Hay un tercer motivo por el cual los cálculos de equilibrio a largo plazo con el balance de cuenta corriente pueden resultar de poco valor para predecir comportamientos. ¿En verdad quieren Europa y Japón que Estados Unidos alcance un equilibrio externo? Europa y Japón, y de hecho todo el mundo, viven de los déficit comerciales de los Estados Unidos. Son lo que mantiene el crecimiento mundial. Si hubiese un riesgo al financiamiento continuo de esos déficits por parte del sector privado, el BCE y el Banco de Japón entrarían a comprar todos los dólares que sus sectores privados hubieran despreciado. Existen precedentes de lo anterior: siempre que el dólar se debilita, los bancos centrales extranjeros están dispuestos a ayudar. Como dijo John Connally, el Secretario del Tesoro del Presidente Nixon hace treinta años: "el dólar es nuestra moneda y el problema de los demás."
Las probabilidades de que los tipos de cambio alcancen los valores del FMI en el futuro cercano son escasas. Pero también es probable que la falta de apoyo al euro y el milagro norteamericano provoquen que esa divisa se desplome a niveles excepcionalmente bajos, cercanos a .80 o incluso menores. Por el momento, los inversionistas seguirán considerando al euro como un problema, al igual que lo hace el BCE. La IPO del euro se desplomó porque apareció en un momento en que la economía de los Estados Unidos es muy fuerte. El producto europeo llegará a tener éxito, pero por el momento no tiene posibilidades de sobresalir.
(Rüdiger Dornbusch was Professor of Economics at MIT until his death in 2002)
– El Euro se Acerca (Project Syndicate – 19/9/01)
Reemplazar por completo una moneda en circulación con otra es algo que sucede rara vez. Cuando pasa, los retos que plantean la coordinación económica y la cooperación pública son vastos. En ambos casos -novedad y dificultad la introducción de euros en billetes y monedas al inicio de 2002 es única, puesto que no se reemplazará una moneda, sino 12 simultáneamente, en una economía que incluye más de 300 millones de personas. ¿Cómo se puede asegurar el éxito de este proyecto sin precedente y qué requerirá? En el nivel más simple, introducir euros en efectivo significa que debe haber suficientes de ellos a partir del 1 de enero de 2002, un suministro inicial de unos 14,5 mil millones de billetes con un valor aproximado de € 642 mil millones. Los bancos, las compañías de valores, los minoristas y la industria de las máquinas operadas con efectivo deben estar involucrados de cerca en las preparaciones desde una etapa temprana y el proceso entero debe ser acompañado por una campaña para informar al público en general y preparar a quienes manejan el efectivo a nivel profesional. Finalmente, es necesaria una serie de medidas legales y organizacionales para asegurar tanto el éxito del intercambio de efectivo como la circulación sin obstáculos de los billetes y las monedas del euro en el futuro. Para dar a todos los relacionados con esto el suficiente tiempo para prepararse, la logística de la puesta en circulación de las monedas y los billetes del euro fue desarrollada con gran anterioridad, siendo el Banco Central Europeo (BCE) quien se enfocara en la producción oportuna de billetes y en la organización técnica de la transición. Durante la segunda mitad de 1999, las intensivas discusiones realizadas con la participación del Consejo ECOFIN (que incluye a los ministros de finanzas de la Unión Europea), de los bancos centrales y del BCE llevaron a un acuerdo sobre las siguientes metas:
· Los Estados Miembros del área del euro buscarán que la mayoría de las transacciones en efectivo se realicen en euros en un periodo de quince días a partir del 1 de enero de 2002.
· El periodo para retirar los billetes y las monedas viejas será de entre cuatro semanas y dos meses; los Estados Miembros deben facilitar el cambio de billetes y monedas viejos después de terminado ese periodo.
· Las instituciones financieras, las compañías de efectivo en tránsito y los minoristas serán "precargados" con monedas y billetes de euros un cierto tiempo antes del 1 de enero de 2002 para que haya una suficiente cantidad de efectivo en circulación durante los primeros días del año.
· Para ayudar a que los ciudadanos se familiaricen con las nuevas monedas y para facilitar el intercambio, los Estados Miembros pondrán cantidades limitadas de monedas a la disposición del público bajo previa solicitud, sobre todo a las secciones vulnerables de la población, pero no antes de la segunda mitad de diciembre de 2001.
Sin embargo, como se explica más adelante, los billetes del euro no serán suministrados al público antes del 1 de enero de 2002. Acto seguido del acuerdo alcanzado sobre esos temas, el Consejo de Gobierno del BCE estableció guías generales para regular la precarga de las instituciones financieras con billetes y monedas del euro, la forma y el momento en el que se asignará la deuda a estas instituciones por la moneda precargada, y la cobertura de riesgos de las transacciones.
Estas guías generales fueron refinadas a nivel nacional para reflejar las condiciones locales. Debido a la importancia preponderante de la precarga de instituciones crediticias con monedas y billetes del euro para tener después una transición tranquila, el Consejo de Gobierno estableció el 1 de septiembre de 2001 como la fecha de inicio. En paralelo, las instituciones crediticias subprecargarán a los grupos objetivo (como los minoristas y la industria de máquinas operadas con efectivo).
Sin embargo, dentro del periodo anticipado de cuatro meses establecido por el BCE, cada banco central es libre de operar como le parezca apropiado para cubrir las necesidades de precarga, siempre y cuando los Estados Miembros recuerden que esto no debe llevar a la puesta en circulación de monedas y billetes del euro antes del 1 de enero de 2002.
Esto significa que los periodos de previsión en los distintos países pueden llegar a diferir entre grupos objetivo así como entre monedas y billetes. Se permitirá que las instituciones financieras realicen la subprecarga de monedas del euro al público en general a partir de la segunda mitad de diciembre de 2001. Pero, como ya se ha mencionado, el BCE ha descartado la subprecarga de billetes al público en general.
El trato distinto para billetes y monedas ha atraído cierta atención en los últimos meses. Para poder entender la razón fundamental que yace tras la decisión de no subprecargar billetes del euro al público en general, es importante percatarse de que, en la práctica, hacerlo sería tanto inmanejable como de dudoso beneficio. Sería inmanejable, por ejemplo, para las instituciones financieras, porque durante el periodo crucial hasta enero de 2002 tendrían que dedicar amplios recursos para estar preparados para la demanda potencial de billetes del euro generada por los ciudadanos europeos.
Esto incrementaría el costo del cambio de efectivo, sobre todo para las instituciones crediticias. También sería poco probable que resultara en beneficios prácticos reales para el ciudadano promedio, pues ¿qué beneficio puede posiblemente derivar de cargar por todas partes unos billetes que no serán aceptados como medio de pago sino hasta el 1 de enero de 2001?
De hecho, me parece que la existencia de restricciones de liquidez para muchos ciudadanos europeos, el riesgo de pérdida, el tiempo usado en las colas en el banco y la posible confusión creada, significarían en la práctica, que los costos son considerablemente más altos que los beneficios potenciales. Además, se han tomado medidas para enfrentar las preocupaciones específicas generadas por los minoristas, ante todo para facilitar el proceso en los puntos de cambio.
Estas medidas incluyen la subprecarga de monedas al público en general durante la segunda mitad de diciembre de 2001, la subprecarga de billetes y monedas a los minoristas mucho antes del 1 de enero de 2002, el despacho de billetes del euro, de preferencia de baja denominación, a través de cajeros automáticos desde el primer día de 2002, y la conversión de la mayoría de esos cajeros durante la primera semana del año.
Para asegurar una tranquila y fluida sustitución de billetes y monedas nacionales, los ciudadanos europeos deben reconocer que, aunque alguna inconveniencia tendrá lugar durante el cambio de efectivo, la entrada en circulación de las monedas y billetes del euro será benéfica. Reemplazar 12 monedas en circulación con una sola moneda completará el proceso de una década de duración, iniciado en 1992 con el Tratado de Maastricht, de la construcción de la Unión Económica y Monetaria en Europa.
Todos los ciudadanos europeos, sin excepción, podrán participar en este reto final: el éxito del cambio de efectivo del euro. Con esto, y dependiendo de esto, vendrá la realización de la promesa de Maastricht: lograr un continente unido y próspero.
(Professor, member of the Governing Council and the Executive Board of the European Central Bank)
– No toquen al "súper euro" (Project Syndicate – 20/5/03)
Hace tres años nació la divisa única europea, el euro, a un tipo de cambio de 1 por 1,17 dólares, que supuestamente reflejaba de manera apropiada los niveles de precios en ambos lados del Atlántico en ese momento. Desde entonces, el tipo de cambio del Euro ha sufrido fluctuaciones pronunciadas. Actualmente ha regresado casi exactamente a su nivel original. Entonces, ¿por qué se queja la comunidad empresarial europea de que el "súper euro" les está trayendo calamidades?
La respuesta es que culpar al euro es una forma fácil de desviar la atención de la causa verdadera de los problemas económicos de Europa: un nivel sorprendentemente bajo de productividad per cápita. La baja productividad en el continente refleja un sencillo hecho estadístico que socava fatalmente la productividad relativamente alta por hora trabajada: una débil participación en la fuerza laboral activa significa que los europeos trabajan un número muy escaso de horas.
Es importante aclarar algunos puntos fundamentales en cuanto al tipo de cambio euro-dólar, porque es un asunto en el que la confusión (con frecuencia generada estratégicamente) domina los debates públicos.
Primero, nadie sabe cómo explicar o predecir los movimientos a corto plazo (de un día a seis meses, digamos) de los tipos de cambio. Un famoso estudio académico de hace 20 años demostró que un paseo a pie era mejor para predecir los movimientos de corto plazo de los tipos de cambio que cualquier modelo matemático complejo basado en variables económicas escogidas.
Esa conclusión todavía es válida. Nadie tenía una idea clara de las razones por las que el euro se desplomó a casi ,80 de dólar en su primer año y medio de existencia, y nadie podía predecir cuándo se recuperaría. Algunos observadores atribuyen el actual nivel "alto" del euro (y por lo tanto el bajo crecimiento en Europa) a la estricta política fiscal del Banco Central Europeo (BCE). Pero, si las altas tasas de interés están provocando el alza del euro, ¿por qué el dólar se apreciaba cuando la Reserva Federal de los EU recortó agresivamente las tasas? La gente debe tener cuidado con los comentaristas que pretenden explicar "por qué" un tipo de cambio se comporta como se comporta.
Segundo, los exportadores que culpan de sus dificultades al nivel actual del euro deberían despertar a la realidad. El nivel actual del euro hace que los precios en ambos lados del Atlántico sean relativamente similares. Si una compañía exportadora sólo es lucrativa cuando el euro cae a 0,80 o 0,90 de dólar, más le vale empezar a aumentar la productividad rápido, si quiere sobrevivir con el euro de nuevo a 1,17 dólares.
Durante muchos años Alemania y Japón dominaron las exportaciones mundiales, y al mismo tiempo, tanto el yen como el marco alemán estaban entre las monedas más "fuertes" del mundo. Lo que les permitió a los bienes alemanes y japoneses conquistar el mundo fue la innovación y la alta productividad, no una moneda débil.
Tercero, la zona del euro y los EU están abiertos más o menos en la misma medida al comercio internacional. La economía de los EU prosperaba en los años noventa, cuando el dólar era fuerte. Como sucedía con Alemania y el marco y sigue sucediendo con Japón y el yen, un dólar fuerte no ha causado históricamente un crecimiento débil en los EU.
Los europeos están acostumbrados a considerar al tipo de cambio como una variable crítica, porque viven en economías muy abiertas que exportan cerca del 50% de su producción total. Pero la mayoría de esas exportaciones van a otros países de la zona euro, y por ello el nivel de la moneda no les afecta. Las exportaciones al exterior de la zona euro representan sólo el 15-16% de la producción total de Europa, y serán incluso menores cuando Suecia y el Reino Unido adopten el euro, si es que eso llega a suceder.
Así, los comentaristas, los responsables del diseño de políticas y los empresarios deberían de dejar de pedir que el BCE haga algo acerca del "euro fuerte". La intervención del banco central en los mercados de divisas es desestabilizadora y, por lo tanto, contraproducente. El BCE tuvo razón al ignorar el tipo de cambio cuando cayó a ,80 de dólar, y tiene razón al ignorarlo ahora que se encuentra a casi 1,20 dólares. La mayoría de los economistas opinan que los bancos centrales sólo deben luchar contra la inflación, lo que significa recortar las tasas de interés sólo cuando la economía disminuye su ritmo de crecimiento y la inflación cae, que es exactamente lo que el BCE ha estado haciendo.
En esencia, los europeos deberían dedicarse menos a preocuparse y hablar sobre el tipo de cambio del euro y utilizar el tiempo ahorrado para abordar sus problemas reales: baja productividad, rigidez de los mercados, políticas fiscales limitadas por el Pacto de Estabilidad y sistemas de pensiones en bancarrota. Los encargados del diseño de las políticas económicas tienen suficientes problemas en las manos. Deberían dejar que los mercados de divisas se encarguen del tipo de cambio euro-dólar.
(Alberto Alesina is Professor of Economics at Harvard University. Francesco Giavazzi is Professor of Economics at Bocconi University, Milan)
– No se culpe al euro (Project Syndicate – 14/6/05)
El euro es uno de los éxitos inequívocos de la Unión Europea. Aun así, se ha convertido en un chivo expiatorio favorito en el "juego de las acusaciones" que se está produciendo a raíz de los rechazos holandés y francés de la propuesta de Constitución de la UE. El ministro de Bienestar Social de Italia, Roberto Maroni, ha llegado hasta el extremo de proponer que Italia abandone la economía de la zona del euro y vuelva a la lira.
¿A quién pretende engañar? La nostalgia de Maroni por la lira es poca cosa más que una transparente -e irresponsable- estratagema electoral de la Liga Norte de Italia, un intento de atribuir la responsabilidad por los actuales problemas económicos del país a Romano Prodi, ex Presidente de la Comisión de la UE y candidato de centroizquierda en las próximas elecciones generales. Según el economista principal del BCE Otmar Issing, un regreso a la lira sería un "suicidio económico" para Italia.
Gracias al euro, los bonos del Estado italiano son tan válidos como los del Estado alemán, porque el BCE está dispuesto a aceptarlos en plan de igualdad como garantía para los préstamos del BCE, con lo que se ha reducido espectacularmente el costo de los préstamos para el Estado italiano. ¿Se ha parado el ministro italiano un minuto a pensar cómo pagaría su gobierno todo su gasto público en asistencia social y otras partidas, si los tipos de interés de Italia dejaran de estar subvencionados por el BCE?
Tal vez quiera Maroni regresar a la lira para que Italia pueda devaluarla, lo que indica una importante ventaja del euro para Alemania, donde está aumentando una nostalgia injustificada del marco alemán, a la que han contribuido sin duda las constantes invectivas contra la moneda común por parte de funcionarios del gobierno. El euro impide a países como Francia e Italia entregarse al antiguo juego proteccionista de devaluar sus monedas a expensas de Alemania.
Gracias a eso, las ventajas competitivas que Alemania ha obtenido recientemente con sus reformas económicas quedan protegidas por el euro contra las devaluaciones de las monedas que las contrarrestarían dentro de la zona del euro. Se trata de una buena noticia. Una mayor competitividad facilitada por el euro es un buen presagio para las perspectivas económicas de Alemania a medio plazo.
El público alemán -ávido de recuperación económica y harto de excusas- no se ha dejado engañar por los ataques de su gobierno actual contra el euro y el BCE y propinó al Canciller alemán Gerhard Schroder una derrota decisiva en las recientes elecciones de Renania del Norte-Westfalia. (Si hubiera sido engañado, tal vez se habría mostrado más clemente.) Jacques Chirac -otro de los grandes atacantes del euro y del BCE- sufrió también un grave revés personal en las urnas cuando los franceses rechazaron la Constitución de la UE. El público parece estar diciendo a los dirigentes de la alianza francoalemana, que van camino de perder el poder, lo siguiente: déjense de excusas y empiecen a poner nuestras economías en marcha otra vez.
¿Acaso cree alguien que los franceses habrían votado "no", si las tasas de crecimiento económico de Francia hubieran sido el doble o el triple de los niveles actuales?
Lo mismo es aplicable a los Países Bajos, donde también se rechazó la Constitución de la UE. Sin embargo, los holandeses, a diferencia de los franceses, no han atacado al euro, pese a que los Países Bajos, como país de tamaño medio, tiene motivos legítimos de queja contra la UE, a saber, la forma como se está aplicando el llamado "Pacto de Estabilidad" para luchar contra los déficit fiscales. Holanda ha cumplido las normas del Pacto de Estabilidad, pero hasta ahora los países grandes -Francia, Italia y Alemania-han recibido un salvoconducto de las autoridades competentes.
Se trata de una actitud injusta y torpe… y no cabe duda de que contribuyera, en cierta medida, al voto negativo de los holandeses. Por otra parte, Francia ha sido la beneficiaria de esa discriminación… y, sin embargo, ataca el euro y, encima, vota "no".
La buena noticia para Europa es la de que los políticos de los países grandes -Schroeder en Alemania, Chirac en Francia y Silvio Berlusconi en Italia- van camino de perder el poder. Pronto quedará abierto el paso para que una nueva tanda de dirigentes ponga de nuevo en marcha los motores económicos de Europa.
La mala noticia es la de que los tres son políticos de capa caída, por lo que no es de esperar que, antes de despedirse definitivamente, emprendan las reformas que tan urgentemente necesita Europa. Así lo observó recientemente el ex Presidente del BCE, Wim Duisenberg, en una entrevista en la CNN: Europa debe esperar a que vuelva a conectarse su inactivo motor del crecimiento.
Entretanto, el euro se ha depreciado en los mercados de divisas y ha habido quienes se han mostrado alarmados -cosa que Otmar Issing y el Presidente del Bundesbank Axel Weber han calificado con razón de "absurda"- ante la posibilidad de que el "proyecto europeo" esté en peligro. Cuando la divisa bajaba, se vio a los bancos centrales asiáticos comprar euros a manos llenas para reforzar sus reservas de esa moneda. El dinero inteligente está comprando euros… no atacándolos.
(Melvyn Krauss is Senior Research Fellow, Hoover Institution, Stanford University)
– ¿Puede el euro destronar al dólar? (Project Syndicate – 2/7/07)
Gran parte del predominio de Estados Unidos en las finanzas mundiales surge de la condición del dólar como moneda internacional. El compromiso de Estados Unidos con los mercados de capitales libres, el estado de derecho y la estabilidad de precios le confieren credibilidad al dólar como depósito de valor. Pero los hábitos de gasto norteamericanos han socavado la reputación del dólar y la sobreoferta de dólares en los mercados mundiales deprimió su valor. Esta primavera, el tipo de cambio del euro frente al dólar alcanzó un pico máximo sin precedentes y los bancos centrales aumentaron el porcentaje de euros en sus reservas internacionales. ¿Acaso el dólar está a punto de perder la corona de las finanzas mundiales en manos del euro?
La historia sugiere lo contrario, a pesar de un dólar vulnerable.
La supremacía financiera norteamericana en el siglo XXI se asemeja a la posición que ocupaba Gran Bretaña en las finanzas mundiales hace un siglo. Antes del estallido de la Primera Guerra Mundial en agosto de 1914, la libra esterlina se desempeñaba como la moneda de elección para las transacciones internacionales, como sucede hoy con el dólar, y los prestatarios del mundo visitaban la ciudad de Londres en busca de capital.
Al economista británico John Maynard Keynes le preocupaba que los países no utilizaran la libra esterlina para saldar sus respectivas balanzas comerciales si no se consideraba a la libra como un depósito de valor confiable. La "futura posición de la ciudad de Londres", según Keynes, dependía de que la libra esterlina siguiera funcionando para el mundo de los negocios como el equivalente del oro. Gran Bretaña mantuvo la convertibilidad de la libra con el oro en el estallido de la Gran Guerra para preservar su credibilidad como el medio de cambio internacional.
El dólar no podía disputarle a la libra esterlina el papel de moneda del mundo sin equiparar su reputación. Agosto de 1914 ofreció esa oportunidad. La mayor salida de oro en una generación puso en peligro la capacidad de Estados Unidos para saldar sus deudas en el exterior. El miedo de que Estados Unidos abandonara el patrón oro hizo que el dólar se derrumbara en los mercados mundiales.
Pero el secretario del Tesoro William G. McAdoo aseguró el honor financiero norteamericano en agosto de 1914 al mantenerse fiel al oro mientras que todo el mundo, excepto los británicos, abandonaba sus obligaciones. Sin embargo, a pesar de la instantánea credibilidad del dólar, a la moneda de Estados Unidos le llevó más de una década equipararse con la moneda británica como medio de cambio internacional. Los hábitos de pago se derriten al ritmo de un glaciar.
La transformación de Gran Bretaña de acreedor internacional en deudor internacional durante la Gran Guerra le dio al dólar un segundo empujón en su batalla con la libra. Los británicos se vieron obligados a abandonar la convertibilidad con el oro en abril de 1919 -un repliegue táctico destinado a allanar el camino para un retorno de Gran Bretaña a la anterior paridad de $ 4,8665 con el dólar norteamericano-. Seis años más tarde, en abril de 1925, Gran Bretaña confirmó su credibilidad monetaria y regresó al patrón oro. Pero la libra ya había sufrido un daño irreparable.
La experiencia de 1914 implica que una alternativa creíble puede reemplazar a una moneda mundial afianzada, especialmente después de que la debilitara una balanza comercial desfavorable. Pero, aún entonces, destronar al rey gobernante del intercambio internacional lleva tiempo.
Hoy, el euro -una moneda sin un país- carece de una larga trayectoria de credibilidad. Trece países en la Unión Europea utilizan el euro como moneda. Pero el compromiso de estas entidades políticas independientes con el euro no puede compararse con la historia de compromiso de Estados Unidos con el dólar.
El Banco Central Europeo, establecido en 1998, tiene el mandato de administrar la nueva moneda para mantener la estabilidad de precios. Pero el BCE necesita tiempo para establecer sus credenciales de lucha contra la inflación. No puede montarse sobre el oro, como lo hizo Estados Unidos hace un siglo. De manera que el euro debe ganarse su reputación, crisis tras crisis, para hacerle frente al predominio del dólar como la moneda de elección para las transacciones internacionales.
La experiencia reciente con el euro como activo de reserva oficial es aleccionadora. Entre 2000 y 2005, el dólar perdió más del 25% de su valor frente al euro. Mientras tanto, la fracción de reservas internacionales en euros creció del 18% al 24%, y la participación del dólar se redujo del 71% al 66%. En resumen, el euro claramente avanzó durante este período de déficits de balanza de pagos de Estados Unidos. Sin embargo, esto refleja una caída evolutiva en el predominio del dólar, no un cambio de régimen revolucionario.
¿Qué podría desatar una estampida fatal del dólar en los mercados mundiales? Si bien una venta amplia y abrupta por parte de los grandes tenedores extranjeros de dólares -por ejemplo, China– parece improbable, un episodio catastrófico similar al estallido de la Gran Guerra en 1914 podría acelerar la búsqueda de un nuevo medio de cambio internacional. En la era moderna de pagos automatizados, la agitación podría provenir de un ataque terrorista que socave las instalaciones de transferencias computarizadas del sistema bancario mundial. Una pérdida catastrófica de registros electrónicos seguramente podría destruir la credibilidad del dólar como el medio de cambio internacional.
Pero exactamente qué reemplazaría al dólar bajo estas circunstancias sigue siendo un interrogante abierto. Después de todo, una pérdida de registros informáticos tornaría al euro igualmente sospechoso. Tal vez el oro, un depósito de valor insensible a la distorsión física, podría hacer una reaparición. Por supuesto, es de esperar que este tipo de escenario siga siendo pura conjetura.
(William L. Silber is the Marcus Nadler Professor of Finance and Economics and Director, Glucksman Institute for Research in Securities Markets, at the Stern School of Business, New York University)
– La ausente crisis del euro (Project Syndicate – 25/11/08)
Berkeley.- La crisis financiera global ha dado nuevos bríos a los argumentos alarmistas acerca de la inminente caída del euro. En ellos a menudo se invoca a Milton Friedman, que advirtió en 1998 que el compromiso de Europa con el euro se vería a prueba en la primera recesión seria. Ese momento ya está llegando, pero los resultados han sido precisamente lo opuesto a la predicción de Friedman.
El desempleo está en aumento y, con él, el populismo. En países como Italia, que ya sufren con la competencia china, y España, donde ha reventado una enorme burbuja inmobiliaria, las dificultades serán casi insoportables. Sin embargo, ninguno de estos países muestra inclinación alguna por abandonar el euro.
Comprenden que incluso susurrar esa posibilidad generaría pánico entre los inversionistas. Ven cómo países como Dinamarca, que mantuvieron sus propias monedas, se han visto obligadas a elevar las tasas de interés para defender sus tipos de cambio en momentos que la Reserva federal de Estados Unidos y el Banco Central Europeo las reducen. Ven cómo, si existiera aún la peseta o la lira, serían presa fácil de la fuga de capitales. Comprenden que tendrían que protegerse de una crisis monetaria a la vieja usanza en el peor momento posible. Valoran el que haya estabilidad y seguridad en sus cifras.
De manera similar, el escenario del colapso del euro, en el que estos países tienen éxito en presionar al BCE para ser más permisivo con la inflación, dando motivos a que Alemania abandone el euro, no ha ocurrido tampoco. El BCE, protegido por la independencia que le garantizan sus estatutos y por el mandato de estabilidad de los precios, no ha mostrado inclinaciones a ceder a las presiones del Presidente francés Nicolas Sarkozy ni de otros actores.
Uno puede argumentar que lo peor está por venir -que nos espera más inflación y desempleo en el futuro- y que, cuando eso ocurra, colapsará la eurozona. Los euroescépticos siempre plantean ese argumento. Sin embargo, considerando los acontecimientos recientes, es hoy cuando deben demostrar lo que dicen.
Lo que ni Friedman ni nadie más previó en 1998 es que la primera recesión seria tras la creación del euro coincidiría con la madre de todas las crisis financieras. Las corridas bancarias de los inversionistas en pánico han hecho que los bancos centrales adopten una función de prestamista de último recurso que no tiene precedente en la historia. Las grandes pérdidas de los préstamos han exigido costosas operaciones de recapitalización bancaria.
Ha habido predicciones de que los gobiernos, presionados al límite por la crisis financiera, responderían abandonando el euro. Recurrirían al impuesto que significa la inflación e inyectarían la moneda nacional para restituir la liquidez de sus sistemas bancarios y sistemas financieros.
En la práctica, ha ocurrido lo contrario. El BCE ha proporcionado niveles esencialmente ilimitados de liquidez a los sistemas financieros de la eurozona. El Pacto de Estabilidad y Crecimiento se ha flexibilizado para aumentar la capacidad de los gobiernos de tomar préstamos y recapitalizar sus bancos.
Los países europeos que se encuentran fuera de la eurozona y que aún conservan sus propias monedas son los que han sufrido las consecuencias más serias. Debido a que sus monedas no se utilizan ampliamente a nivel internacional, muchas de sus obligaciones bancarias están denominadas en euros, lo que los hace dependientes del aumento de las tasas de interés para atraer, a través del mercado y por medio de acuerdos temporales recíprocos de divisas ("swap lines") del BCE, la liquidez en euros que sus bancos necesitan con urgencia. Hasta ahora, estos acuerdos han estado disponibles, pero con retrasos y con exigencias de tipo político.
La implicancia es clara. Los sistemas bancarios nacionales necesitan quien les dé préstamos de último recurso. En los países pequeños, donde una parte significativa de los pasivos bancarios se encuentra en divisas extrajeras, el banco central carece de esta capacidad. Las únicas opciones son entonces aplicar controles draconianos al sistema bancario o unirse a la eurozona.
Dadas las dificultades de hacer retroceder el reloj financiero y las limitaciones del Mercado Único, está claro en qué dirección avanzarán los países europeos. Ya se ve un cambio en la opinión pública hacia la adopción del euro en Dinamarca y Suecia. Polonia ha reiterado su compromiso de adoptarlo. Hungría, considerando el trauma de un programa del FMI, ciertamente hará lo mismo.
Obviamente, la crisis significará un gran reto económico y financiero para Europa del Este. Realzará la dificultad de cumplir los criterios de convergencia para la adopción del euro, pero también pondrá de relieve la voluntad de lograrlo.
Lo que todo esto implica es, entonces, una eurozona de mayor tamaño, no una más pequeña, a medida que cada vez más países vayan aprendiendo la lección. De hecho, ya hay señales de países que ni siquiera están en la Unión Europea, particularmente Islandia y Suiza, que consideran pasar a formar parte de la Unión como un paso hacia la adopción del euro y dar solución a su dilema financiero.
La gran excepción es probablemente Gran Bretaña, cuya moneda se usa internacionalmente, debido al legado histórico de esta nación en el mundo. En todo caso, siempre ha tenido un pie en Europa y otro fuera de ella. Es concebible que Europa tenga en el futuro dos monedas, el euro y la libra esterlina, en el largo plazo. Sin embargo, está fuera de duda que no habrá tres monedas, ni mucho menos tres decenas.
(Barry Eichengreen is Professor of Economics at the University of California, Berkeley, and a former senior policy adviser at the International Monetary Fund. His latest book is Hall of Mirrors: The Great Depression, the Great Recession, and the Uses -and Misuses – of History)
– El euro a los diez (Project Syndicate – 23/1/09)
Palo Alto.- El comienzo del año 2009 será recordado por mucho tiempo por las terribles noticias económicas y las polémicas políticas adoptadas en prácticamente todos los países. También marca el décimo aniversario del euro, la moneda común que ha permitido seguir uniendo los asuntos económicos y financieros de cientos de millones de europeos. Merece la pena hacer una pausa para conmemorar este notable acontecimiento y el efecto que ha tenido su existencia sobre la actual crisis global.
El euro se introdujo en enero de 1999 debido a un complejo conjunto de razones económicas, financieras, políticas e históricas. Fue el broche de oro del plan de varios líderes del periodo posterior a la Segunda Guerra Mundial para forjar vínculos económicos y políticos más estrechos, motivados por el recuerdo de dos horrendas guerras mundiales que se originaron en Europa y la consumieron en el medio siglo anterior.
Hace diez años había verdaderas inquietudes acerca de introducir la nueva moneda. ¿Abandonaría la gente sus viejas monedas nacionales para adoptar el nuevo euro? ¿Mantendría su valor frente al dólar? (Comenzó a un tipo de cambio de $ 1,18, para llegar a caer a $ 0,80, y alcanzar un pico de casi $ 1,60 en 2007-2008 antes de quedar en cerca de $ 1,30).
Cuando un grupo de monedas individuales es reemplazado por una sola moneda, como ocurrió con el marco alemán, el franco francés, la lira italiana, la peseta española y otras con el euro, hay dos beneficios principales: menores costes de transacción y una mayor transparencia.
No tener el coste ni los inconvenientes de realizar constantes transacciones de monedas, ni la incertidumbre que surge de las fluctuaciones entre ellas, es una ventaja para el área de la moneda común. Y se vuelve mucho más transparente la determinación de los precios de los bienes y la mano de obra en toda el área de la moneda, que con anterioridad tenía diferentes tipos de cambio. Por ejemplo, el coste de los minutos de llamadas por teléfono móvil en Italia se puede comparar mucho más fácilmente con el de Alemania o Francia.
Estos beneficios gemelos se complementan con las ventajas de gran escala de las áreas de libre comercio. Europa aún está dándose cuenta del potencial completo de estos beneficios, pero al mismo tiempo lucha con las fusiones naturales entre fronteras y el fracaso o el reemplazo de importantes compañías nacionales por parte de mejores competidores de otros países.
Muchos de quienes propusieron el euro afirmaban que evolucionaría rápidamente hasta ser una moneda de reserva alternativa junto con el dólar en los mercados globales, pudiendo incluso llegar a reemplazarlo. La mayor parte del comercio mundial se sigue facturando en dólares, pero el euro se ha ido convirtiendo gradualmente en una alternativa viable, como moneda fuerte respaldada por la credibilidad que posee, tras grandes esfuerzos, el Banco Central Europeo con respecto al manejo de la inflación.
¿Cuáles son entonces los costes? ¿Por qué no todas las naciones se unen a áreas de moneda común, o por qué no crear una sola moneda mundial, como sugiere el Premio Nobel Robert Mundell?
Una razón obvia es que también hay desventajas en un área de moneda común. Supongamos que el sur de Europa resulta mucho más afectado por la actual recesión que el norte del continente. Una economía tiene dos opciones para adaptarse a una desaceleración y mitigarla. Primero, su moneda se deprecia naturalmente, haciendo que las exportaciones se vuelvan más competitivas y encareciendo las importaciones, lo que puede servir parcialmente de amortiguación de la crisis. Como alternativa, podría producirse una migración de mano de obra desde un sur de Europa con altos índices de paro a un norte europeo con menor paro.
Estados Unidos ofrece un importante ejemplo de esta movilidad de la mano de obra. A principios de los años 80, cuando el paro llegaba a casi un 11%, muchos trabajadores migraron desde el así llamado Rust Belt -el área industrial más afectada de la región central-norte de EEUU- a otras partes del país. A principios de los 90, cuando California sufrió una grave recesión, la gente buscó empleos en los estados vecinos. La migración de mano de obra funcionó como una válvula de seguridad contra un paro aún peor.
Históricamente, la migración de mano de obra en Europa ha sido mucho menos amplia. Muchos no desean abandonar las profundas raíces con sus regiones de origen, otros no quieren mudarse a otro país, donde el idioma y la cultura pueden representar obstáculos. Con una limitada movilidad de mano de obra, y el euro eliminando el otro amortiguador (los ajustes al tipo de cambio), habrá grandes presiones sobre los países que sufran las peores desaceleraciones. Esto ha hecho que algunos economistas se pregunten si la eurozona es, después de todo, una buena idea, y predigan que se romperá frente a la prueba de una grave recesión diferencial.
Una baja inflación, la inexistencia de riesgos cambiarios, los menores costes de las transacciones y una mayor transparencia han sido factores para el éxito del euro. Sin embargo, la menor flexibilidad ante los embates económicos ciertamente lo pondrá a prueba. En la actualidad, está poniendo de relieve las dispares y hasta discordantes respuestas fiscales que están adoptando los gobiernos de la Unión Europea.
Esto plantea la vieja pregunta de si una unión monetaria puede funcionar sin una unión fiscal, o al menos reglas fiscales más fuertes y vinculantes (los compromisos acerca de los déficits que contempla el Tratado de Maastricht se incumplen con demasiada facilidad). A eso debemos añadir una regulación financiera y políticas de rescate financiero coordinadas, ya que los depósitos pasan con rapidez de una frontera a otra en respuesta a las garantías y seguros de los diferentes países de la eurozona.
¿Será la segunda década del euro tan exitosa como la primera? La crisis financiera y la recesión que se agrava han creado muchos retos. Las economías menos competitivas de la eurozona están obligadas a seguir la política monetaria (tipos de interés) fijada por el BCE, pero tienen diversos acercamientos a los rescates bancarios y al estímulo fiscal. En particular, Italia y Grecia enfrentan serios problemas de deuda, entre inquietudes del mercado financiero acerca de la posibilidad de que caigan en el impago de la misma o puedan llegar a abandonar la eurozona. Las brechas entre los rendimientos de los bonos alemanes y los rendimientos italianos y griegos se encuentran en niveles históricos. El precio de los seguros frente a impagos se ha triplicado.
Sin embargo, las economías más débiles se benefician de la credibilidad del BCE con respecto a la inflación y se ven protegidas contra grandes fluctuaciones de los tipos de cambios. De hecho, evitar que ocurran continuas devaluaciones competitivas es más una bendición que un mal. En perspectiva, eso puede hacer que formar parte de la eurozona sea aún más atractivo para naciones no han adoptado el euro, como Dinamarca y Polonia.
(Michael J. Boskin is Professor of Economics at Stanford University and Senior Fellow at the Hoover Institution. He was Chairman of George H. W. Bush"s Council of Economic Advisers from 1989 to 1993, and headed the so-called Boskin Commission, a congressional advisory body that highlighted errors in …)
– Cómo salvar al euro (Project Syndicate – 12/3/10)
Bruselas.- La Unión Europea enfrenta un momento constitucional. Los fundadores de la Unión Económica y Monetaria (UEM) advirtieron incluso antes del nacimiento del euro que la disipación fiscal constituiría un peligro para la estabilidad de la moneda común. No obstante, los países miembro de la eurozona insistieron en mantener su plena soberanía en esta área.
Se suponía que la solución a este acertijo había sido el Pacto de Estabilidad y Crecimiento, en tándem con la llamada cláusula de "no rescate" en el Tratado de Maastricht. El primero estaba destinado a imponer disciplina fiscal; el segundo, a preservar la estabilidad de las finanzas públicas fijando un límite estricto respecto del volumen de los déficits presupuestarios nacionales.
Ambos resultaron infructuosos. El Pacto de Estabilidad y Crecimiento claramente no impidió que se generaran déficits "excesivos", y la cláusula de no rescate no pasó su primera prueba cuando los líderes europeos, frente a la crisis griega, solemnemente declararon el 11 de febrero que los miembros de la eurozona "iniciarían una acción determinada y coordinada, si fuera necesario, para salvaguardar la estabilidad financiera en la zona del euro en su totalidad".
Que no se pudiera imponer disciplina de mercado a través de la cláusula de no rescate era predecible: en una crisis sistémica, la preocupación inmediata por preservar la estabilidad de los mercados casi siempre supera al deseo de impedir el peligro moral que surge cuando se salva a deudores imprudentes. Pero en septiembre de 2008, el gobierno de Estados Unidos pensaba de otra manera, y permitió que Lehman Brothers quebrara para imponer disciplina de mercado. El desastre que siguió ilustró el daño que puede producir una quiebra incontrolada.
Sin embargo, la lección no debería ser que debe evitarse la quiebra a toda costa: aplicado al caso de Grecia, esto significaría que la presión sobre el gobierno griego para que aplique un ajuste se evaporaría. La alternativa, más bien, es pensar hacia adelante y prepararse para el futuro.
El activo de negociación más contundente de un deudor es siempre que los acreedores no pueden contemplar la cesación de pago, porque la cesación de pago haría colapsar todo el sistema financiero. Pero la disciplina de mercado sólo se puede establecer si la cesación de pago es una verdadera posibilidad. Es por este motivo que resulta crucial crear un mecanismo para contener el costo -y, así, minimizar los trastornos inevitables- que resultan de una cesación de pago.
Este es un objetivo elemental del Fondo Monetario Europeo (FME), que Thomas Mayer y yo propusimos, y que ha sido puesto sobre la mesa de la Unión para su discusión por parte del ministro de Finanzas alemán, Wolfgang Schauble, entre otros. El FME (o más bien el Fondo de Estabilidad Europeo, FEE, como lo han bautizado algunos) podría administrar una cesación de pago ordenada de un país miembro del FME que no cumple con las condiciones asociadas a un programa de ajuste.
Imaginamos un mecanismo simple, modelado en base a la exitosa experiencia con los bonos Brady. Se trataba de bonos emitidos por países latinoamericanos en crisis a principios de los años 1990 como parte de un acuerdo para reprogramar sus deudas internacionales. Los títulos del gobierno de Estados Unidos servían de garantía.
Para salvaguardarse contra los efectos sistémicos de una cesación de pago, el FME podría ofrecer a los tenedores de la deuda del país en default un intercambio de esta deuda por reclamaciones de pago contra el FME. Por supuesto, los tenedores de deuda estarían obligados a aceptar un descuento uniforme (o recorte) sobre la suma que se les adeuda.
Sería una medida clave para limitar los trastornos que ocasiona una cesación de pago. Un default crea una ola de efectos que afecta a todo el sistema financiero, porque todos los instrumentos de deuda de un país que cae en cesación de pago se vuelven, al menos por el impacto, carentes de valor e ilíquidos. Pero, con un cambio a bonos tipo Brady, las pérdidas de las instituciones financieras serían limitadas (y se podrían controlar mediante la opción del recorte aplicado a los acreedores).
A cambio de ofrecer el intercambio contra un recorte, el FME adquiriría las reclamaciones de pago contra el país en cesación de pago, que luego recibiría cualquier fondo adicional de parte del FME sólo para objetivos específicos que el FME apruebe.
Otros pagos de transferencias de la UE también serían desembolsados por el FME bajo un estricto escrutinio, o se podrían utilizar para pagar la deuda del país en cesación de pago al FME. Así, el FME ofrecería un marco para una quiebra soberana comparable a los procedimientos que existen en Estados Unidos para las empresas en quiebra que califican para una reestructuración.
¿Cómo financiaría el FME sus intervenciones? Nosotros proponemos establecer un fondo de seguro común con aportes proporcionales al riesgo que representa cada país miembro. En términos ideales, los aportes deberían basarse en los indicadores de mercado de un riesgo de cesación de pago. Pero la existencia misma del FME distorsionaría los márgenes de las permutas de riesgo crediticio y los diferenciales de rendimiento entre los miembros del FME.
Por lo tanto, proponemos que los aportes al FME se basen en los déficits fiscales y los niveles de deuda pública de los países miembro, porque ambos representan señales de advertencia de una liquidez inminente o de un riesgo de insolvencia. EL FME podría recibir un arancel que sería proporcional a un déficit fiscal que supere el 3% del PBI y a una deuda pública que supere el 60% del PBI -los topes impuestos por el Pacto de Estabilidad y Crecimiento-. Este arancel representaría una suerte de multa automática, lo que tornaría redundante la elaborada estructura del Pacto.
Estos dos elementos simples -un default ordenado y un mecanismo de financiación- podrían resolver la crisis actual dentro de la zona del euro: al crear un Fondo Monetario Europeo según estos lineamientos, la zona del euro adquiriría una institución que podría respaldar a los países miembro en dificultades, pero que también aseguraría que la disciplina de mercado realmente funcionara.
(Daniel Gros is Director of the Brussels-based Center for European Policy Studies. He has worked for the International Monetary Fund, and served as an economic adviser to the European Commission, the European Parliament, and the French prime minister and finance minister…)
– El euro desnudo (Project Syndicate – 22/3/10)
Londres.- Grandes retos y respuestas mediocres: esa es la historia de la Unión Europea. Muy raramente la UE se pone a la altura de los acontecimientos, y ese es el motivo de que Europa se esté desvaneciendo en lo económico y geopolítico.
El Tratado de Roma de 1958, que creó la Comunidad Económica Europea, fue el gran salto hacia adelante de Europa. Sin embargo, la decisión de crear un mercado común sin un gobierno común significó sencillamente postergar los problemas para el futuro. Todo lo hecho desde entonces -la ampliación a 27 estados miembros y la creación de la eurozona de 16 miembros- ha ampliado la brecha entre retórica y realidad. La euroárea no ha hecho más que prometer mucho más que lo que su historia le permite cumplir.
La crisis financiera griega es el ejemplo más reciente de la brecha entre retórica y realidad. En su raíz, es una crisis de ampliación, en este caso la ampliación de la eurozona. Los esfuerzos sin precedentes de disciplina fiscal en los años 90 -ayudados en Grecia por la contabilidad creativa- permitieron a Portugal, Italia, Grecia y España (a los que se alude con el ofensivo acrónimo de PIGS) cumplir los criterios de entrada en 1992. Sin embargo, una vez adentro la presión ya no estaba. La mayoría de los países mediterráneos siguieron gastando alegremente, confiados de que los mercados no les harían rendir cuentas.
Ahora Wolfgang Schauble, Ministro de Finanzas de Alemania, ha dicho que la gota ya colmó el vaso. Propone crear un Fondo Monetario Europeo (FME) para otorgar préstamos de emergencia a países en riesgo de impago de su deuda soberana. Los préstamos de emergencia tendrían un alto coste, condiciones estrictas y penalidades obligatorias, en caso de no cumplimiento.
Traducido a palabras sencillas, esto significa que las finanzas públicas de un estado que reciba ayuda del FME se tercerizarían a comisionados externos, de manera muy similar a lo que ocurrió en el siglo diecinueve con los estados latinoamericanos que querían refinanciar sus deudas.
Milton Friedman predijo que la moneda común fracasaría tras una o dos décadas, lo que hoy es más probable que improbable. Después de todo, Schauble sabe que las condiciones que propone serían políticamente inaceptables, por lo que dice que si un país no es capaz de cumplirlas debería, como último recurso, abandonar la unión monetaria, y seguir siendo miembro de la UE. Incluso podría ocurrir que Alemania misma la abandonara si es que sus socios más débiles no son capaces de ponerse a la altura del reto.
La crisis mediterránea ha dejado al descubierto el prolongado defecto de la eurozona: la ausencia de un gobierno único. Debido a que la eurozona no es un área monetaria óptima, precisa de herramientas para tratar los llamados golpes asimétricos, golpes que afectan a algunos miembros más que a otros. Sin embargo, carece de ellas, especialmente un Tesoro con atribuciones de imponer impuestos y tomar préstamos, y un banco central que pueda actuar como acreedor de último recurso para sus bancos miembros.
La propuesta de Schauble tiene tanto una dimensión económica como geopolítica. En lo económico pone en evidencia la profunda división entre quienes creen que los desequilibrios externos son falta de quienes gastan demasiado poco y quienes creen que son falta de quienes gastan demasiado.
John Maynard Keynes quiso obligar a los países con superávit a gastar o prestar dinero. Sin embargo, prevaleció la más antigua doctrina de que el deber de un país con déficit es poner la casa en orden. La única concesión a Keynes fue la creación del Fondo Monetario Internacional en 1944 para dar ayuda de corto plazo a países deficitarios, bajo estrictas condiciones. Esta es, en esencia, la propuesta alemana actual en el contexto más limitado de la eurozona.
La visión de Schauble es expresión del prolongado punto de vista deflacionario de Alemania. La institucionalidad alemana, conservadora en lo fiscal, quisiera que otros países de la UE que poseen grandes déficits presupuestarios recuperen la salud económica mediante la disciplina fiscal, una menor demanda interna y un alto crecimiento de las exportaciones. El problema, según los líderes alemanes, no es el alto índice de ahorro de su país, sino el gasto excesivo de otros miembros de la eurozona.
Martin Wolf, del periódico The Financial Times, no está de acuerdo. También hace notar el caso de China. Ambos países tienen grandes superávits de ahorro sobre inversión y enormes superávits comerciales. Ambos exhiben sus virtudes fiscales e insisten en que los países deficitarios detengan su gasto irresponsable.
Wolf dice, con razón, que este argumento es económicamente incoherente. Acumular ahorros en un lugar impone desempleo al resto. Quienes ahorran mucho deberían consumir más, haciendo posible que quienes gastan mucho exporten más y comiencen a vivir según sus medios sin quedar condenados a un estancamiento austero. La frugalidad no es virtud si nadie está dispuesto a gastar.
No obstante, el principal impacto de la bomba de Schauble tiene relación con la geopolítica de la UE. La visión de la élite política de Europa es ser uno de los polos de un mundo multipolar. Pero, ¿qué es Europa? Menos que una federación, más que una confederación, carece de centros de gravedad o fronteras fijas. Cuando un líder estadounidense, chino o ruso quiere hablar con Europa, ¿a quién llama? Sin coherencia interna ni forma externa, Europa es poco más que una expresión geográfica.
En consecuencia, la implicancia de la propuesta de Schauble es que la euroárea debería reducirse a una dimensión gobernable. En esencia, recapitula el contraste entre la Gran Alemania que soñaban los idealistas en 1848 con la Alemania Menor creada por Bismarck en 1871.
Como el niño que no tenía temor a decir que el emperador caminaba desnudo, Schauble ha puesto una medida de realismo a la retórica pretenciosa con que todos los líderes europeos siguen prefiriendo cerrar sus discursos. Ha roto el tabú de poner en duda cualquier aspecto del proyecto europeo. Para quienes prefieren una construcción sólida a las simples quimeras, sus palabras son muy bienvenidas.
(Robert Skidelsky, Professor Emeritus of Political Economy at Warwick University and a fellow of the British Academy in history and economics, is a member of the British House of Lords. The author of a three-volume biography of John Maynard Keynes, he began his political career in the Labour party…)
– ¿Se puede salvar al euro? (Project Syndicate – 5/5/10)
Nueve York.- La crisis financiera griega puso en riesgo la supervivencia misma del euro. En el momento de la creación del euro, a muchos los preocupaba su viabilidad a largo plazo. Cuando todo salió bien, esas preocupaciones pasaron al olvido. Pero el interrogante sobre cómo se aplicarían los ajustes si parte de la eurozona resultara afectada por un fuerte shock adverso perduró. Corregir el tipo de cambio y delegar la política monetaria al Banco Central Europeo eliminó dos recursos primordiales a través de los cuales los gobiernos nacionales estimulan sus economías para evitar la recesión. ¿Qué podía reemplazarlos?
El premio Nobel Robert Mundell estableció las condiciones según las cuales una moneda única podía funcionar. Europa no cumplió con esas condiciones en su momento; y sigue sin hacerlo. La eliminación de barreras legales para el movimiento de trabajadores creó un mercado laboral único, pero las diferencias lingüísticas y culturales hacen que la movilidad laboral al estilo norteamericano resulte inalcanzable.
Es más, Europa no tiene manera de ayudar a aquellos países que enfrentan problemas serios. Consideremos el caso de España, que tiene una tasa de desempleo del 20% -y más del 40% entre la gente joven-. El país tenía un excedente fiscal antes de la crisis; después de la crisis, su déficit aumentó a más del 11% del PBI. Pero, según las reglas de la Unión Europea, España ahora debe recortar su gasto, lo cual, probablemente, exacerbe el desempleo. Conforme su economía se ralentiza, la mejora de su posición fiscal puede ser mínima.
Algunos esperaban que la tragedia griega convenciera a los estrategas políticos de que el euro no puede andar bien sin una mayor cooperación (asistencia fiscal incluida). Pero Alemania (y su Corte Constitucional), en parte a raíz de la opinión popular, se ha opuesto a darle a Grecia la ayuda que necesita.
Para muchos, tanto dentro como fuera de Grecia, era una situación peculiar: se habían invertido miles de millones en salvar a los grandes bancos, pero evidentemente salvar a un país de once millones de personas era un tabú. Ni siquiera resultaba claro que la ayuda que Grecia necesitaba debiera ser catalogada como un rescate: si bien resultaba poco probable que los fondos otorgados a instituciones financieras como AIG fueran recuperados, un préstamo a Grecia a una tasa de interés razonable probablemente sería saldado.
Una serie de ofertas a medias y de vagas promesas, destinadas a calmar al mercado, resultaron un fracaso. De la misma manera que Estados Unidos había improvisado a toda prisa una asistencia para México 15 años antes combinando ayuda del Fondo Monetario Internacional y el G-7, la UE diseñó un programa de asistencia junto con el FMI. El interrogante era: ¿qué condiciones se le impondrían a Grecia? ¿Cuán grande sería el impacto adverso?
Para los países más pequeños de la UE, la lección es clara: si no reducen sus déficits presupuestarios, existe un riesgo elevado de un ataque especulativo, con pocas esperanzas de una ayuda adecuada por parte de sus vecinos, al menos no sin limitaciones presupuestarias pro-cíclicas que resultarán dolorosas y contraproducentes. A medida que los países europeos adopten estas medidas, sus economías probablemente se debiliten – con consecuencias desdichadas para la recuperación global.
Puede resultar útil analizar los problemas del euro desde una perspectiva global. Estados Unidos se ha quejado de los superávits (comerciales) de cuenta corriente de China; pero, como porcentaje del PBI, el superávit de Alemania es aún mayor. Supongamos que el euro se creó para que el comercio en la eurozona en su totalidad fuera, en términos generales, equilibrado. En ese caso, el superávit de Alemania implica que el resto de Europa está en déficit. Y el hecho de que estos países importen más de lo que exportan contribuye a sus economías débiles.
Estados Unidos se ha quejado de la negativa por parte de China de permitir que se aprecie su tipo de cambio en relación al dólar. Pero el sistema del euro implica que el tipo de cambio de Alemania no puede aumentar en relación a los otros miembros de la eurozona. Si el tipo de cambio aumentara, a Alemania le costaría más exportar, y su modelo económico actual, basado en exportaciones fuertes, enfrentaría un desafío. Al mismo tiempo el resto de Europa exportaría más, el PBI aumentaría y el desempleo se reduciría.
Alemania (al igual que China) ve sus ahorros elevados y sus proezas exportadoras como virtudes, no vicios. Pero John Maynard Keynes decía que los superávits conducen a una débil demanda agregada global -los países que tienen superávits ejercen una "externalidad negativa" en sus socios comerciales-. De hecho, Keynes creía que eran los países con superávits, mucho más que los países con déficits, los que planteaban una amenaza a la prosperidad global; incluso llegó a recomendar un impuesto a los países con superávits.
Las consecuencias sociales y económicas de los acuerdos actuales deberían ser inaceptables. No debería obligarse a los países cuyos déficits han aumentado como resultado de la recesión global a caer en una espiral mortal – como sucedió con Argentina hace una década
Una solución que se propone es que esos países pergeñen el equivalente de una devaluación -una disminución uniforme de los salarios-. En mi opinión, esto es inalcanzable, y sus consecuencias distributivas son inaceptables. Las tensiones sociales serían enormes. Es una fantasía.
Existe una segunda solución: la salida de Alemania de la eurozona o la división de la eurozona en dos subregiones. El euro fue un experimento interesante, pero, como el casi olvidado mecanismo de tipo de cambio (MTC) que lo antecedió y se desintegró cuando los especuladores atacaron la libra británica en 1992, carece del respaldo institucional necesario para que funcione.
Existe una tercera solución -y tal vez Europa llegue a darse cuenta de eso- que es la más promisoria de todas: implementar las reformas institucionales, incluyendo el marco fiscal necesario, que deberían haberse implementado cuando se creó el euro.
No es demasiado tarde para que Europa implemente estas reformas y, así, estar a la altura de los ideales, basados en la solidaridad, que subyacen la creación del euro. Pero si Europa no puede hacerlo, entonces quizá sea mejor admitir el fracaso y pasar a otra cosa en lugar de pagar un precio elevado en materia de desempleo y sufrimiento humano en nombre de un modelo económico fallido.
(Joseph E. Stiglitz, recipient of the Nobel Memorial Prize in Economic Sciences in 2001 and the John Bates Clark Medal in 1979, is University Professor at Columbia University, Co-Chair of the High-Level Expert Group on the Measurement of Economic Performance and Social Progress at the OECD…)
– ¿Está sobrevaluado el euro? (Project Syndicate – 25/5/10)
Cambridge.- A los estadounidenses que viajan a Paris o a Berlín continuamente les llama la atención los altos precios en comparación con los de su país. Un cuarto de hotel, un simple almuerzo o una camiseta de hombre, todos esos productos cuestan más al tipo de cambio actual que lo que costarían en Nueva York o Chicago. Para reducir el costo de dichos bienes y servicios al nivel del de los Estados Unidos, el euro tendría que descender en relación con el dólar en un 15%, a alrededor de 1,10 dólares.
Es fácil que estos datos lleven a concluir que el euro está sobrevaluado y que es probable que continúe el descenso que empezó en diciembre pasado. No obstante, tal conclusión sería errónea. Mirando hacia adelante, es más probable que el euro suba de nuevo al nivel de 1,60 dólares que alcanzó en 2008.
Hay tres razones por las que la impresión del viajero de que el euro está sobrevaluado es equivocada. Primero, los precios que ve el viajero por lo general son más altos debido al impuesto al valor agregado (IVA), que es universal en Europa pero desconocido en los Estados Unidos. Si se descuenta el IVA, que típicamente es del 15% o más, los precios en Europa son similares a los de los Estados Unidos.
Segundo, los productos y servicios que el viajero adquiere, son sólo una pequeña muestra de la gama de bienes y servicios que se comercializan a nivel internacional. Los bienes que Europa exporta incluyen la maquinaria, productos químicos y una variedad de otros productos que los consumidores no compran directamente. Para juzgar si los precios son "muy altos" al tipo de cambio actual, tendríamos que ver la balanza comercial.
Alemania, el mayor exportador de Europa, tiene un superávit comercial muy grande con el resto del mundo. Como las exportaciones alemanas son atractivas para los compradores extranjeros al tipo de cambio actual, Alemania fue en 2009 el segundo exportador más grande del mundo (después de China). Las exportaciones de Alemania superaron sus importaciones en casi 200.000 millones de dólares en los últimos doce meses, un superávit equivalente a casi el 6% del PIB. Es claro que las exportaciones netas de Alemania seguirán siendo elevadas incluso si el euro se aprecia sustancialmente respecto de su nivel actual.
Los otros países de la zona euro no son tan competitivos como Alemania al tipo de cambio actual. Pero la zona euro en conjunto, no obstante, ha tenido un superávit comercial de más de 30.000 millones de dólares en los últimos 12 meses. Además, con el descenso significativo del euro con respecto a muchas otras monedas en el último año, la balanza comercial de Europa puede aumentar aún más en los próximos meses. Para limitar ese aumento el euro debe subir.
Ello me lleva al tercer y más fundamental factor, el cual es probable que haga que el euro se fortalezca sustancialmente respecto de su nivel actual: las condiciones económicas globales requieren que la zona euro tenga un déficit en cuenta corriente y comercial significativo para que se convierta en una gran importadora neta de fondos procedentes del resto del mundo.
Lo anterior se explica por dos razones. En primer lugar, los países productores de petróleo y China continuarán exportando mucho más de lo que importan. Sus ingresos externos netos deberán ser invertidos en acciones y bonos de países extranjeros. Si bien gran parte de esa inversión fluirá a los Estados Unidos, los países con excedentes desearán diversificar la inversión de estos ingresos netos nuevos. La eurozona ofrece el único mercado de capital grande, además del de los Estados Unidos para tales inversiones.
Pero la eurozona puede aumentar sus entradas de capital extranjero sólo si tiene un déficit en cuenta corriente, por ejemplo, si incrementa sus importaciones en relación con sus exportaciones. Y eso requerirá de un euro menos competitivo -más alto respecto del dólar y otras monedas. El flujo de ingresos netos por exportaciones de los productores de petróleo y otros en euros hará que suba el valor de esa divisa y permitirá que tenga lugar la transferencia de fondos.
Segundo, los países que han acumulado grandes reservas de dólares cambiarán porciones sustanciales de dichas reservas a euros. Los bancos centrales de Asia y Medio Oriente tradicionalmente han tenido sus reservas en dólares. Eso tenía sentido cuando necesitaban que esas reservas fueran muy líquidas para poder cubrir déficit comerciales temporales. Sin embargo, esos excedentes de divisas extranjeras han crecido mucho más allá del nivel necesario de reservas de emergencia.
Corea del Sur y Taiwán, por ejemplo, tienen reservas de divisas extranjeras de más 250.000 millones de dólares cada uno, y las de China suman más de 2 billones de dólares. Estos y otros países con grandes excedentes de divisas extranjeras están empezando a diversificar sus reservas de dólares a euros, un proceso que continuará e inevitablemente provocará una subida del euro con relación al dólar.
Entonces, aunque seguiré quejándome de los precios que hay que pagar cuando viajo a Europa, entiendo que los precios que importan para el comercio son más competitivos que los precios del almuerzo. También sé que las presiones complementarias sobre Europa para importar fondos, y las presiones sobre los países con superávit para diversificar sus reservas de divisas, harán el viaje a Europa cada vez más caro en términos de dólar.
(Martin Feldstein, Professor of Economics at Harvard University and President Emeritus of the National Bureau of Economic Research, chaired President Ronald Reagan"s Council of Economic Advisers from 1982 to 1984. In 2006, he was appointed to President Bush's Foreign Intelligence Advisory Board…)
– ¿Cuál crisis del euro? (Project Syndicate – 25/7/10)
Múnich.- A pesar de los enormes paquetes de rescate, los diferenciales de las tasas de interés en Europa no se mueven. Los mercados no han llegado al equilibrio y los gobiernos del extremo sudoccidental del continente observan con nerviosismo el desarrollo de los acontecimientos. ¿Qué está sucediendo?
Los paquetes de rescate se elaboraron el fin de semana del 8 y 9 de mayo en Bruselas. Además de los 80 mil millones de euros ya programados para Grecia, los países de la Unión Europea acordaron fijar una línea de crédito de 500 mil millones de euros para otros países en dificultades. El Fondo Monetario Internacional agregó 280 mil millones de euros adicionales.
La fuerza motriz detrás de todo esto fue el presidente francés, Nicolas Sarkozy, quien se coludió con los dirigentes de los países meridionales de Europa. Los bancos franceses, que estaban excesivamente expuestos a los bonos de los gobiernos de Europa del sur, estuvieron entre los principales beneficiarios de los paquetes de rescate.
Puesto que las medidas de rescate que iban más allá del paquete previamente negociado para Grecia no estaban en la agenda de la reunión de Bruselas, la canciller alemana, Angela Merkel, creyó que podría viajar tranquilamente a Moscú para asistir a las celebraciones del fin de la Segunda Guerra Mundial – a diferencia de Sarkozy, quien declinó la invitación del primer ministro ruso, Vladimir Putin. Peor aún, el líder de la delegación alemana ante la UE se enfermó y tuvo que ser conducido al hospital a su llegada a Bruselas. Esto dejó a la delegación alemana acéfala.
Sarkozy aprovechó la oportunidad y sorprendió a Alemania al proclamar una crisis sistémica del euro. Pidió cantidades enormes de dinero y, según informó el primer ministro español, José Luis Rodríguez Zapatero, amenazó con sacar a Francia de la zona del euro y romper el eje franco-alemán a menos que Alemania abriera el bolsillo. Tras sólo dos días de negociaciones, la cláusula de no rescate del Tratado de Maastricht, que alguna vez Alemania había impuesto como condición para abandonar el marco alemán, había muerto. El "Club Med", como llaman los alemanes a los países meridionales, se había apoderado de Europa.
Incluso el Banco Central Europeo participó, mediante la compra de bonos de los países excesivamente endeudados para lo que recurrió a una laguna en el Tratado de Maastricht e ignoró a los representantes alemanes del Banco. El edificio europeo se sacudió violentamente. El presidente alemán dimitió poco después de que se adoptaran las decisiones – y algunos dicen que a causa de ellas. La élite política alemana está furiosa y hay voces serias que piden que la zona del euro se divida en dos categorías, la del norte y la del sur, y que se relegue a Francia a esta última.
Yo no comparto esa opinión. El euro ha protegido exitosamente a Europa contra los riesgos cambiarios y es un paso útil hacia una mayor integración europea. Además, la estabilidad que ofrece el eje franco-alemán es indispensable para Europa.
No obstante, las tensiones provocadas por la imprudencia de Sarkozy amenazan la estabilidad política y aumentan la incertidumbre de los mercados en comparación con lo que habría supuesto un programa de rescate más coordinado y prudente. Los programas que se han acordado no bastarán para dar seguridad a los acreedores, y Alemania con toda seguridad no estará dispuesta a ceder de nuevo ante Sarkozy en las próximas negociaciones para prolongar las medidas de rescate -al menos como están formuladas actualmente- más allá de los tres años que se estipularon inicialmente.
Los argumentos utilizados para justificar el golpe son sospechosos. A fin de eludir la cláusula de no rescate, Sarkozy y otros líderes europeos dramatizaron el deterioro de los bonos de los gobiernos del sur de Europa y el correspondiente aumento de los diferenciales de las tasas de interés. Al proclamar formalmente una crisis sistémica del euro -cuando en realidad sólo había reacciones de inquietud de los mercados por los bonos de algunos países europeos- pudieron invocar el artículo 122 del Tratado de la Unión, cuyo objetivo es ayudar a los países miembros en casos de desastres naturales que estén fuera de su control.
Si acaso, la proclamación de una crisis sistémica echó leña a la hoguera. Los inversionistas tomaron la palabra de los líderes europeos, porque los políticos generalmente tratan de restar importancia a una crisis, no de exagerarla.
El promedio de los diferenciales de las tasas de interés de los países protegidos por el nuevo paquete de rescate, en relación con el de Alemania, era de 1,08 puntos porcentuales el 7 de mayo, cuando se afirmó que el mundo se venía abajo. Parecía entonces que los paquetes de rescate estaban presionando a los diferenciales a valores muy inferiores, pero el optimismo se desvaneció a medida que cada vez más participantes en el mercado comprendieron la interpretación de los líderes europeos de la crisis. En la semana que terminó el 18 de junio, el promedio de los diferenciales había aumentado a 1,1 puntos.
Obviamente el mercado está tan nervioso ahora como antes de ese fin de semana de mayo. Pero de ahí a que esto sea el final del euro hay mucho trecho. En 1995, poco antes de que se anunciara el euro, el diferencial de las tasas de interés correspondiente era de 2.6 puntos porcentuales, más del doble del nivel actual. El euro sencillamente no estaba en peligro cuando los líderes europeos decidieron rescatarlo y tampoco lo está ahora. Los mercados únicamente se están desplazando hacia un nuevo equilibrio con diferenciales de tasas de interés más elevados, lo que refleja el riesgo más alto de impago en algunos países europeos – de manera similar a lo que ocurría en la época anterior al euro aunque mucho menos profundo.
Eso no tiene nada de malo. El ajuste del mercado terminará cuando se llegue a diferenciales adecuados. Cualquier intento político por detener este proceso de manera anticipada fracasará. No hay motivo para el pánico y hay muchas razones para mantener la calma y esperar a que surja el nuevo equilibrio.
Los diferenciales de las tasas de interés entre activos seguros y riesgosos son naturales en los mercados crediticios funcionales. Indican los riesgos potenciales y hacen que los prestatarios ejerzan una disciplina en sus deudas. Esto es precisamente lo que necesita Europa. El Pacto de Estabilidad y Crecimiento, diseñado para castigar a los países que violaran el límite del 3% del PIB fue una farsa: nunca se castigó a ningún país rebelde. Afortunadamente, los mercados de capital finalmente se interpusieron para imponer a los gobiernos las duras limitaciones presupuestales necesarias.
Esta disciplina frenará las gigantescas importaciones de capital por parte de los países de la periferia de Europa y pondrá fin al sobrecalentamiento provocado por la convergencia de las tasas de interés que el euro produjo. Estos países sufrirán una depresión que reducirá su inflación (y tal vez los acerque a la deflación), mejorará su competitividad y reducirá sus déficits de cuenta corriente.
Por el contrario, Alemania, que ha padecido una deflación relativa y una larga depresión bajo el euro, tendrá un boom inflacionario que reducirá su competitividad y su superávit de cuenta corriente. La ministra de finanzas francesa, Christine Lagarde, que a menudo se ha quejado de los desequilibrios comerciales en Europa, debería aplaudir estas reacciones del mercado que su presidente fortaleció de manera involuntaria.
(Hans-Werner Sinn, Professor of Economics and Public Finance at the University of Munich, was President of the Ifo Institute for Economic Research and serves on the German economy ministry"s Advisory Council. He is the author, most recently, of The Euro Trap: On Bursting Bubbles, Budgets, and Beliefs)
– Europa y el euro (Project Syndicate – 20/10/10)
París.- Para cualquiera que viva en la eurozona compuesta por 16 Estados miembros, el prolongado éxito del euro es un asunto técnico y emocional. La mente y el corazón están implicados. Pienso que es axiomático que el euro sea vital para Europa y, en efecto, para la economía mundial.
En primer lugar, hay que recordar que la idea de Europa comenzó como un proyecto para garantizar la paz y la democracia entre los pueblos europeos. Cuando se introdujo la nueva moneda en 1999 -y aún más cuando los ciudadanos europeos tuvieron la primera oportunidad de usarla en enero de 2002- se vivió como la prueba más tangible y contundente de que la integración europea era una realidad. Como dice el eslogan, euros en su billetera, Europa en su bolsillo.
Veinte años después de elegir al Parlamento Europeo mediante sufragio universal en 1979, la introducción del euro marcó una extensión lógica del sueño europeo.
También debe recordarse, sin embargo, que cuando Eslovenia se unió a la eurozona en 2007, muchas personas señalaron que el país estaba entrando de algún modo a la "vieja Europa". Sin embargo, Chipre, Malta y Eslovaquia desde ese entonces han seguido su ejemplo en la adopción del euro como su moneda. Desde Dublín, en las orillas del Mar Irlandés hasta Bratislava, en las estribaciones de los Montes Cárpatos, las mismas monedas y billetes son de curso legal y constantemente están empujando las fronteras de la Unión Europea. Próximamente se unirán nuevos miembros, como Estonia, que está previsto entre a la eurozona el primero de enero de 2011.
"Los padres fundadores" de Europa tenían razón al decir que "no se construiría de golpe," y tampoco el euro. Nuestra moneda común debe ser vista sobre todo como un símbolo de inspiración – el símbolo de una Europa que es vibrante, atractiva y principalmente cohesiva.
La experiencia de los últimos meses nos ha mostrado el grado de cohesión de Europa. No debe sorprender que la historia del euro haya representado una etapa más de la permanente aventura de la economía europea, que se ha estado construyendo perpetuamente desde el Tratado de Roma.
El apoyo financiero ofrecido a Grecia; el nuevo organismo europeo de estabilidad financiera, que hemos creado para extender garantías a los Estados miembros de la eurozona que lo necesiten; y nuestros esfuerzos para lograr una regulación financiera más eficaz son de los ejemplos más recientes de la cohesión europea en la práctica.
Es cierto que las diversas crisis que afectan la eurozona han puesto de manifiesto -algunas veces duramente- la necesidad de reformar nuestras instituciones y la forma en que operan. Se ha señalado que las instituciones europeas avanzan sólo en tiempos de crisis. Tal vez lo mismo puede decirse de la moneda única, que obtendrá fortaleza y legitimidad de los desafíos superados.
En los últimos meses, cuando apenas empezaba a salir de la crisis económica y financiera más profunda en casi un siglo, la eurozona experimentó las peores sacudidas de su historia, aunque en términos de finanzas públicas, en conjunto ha tenido muchos mejores resultados que los Estados Unidos o Japón. Una vez que se conoció la dimensión de la crisis financiera griega y las dificultades que experimentaron otros Estados miembros, las economías de la eurozona se vieron al borde del desastre.
Sin embargo, la UE reaccionó con rapidez y decisión con un programa de apoyo para Grecia y un plan de garantías para toda la eurozona. En este estado de emergencia empezó a tomar forma un verdadero gobierno económico europeo, que tuvo como promotores más convincentes a la canciller alemana, Angela Merkel y al presidente francés, Nicolas Sarkozy.
Después de la reunión del Consejo Europeo de junio, Francia y Alemania hicieron hincapié conjuntamente en la posibilidad de hacer algunas reformas. Surgieron tres puntos principales relacionados con la necesidad de:
· Fortalecer el Pacto de Estabilidad y Crecimiento, en particular mediante la coordinación europea reforzada durante "el semestre europeo";
· Mantener nuestros esfuerzos para ampliar el alcance de la supervisión económica a los déficits gubernamentales y públicos también, así como la deuda del sector privado, si es necesario mediante la imposición de "castigos políticos";
· Establecer un marco de solución de crisis confiable que no interfiera en las prerrogativas presupuestales de los Estados miembros.
También se están analizando otros enfoques. Sin embargo, lo que todos tienen en común es el reconocimiento de que ha llegado el momento de estabilizar e institucionalizar un gobierno económico europeo. Ese proceso ya está muy encaminado. La Comisión Europea ha hecho propuestas y el grupo de trabajo presidido por el presidente europeo, Herman Van Rompuy, en el que yo represento a Francia, someterá su propia propuesta en el otoño.
Todos esperamos que el euro, que demostró ser un buen activo durante la crisis, sea igual de efectivo para regresar a nuestras economías a la senda del crecimiento vigoroso y sostenible. En efecto, según los datos de Eurostat (la oficina de estadística de la UE) en el segundo trimestre de 2010 la eurozona estaba creciendo más rápido que los Estados Unidos, mientras que el euro sigue siendo la segunda moneda más usada en el comercio.
El euro, como la propia UE, es una aventura emocionante que tiene que continuar – y nosotros vamos a garantizar que así sea.
(Christine Lagarde is Managing Director of the International Monetary Fund. She previously served as France"s finance minister from 2007-2011, and in 2009 was named by the Financial Times as the best finance minister in the Eurozone)
– ¿Adiós al euro? (Project Syndicate – 30/6/11)
Múnich.- "No es el euro lo que está en peligro, sino las finanzas públicas de algunos países europeos". Esta afirmación se oye por todas partes actualmente pero no es cierta. El euro mismo está en riesgo porque en años recientes los países en crisis se han excedido en la utilización de las imprentas monetarias de la eurozona.
Aproximadamente el 90% de la deuda de refinanciamiento contraída por los bancos centrales de los países GIPS (Grecia, Irlanda, Portugal y España) con sus respectivos bancos comerciales se utilizó para adquirir bienes y activos de otros países de la eurozona. Dos terceras partes de todos los créditos de refinanciamiento en la eurozona se concedieron en los países GIPS, pese al hecho de que esos países únicamente representan el 18% del PIB de la eurozona. En efecto, el 88% de los déficits en cuenta corriente de estos países se financiaron en los últimos tres años mediante la expansión del crédito en el sistema del euro.
Para finales de 2010, los créditos del BCE, que se originaron principalmente en el Bundesbank alemán, ascendían a 340 mil millones de euros. Esta cifra incluye el crédito del BCE que financió la salida de capitales de Irlanda por un total de 130 mil millones de euros en los últimos tres años. El programa de rescate del BCE ha permitido que la gente de los países periféricos siga viviendo más allá de sus posibilidades y que los tenedores de activos se lleven su riqueza a otros lados.
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