crece (como está creciendo hoy), el efecto recesivo es bajo o inexistente. Así pues, los eventuales efectos de los recortes de gastos en un país, digamos EEUU, sobre otros países, digamos Europa, serían todavía menores. Por lo tanto, las preocupaciones de Wolf sobre el "ajuste de todos (o casi todos) juntos" son simplemente exageradas.
Wolf tiene razón cuando sostiene que, en un momento grave de recesión, es útil un estímulo fiscal, tanto para los amortizadores automáticos como para los estímulos discrecionales. Incluso Robert Barro (un antikeynesiano), en un ensayo de hace cerca de un año, lo admitía, escribiendo que los multiplicadores fiscales son un poco más altos durante las recesiones (sólo un poco, no muchísimo más). Y, por lo tanto, nunca se me ocurriría invocar un ajuste fiscal en el 2008-2009, precisamente en el momento en que el déficit público estaba creciendo a marchas forzadas.
Confianza y estabilidad en el mercado
Ése fue el error de Hoover en 1929. Pero ahora no estamos en 1929 y ni siquiera en 2009. Es cierto que la recuperación es difícil y que podría producirse una segunda recesión. Pero por motivos exactamente contrarios a los que mantiene Wolf.
En efecto, una recuperación en forma de W podría verificarse por una crisis de la deuda o por un hundimiento de la confianza de los mercados en los títulos públicos incluso de países como Reino Unido. Entonces, sí que entraríamos en recesión. Razón de más, pues, para que, si queremos evitar una segunda recesión, intentemos controlar el déficit, comenzando ya a hacerlo.
Wolf se preocupa (con razón) por la fragilidad del sistema financiero, sobre todo del europeo. En este momento, no hay nada que amenace más la estabilidad de los mercados financieros y de los bancos que la montaña de deuda pública en circulación, que muchos comienzan a ver como algo ya no tan seguro.
Si los títulos del Estado dejan de ser seguros, los bancos deben retirar préstamos que estaban garantizados en sus balances por títulos en otros tiempos seguros. De ahí que las acciones del sector financiero oscilasen peligrosamente las últimas semanas en función del riesgo de la deuda pública en tal o cual país.
La estabilidad financiera se restablece con mayor trasparencia y los test de estrés en los bancos europeos, y no con gasto público a mansalva. Hoy, el riesgo pende mucho más del lado de la recesión de la crisis de la deuda que de la recesión de la reducción del gasto público.
Un economista que acabase de despertarse de un período largo de hibernación, que no supiese nada de la historia de los últimos diez años y que leyese el artículo de Wolf, se imaginaría un mundo en plena recesión con Gobiernos que obstaculizan la recuperación con políticas fiscales restrictivas.
Dicho hipotético economista se sorprendería bastante cuando fuese informado de que estamos en una fase de recuperación más sostenida de lo previsto y que países como Estados Unidos, Gran Bretaña y Francia con un déficit del 10% del PIB o más, y deudas públicas que caminan hacia el cien por cien del PIB; que hay otros países como España, Grecia y Portugal con planes de salvamento más o menos activos; y que hay países como Italia con una deuda pública del 120% del PIB y que, por lo tanto, no puede permitirse deslizamiento fiscal alguno, mientras Alemania, muy prudente fiscalmente, está saliendo de la crisis mejor que los demás.
(Alberto Alesina, profesor de la Universidad de Harvard)
¿Trampa de la liquidez o malas inversiones? (Libertad Digital – 5/7/10)
(Por William Anderson – Autores Invitados)
Lectura recomendada
Los keynesianos alertan sobre el riesgo de que la economía de EEUU caiga en la temida "trampa de liquidez". Según los austríacos, no existe tal cosa. Tan sólo hay malas inversiones que deben ser depuradas.
Mucha gente afirma en estos momentos que la economía estadounidense está en la "trampa de la liquidez" y que sólo el Gobierno nos puede sacar de esta situación. Comentaristas como Paul Krugman o Martin Wolf, del Financial Times, piensan que estamos en una "situación Keynesiana"; a no ser que el gasto público nos rescate, estamos condenados a sufrir décadas de estancamiento económico.
La idea es simple, y atractiva. Según quienes siguen el análisis Keynesiano, cuando la economía se ralentiza, debido a una menor demanda agregada por parte de los consumidores, hay dos formas de "estimularla" para que llegue al "pleno empleo". La primera es que el banco central baje los tipos de interés para que así las empresas pidan más prestado y gasten más.
Sin embargo, ¿qué pasa si los tipos de interés ya están cercanos a cero y los negocios siguen sin pedir prestado? En esa situación los Keynesianos afirman que los individuos y las empresas prefieren mantener dinero en líquido (atesorar) porque anticipan que los tipos de interés van probablemente a subir en el futuro. Cuando eso ocurre, debería emplearse la segunda prescripción de política económica: incrementar el déficit y gasto del gobierno para así aumentar directamente la demanda agregada.
La "política monetaria" y la "política fiscal", como se denominan en los libros de texto de economía, son simples y muy populares. Primero, son muy fáciles de transmitir a los alumnos: los profesores simplemente convierten el típico gráfico de oferta y demanda en un modelo de "oferta agregada y demanda agregada" (AS-AD, en sus siglas en inglés: Aggregate Supply-Aggregate Demand). En vez de que los precios aparezcan en el eje vertical y las cantidades en el horizontal, el eje vertical sobre el AS-AD nos da el "nivel de precios" y el eje horizontal denota "Y", o el producto interior bruto (PIB).
El truco para llevar a la economía a la situación de "pleno empleo" de los recursos es desplazar la demanda agregada hasta el punto donde la economía se acerca a la plena "capacidad". Pero una economía atascada en una "trampa de la liquidez" no va a ver su demanda agregada desplazada en la buena dirección a través de la "política monetaria" -es decir, una bajada en los tipos de interés-.
Por tanto, la única forma de que la economía sea "rescatada" de este "equilibrio" de baja producción y elevado desempleo es que los gobiernos pidan prestado y gasten, incluso, a niveles que podrían considerarse como imprudentes. Martin Wolf escribía lo siguiente:
Si la política monetaria es inefectiva, como puede que sea el caso, la restricción fiscal debería ser anunciada, pero su implementación debería ser pospuesta hasta que la recuperación sea segura. Ya he perdido la fe en la opinión de que dar a los mercados lo que creemos que pueden querer en el futuro deba ser la idea dominante en las políticas. (Énfasis añadido por el autor).
Otra explicación
Los economistas de la Escuela Austriaca tienen otra explicación, una que no recurre a la prescripción de las políticas Keynesianas ni tampoco piensa que exista tal cosa como una "trampa de la liquidez". La semana pasada escribí sobre las malas inversiones, que son inversiones hechas durante la etapa de auge económico que son insostenibles porque los patrones de gasto de consumo, que en última instancia determinan las estructuras de producción en una economía, no permitirán sostener las inversiones realizadas a los niveles precios. (El colapso del boom inmobiliario generó la situación presente.)
Los austriacos piensan que el gobierno realmente retrasa la recuperación económica al mantener demasiado bajos los tipos de interés. Primero, el gobierno tiende a dirigir el nuevo dinero creado por el sistema bancario hacia aquellas industrias más afectadas, ignorando las malas inversiones que originalmente las llevaron a esa situación. Así las malas inversiones permanecen, extrayendo el capital y los recursos de sectores económicos que originalmente no estuvieron tan afectados, para bien durante el boom, y para mal en la posterior recesión.
Segundo, el economista Robert Higgs señala cómo el activismo gubernamental para poner fin a la recesión genera lo que él llama "incertidumbre de régimen". En sus esfuerzos para "hacer algo", Higgs sostiene que los gobiernos con frecuencia son hostiles a los derechos de propiedad privada, lo que desincentiva las inversiones a largo plazo de empresas sólidas. Además, el gobierno es todavía más hostil hacia empresas rentables e individuos exitosos, diciéndoles que no están "pagando su justa participación" en los impuestos, haciendo así las inversiones futuras menos seguras.
La economía norteamericana se recuperó bien de una grave recesión en los 80, incluso con tipos de interés de dos dígitos y bajas tasas de inflación, algo que los Keynesianos descartarían como imposible. Cierto, el gasto público aumentó en ese tiempo, pero a una tasa muy lejana de lo que lo ha hecho estos años pasados.
No hubo una "situación Keynesiana" entonces, y tampoco la hay hoy. Sólo hay malas inversiones.
(Artículo publicado originalmente en The Freeman Online. William Anderson es profesor asociado de economía en Frostburg State University. Columnista semanal de The Freeman Online. Escribe regularmente en su blog Krugman in Wonderland, donde somete a crítica cada anotación y artículo que escribe el Nobel Paul Krugman)
La mayor vergüenza para los economistas académicos en la crisis de 2007-2009 no fue su fracaso en predecir la recesión sino su incapacidad de proveer consejos útiles a políticos y banqueros centrales durante la debacle. Su incapacidad de analizar fue mucho más dañina que su incapacidad de predecir, ya que la economía nunca ha afirmado seriamente ser una ciencia profética. Keynes nunca publicó una previsión económica, ni Hayek, Ricardo o Adam Smith. Lo que la economía ofrecía era una serie de herramientas analíticas para explicar la realidad y sugerir respuestas sensatas a eventos inesperados. En este aspecto, la economía contemporánea reveló su insuficiencia.
Si bien las recomendaciones académicas de la Izquierda y de la Derecha diferían en casi todo, incluyendo los gastos de estímulo, tenían un curioso elemento en común: un distanciamiento de la realidad que les hacía inservibles para cualquier propósito práctico.
Por ejemplo, uno de los oscuros secretos de la economía académica moderna es que los modelos informáticos usados por los bancos centrales y ministerios de finanzas para ayudarles a fijar las tasas de interés y regular la banca apenas dicen nada sobre finanzas. Tan sólo suponen que las deudas se pagan en su totalidad, que los mercados financieros siempre funcionan, y que el dinero es "neutral", es decir, que no tiene efecto en la actividad económica, en la producción ni en el mercado laboral. En la práctica, todo esto significa que a los políticos y los banqueros centrales que pidieron consejo a los economistas académicos, recibieron como respuesta: "Arrégleselas como puedan, ya que la situación que enfrentan es imposible: nuestras teorías muestran que no puede existir".
Los altibajos financieros han desconcertado y fascinado a los pensadores económicos desde los primeros días del capitalismo. Por lo tanto, no es sorprendente que la mayor crisis financiera que podamos recordar, después de la bancarrota de Lehman, recibiera diferentes explicaciones: desde ahorros excesivos en China a errores de política de la Reserva Federal, pasando por las prácticas corruptas y los hechos inmutables de la psicología humana, cristalizados en las inolvidables frases de dos palabras de Alan Greenspan: primero "exuberancia irracional", después "avaricia infecciosa" y finalmente "asombrosa incredulidad".
En las páginas anteriores hemos leído algunos de los "grandes bonetes" tratando de aleccionarnos sobre cómo se deben ejecutar los planes de consolidación fiscal que ya se están implementando en diversos países.
Para algunos, estos planes levantan grandes preocupaciones e incluso rechazo. El caso paradigmático sería el de Paul Krugman, quien continúa defendiendo que hay que continuar con los estímulos fiscales, y que el déficit público no debería ser una preocupación en estos momentos, con altas tasas de desempleo y una producción muy por debajo de su potencial.
Para otros, estos planes responden a una perentoria necesidad: poner por fin las finanzas públicas en orden, aunque sea de forma parcial, y abandonar esa práctica -tan alabada por algunos, aunque de forma sutil- de gastar muy por encima de nuestras posibilidades, que es la que en parte nos ha llevado a la situación de crisis.
Desde el prestigio académico debido a décadas de experiencia en la primera línea de los economistas, y con la autoridad que le otorga el puesto de economista jefe del Fondo Monetario Internacional, Olivier Blanchard acaba de traer al mundo los Diez mandamientos para el ajuste fiscal en las economías avanzadas, donde trata de aleccionarnos sobre cómo se deben ejecutar los planes de consolidación fiscal que ya se están implementando en diversos países.
Blanchard se situaría en una especie de punto medio entre estas dos posiciones. Se debe proceder a la consolidación fiscal, pero hay que tener cuidado con llevarla demasiado lejos, porque podría perjudicar la recuperación económica, sostiene. Las claves para llevarla a cabo con éxito son varias: ser claros, concretos y creíbles en los objetivos de reducción de déficit/deuda, implementar las adecuadas reformas estructurales, y recibir un poco de ayuda de la política monetaria y el crecimiento de los países emergentes.
Quizás sea mejor desconfiar de presuntos profetas económicos, que lejos de acertar en sus previsiones del futuro a través de la revelación divina, yerran estrepitosamente gracias a un juicio humano más que discutible.
Volver a empezar: Una economía de base cero (dando vuelta el calcetín)
Después de tantas mentirillas y disparates fiscales, ustedes me permitirán (y sabrán perdonar) que, con toda humildad, haga algunos comentarios personales y presente algunas propuestas de cabotaje (sin esperanza y sin miedo). Sencillas, pragmáticas, tangibles, prudentes y éticas, aunque -como siempre- "políticamente incorrectas".
Un ejercicio de "real politik", digamos, aunque tal vez para ello -sin que sirva de precedente-, haya que someterse a las leyes de la economía (que no del mercado) en vez de a las reglas de la política. Eso sí, de la "ortodoxia" económica, para todos (repito, para todos). Menos gasto público y reformas para impulsar la actividad económica.
Desde el año 2008 en adelante, hemos pasado del "too big to fail" (demasiado grande para quebrar) de los bancos, al "too big to bail out" (demasiado grande para ser rescatado) de los países. De la era de los excesos (codicia) de la banca, a la era de la austeridad (miseria) de los estados. Del "soberano riesgo" (Acto I, de la crisis), al "riesgo soberano" (Acto II, de la crisis).
En la primera parte del año 2010 nos encontramos con la curioso efecto del "juego de espejos": del "riesgo soberano" (los países deudores) volvemos al "soberano riesgo" (la banca que posee deuda pública). Y vuelta a empezar. La crisis de la crisis. Una comedia de enredos, vamos. O mejor, una Ópera bufa. Aunque sigue sin ir nadie a la cárcel.
Las opciones son: o reconocen los impagos ciertos bancos o se asume el impago de los gobiernos. No hay tiempo, ni espacio, para sostener las dos alternativas juntas (como hasta ahora). El colapso de la deuda es total. Ya no quedan "otros" para pagar la cuenta.
Los bancos centrales han actuado como cooperadores necesarios de la socialización de las pérdidas de la banca (adjurando de toda ortodoxia económica, confabulando hasta la prevaricación y retorciendo sus cartas orgánicas hasta extremos irreconocibles). Esa misma banca que antes se benefició del salvamento público, ahora reclama austeridad y superávit, a los gobiernos que la socorrieron.
No deja de ser un sarcasmo que el Banco Central Europeo haya prestado dinero, sin límite, a los bancos a tasas menores al 1% para que adquirieran deuda pública a tasas del 4% (mejorando artificialmente su rentabilidad y balance), no tenga, o quiera tener, dinero para comprar, directamente, deuda pública al 4% (al menos hasta el 10/5/10). Si esto no es una flagrante hipocresía, que venga Dios y lo vea. Para más inri, se vuelve a abrir el grifo a los bancos (la UE ofrece medio billón a los bancos con problemas – 6/7/10), "para que los países miembros con problemas en sus sistemas financieros puedan recapitalizar los bancos que no superen las pruebas de estrés" (sic).
No sé si el VaR (value at risk) de los bancos debe ser completado con "stress test" (pruebas de esfuerzo) -a publicar el 23/7/10- utilizando no sólo situaciones cercanas en el tiempo, sino también los peores escenarios de la última década, pero sí sé que muchos de los "stress test" (por no decir todos), los terminarán haciendo en el Bar con varios "scotch", entre pecho y espalda. Y el BCE, como antes hizo la Fed, bendecirá a los "Santos Bebedores". Que todo sea por la "tranquilidad" de los mercados.
Lo que está claro es que hemos pasado de un problema sistémico a otro mayor sin haber podido siquiera haber resuelto el primero (y vuelta a empezar). Cuesta entender que haya fondos para ayudar a los bancos y no a los países con dificultades para pagar su deuda soberana. Resulta incomprensible que los bancos gocen de "barra libre" y a los países se los someta a rigurosos análisis, compromisos humillantes y sacrificios inasumibles. No estaría de más, cierta dosis de autocrítica.
Por ahora, lo único constatable ha sido que los banqueros centrales han ido ganando en independencia de los poderes políticos, pero cada vez se han vuelto más dependientes de los mercados financieros y los han mimado, a ellos y al sector bancario, con unas condiciones inmejorables para generar un océano inmenso de liquidez y deuda.
Vamos, que han contravenido lo que dijo uno de los presidentes de la Fed, William McChesney Martin Jr., cuando definió a los banqueros centrales como los encargados de "retirar el ponche en lo mejor de la fiesta". Si han olvidado su mandato, si prefieren ser animadores de la fiesta más que los responsables de dar estabilidad al crecimiento e impedir borracheras de deuda, ¿para qué necesitamos unas instituciones que no evitan las crisis financieras ni los excesos de crédito?
Los bancos centrales deben revisar su actuación en las dos últimas décadas. Primero, por decencia. Segundo, por responsabilidad. Y tercero para mejorar. De lo contrario, la pregunta de Reagan a Volcker ("¿Para qué necesitamos una Fed?") cada vez estará más viva. Y los bancos centrales, cada vez más muertos.
Parafraseando al pragmático Lord Palmerston, podríamos decir: "Los bancos no tienen amigos permanentes, ni enemigos permanentes, los bancos tienen intereses permanentes". Pero los bancos centrales (lacayos, serviles y genuflexos), siguen sin querer enterarse (o eso, es lo que quieren hacernos creer).
Y los "simpáticos" gurús de la economía, que como diría María Elena Walsh: "van del sillón al avión, y tienen la sartén por el mango y el mango (dinero) también", sin nada que decir. Tiesos como una mojama, callados como putas. Aunque hay algunos (¿más audaces?), como Luis Garicano, Economista y Profesor de la London School of Economics, que han llegado a escribir: "Usemos el fondo para sanear el sistema financiero, no para rescatar al Estado" (El Confidencial – 1/7/10). "Nada es gratis", ¿verdad, profesor Garicano? Los unos y los otros "se van a condenar", por acción u omisión.
A estos prestidigitadores de la economía, que nunca han pagado una nómina, que nunca han estado en el paro, que nunca les han protestado una letra y, "no saben qué es secarse en una timba y armarse para volverse a meter" (letra del Tango "Muchacho" – Celedonio Flores y Edgardo Donato – 1926), ahora, lo único que les queda es hacernos caer por el tobogán de las deudas.
En ese permanente "buscar sin buscar", algunos "titiriteros" mediáticos mienten con tanto descaro que incluso es falso lo contrario de lo que dicen. Desde que se descubrió que "el dinero público no es de nadie" (célebre frase de la indocumentada ministra de Cultura del gobierno socialista de España, Carmen Calvo), promotores megalómanos, banqueros codiciosos y políticos corruptos, nos han trasladado del "reino de las incertidumbres" al "corazón de las tinieblas".
Los "animal spirits" se han pasado, en un travestido "baile de máscaras", al "spending challenge", sin dejar de asustar con el riesgo un "double dip"; pero, por las dudas, les advierto, estimados (y pacientes) lectores que, con la que está cayendo, al "double dip" que más temo, es a al "double dip corruption".
Los intereses y la ideología se combinan con frecuencia de formas tan sutiles, que resulta difícil desentrañarlos, pues la influencia de los intereses se logra mediante una ideología aceptada inconscientemente. El sector financiero brinda una mayoría de los empleos no académicos de los economistas profesionales. Como son humanos, tienen tendencia a apoyar implícitamente -o al menos no poner en tela de juicio enérgicamente- la opinión generalizada que redunde en beneficio de los intereses del sector, por muy independientes que sean en sus juicios sobre cuestiones concretas.
Las teorías sobre la eficiencia del mercado y su plena realización pueden ayudar a los altos ejecutivos de las entidades financieras que han de estar haciendo de alguna forma sutil la labor de Dios, aun cuando parezca a primera vista que algunas de sus transacciones son simple especulación. Los reglamentadores deben contratar a expertos del sector para hacer una reglamentación eficaz, pero los expertos del sector han de compartir casi por fuerza las hipótesis implícitas del sector. La comprensión de esos procesos sociales y culturales podría ser un importante objeto de nuevas investigaciones.
Mientras todo esto ocurre, el debate de los "Sumos Sacerdotes", muchos de ellos "noveladores" (y casi todos, noveleros), en los blogs más consultados (casi escribo, "cotizados"), se mantiene en los siguientes términos:
Una de las voces es la de aquellos que insisten en que los gobiernos deben tomar medidas ahora mismo, a cualquier costo, para controlar los déficits presupuestarios. Si se realizan esfuerzos concertados para equilibrar los presupuestos, se fomentará la confianza. Y si se restablece la confianza, el consumo y la inversión aumentarán.
Del otro lado están los que insisten en que sigue siendo necesario un mayor gasto público para respaldar la demanda. El gasto privado es aún débil, mucho más donde un alto desempleo persistente ha llevado a los consumidores, preocupados por sus perspectivas futuras, a guardar sus billeteras en el bolsillo.
¿Deuda pública o privada, cuál es nuestro problema? Mi respuesta: Las dos.
¿Austeridad o crecimiento? Mi respuesta: Las dos cosas.
Como habrán podido leer anteriormente (a "los que saben", supuestamente), hay muchos defensores de continuar con el estímulo económico (Viagra) y otros tantos que están por la dieta y abstinencia fiscal (Adipecina). Antes de tomar partido, he querido ofrecerles un panorama (lo más completo posible) de la opinión de los economistas más mediáticos. Los "twitteros económicos", digamos. A saber, de quién cobran…
Ustedes habrán podido interpretar y tomar debida nota de algunas "deposiciones" (en sus dos acepciones, pueden elegir). Por mi parte, sólo espero que el tiempo de o quite razones. Aunque sospecho que unos cuantos desearán que se quemen las hemerotecas.
En resumen, tras haber empujado al mundo en su actual descalabro financiero, los mercados financieros ahora les dicen a países como Grecia y España: malditos sean si no recortan el gasto, pero malditos sean si lo hacen también.
Manzanas de la discordia (desde una óptica políticamente incorrecta)
Intentaré pasar de las Musas al Teatro. Procuraré iniciar un viaje al "sentido común". Algunas serán, tal vez, las verdades del porquero, otras, apenas conjeturas, deducciones o presentimientos. En fin, mensajes echados al mar en una botella. Diciendo lo que nadie quiere oír (desde una óptica políticamente incorrecta). Dando buena batalla y guardando la fe.
Porque me pilla más cerca y por ser la región que conozco "menos mal" (perdón), desarrollaré el siguiente apartado con especial atención a la problemática de los países miembros de la Unión Europea, con algunas notas marginales sobre los EEUU (a modo de ejemplo y por ser la "madre de todas las desgracias"). El lector podrá hacer las asimilaciones (cuando correspondan) a su región de interés, con mayor conocimiento.
Como dice mi admirado César Vidal, "sin intención de agotar el tema, los hechos son los siguientes":
1 – Resulta cuando menos, sorprendente, si no alarmante, que hubiera (y haya) dinero para salvar a los bancos y no haya dinero para salvar a los países.
2 – ¿Por qué se consideraba un riesgo sistémico que un gran banco quebrara y no se considera un riesgo sistémico la quiebra de un país desarrollado?
3 – No parece razonable que siempre que se hable de "reformas estructurales" lo primero (cuando no, lo único) que se plantea es el "despido libre" de los trabajadores.
4 – No es lógico que la primera variable de ajuste de los presupuestos nacionales sea el gasto en educación, sanidad o pensiones.
5 – Resulta incongruente que se intente prolongar la edad de jubilación, cuando cada vez hay más trabajadores que son "pre-jubilados" por las empresas, antes de cumplir los 60 años.
6 – Puede considerarse un crimen de lesa humanidad (y ya se encargará la historia de juzgarlo) que el paro juvenil alcance en algunos países desarrollados el 50% de ese colectivo. Algunos jóvenes llegaran a adultos (por no decir talludos) sin haber tenido nunca oportunidad de trabajar en condiciones razonables (decentes).
7 – ¿Quién se preocupa del empleo? ¿Quién se ocupa de la economía real? ¿Quién protege el Estado de Bienestar?
8 – ¿Quién se obsesiona por restablecer el crédito a la pequeña y mediana empresa?
9 – ¿Quién se inquieta por los deudores subprime (o prime, en vías de sub) que perdieron sus casas?
10 – ¿Por qué los bancos no venden a precio de mercado (de saldo, vamos) sus activos tóxicos (los cadáveres en el armario) y no tóxicos (si alguno queda) y asumen sus pérdidas, de una vez por todas (dejando de marear la perdiz)? ¿Por qué los organismos reguladores no exigen que "cada palo aguante su vela" (dejando de alimentar la perdiz)?
11 – Cabe una solución, todavía es factible, y es dejar caer a quién deba caer.
12 – Si lo que se trata es de crear empleo o protegerlo, en el mejor de los casos, resulta irracional (estúpido, me parece un término más adecuado), continuar con una política de librecambio, que pone en situación desventajosa a las empresas nacionales encargadas de ocupar mano de obra.
13 – Si hay una oferta de trabajadores por encima de la demanda de empleo (además de la urgente necesidad de economizar en el gasto social), resulta ilógico (absurdo, me parece un término más adecuado), continuar con una política inmigratoria de puertas abiertas (papeles para todos), acomplejada, timorata y demagógica (además, cómplice).
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