La Unión Europea llama a revisión al Euro la casa está en llamas I (página 9)

"Increíble pero cierto. Después de sufrir una salida histórica de patrimonio -que a su vez obligó a las famosas fire sales de activos que incrementaron aún más sus pérdidas-, de ser señalados como uno de los grandes culpables de la crisis por sus posiciones especulativas y de sufrir una purga sin precedentes en la que ha desaparecido buena parte de la industria, los hedge funds han vuelto"… Los hedge funds recuperan el patrimonio anterior a la crisis (El Economista – 16/3/10)

Y lo han hecho para cumplir la misión que les hizo nacer: batir la rentabilidad de los mercados con una protección contra las caídas.

Así, Deutsche Bank espera que logren una entrada neta de patrimonio de 222.000 millones de dólares este año, lo que devolvería el volumen gestionado a los niveles anteriores a la crisis: 1,722 billones. Una encuesta realizada por el banco alemán entre inversores de hedge funds encuentra que el 73% de ellos predicen un aumento del patrimonio del sector superior a 100.000 millones en 2010.

Los activos de esta industria alcanzaron casi 1,9 billones en 2007, pero la quiebra de Lehman Brothers y la prohibición de las posiciones cortas en valores bancarios, provocó unas pérdidas récord a estos fondos, así como unos reembolsos sin precedentes. A finales de 2008, los activos habían caído a 1,4 billones y unos 1.500 fondos habían sido liquidados.

"El presidente del Banco Central Europeo, Jean-Claude Trichet, se ha unido a los llamamientos realizados por Alemania y Francia para poner freno a la especulación con los seguros contra el impago de la deuda de un país tras las denuncias sobre el uso de este tipo de derivados en los ataques del mercado contra Grecia"… Trichet también reclama más controles sobre los CDS (El Economista – 19/3/10)

"Necesitamos más transparencia en los mercados de CDS (credit default swaps o seguros contra el riesgo de impago). La transparencia de los mercados es un bien público. Las autoridades deben poder reunir información para valorar los riesgos posibles para la estabilidad financiera y detectar posibles conductas inadecuadas", ha reclamado el francés Jean-Claude Trichet, presidente del Banco Central Europeo (BCE), durante su intervención hoy en una conferencia en Bruselas titulada Construir un marco para la gestión de crisis en el mercado interior europeo.

"Los reguladores tienen que garantizar que los participantes en los mercados financieros se comportan dentro del respeto de las reglas y que comportamientos inadecuados no sean nuevas fuentes de riesgos", añadió Trichet antes de "subrayar la importancia de que ciertos instrumentos financieros, que fueron introducidos por sus efectos positivos para cubrir riesgos, no deberían ser mal utilizados para especular".

"Los mercados financieros no siempre son eficientes. No siempre son amplios, ni líquidos, ni representan una competencia justa de puntos de vista y posiciones", lamentó el presidente del BCE. "Con frecuencia, segmentos específicos del mercado pueden ser oligopolísticos, dominados por unos pocos grandes actores. En tales mercados oligopolísticos, el manejo de la información es particularmente problemático, dado que los puntos de vista de los actores dominantes pueden evolucionar de maneras y establecer tendencias que, como un rebaño, muevan los valores fuera de la línea de lo que está justificado", alertó.

Las tribulaciones del euro (tan cerca de los mercados y tan lejos de Dios)

"Por primera vez desde la creación de la moneda única existe el riesgo de una ruptura de la zona euro. Los inversores ya no descartan un rescate de países por parte de Bruselas e, incluso, el abandono o la expulsión del euro. Por el momento, las dudas acechan a Grecia e Irlanda"… La "opción nuclear" cobra fuerza: abandonar el euro para evitar el crack (Libertad Digital – 14/12/09)

La crisis de la deuda pública puede desembocar en la ruptura de la Unión Monetaria. En la actualidad, este es uno de los debates que cobra fuerza entre los inversores. Es la denominada "opción nuclear": expulsión o abandono del euro de países al borde de la quiebra, con todo lo que ello implicaría (devaluación monetaria, impagos masivos de la deuda contraída en euros, ruptura de la zona euro…).

Grecia ocupa el centro de atención, ya que se trata del primer país de la zona euro que se enfrenta al riesgo real de quiebra. Pero no es el único. Grecia e Irlanda presentan una situación económica "insostenible", que puede llegar a desembocar en operaciones de rescate por parte de Bruselas o el Fondo Monetario internacional (FMI) e, incluso, una salida de la zona del euro a finales del próximo año, según el banco británico Standard Bank.

La ausencia de un mecanismo que permita transferencias fiscales entre países miembros de la zona euro podría socavar al sistema cambiario, alerta Steve Barrow, jefe de estrategia de divisas en el banco en Londres.

La creciente desconfianza de los inversores sobre la solvencia de las cuentas públicas griegas podría disparar el diferencial (spread) de los bonos griegos a 10 años con respecto a la deuda alemana desde los 200 puntos básicos de hoy hasta los 400 en 2010 para poder colocarlos en el mercado, según dicha entidad. El diferencial de los bonos irlandeses también puede saltar por los aires. En concreto, desde los 170 puntos actuales hasta un nivel próximo a los 300 puntos respecto al bono alemán.

Ambos aumentos implicarían un encarecimiento muy significativo del servicio de la deuda en ambos países. Es decir, estos gobiernos tendrían que dedicar cada año casi el doble de recursos públicos al pago de intereses. Pese a ello, tanto Irlanda como Grecia insisten en descartar de forma categórica el abandono del euro así como un posible default (suspensión de pagos).

Sin embargo, este debate, impensable hace apenas dos años, constituye hoy en día uno de los centros de atención más importantes de los analistas e inversores. De este modo, el dilema de la UE sigue su curso, esto es rescates o expulsión de países.

Así, la compañía de análisis global Stratford señala que, finalmente, se impondrá el rescate de Grecia con el fin de evitar un efecto dominó que podría arrastrar hacia el crack a otros países miembros. Y es que, el analista de la compañía Peter Zeihan alerta de que si cae Grecia, Italia, España y Portugal irán detrás -el denominado grupo de los PIGS-, al igual que Irlanda.

De una forma similar opina Robert Prechter, probablemente el analista técnico más famoso a nivel mundial, presidente de Elliott Wave International. En concreto, advierte de que los PIGS se enfrentan al crack en el seno de la UE y, por lo tanto, son las "grietas" de la Unión Monetaria.

El problema en este caso son las reticencias por parte de Alemania a un rescate interno de países. Además, un rescate de este estilo se firmaría únicamente bajo duras condiciones: Bruselas pasaría a tomar el control del sistema financiero y presupuestario griego.

Los problemas de Grecia

El problema de Grecia radica en su elevado déficit presupuestario, próximo al 13% del PIB en 2009, a lo largo de los últimos años. Y es que, Grecia presenta el mayor nivel de gasto público de toda la UE: el gasto del Gobierno en programas sociales superó el 20% del PIB en 2008 frente al 13,9% en 1997, por encima de Italia (17,7% del PIB) y Francia (17,5%).

Por si ello fuera poco, según Stratford, el sistema financiero griego está muy expuesto a la crisis del Este de Europa. El problema es que, a diferencia de la banca italiana y austríaca, los bancos griegos no sean capaces de refinanciar estos préstamos o absorber las pérdidas derivadas de sus filiales en el extranjero.

Síntoma inequívoco de esta fragilidad es la demanda de liquidez proveniente del Banco Central Europea (BCE). Los bancos griegos han recibido 40.000 millones de euros del BCE de una cuantía total de 665.000 millones a la banca de la eurozona. Es decir, entre el 6% y el 7% de la financiación extraordinaria concedida por el organismo monetario, cuando su peso económico dentro de la UE es del 2,5%. La banca griega es, junto a la irlandesa, la más dependiente de los préstamos del BCE.

Por ello, Grecia supone todo un "desafió" para la estabilidad de la Unión Monetaria, según indica el analista Ambrose Evans-Pritchard en The Telegraph. Y es que, pese a que el Gobierno heleno ha prometido a Bruselas aplicar un drástico recorte del gasto público en 2010, que incluiría rebaja de salarios a los funcionarios, las revueltas y protestas sociales amenazan con echar por tierra este plan de austeridad.

El primer ministro griego, George Papandreu, parece ahora dar marcha atrás al señalar que "los trabajadores asalariados no pagarán la situación: no vamos a proceder a la congelación ni a recortes salariales. No hemos llegado al poder para echar abajo el estado social".

El nuevo Gobierno socialista griego se enfrenta a una situación similar a la de Argentina en 2001, con protestas sociales de gran calado. Por ello, Evans-Pritchard indica que, en caso de no permitir una dura deflación interna de precios y salarios, la única salida para evitar la bancarrota será abandonar el euro y así poder devaluar su nueva moneda nacional.

"La crisis financiera ha puesto de manifiesto las carencias regulatorias de las que adolece la Unión Europea en los mercados de crédito. Por ello se están aprobando una serie de normas con las que la UE va avanzando en el objetivo de suprimir las deficiencias detectadas a raíz de la crisis"… Los mercados financieros de la UE se blindan frente a la crisis (El Economista – 15/12/09)

Las últimas en entrar en vigor han sido dos directivas y un reglamento, fechados el 16 de septiembre y el 13 de julio y publicados en el Diario Oficial de la Unión Europea el 17 de noviembre. Este paquete de medidas entró en vigor el pasado lunes 7 de diciembre.

Uno de los objetivos que se ha marcado la Unión Europea ha sido lograr mejorar la normativa que afecta a las agencias de calificación crediticia (agencias de rating) comunitarias, con el fin de alcanzar mayores niveles de independencia, objetividad y calidad. Pese a la enorme influencia que tienen estas agencias en el mercado financiero, sólo están sujetas al Derecho comunitario en determinados ámbitos.

Por ello, Bruselas estima fundamental establecer normas que garanticen que todas las calificaciones crediticias emitidas por las agencias de rating registradas en la UE sean de adecuada calidad y estén emitidas por agencias de calificación crediticia sujetas a requisitos estrictos, ya que la divergencia en cuanto a los requisitos de calidad podría generar distintos niveles de protección de los inversores y de los consumidores.

Además, los usuarios deben tener la posibilidad de comparar las calificaciones emitidas en la UE con las emitidas a nivel internacional.

Con la aprobación del Reglamento 1060/2009, de 16 de septiembre de 2009, sobre las agencias de calificación crediticia se persigue, como objetivo principal, la protección de la estabilidad de los mercados financieros y de los inversores.

A fin de velar por que los inversores y los consumidores mantengan un elevado nivel de confianza en el mercado interior, las agencias que emitan calificaciones crediticias en la UE deberán estar sujetas a inscripción en un registro. Dicho registro será el principal requisito previo para que las agencias de rating emitan calificaciones destinadas a ser utilizadas a efectos de regulación en la UE.

Así, las agencias de calificación crediticia registradas por la autoridad competente de un Estado miembro deben estar autorizadas a emitir calificaciones en toda la comunidad, para lo que se instaurará un procedimiento único de inscripción registral.

La nueva norma introduce también un régimen de refrendo que permite a estas entidades establecidas en la Comunidad y registradas de conformidad con este Reglamento validar calificaciones crediticias emitidas en terceros países.

A lo que añade que aquéllas cuyo domicilio social esté situado fuera de la UE estarán obligadas a establecer una filial en esta, de modo que las actividades que ejerzan en territorio comunitario puedan ser supervisadas eficazmente y pueda utilizarse el régimen de refrendo.

Por otra parte, a fin de evitar posibles conflictos de interés, las agencias deberán centrar su actividad profesional en la emisión de calificaciones crediticias y no estarán autorizadas a prestar servicios de consultoría o asesoramiento. En particular, no podrán efectuar propuestas o recomendaciones sobre la configuración de un instrumento de financiación estructurada. Sin embargo, sí podrán prestar servicios auxiliares, siempre que ello no genere conflictos de interés con la emisión de calificaciones crediticias.

El Reglamento establece la obligación de hacer pública la información sobre los métodos, los modelos y las hipótesis fundamentales que utilicen en sus actividades de calificación, si bien la información divulgada sobre modelos no debe revelar información comercial reservada ni obstaculizar seriamente la innovación. Asimismo, toda modificación sustancial de los métodos y las prácticas, los procedimientos y los procesos deberá divulgarse antes de su aplicación, salvo cuando, debido a condiciones extremas de mercado sea preciso modificar la calificación de forma inmediata.

Además, recuerda el Reglamento que, en su calidad de empresas, estas instituciones están obligadas a garantizar la independencia de, como mínimo, un tercio de los miembros del consejo de administración o de supervisión, pero no menos de dos de ellos.

Los analistas y personas encargadas de aprobar las calificaciones crediticias deberán estar sujetos a un mecanismo de rotación adecuado que dé lugar a cambios graduales en los equipos de análisis y en los comités de calificación, como ocurre en las auditorías.

Por su parte, los Estados miembros tendrán que establecer normas relativas a las sanciones aplicables a los supuestos de infracción que establece este Reglamento y velar por su ejecución.

La crisis en los mercados financieros internacionales ha demostrado que conviene examinar la necesaria reforma del modelo regulador y de supervisión del sector financiero de la Unión Europea.

Así lo advierte la Directiva 2009/111/CE, de 16 de septiembre de 2009, por la que se modifican las Directivas 2006/48/CE, 2006/49/CE y 2007/64/CE en lo que respecta a los bancos afiliados a un organismo central, a determinados elementos de los fondos propios, a los grandes riesgos, al régimen de supervisión y a la gestión de crisis. Esta directiva representa un paso importante para abordar las deficiencias que han conducido a la crisis financiera.

En vistas a lograr una supervisión prudencial más eficiente de los grupos bancarios en base consolidada, el texto regulatorio estima oportuno coordinar de forma más eficaz las actividades de supervisión. Para ello, esta directiva establece colegios de supervisores con el fin de racionalizar la cooperación y la convergencia de la Unión Europea en materia de supervisión.

Según explica la directiva, la instauración de estos colegios no deberá afectar a los derechos y responsabilidades de las autoridades competentes en virtud de la Directiva 2006/48/CE, sino que tendrá que servir de instrumento para una cooperación más intensa que permita a las autoridades competentes llegar a un acuerdo sobre las tareas de supervisión fundamentales. Los colegios deberán permitir la supervisión corriente y hacer frente a las situaciones de urgencia con mayor facilidad.

"El euro se tambaleó ayer a medida que la preocupación ligada a la deuda se propagó por toda la zona euro desde Grecia, donde las promesas de austeridad y rigor fiscal no lograron calmar los temores de los inversionistas"… El euro se tambalea y se extienden los temores por los problemas de deuda (The Wall Street Journal – 16/12/09)

El euro cayó en un momento el 15 de diciembre a US$ 1,4505, su nivel más bajo desde principios de octubre, reflejando los temores de que la recuperación económica del bloque podría descarrilarse.

Grecia es sólo "la punta del iceberg" de los miembros de la zona euro con grandes problemas fiscales, señaló Norbert Barthle, vocero de presupuesto de la gobernante Unión Demócrata Cristiana de la canciller alemana Angela Merkel.

Los déficits presupuestarios que explotaron en las economías más débiles como Grecia, Irlanda, Portugal y España han obligado a los países más fuertes, liderados por Alemania, a pensar sobre un posible rescate de Grecia, si resulta necesario para apuntalar a otros miembros de la zona euro.

La nacionalización de un banco austríaco el 14 de diciembre, junto con rumores de problemas en otro prestamista de ese país expuesto a Europa del Este, donde la crisis tuvo un fuerte impacto, también alteró los mercados.

Déficits en ascenso como el de Grecia ponen a prueba la credibilidad del pacto de estabilidad de la zona euro, bajo el cual los gobiernos prometen no gastar de forma desmedida y cuentan con que los otros miembros del bloque monetario de 16 miembros los rescatarán.

"Grecia es vista en el mercado como un ejemplo de lo que podría pasarles a otros países en la zona euro", afirma Diego Iscaro, economista de IHS Global Insight en Londres. "Europa tiene muchos tratados pero no tiene un mecanismo claro sobre cómo manejar estos casos", agrega.

Nuevas señales de crisis en el sector bancario de Europa causaron preocupación sobre la periferia de la zona euro. Viena reaccionó para calmar temores sobre su sistema bancario cuando el banco central austriaco negó informes de prensa locales de que un gran prestamista cooperativo, Österreichische Volksbanken AG, estaba en una lista de alerta de bancos en problemas (15/12). El informe, publicado en el diario Die Presse, fue suficiente para afectar las acciones de los bancos austriacos y poner más presión sobre el euro, un día después de que Austria sorprendiera a los mercados al nacionalizar un prestamista regional clave, Hypo Group Alpe Adria.

El presidente del Banco Central Europeo, Jean-Claude Trichet, hizo lobby en persona ante las autoridades austriacas para nacionalizar Hypo Group durante el segundo fin de semana de diciembre, al temer que la quiebra del prestamista podría poner a los mercados financieros en contra de otros bancos de la zona euro con una alta exposición a Europa del Este.

Grecia no tiene una salida fácil de sus problemas de presupuesto. La perspectiva de la austeridad ya desató protestas por parte de jubilados, estudiantes y sindicatos del sector público en las primeras dos semanas del mes de diciembre, y los funcionarios temen una ola de agitación social.

Los políticos y los mercados financieros "quieren que nos pongamos los zapatos de los irlandeses", señala el trabajador portuario y líder sindical Theodoros Koutras, al aludir a los profundos recortes en el gasto estatal y en los salarios que Irlanda anunció para controlar su déficit.

La confederación sindical de Koutras, respaldada por los comunistas, el Frente Militante de Todos los Trabajadores, busca movilizar a cintos de miles de trabajadores en una huelga nacional este próximo jueves.

Hasta ahora, el gobierno ha evitado cualquier clase de recortes en los salarios estatales al estilo de Irlanda. Los mercados están castigando a Grecia por no anunciar nuevos pasos concretos para volver a tener bajo control las finanzas del gobierno, afirmaron muchos analistas.

En un discurso televisado el lunes 14 de diciembre, el Primer Ministro griego, George Papandreu, estableció la meta de reducir el déficit presupuestal del actual 13% del Producto Interno Bruto a menos de 3% en un lapso de cuatro años.

Los gobiernos de la Unión Europea, los mercados financieros y las agencias de calificación de crédito están ejerciendo presión sobre Grecia para que ponga en marcha sus promesas con un plan de acción concreto antes de enero. El ministro de Finanzas griego, George Papaconstantinou, visitó Berlín y París el martes 15/12, escalas de una gira que busca tranquilizar a los gobiernos de la UE en Londres y Fráncfort. Papaconstantinou les dijo a periodistas en París que no negociaba un rescate.

Funcionarios de la Unión Europea han hecho énfasis, tanto pública como privadamente, que es probable que Grecia no necesite un rescate, siempre y cuando cumpla sus promesas. Pero si los mercados se niegan a financiar el déficit del país en algún momento, tendría que acudir a un préstamo de los países de la UE, el FMI o una combinación de los dos.

– La tragedia griega del euro (Expansión – 16/12/09)

(Por Edin Mujagic) Lectura recomendada

Cuando se introdujo el euro en 1999, los países europeos acordaron que la disciplina fiscal era esencial para su estabilidad.

Si bien la moneda común ha beneficiado a todos los países que la han adoptado -entre otras cosas, como ancla en la crisis económica actual-, el incumplimiento de su acuerdo por parte de los miembros de la zona del euro podría aún convertir esta moneda en un desastre.

De hecho, demasiados miembros actúan como si no existiera el Pacto de Estabilidad y Crecimiento. El estado de la hacienda pública griega, por ejemplo, es "un motivo de preocupación para toda la zona del euro", según el Comisario de Asuntos Monetarios, Joaquín Almunia. Se espera que este año el déficit fiscal de Grecia alcance el 12,7 por ciento del PIB, lo que supera con mucho el límite del 3% del PIB fijado por el Pacto de Estabilidad.

Naturalmente, todos los miembros de la zona del euro están superando el límite del déficit a consecuencia de la crisis, pero pensemos en los Países Bajos, que lo harán este año sólo por segunda vez desde 1999. Cuando los Países Bajos superaron por primera vez ese límite -y sólo en el 0,1% del PIB-, el Gobierno adoptó inmediatamente medidas rigurosas para frenar el déficit. Alemania y Austria actuaron del mismo modo. Esos países están ya esforzándose por reducir su déficit lo antes posible.

En el sur de Europa, la situación es muy diferente. La superación del límite de déficit es la regla y no la excepción. De hecho, a lo largo de todo el primer decenio del euro Grecia se las arregló para mantenerse dentro de los límites del Pacto sólo una vez, en 2006 (y por un margen mínimo). Además, el Gobierno griego resultó no ser digno de confianza.

En 2004, Grecia reconoció haber mentido sobre el tamaño de su déficit desde 2000, los años utilizados precisamente para evaluar la solicitud por parte de Grecia de ingreso en la zona del euro. Dicho de otro modo, Grecia reunió los requisitos sólo mediante engaño. En noviembre de 2009, parece que el Gobierno griego volvió a mentir, esa vez sobre el déficit de 2008 y el proyectado para 2009.

También Italia tiene una larga historia de negligencia para con las normas fiscales europeas (como también Portugal y Francia). Como Grecia, Italia fue admitida en la zona del euro pese a distar años-luz del cumplimiento de todos los criterios. La deuda pública en los dos países superaba con mucho el 100%, frente al umbral del 60% establecido por el plan de estabilidad. Italia tampoco cumplía otro criterio, pues su divisa, la lira, no había permanecido los dos años obligatorios dentro del Mecanismo Europeo de Tipos de Cambio.

Despilfarro masivo

Diez años después, parece que el tiempo hubiera estado parado en el sur. Las deudas públicas de Grecia e Italia permanecen casi inalteradas, pese a que los dos países son los que más se han beneficiado del euro, pues sus tipos de interés a largo plazo disminuyeron hasta niveles alemanes a raíz de su adopción.

Ya sólo eso rindió un inesperado beneficio de decenas de miles de millones de euros al año, pero apenas hizo mella en su deuda nacional, lo que sólo puede significar una cosa: un despilfarro masivo. Resulta evidente en sus calificaciones crediticias. Grecia cuenta con la menor calificación de la zona del euro. Standard & Poor's ha puesto en estudio la ya baja calificación A- con vistas a una posible reducción de su categoría. Fitch ha reducido la calificación de Grecia a BBB+, el tercer grado por abajo en materia de inversión. De hecho, esas calificaciones significan que Grecia es mucho menos solvente que, por ejemplo, Botsuana y Malasia, que tienen la calificación A+.

¿Y si la situación de Grecia se complica hasta el punto de no poder amortizar los intereses de su deuda? No es algo imposible. Según los cálculos de Morgan Stanley, con unos tipos de interés relativamente bajos a largo plazo Grecia necesita un superávit primario de al menos 2,4% del PIB todos los años simplemente para estabilizar su deuda nacional en el 118%.

Las normas europeas actuales prohíben a otros países europeos o a la propia UE ayudar a Grecia, pero la historia reciente nos enseña que las normas europeas están hechas para no cumplirse. Ya hay muchos (ex) políticos y economistas (¡no se concederá premio alguno a quien adivine de dónde proceden!) están proponiendo que la UE emita su deuda soberana, lo que aliviaría los problemas de países como Grecia e Italia. Pero semejantes planes tendrían un costo elevado. Castigarían a gobiernos fiscalmente prudentes, pues los tipos de interés aumentarían inevitablemente en países como los Países Bajos o Alemania.

Tan sólo un aumento del 0,1% de los costes del endeudamiento ascendería a centenares de millones de euros en pagos suplementarios de servicio de la deuda al año. Además, aun cuando nunca se llegara a ejecutar el plan de deuda soberana de la UE, los países fiscalmente prudentes de la zona del euro afrontarán mayores costes de endeudamiento. A medida que se ahonde la integración financiera en Europa, la falta de disciplina fiscal en uno o más países de la zona del euro provocará un aumento de los tipos de interés en toda esa zona monetaria.

Conforme a las normas actuales, no se puede expulsar a un miembro de la zona del euro, lo que permite a países como Grecia mentir, manipular, chantajear y recibir cada vez más fondos de la UE. A largo plazo, resultará desastroso para una mayor cooperación europea, porque el apoyo público menguará. Así, pues, Europa debe examinar la posibilidad de cargar con los costos a corto plazo de un cambio de las reglas de juego. Si la expulsión de incluso un miembro pudiera establecer un mecanismo más creíble para garantizar la disciplina fiscal en la zona del euro que el Pacto de Estabilidad y Desarrollo y las multas financieras hasta ahora, el precio valdría la pena más que de sobra.

(Economista especializado en asuntos monetarios en la Universidad de Tilburg y asesor sobre asuntos monetarios europeos de ECR Research Ltd.)

"Tras dos años marcados por el colapso de los sistemas bancarios y la recesión, la zona euro se apresta a iniciar 2010 con una crisis de deuda de marca mayor.

La Comisión Europea advierte que las finanzas de la mitad de los 16 países que integran la zona euro corren un riesgo alto de volverse insostenibles"… Europa lucha por reducir su deuda sin ahogar el débil repunte económico (The Wall Street Journal – 30/12/09)

Los gobiernos pasarán el año 2010 y los siguientes tratando de equilibrar la apremiante necesidad de reducir el déficit sin poner en peligro lo que parece ser una débil reactivación económica. Incluso los optimistas más acérrimos en Bruselas y Fráncfort anticipan un proceso accidentado, en el que las firmas de calificación de crédito se disponen a realizar nuevas rebajas y los mercados de bonos evaluarán a diario la solidez de las políticas gubernamentales.

La calificación de la deuda de Grecia y España ya sufrió una rebaja. Irlanda y Portugal han sido alertados de que podrían ser los próximos en la lista. Fitch advirtió en un informe de diciembre que el Reino Unido (que no está en la eurozona) y España y Francia (que sí lo están) corren el riesgo de sufrir rebajas si en el año 2010 no ponen en marcha programas de reducción de deuda más creíbles, dado el ritmo de su deterioro fiscal.

Mientras el joven bloque cambiario afronta la primera gran prueba, los mercados financieros cubren sus espaldas. El euro cerró 2009 con una caída respecto a sus máximos del año y las acciones bancarias declinaron ante la percepción de que sus portafolios de bonos gubernamentales podrían perder valor.

Los economistas temen que el perjuicio fiscal podría tardar años en repararse. La recesión que se ha apoderado de la zona euro desde mediados de 2008 derrumbó la recaudación tributaria y disparó los costos de los sistemas de protección social. Los miles de millones de euros destinados a los planes de estímulo fiscal y rescates bancarios completaron la devastación de las arcas gubernamentales.

Los inversionistas también temen una recaída si los gobiernos se apresuran demasiado a consolidar sus presupuestos y asfixian la recuperación económica. Si los gobiernos se demoran mucho en reducir la deuda, no obstante, arriesgan nuevas rebajas a su calificación de deuda y un mayor riesgo de cesaciones de pagos. Los déficits fiscales de la región aumentaron a 6,4% del Producto Interno Bruto (PIB) en 2009, respecto al 2% del año previo. La UE proyecta que la brecha ascienda a casi 7% del PIB en 2010.

Jean-Claude Trichet, presidente del Banco Central Europeo, no ha ocultado su temor de que la excesiva deuda fiscal limite su capacidad para controlar la inflación y ha exhortado en reiteradas ocasiones a los gobiernos para que no se desborden. El BCE también reconoce que países como Grecia y España podrían tener que tomar medidas antes para reducir su déficit fiscal y la cantidad de deuda en circulación en los mercados de bonos europeos.

Alemania y Francia, en cambio, elevarán el gasto para inyectar más estímulo fiscal en 2010, lo que en el caso de Francia impulsará su déficit fiscal a más de 8% del PIB, según las proyecciones de la UE. La preocupación en Berlín y París es que el alza del desempleo contribuya a restringir el consumo, por lo que un retiro prematuro del apoyo gubernamental sería contraproducente.

Los intentos por equilibrar las políticas fiscales en el marco de una unión cambiaria de muchos países ponen de relieve un escollo que preocupaba a los escépticos antes del lanzamiento del euro hace una década. Estos decían que una unión monetaria no suplementada por una unión política corría el riesgo de ver políticas fiscales absolutamente dispares entre sus gobiernos miembros, especialmente durante una recesión. 2010 será un buen momento para demostrar que tales temores eran infundados.

De todas maneras, el centro de atención a principios de 2010 seguirá siendo Grecia y su déficit fiscal del 12,7% del PIB, cuatro veces el límite de la UE. El gobierno griego trata de gestar un consenso político en el Parlamento para apoyar un plan de reducción del gasto público sin provocar el rechazo social visto en las calles del país a finales de 2009.

Europa le ha dicho a Atenas que tiene que solucionar el problema sin ayuda externa, pero son pocos los que creen que la zona euro permitiría que uno de sus miembros caiga en cesación de pagos. Si la situación llega a tal extremo, sería de esperar que los gobiernos de la eurozona acudan con un plan de rescate para absorber parte de la deuda griega o emitir garantías.

– Viene una década difícil para la eurozona (Expansión – 7/1/10)

(Por Martin Wolf) Lectura recomendada

¿Qué habría pasado durante la crisis financiera si no hubiera existido el euro? La respuesta breve es que los miembros de la eurozona habrían sufrido crisis monetarias.

Las monedas de países como Grecia, Irlanda, Italia, Portugal y España se habrían devaluado frente al marco alemán. Ése es el resultado que los creadores de la zona euro querían evitar y debemos reconocer que lo han conseguido. Pero, si el tipo de cambio no se puede ajustar, habrá algo que sí.

Ese "algo" son las economías de los países periféricos de la eurozona, que padecen una fuerte pérdida de competitividad frente a Alemania, el primer exportador del mundo en productos de alta calidad. Les deseo suerte. La economía de la eurozona es de suma importancia, dado que es equiparable a la de EEUU y tres veces más grande que las de Japón o China.

Hasta ahora, ha pasado la primera prueba. No obstante, del segundo trimestre de 2008 al segundo trimestre de 2009, la caída acumulada de EEUU fue tan sólo del 3,8% frente al 5,1% de la eurozona (desde el primer trimestre de 2008 al segundo trimestre de 2009). Más importante que la evolución de la eurozona en su conjunto es lo que ocurre dentro de sus confines.

El punto de partida son los déficits por cuenta corriente y los excedentes. En 2006, la zona estaba más o menos ajustada. No obstante, Alemania tenía un enorme excedente de 190.000 millones de dólares (6,5% del PIB), cuando el de Holanda no superaba los 64.000 millones de dólares (9,4% del PIB). En el otro extremo se sitúan los importadores de capital, con España a la cabeza, cuyo déficit asciende a 111.000 millones de dólares (9% del PIB).

Muchos argumentan que, con una unión monetaria, las disparidades entre los déficit por cuenta corriente han dejado de importar. Se equivocan. ¿Qué ocurriría si el resto del mundo retirara sus préstamos? La respuesta es una recesión. Dentro de un mismo país resulta sencillo desplazarse: la dificultad reside muchas veces en traspasar fronteras.

Hay además otra diferencia aún mayor: el Gobierno español no puede responder a las quejas de sus desempleados argumentando que la situación no es tan crítica en el resto de la zona euro: tiene que ofrecer una solución a nivel nacional. La cuestión es cuál.

Antes de la crisis, los países periféricos tenían un exceso de demanda sobre la oferta, mientras los países del centro avanzaban en la dirección opuesta. Dado que sus posiciones fiscales eran similares, el comportamiento de la demanda privada tenía que ser distinto: en 2006, los sectores privados de Grecia, Irlanda, Portugal y España gastaron mucho más de lo que ingresaron, mientras que los de Alemania y Holanda gastaron mucho menos. Después llegó la crisis.

Inevitablemente, afectó con más virulencia a los sectores privados más extendidos. Entre 2006 y 2009, los sectores privados de Irlanda, España y Grecia aumentaron su balance entre ingresos y gastos un 16%, 15% y 10% del PIB respectivamente. El resultado era de prever: un fuerte deterioro de la posición fiscal. Esto pone de manifiesto un argumento que los economistas parecen poco dispuestos a asumir: que la posición fiscal es insostenible cuando la financiación del sector privado también lo es. En estos países, ésta última era insostenible y todos fuimos testigos de sus desastrosas consecuencias.

En su primera década de existencia, los desequilibrios de la eurozona (y las burbujas asociadas) terminaron por perjudicar seriamente al crédito de los sectores privados de las economías más boyantes. Ahora también se está viendo afectado el crédito de sus sectores públicos. Aunque la propagación del riesgo es ahora menor en los mercados financieros, los que dependen de la deuda soberana de la eurozona son una excepción.

La rentabilidad de los bonos alemanes a diez años ha aumentado, cuando en su momento resultó ser mínima. En el caso de Grecia, la rentabilidad ha alcanzado los 274 puntos básicos. En opinión del economista Charles Kindleberger, una economía abierta necesitaba un hegemón cuyo cometido fuera ser el gastador y prestamista de último recurso en una crisis.

El hegemón sería, por tanto, el país con el mejor crédito: Alemania, en el caso de la eurozona. Pero Alemania es un prestamista, no un prestatario y así seguirá siendo. Así las cosas, los prestatarios más débiles deberán cumplir su función, con pésimos resultados para sus calificaciones crediticias.

¿En qué lugar se sitúan ahora los países periféricos? La respuesta es una recesión estructural. En algún momento tendrán que recortar sus déficits fiscales. Sin compensaciones monetarias o cambiarias, la recesión provocada por el colapso del gasto privado alimentado por su burbuja podría empeorar.

Y, lo que es peor, en los años de boom, estos países perdieron competitividad dentro de la eurozona. Los tipos de interés dictados desde el BCE, destinados a equilibrar la oferta y la demanda de la zona, eran demasiado bajos para las economías que crecían a la sombra de sus burbujas. La pérdida de competitividad externa y la fuerte demanda interna ampliaron los déficits externos. Estos generaron la demanda que necesitaban los países centrales con un exceso de capacidad.

Por si fuera poco, dado que estos son muy competitivos a nivel global y que la zona euro cuenta con una sólida posición y una fuerte divisa, el euro ha seguido revalorizándose. Eso perjudica a los países periféricos: no pueden generar fácilmente un excedente externo, como tampoco pueden reanudar el endeudamiento del sector privado con facilidad ni sostener sus actuales déficits fiscales. Aunque la emigración masiva es una posibilidad, sin duda no es recomendable.

La inmigración de extranjeros con más ingresos, que disfrutarían de viviendas ahora muy devaluadas, sería una opción mucho más adecuada. Aun así, en el peor de los casos, es probable que fuera necesaria una depresión prolongada para conseguir una reducción de los precios y de los salarios nominales. Aunque Irlanda parece haber aceptado un futuro de estas características, en el caso de España y Grecia no ha sido así.

Además, el país afectado, también sufriría una deflación de la deuda; con una caída de los precios y de los salarios nominales, la carga de deuda denominada en euros aumentaría. Cabría la posibilidad de que se produjera una serie de impagos tanto en el sector privado como en el público. La crisis de los países periféricos de la eurozona no es casual: es inherente al sistema.

Los miembros más débiles tienen que encontrar el modo de salir de la trampa en la que se encuentran. No recibirán mucha ayuda, ya que la eurozona no suele ser un gastador de último recurso y el propio euro está muy fuerte. Pero tienen que salir adelante. Cuando se creó la eurozona, se cuestionó si era la mejor unión monetaria posible. Ahora sabemos que no, pero tendremos que averiguar si este hecho es tan grave.

(The Financial Times Limited 2010. All Rights Reserved)

"¿Por qué preocuparse de los hechos cuando la ficción es mucho más interesante? La posibilidad de "abandonar la zona euro" está extendiéndose (por así decirlo), ya que Grecia no parece capaz de solucionar sus problemas fiscales. Hace aproximadamente un año se planteó el mismo "¿y si?" respecto a Irlanda. El año anterior fue Italia. Analistas con muchísima imaginación han empezado a preguntarse sobre el futuro del euro si cualquiera de los países decidiera abandonarlo y volver a su moneda nacional. Es necesario sacarlos de ese reino fantástico"… Atados al euro (El País – 17/1/10)

El razonamiento de quienes piensan que un país podría dejar la zona euro es el siguiente. Un país incluido en dicha zona y que no pueda o no esté dispuesto a solucionar sus problemas de balanza de pago y endeudamiento no puede devaluar para hacerse más competitivo. Si no puede poner su casa en orden, por razones políticas, y otros países no pueden ayudarlo, porque los actuales tratados lo prohíben, no tendría más remedio que abandonar el sistema. La consiguiente devaluación restauraría su competitividad.

Pero esta historia tiene muchos peros. En primer lugar, una medida así no podría tomarse de la noche a la mañana, de modo que la consiguiente crisis de confianza empeoraría los problemas del país en cuestión. El mero hecho de acuñar y poner en circulación nuevas monedas llevaría como mínimo unos cuantos meses. El único modo de actuar con rapidez e impedir una huida masiva de capitales sería tomar medidas autoritarias como introducir controles de cambio de moneda.

Está, además, la cuestión de la deuda. Si el país que abandona el sistema decidiera cambiar sus deudas en euros a la nueva moneda -para reducir los costes que supone pagar la deuda-, los mercados lo tratarían como un impago. Por tanto, en este frente la devaluación no aportaría beneficios.

Todo el proceso desencadenaría importantes enfrentamientos jurídicos y políticos. Esto lo convertiría en algo mucho peor que una devaluación normal como la sufrida por Rusia y las economías del este de Asia a finales de la década de 1990, o la que experimentó el Reino Unido a comienzos de la misma década. El país en cuestión acabaría perdiendo el apoyo de sus aliados más importantes.

Por último, está la cuestión de la credibilidad. A no ser que el país optase por una autarquía como la cubana o la norcoreana, tendría que esforzarse para conservar la credibilidad en los mercados financieros. Eso supondría apretarse el cinturón, exactamente lo que quería evitar en un principio.

Naturalmente, su competitividad seguiría beneficiándose de la devaluación. Pero hasta eso quedaría erosionado por la inflación importada. Teniendo en cuenta todos estos obstáculos, es algo que sencillamente no va a suceder. –

"El Plan C sobre una posible expulsión de países de la zona euro toma forma en un documento jurídico elaborado por el Banco Central Europeo (BCE). El organismo considera ya que el "riesgo de secesión" es un "escenario posible". Los problemas fiscales de Grecia han levantado la liebre"… Trichet encarga un estudio jurídico sobre la expulsión de países del euro (Libertad Digital – 18/1/10)

El famoso Plan C que desde hace meses se viene discutiendo en el seno de Bruselas sobre el posible abandono o expulsión de países miembros de la zona euro se ha materializado en un documento oficial elaborado por el BCE. El estudio analiza desde un punto de vista jurídico la posible "secesión" de la UE y la Unión Monetaria, un asunto inconcebible hace apenas un año.

Sin embargo, los graves problemas fiscales por los que atraviesa Grecia, junto a España e Irlanda han obligado al organismo monetario que preside Jean Claude Trichet a pronunciarse de forma oficial sobre esta posibilidad. Así, el documento en cuestión, emitido en diciembre, examina los vericuetos jurídicos de la "secesión" voluntaria y "expulsión" obligada de países de la zona euro.

El estallido de la crisis financiera y las crecientes dificultades presupuestarias por las que atraviesan algunos gobiernos europeos, con el consiguiente incumplimiento del Pacto de Estabilidad y Crecimiento de la UE (déficit público máximo del 3% y deuda pública del 60% del PIB), hacen que, aunque sea una posibilidad "remota", no se pueda descartar como "concebible" la expulsión o abandono de algún país de la zona euro y la UE.

En concreto, el documento del BCE señala que "los acontecimientos recientes han, quizá, aumentado el riesgo de secesión (modestamente), así como la urgencia de abordar esta cuestión como un escenario posible". El estudio concluye que el abandono de la zona euro supondría también la expulsión de la UE, ya que todos los miembros de la Unión deben ir integrándose, de forma progresiva, a la Unión Monetaria, a excepción de Gran Bretaña y Dinamarca, cuya adhesión a la UE establece explícitamente una cláusula para no adoptar el euro en sustitución de su moneda nacional.

En la actualidad, abandonar la Unión Monetaria (UEM) "sin una retirada paralela de la UE sería legalmente imposible". Pese a ello, "si bien esto puede suceder en la práctica, la expulsión de la UE o de la UEM sería tan difícil, desde el punto de vista conceptual y jurídico, que su probabilidad es cercana a cero". La clave, sin embargo, es que el BCE ya no descarta algo que hasta hace poco era, simplemente, inconcebible.

Por ello, el BCE aboga por dotar de mayor transparencia y seguridad jurídica a los preceptos relativos a la expulsión o abandono voluntario de la zona euro en los tratados comunitarios, y propone una revisión de este tipo de normas. Es preferible que se "aclare" jurídicamente el "silencio" que hasta ahora ha imperado en este tipo de cuestiones.

Trichet ha endurecido su discurso en los últimos días a raíz del descuadre presupuestario que presentan países como Grecia, España o Irlanda. El pasado viernes advirtió que ningún miembro del bloque del euro debe esperar ningún tratamiento especial y afirmó que son los gobiernos los que deben cumplir sus deberes y tomar las decisiones necesarias, en referencia a la ineludible reducción del agujero fiscal.

"Tenemos nuestras reglas, ningún gobierno debe esperar un tratamiento especial en ningún caso. Ayudar no es el problema, de hecho pertenecer a la zona euro ya supone una ayuda, el problema es hacer el trabajo y tomar las decisiones que hay que tomar", indicó.

De hecho, los ministros de Economía de los Veintisiete tratarán la aplicación de posibles sanciones a Grecia por falsear sus estadísticas presupuestarias y examinarán si es creíble el nuevo plan (enviado a Bruselas por el Gobierno de Atenas) para recortar el déficit público desde el 12,7% del PIB en 2009 hasta el 2,8% en 2012.

La segunda semana de diciembre un grupo de expertos del Fondo Monetario Internacional (FMI) desembarcó en Atenas para asesorar al Gobierno griego sobre el endeudamiento del país. La visita, que se realiza a petición griega, coincide con la celebración de los 100 primeros días de Gobierno del primer ministro, Giorgios Papandreu, marcados por la más dura crisis económica en Grecia en los últimos 50 años.

Los delegados del FMI se reunieron con varios ministros, con la cúpula del banco emisor griego y con diversos sectores económicos para asesorar sobre las medidas que permitan solventar la grave situación de déficit público y de endeudamiento del país.

La misión del FMI es ayudar al Gobierno griego con "la reforma de las pensiones, la política fiscal, la administración tributaria y la gestión presupuestaria" aunque, de momento, se descarta otorgar crédito alguno a Grecia, un punto que ha sido corroborado por las autoridades griegas, informa Efe.

El miembro alemán del comité ejecutivo del BCE, Jürgen Stark, aseguró recientemente que la UE no ayudará a Grecia a salir de sus problemas fiscales. El FMI, por el contrario, anunció estar "preparado" para acudir al rescate del país si es necesario.

Estas reuniones siguen a las celebradas a principios de diciembre por funcionarios de la Comisión Europea (CE) y del Banco Central Europeo (BCE) para contribuir a la elaboración del Plan de Estabilidad y Desarrollo que Grecia presentará en Bruselas a finales del mes de enero. "La Comisión está evaluando la cuestión (griega) con gran preocupación", según declaró el comisario europeo Olli Rehn. "El Gobierno griego es consciente de la gravedad de la situación".

La deuda del país alcanza el 113% del PIB, equivalente a 300.000 millones de euros. En diciembre, varias agencias internacionales reaccionaron ante esas cifras con una reducción de la calificación crediticia del país.

"Las promesas de reforma fiscal no han convencido al mercado y los seguros contra cesación de pago se han disparado. Hay una agitada batalla en los mercados financieros sobre qué significan los problemas fiscales de Grecia para la unión monetaria europea y para el propio euro"… La crisis de Grecia amenaza, pero no derriba al euro (The Wall Street Journal – 21/1/10)

De un lado: los precios se disparan para los seguros contra la cesación de pagos ligados a Grecia, que tiene el mayor déficit presupuestario de los 16 países que comparten el euro como moneda. Los inversionistas compran estos seguros, que pagan bien en caso de cesación de pagos, como un tipo de seguro contra la deuda soberana. Y algunos temen que una crisis de deuda en Grecia podría poner en peligro la posición del país dentro del club de la moneda europea.

Por otro lado, está el euro mismo, que mayormente ha soportado bien los problemas de Grecia (y las dificultades en otros países de la zona euro como Irlanda y Portugal). El euro, que ya lleva una década en circulación, perdió cerca de 5% de su valor contra el dólar durante las dos primeras semanas de enero. El martes 19/1, se cotizaba a US$ 1,4277 en Nueva York frente a un máximo de US$ 1,51 a principios de diciembre.

¿Quién tiene la razón? Algunos inversionistas creen que el euro podría caer a hasta US$ 1,35 durante los próximos meses, un declive de alrededor de 11% frente a los altos valores de diciembre. Aunque es una caída considerable, no se vería como calamitosa, en especial al tener en cuenta el nivel de temor en los mercados financieros sobre la situación financiera de Grecia. Los defensores del euro creen que la posición de la moneda como un refugio para los que ven al dólar con pesimismo le dará una fortaleza sostenida incluso mientras los países de la zona euro buscan solucionan sus problemas fiscales tras la crisis financiera.

Ese estado de ánimo optimista no se ha podido apreciar muy a menudo durante la segunda semana de enero, ya que el euro perdió terreno frente casi todas las monedas, incluidos el dólar, el yen y la libra esterlina.

En el mercado de seguros contra cesación de pagos, el costo de asegurar contra la cesación de pagos de la deuda griega tocó un récord la semana del 15/1 antes de acomodarse modestamente. El lunes 11/1, costaba alrededor de US$ 313.000 anuales asegurar US$ 10 millones de deuda griega contra la cesación de pagos por cinco años, comparado con US$ 331.000 el viernes 15/1, según CMA DataVision. En septiembre, el mismo seguro costaba US$ 147.000.

Los temores sobre Grecia han preocupado a los mercados durante varios meses.

En octubre, el nuevo gobierno socialista de Grecia sorprendió a los inversionistas al decir que el déficit fiscal para 2009 -ahora estimado en casi 13% de su PIB- era mucho mayor que lo pronosticado anteriormente. A mediados de enero, la agencia de estadísticas de Europa planteó dudas sobre los datos de años anteriores, lo que desató la especulación sobre que los déficits de Grecia podrían ser aún mayores.

Los economistas también tienen dudas sobre si Grecia es capaz de realizar los drásticos recortes de gastos necesarios para que su economía sea más competitiva a largo plazo. En un informe la semana pasada, la firma de calificación de crédito Moody's Investors Service advirtió que las economías de Grecia y Portugal, otro miembro de la zona euro, podrían enfrentar una "muerte lenta" a medida que lidian con baja competitividad y gastan más de su riqueza para pagar deuda.

Hasta ahora, los mercados financieros no reaccionaron de forma positiva a los planes de reforma de Grecia. El índice principal de la Bolsa de Atenas ha caído 4,8% este año, frente a un alza de 2% para el índice paneuropeo Dow Jones Stoxx 600.

A pesar de los problemas, muchos inversionistas y analistas desestiman especulaciones sobre una división de la zona euro. El presidente del Banco Central Europeo, Jean-Claude Trichet, calificó estos rumores de "absurdos" durante la segunda semana de enero. De todos modos, el BCE hace poco estudió la posibilidad de que un país intente retirarse de la moneda común.

Además, muchos inversionistas creen que los países más fuertes de la zona euro ayudarían a Grecia (u otro país en problemas) si una crisis realmente requiriera ese tipo de asistencia. Funcionarios del BCE, en particular su economista jefe, Jürgen Stark, han cuestionado esta idea, al decir que Grecia no debería esperar ninguna clase de rescate.

"El recién nombrado economista jefe de Deutsche Bank, Thomas Mayer, advierte que "el euro puede romperse" a causa de la situación de Grecia y otras "economías frágiles" entre las que se incluye España.

En una entrevista que el diario "Die Welt" publica en su tercera página, llama a la Unión Europea a establecer mecanismos de gestión de crisis como estas en los países miembros "que sólo pueden desembocar en una ruptura de la unión monetaria o en su conversión en una unión inflacionista"… . "El euro puede romperse" por la "fragilidad" de países como España, Irlanda y Portugal (El Mundo – 22/1/10)

Sugiere la creación urgente de un Fondo Monetario Europeo con amplios poderes ya que "ni el Banco Central Europeo ni la Comisión Europea pueden obligar a nadie en la UE, en este caso a los griegos, a llevar a cabo las reformas necesarias a cambio de ayuda".

En caso de que no se ponga remedio, considera muy posible que España, Irlanda y Portugal se vean en la misma situación en la que hoy encontramos a Grecia.

"¿Abandonarán estos países problemáticos el euro por sí mismos?", se pregunta Mayer, ofreciendo la respuesta a renglón seguido: "¿Por qué iban a abandonar este paraguas de protección? Serán otros, los países estables, los que vean el euro tan arruinado que no quieran estar más ahí. Eso en teoría es posible. Según jurisprudencia del Tribunal Constitucional Federal, si la Unión Monetaria deja de ser un elemento de estabilidad, Alemania puede escapar, aunque en la práctica no podamos ni imaginarlo. Y ese es el auténtico dilema".

Deutsche Bank mantiene desde hace ya tiempo una posición muy crítica respecto a la situación en Grecia y recientemente ha recomendado también a sus inversores vender la deuda pública española a favor de la deuda de Irlanda.

En un aviso publicado en Londres el pasado 18 de enero, el banco explica que "el gobierno de Irlanda, a diferencia del español, va a tener que emitir menos deuda en lo que resta del año y que la recuperación de las exportaciones permitirá que se acelere su crecimiento".

"Incluso si la demanda doméstica no se recupera y la consolidación fiscal limita el gasto del gobierno, la economía irlandesa puede seguir creciendo, algo poco probable en el caso de España", añade el documento firmado por el analista de Deutsche Bank, Abhisek Singhania.

– Miedo por la situación de la eurozona (Expansión – 26/1/10)

(Por Ralph Atkins) Lectura recomendada

Fue Arquímedes, el matemático de la antigua Grecia, el que observó cómo una palanca podía permitir a un sólo hombre mover el mundo. La crisis fiscal de la Grecia moderna está teniendo un efecto desproporcionadamente alto sobre la unión monetaria europea -generando preocupación por el proyecto así como nubes sobre las perspectivas de crecimiento de Europa continental-.

"Tenemos que ver esto en perspectiva", instó este mes Jean-Claude Trichet, el presidente del Banco Central Europeo. Grecia representa sólo entre el 2,5% y el 3% del producto interior bruto (PIB) de la eurozona, mientras que la economía de California –cuyas finanzas públicas también sufren fuertes presiones– equivale a cerca del 14% del PIB estadounidense.

Pero las declaraciones de Trichet pasaban por alto hasta qué punto ha agudizado la difícil situación de Grecia el miedo de los mercados financieros por la situación de otros países con débiles finanzas públicas -y por el hecho de que la eurozona carece de los mecanismos necesarios para imponer una disciplina fiscal-. "Parece casi como si la eurozona llamara la atención sobre sus problemas internos", señala Marco Annunziata, economista jefe de Unicredit.

Los más obvios son los riesgos de impago en Irlanda, Portugal y España, cuyos déficit públicos también se han disparado, y en Italia, donde pese a que el déficit se ha controlado mejor, la deuda como porcentaje del PIB se sitúa en un nivel similar o próximo al griego. Fuentes internas de esos países informan de la irritación de las autoridades con Atenas, puesto que consideran que su mala conducta ha agravado sus propios problemas, ya que los tipos de interés más altos exigidos por los inversores suponen otra limitación para el crecimiento económico.

El bajo rendimiento de las economías "periféricas" de Europa está alimentando, a su vez, el temor sobre las divergencias de crecimiento de la eurozona. La pertenencia a una unión monetaria elimina la opción unilateral de la devaluación. Irlanda ha sido elogiada por el BCE por las medidas que está tomando para recuperar su competitividad, incluida la reducción de los salarios. Pero los políticos de los mercados financieros temen que los obstáculos burocráticos y los rígidos mercados laborales impidan que se tomen medidas de similar audacia en Grecia o España, retrasando la vuelta a un crecimiento sostenible -posiblemente durante muchos años-.

Un efecto positivo de la difícil situación de Grecia ha sido que el nerviosismo de los mercados financieros ha provocado una caída del euro, lo que debería ayudar a los exportadores de la eurozona. Sobre una base comercial, el euro está en niveles de mayo de 2009. Pero el impulso que aporta la depreciación de una divisa tarda muchos meses en reflejarse.

A primera vista, el reciente descenso del euro pone de relieve hasta qué punto se ha convertido Grecia en un problema para toda la eurozona. Los arquitectos de la zona euro intentaron crear mecanismos para la prevención de crisis, incluido un pacto de estabilidad y crecimiento que establece normas sobre las finanzas públicas de los miembros de la eurozona. Pero se prestó menos atención a las medidas de estabilización para combatir crisis.

Desde que surgieran los últimos problemas a finales del año pasado, la posición oficial hacia Grecia ha sido de "ambigüedad constructiva" -lo que deja poco claro qué sucedería en el caso de que Grecia cometiera impago, aunque los políticos han hecho ver que no les gusta la idea de que el Fondo Monetario Internacional se implique-. Pero eso no ha tranquilizado a los mercados financieros. "Resulta frustrante, porque a los mercados les gusta la claridad sobre las normas", explica Erik Nielsen, economista europeo de Goldman Sachs.

Lo que está claro es que la Comisión Europea y el BCE tendrán cuidado a la hora de aplicar las reglas cuando admitan a nuevos miembros de la eurozona, con Polonia, Hungría y Rumanía a la espera. Grecia agravó el enfado contra ella en Bruselas y Fráncfort, engañando al mundo sobre el tamaño del déficit de su sector público. Tal vez no sea coincidencia que Estonia, que podría haber obtenido luz verde en 2010 para incorporarse a partir del próximo enero, haya sido amonestada este mes por el BCE por no hacer lo suficiente para garantizar la independencia de su oficina de estadística.

Los sondeos de opinión sugieren que ha aumentado el recelo entre los europeos del este sobre la entrada en la eurozona. Pese a todo, no se espera que las dificultades de Grecia detengan la expansión de la eurozona -sobre todo teniendo en cuenta que las sólidas finanzas públicas de los aspirantes ayudarían a mejorar la media de la zona euro-.

(The Financial Times Limited 2010. All Rights Reserved)

"Los inversores están retirando efectivo de Europa a un ritmo récord al tiempo que los bancos centrales reducen sus compras del euro, una situación que hace peligrar el estatus de la divisa comunitaria como un sustituto del dólar como la moneda de reserva del mundo"… El mercado duda del euro: pierde terreno como moneda de reserva (El Economista – 2/2/10)

El año pasado los encargados de la política monetaria compraron una gran cantidad de euros, y analistas de Barclays en Londres y Aletti Gestielle en Milán pronosticaron que los bancos centrales cumplirían sus promesas de reducir el predominio del dólar.

Ahora el euro ha caído un 8,4% desde el 25 de noviembre a finales de enero, su descenso más pronunciado en 10 meses, por el temor de que a países con poca liquidez como Grecia se les dificulte pagar sus deudas. El inversor multimillonario George Soros dijo el 28 de enero que no hay una "alternativa atractiva" al dólar.

Los operadores han estado retirando su dinero de las acciones europeas a favor de las de otros países durante un tiempo récord de 19 semanas consecutivas, lo que "claramente ha afectado" a la moneda al drenar un monto neto de 13.000 millones de dólares (9.330 millones de euros) del mercado, según Geoffrey Yu, analista de UBS. Los inversores se sienten tan pesimistas con respecto al euro como cuando la crisis financiera de 2008 los empujó a la seguridad percibida del dólar, según datos de los futuros.

A esta circunstancia se une que tras comprar más euros que nunca en el segundo trimestre de 2009, los directores de los bancos centrales hicieron una pausa, según datos del Fondo Monetario Internacional (FMI).

Un euro a 1,20 dólares

"El euro puede caer más", comenta Neil Mackinnon, ex funcionario del Tesoro del Reino Unido que ahora trabaja como economista en Londres en VTB Capital, la división de banca de inversión del segundo banco más grande de Rusia. "El riesgo de la deuda soberana seguirá siendo un tema clave. El estrés creado por la situación fiscal de Grecia no desaparecerá pronto", advierte. Sin especificar cuándo, Mackinnon pronosticó que el euro caería hasta los 1,20 dólares.

Además del temor de que la Unión Europea tenga que rescatar a Grecia, la especulación de que el crecimiento de la región se rezagará con respecto al de Estados Unidos y el de Japón y que su deuda no regresará a los niveles previos a la crisis antes de cuando menos cinco años, también afectan al euro, así como a los activos denominados en la moneda.

"El euro navega contracorriente. En el Mercado de Futuros de Chicago, las posiciones netas especulativas contra la moneda comunitaria han alcanzado su volumen máximo desde que la divisa entró en los circuitos financieros, en 1999. En el contado, la moneda tampoco pasa por un gran momento: ha perdido un 14,5% en 10 meses y ha pasado de 1,51 a 1,369 dólares"… El euro sufre el mayor ataque especulativo de su historia (Cinco Días – 8/2/10)

Los problemas que padecen las llamadas economías periféricas de la eurozona básicamente Grecia, Portugal y España están pasando factura a la cotización del euro en los mercados internacionales. En los primeros 40 días del año 2010, el euro ha cedido terreno contra prácticamente todas las grandes monedas. Frente al dólar, pierde un 4,7% y ahora cotiza a 1,369 dólares, cuando en noviembre lo hacía a 1,51; contra el yen japonés ha perdido un 9%; frente al franco suizo y la libra esterlina, el ajuste es ligeramente superior al 1%. La crisis del euro ha cundido en los mercados de futuros, donde las posiciones bajistas especuladoras están en máximos.

De acuerdo con los datos que semanalmente publica la Comisión de Negociación de Futuros y Materias Primas (CTFC en sus siglas en inglés), las posiciones netas bajistas de inversores no comerciales -los especuladores financieros- alcanzaron un volumen de 43.741 contratos, lo que devuelve al mercado a parámetros no vistos desde el colapso de Lehman Brothers y supone el nivel más alto desde que se hacen contratos de futuros sobre el euro.

Conviene señalar que el mercado de futuros representa sólo una fracción y muy pequeña de la negociación real sobre el euro, que se mueve sobre todo al contado y en mercados OTC (over the counter), sin información pública. Se trata en cualquier caso, de un síntoma preocupante para la evolución de la moneda europea durante los próximos meses. "Es una señal muy fuerte. En este mercado sólo entran los grandes operadores, y están indicando que ven al euro muy débil", confirma José Carlos Díez, economista jefe de Intermoney.

Situación "inquietante"

La agencia de calificación crediticia Fitch Ratings tildó el 7/2 de "inquietante" la situación de las cuentas públicas de Grecia, España y Portugal y recordó que Grecia "no ha seguido nunca las directivas europeas".

De acuerdo con el Pacto de Estabilidad y Crecimiento, España y Grecia tienen que implementar fuertes recortes de gasto para llevar el déficit público desde los niveles actuales superiores al 10% del PIB hasta un rango del 3%. La incertidumbre y la falta de credibilidad, en el caso de España por la elevadísima tasa de desempleo, están jugando en contra del euro. Goldman Sachs apuesta por un euro a 1,35 dólares en su proyección a 12 meses vista (febrero de 2011). Una visión bajista, pero con ciertas cautelas: "Creemos que los temores e incertidumbres ya están plenamente puestos en precio. Adicionalmente, las expectativas de crecimiento de EEUU empezarán a decaer una vez que la economía estadounidense comience a ir peor de lo que se espera".

Por otra parte, no se puede olvidar que si bien la eurozona tiene sus contradicciones internas, la economía estadounidense atraviesa desafíos que no son pequeños. Por poner una muestra, California, que tiene un peso de cerca del 20% en el PIB estadounidense, atraviesa una de las peores crisis de su historia. El Congreso de EEUU pronostica que el ratio de deuda respecto al PIB seguirá aumentando durante los próximos 10 años hasta situarse en el 67,8% del PIB en el año 2019. La agencia Standard & Poor's ha advertido del peligro de que el endeudamiento se convierta en irreversible. Eso sí, de momento, el sentimiento de mercado es muy negativo contra el euro y contra eso es muy difícil luchar. El presidente de la Fed, Ben Bernanke, dio hace poco la clave de lo que está ocurriendo ahora: "Cuando la gente tiene miedo, todo el mundo se refugia en el dólar".

– ¿El final de la cuenta atrás del euro? (Expansión – 9/2/10)

(Por Sylvester Eijffinger y Edin Mujagic) Lectura recomendada

Se llegó a decir que la introducción del euro en 1999 reduciría las diferencias económicas entre los países miembros de la Unión Monetaria.

Las cifras de desempleo y otras importantes variables macroeconómicas como los costes laborales unitarios, la productividad, los déficits fiscales y la deuda gubernamental tenderían a la convergencia. En última instancia, la disparidad de riqueza entre los distintos países, medida en términos de ingresos per cápita, también disminuiría.

No obstante, después de una década de moneda común, no sólo no se ha conseguido una rápida convergencia, sino que las diferencias son cada vez más acusadas en la zona euro, lo que sin duda alimentará aún más las tensiones entre sus miembros. Hace diez años, los contrastes ya eran importantes. El euro se convirtió tanto en la moneda de los países más ricos, como Alemania y Holanda, como de los más desfavorecidos, como Grecia y Portugal. También de Finlandia, subcampeón de la innovación y de la flexibilidad de mercado, y de Italia, que carecía de estas dos ventajas.

Política de "talla única"

Desigualdades como éstas se convirtieron en uno de los principales escollos del recién creado Banco Central Europeo (BCE), que tenía que decidir el tipo de interés adecuado para todos los miembros, una política conocida como "de talla única". Cuanto mayores han sido las diferencias durante esta década de Unión Monetaria, más acertado es afirmar que "no todos visten la misma talla", en referencia a la política del BCE.

Hemos comparado el desarrollo de los países de la eurozona que han registrado una mejor y una peor evolución entre 1999 y 2009. Para evitar realizar comparaciones demasiado dispares, hemos tomado los datos de los once países que primero entraron en la zona euro, en 1999, junto con Grecia, que se unió poco después. Todos los datos proceden de Eurostat, la oficina estadística de la Unión Europea.

Dado que la única responsabilidad que se le adjudicó al BCE fue conseguir y mantener la estabilidad de los precios de la eurozona, las tasas de inflación parecen el punto de partida más lógico para establecer comparaciones. En 1999, la diferencia entre los países de la zona euro con las tasas de inflación más altas y más bajas era de dos puntos porcentuales.

A finales de 2009, la cifra casi se había triplicado, hasta los 5,9 puntos porcentuales. En cuanto al crecimiento económico, hemos hecho una excepción. Para esta variable, hemos analizado el crecimiento medio anual del PIB en los cinco primeros años desde que empezaron a circular las monedas y los billetes del euro, en 2002.

La disparidad entre Irlanda y Portugal en la primera mitad de la década era de 4,8 puntos porcentuales. En 2009, la cifra había aumentado hasta los seis puntos porcentuales. Además, la diferencia de productividad aumentó de los 25 puntos registrados en 1999 a los 66,2 puntos de 2008; la diferencia en los costes laborales unitarios pasó de los 5,4 puntos porcentuales a los 31,8; en cuanto al índice de desempleo, la diferencia se incrementó de 10,1 puntos porcentuales a 15,4 puntos.

Tampoco encontramos convergencia alguna entre los déficits y la deuda públicos. En 1999, Finlandia presumía de ser el país de la zona euro con una deuda pública más baja, el 45,5% del PIB. La diferencia con el mayor deudor de la eurozona era de 68,2 puntos porcentuales. A pesar de haberse visto también afectado por la crisis financiera y económica más grave de casi el último siglo, la deuda de Finlandia descendió en 2009 hasta el 39,7% de su PIB.

Italia, por su parte, no ha conseguido sacar partido de la fuerte caída de los tipos de interés a largo plazo, consecuencia de la introducción del euro y de una década de rápido crecimiento económico, para reparar su deuda. El nivel de endeudamiento del país transalpino apenas ha variado y sigue muy por encima del 100% del PIB.

Por consiguiente, la diferencia entre la deuda de Finlandia y la de Italia se disparó en 2009 hasta los 73,3 puntos porcentuales. Si hablamos de déficit público, la situación es aún peor. Las consecuencias de este aumento de la disparidad podrían ser graves. Es probable que se produzca un aumento de las tensiones entre los países de la eurozona, al igual que se incrementarán las desavenencias en el seno del Consejo de Gobierno del BCE en los próximos años.

Podríamos asistir a un anticipo de estas previsiones a lo largo de este año y en 2011, cuando los líderes europeos elijan un nuevos presidente y vicepresidente para el BCE. Como es habitual, habrá una fuerte disputa entre los miembros de la eurozona para hacerse con ambos cargos, pero, ahora que hay más en juego que nunca, la batalla se recrudecerá aún más.

Tensiones

Las tensiones en el seno del BCE y entre los países de la zona euro no auguran nada bueno para la estabilidad de la moneda común, tanto a nivel externo, por la relación con otras monedas, como a nivel interno, en términos de inflación.

En este sentido, el BCE acabará convirtiéndose en el chivo expiatorio de esta situación. Si mantiene bajos los tipos de interés durante demasiado tiempo, tendrá que soportar las protestas de países como Alemania y Holanda. Si, por el contrario, aumenta los tipos, serán los países del sur de la eurozona los que manifiesten su descontento.

En cualquier caso, el apoyo al euro seguirá debilitándose, lo que perjudicará a la moneda común y fomentará nuevas tensiones. En 1990, el cantante italiano Toto Cutugno ganó el Festival de Eurovisión con su ferviente defensa de la unidad de los europeos. El estribillo de su canción ganadora, Juntos en 1992, era "Juntos, unidos, unidos, Europa". Casi dos décadas después, el éxito del grupo sueco Europe, The Final Countdown, el final de la cuenta atrás, parece cada día más apropiado para definir a la eurozona.

(Sylvester Eijffinger es profesor de Economía y Edin Mujagic es economista monetario. Universidad de Tilburg, Holanda).

– Anatomy of a Euromess (The New York Times – 9/2/10) Lectura recomendada

Most press coverage of the eurozone troubles has focused on Greece, which is understandable: Greece is up against the wall to a greater extent than anyone else. But the Greek economy is also very small; in economic terms the heart of the crisis is in Spain, which is much bigger. And as I"ve tried to point out in a number of posts, Spain"s troubles are not, despite what you may have read, the result of fiscal irresponsibility. Instead, they reflect "asymmetric shocks" within the eurozone, which were always known to be a problem, but have turned out to be an even worse problem than the euroskeptics feared.

So I thought it might be useful to lay out, in a handful of pictures, how Spain got into its current state. (All of the data come from the IMF World Economic Outlook Database). There"s a kind of classic simplicity about the story – it"s almost like a textbook example. Unfortunately, millions of people are suffering the consequences.

The story begins with the Spanish real estate bubble. In Spain, as in many countries including our own, real estate prices soared after 2000. This brought massive inflows of capital; within Europe, Germany moved into huge current account surplus while Spain and other peripheral countries moved into huge deficit:

IMF

These big capital inflows produced a classic transfer problem: they raised demand for Spanish goods and services, leading to substantially higher inflation in Spain than in Germany and other surplus countries. Here"s a comparison of GDP deflators (remember, both countries are on the euro, so the divergence reflects a rise in Spain"s relative prices):

IMF

But then the bubble burst, leaving Spain with much reduced domestic demand – and highly uncompetitive within the euro area thanks to the rise in its prices and labor costs. If Spain had had its own currency, that currency might have appreciated during the real estate boom, then depreciated when the boom was over. Since it didn"t and doesn"t, however, Spain now seems doomed to suffer years of grinding deflation and high unemployment.

Where are budget deficits in all this? Spain"s budget situation looked very good during the boom years. It is running huge deficits now, but that"s a consequence, not a cause, of the crisis: revenue has plunged, and the government has spent some money trying to alleviate unemployment. Here"s the picture:

IMF

So, whose fault is all this? Nobody"s, in one sense. In another sense, Europe"s policy elite bears the responsibility: it pushed hard for the single currency, brushing off warnings that exactly this sort of thing might happen (although, as I said, even euroskeptics never imagined it would be this bad).

Am I calling, then, for breakup of the euro. No: the costs of undoing the thing would be immense and hugely disruptive. I think Europe is now stuck with this creation, and needs to move as quickly as possible toward the kind of fiscal and labor market integration that would make it more workable.

But oh, what a mess.

"Se temía lo peor tras el cierre de anoche en Wall Street, pero tanto el euro como las bolsas aguantan el tipo. ¿Qué está pasando? Según recogen agencias como Bloomberg o Reuters, por el mercado corre la noticia de que la Unión Europea tomará cartas en el asunto griego para evitar el contagio al resto de países. Del riesgo de contagio a los posibles rescates: debates encendidos en la Eurozona"… Arranca la Maratón: la UE podría tomar medidas para evitar el contagio griego (El Economista – 9/2/10)

"Alemania considera un plan con sus socios de la Unión Europea (UE) para ofrecer a Grecia y otros miembros de la zona euro en apuros garantías de préstamos en un intento por calmar los temores de una cesación de pagos, según fuentes cercanas.

El plan se implementaría dentro del marco de la UE pero estaría encabezado por Alemania, informó una fuente. El ministro alemán de Finanzas, Wolfgang Schäuble, ha analizado esta idea en los últimos días con el presidente del Banco Central Europeo (BCE), Jean-Claude Trichet, según esta persona"… Alemania evalúa un plan de garantías de préstamos para rescatar a Grecia (The Wall Street Journal – 10/2/10)

Las deliberaciones subrayan las preocupaciones en Europa de que las turbulencias en los mercados en torno a los altos niveles de deuda de Grecia y otros países pueden mellar la unión monetaria.

Grecia es el que ha salido peor parado de un grupo de países que incluye a España, Portugal e Irlanda. En los últimos meses, sus bonos han enfrentado mayor presión en medio de las preocupaciones de que tendrá dificultades para pagar sus deudas. Esto también ha afectado al euro en los últimos días.

Aún no está clara la estructura que podrían adoptar las garantías, pero cualquier iniciativa que les permita a los países que violan las normas del bloque sobre los déficits, como Grecia y España, eludir las consecuencias de sus políticas probablemente genere inquietud sobre la viabilidad del euro a largo plazo.

El que la UE estudie una medida de esta magnitud sugiere que sus autoridades consideran que la alternativa, una potencial cesación de pagos de un miembro de la zona euro, sería un desenlace que podría tener serias repercusiones para Europa y la economía mundial.

El precio de la ayuda