La Unión Europea llama a revisión al Euro la casa está en llamas I (página 6)

¿Nadie entre los 27 países de la UE y los 16 de la eurozona tenía idea sobre la dimensión del déficit fiscal griego? El Banco Central Europeo -supuesto ejemplo de rectitud fiscal y ortodoxia financiera-, con sus equipos de economistas, ¿estuvo de vacaciones todos estos años?

El problema no es nuevo.

Según comenta a BBC Mundo Ansgar Belke, del Instituto Alemán de Investigación Económica, las primeras señales de alarma sonaron antes del lanzamiento del euro en 1999.

"Muchos economistas se opusieron a una creación prematura del euro porque no teníamos un nivel de integración política y económica que pudiera sostener la moneda. Esto no ha cambiado".

Críticos de la actual estructura de la UE señalan que, si se procedió a avanzar con el euro, se debe al cuarto pecador de la crisis griega.

4) Desregulación financiera

En una carta al actual presidente de la Comisión Europea, José Manuel Barroso, en mayo de 2008, es decir antes de la explosión de la crisis financiera mundial, uno de los artífices de la actual UE, Jacques Delors, ex mandatarios como Helmut Schmidt y Lionel Jospin, ex ministros de Economía y líderes socialdemócratas reclamaban medidas urgentes bajo una consigna: los mercados financieros no nos pueden gobernar.

En medio de la actual crisis griega, el primer ministro Giorgios Papandreu obtuvo el apoyo retórico de Angela Merkel (Alemania) y Nicolas Sarkozy (Francia) para neutralizar a los mercados financieros.

Pero, por el momento, en la práctica estos mercados siguen tan desregulados como siempre.

"La UE se encuentra condicionada por su dependencia de inversores foráneos y fondos especulativos que revolotean por el mundo en busca de alta rentabilidad bajo la opacidad de las finanzas globales", dijo a BBC Mundo Juan Hernández Vigueras, miembro de la Tax Justice Network y autor de "La Europa opaca de las finanzas" y "Los paraísos fiscales".

En este escenario que comercia seguros sobre deuda soberana y apuesta a altísimas tasas de interés, los intereses creados de gobiernos e instituciones financieras suelen entremezclarse, como muestra -a continuación- el caso de Goldman Sachs.

5) El amigo estadounidense

A comienzos de 2002, Grecia y Goldman Sachs llegaron a un acuerdo beneficioso para ambas partes. La deuda soberana griega en dólares y yenes era canjeada por deuda en euros, que luego de un determinado período volvía a ser canjeada por la divisa original.

Con un masaje intenso del valor de la moneda, el monto de la deuda griega cambiaba hasta convertirse en un espejo ideal que permitía un mayor endeudamiento del gobierno a tasas de interés relativamente bajas.

Esta imagen fiscal empezó a temblar con la crisis financiera y la cercanía del vencimiento de los bonos emitidos por el Estado, que debía honrar sus deudas en su moneda de origen: a los acreedores no se los puede arreglar con masajes o maquillajes.

Los justos

Estas crisis suelen impactar más a justos que a pecadores.

Las medidas de austeridad que el Parlamento aprobó en marzo incluyen un aumento del 19% al 21% del impuesto al valor agregado, un incremento de los tributos al combustible, tabaco y alcohol, y fuertes recortes de salarios en el sector público.

"Los pobres y los jóvenes son los que más sufrirán el impacto. No sorprende que sean los que más están protestando", dice a BBC Mundo Megan Greene.

Muchos analistas consideran que este ajuste es inevitable y hasta saludable como una medida de "sincerar" la economía.

El problema es que, a menos que la economía crezca, la crisis fiscal no se solucionará.

Según las proyecciones de la Unidad de Análisis de The Economist, Grecia no volverá a crecer hasta 2012. La contracción del consumo que sigue a todo plan de ajuste no va a ayudar a solucionar la crisis y, si la Argentina de 2001 es un ejemplo, el ajuste que todos reclaman puede ser la ruta perfecta para la temida cesación de pagos.

"Con 400 euros por mes, uno no alcanza a final de mes", comentó un pensionado a The Economist. Tampoco alcanza para que los griegos consuman y reactiven una economía exangüe.

Los otros "bad boys" (Club Med, PIGS, STUPIDS, and all the rest)

"Temores sobre las finanzas de los gobiernos del mundo se propagaron a los mercados el martes, a medida que varias reducciones de calificación de riesgo sirvieron para recordar la fragilidad de la recuperación global"… La tormenta en Grecia acentúa los temores acerca de activos riesgosos (The Wall Street Journal – 9/12/09)

Fitch Ratings redujo la calificación de riesgo de Grecia al nivel más bajo de los 16 países de la zona euro, lo que causó temores de que el país pueda desatar la peor crisis fiscal jamás vista en los 10 años de la unión monetaria europea. La calificación de compañías estatales de Dubái fue reducida, lo que renueva la preocupación sobre el emirato árabe. Moody's Investors Service también informó que la calificación del Reino Unido corría riesgo si éste no reducía su déficit.

Incluso a medida que se afianza la recuperación, el deterioro de los balances de algunos gobiernos representa un riesgo latente. Para algunos países, como Grecia, estos problemas preceden a la crisis, mientras que para otros, como Estados Unidos y el Reino Unido, son consecuencia directa de sus esfuerzos por combatir la crisis financiera y económica.

La situación de Grecia presenta un dilema para el Banco Central Europeo y la Comisión Europea: ¿deberían rescatar al país o permitir que colapse un miembro de la zona euro? La primera opción podría reducir la presión por disciplina fiscal mientras que la segunda perjudicará la credibilidad del gran experimento europeo de una moneda única.

Los inversionistas reaccionaron a los acontecimientos alejándose de activos más riesgosos, en busca de la relativa seguridad del dólar en detrimento del euro y la libra esterlina. Los bonos de países más riesgosos cayeron. El Promedio Industrial Dow Jones declinó 104,14 puntos, a 10.285,97, su mayor caída desde el 27 de noviembre, después de que Dubái dijera que retrasaría los pagos sobre la deuda emitida por una firma estatal.

El euro es la pieza central del camino de Europa hacia la unificación política, pero los escépticos han advertido por mucho tiempo que la unión monetaria no es sostenible sin un gobierno pan-europeo más fuerte.

El ministro de finanzas ruso se sumó al coro de preocupaciones, al decir el 8 de febrero que su país sigue siendo "un eslabón débil" en la economía global y correría riesgo si el flujo de dinero que ahora entra en Rusia revirtiera su curso. En los próximos meses, Rusia intentará obtener préstamos en moneda extranjera por primera vez en una década.

Los problemas de Grecia son especialmente significativos porque representan las primeras brechas en la unión monetaria de Europa desde su creación en 1999. La unión comparte una sola moneda y una sola política monetaria, pero sus 16 miembros tienen políticas fiscales individuales.

Fitch redujo la calificación de Grecia a BBB+, citando la falta de acción por parte del país para controlar su déficit presupuestario. Los problemas de una deuda ascendente y una economía deprimida son comunes a la mayoría de miembros de la zona euro en distintos grados, incluidos Portugal, Irlanda y España, lo que crea el riesgo de contagio si los inversionistas abandonan los activos griegos.

"Esto pone en entredicho la viabilidad a largo plazo de la membrecía actual del euro", dice Simon Tilford, economista jefe del Centro para la Reforma Europea, un centro de investigación de Londres. "Según la tendencia actual", añade, "acabaremos con un estancamiento económico y más tensiones políticas en la zona euro y, en el peor de los casos, crisis fiscales y una erosión del apoyo político para una membrecía continuada".

La prima que los inversionistas piden por tener bonos del gobierno griego a 10 años comparado con los bonos del gobierno alemán, considerados más seguros, alcanzó su punto más alto desde abril. Eso encareció la refinanciación de la deuda para Grecia y aumentó sus problemas fiscales.

"Zapatero tiene razón en que España lidera la Champions League, pero no la del crecimiento económico, sino la del riesgo financiero: según un análisis de Crédit Suisse, nuestro país es el sexto más peligroso del mundo, por delante de economías tan poco sólidas como Turquía, Ucrania, Bulgaria, Egipto, Indonesia, Colombia o Kazajistán. Además del banco suizo, Deutsche Bank y el propio BCE alertan de que el necesario desapalancamiento (reducción del endeudamiento) de nuestra economía supone un enorme obstáculo para la recuperación"… España lidera la "Champions" del riesgo: tiene más peligro financiero que Egipto, Indonesia o Colombia (El Confidencial – 11/12/09)

Este ranking se elabora mediante un indicador sintético que tiene en cuenta el déficit por cuenta corriente (5% en el caso español), el déficit público (11% del PIB estimado al cierre de 2009), la deuda pública (58%), la deuda del sector privado (177%), la deuda exterior (-76%), el crecimiento potencial de la economía (2,1%), el precio del CDS (que el 9/12 llegó a 96 puntos básicos) y el rating de cada país. Con más riesgo que España sólo aparecen Islandia, Grecia, Hungría, Rumanía y Lituania.

El informe de Crédit Suisse se muestra durísimo con la economía española, a la que considera en peor situación que la griega en varios aspectos muy relevantes. Por ejemplo, considera que si medimos la paridad de poder de compra (PPP), es decir, lo que se puede comprar con los mismos euros en cada país de la Unión Monetaria, los precios en España están sobrevalorados en un 10% respecto a la media europea (en eso sólo es superada por Islandia).

"Por tanto, ¡la única opción es la deflación!", exclama esta entidad. Algo que choca con la doctrina oficial del Ejecutivo español, que considera a la deflación el mayor de los males y está deseando el retorno de la inflación, justo lo contrario de lo que se necesita según este informe. "Con un crecimiento salarial del 4%, no ha habido todavía ningún ajuste, por lo que es imprescindible una caída del 10% de los precios y los salarios en España". Y no hay que esperar que se pueda salir de la crisis con mejoras de productividad, después de un crecimiento cero de esta variable en los últimos 20 años.

Más llamativo todavía es su opinión sobre los elevadísimos déficits gemelos (público y exterior) y el crecimiento de nuestra deuda pública. Sin el efecto moderador de los diferenciales de compartir la misma moneda, el diferencial del bono español con el Bund alemán debería situarse en 3,69 puntos porcentuales en vez de en los 0,69 alcanzados tras la rebaja de la perspectiva del rating por Standard & Poor's. Este diferencial teórico sólo sería superior en Portugal (4,11 puntos), mientras que el de Grecia se situaría en 2,73 y el de Irlanda, en 2,13.

Respecto al mercado inmobiliario, el banco suizo afirma que la vivienda sigue sobrevalorada en toda la Europa periférica, pero especialmente en España: un 12% según el FMI, pero teniendo en cuenta que el ratio del precio de los pisos respecto a los salarios se mantiene en 6,2 veces, "está mucho más sobrevalorada".

Este siniestro panorama se completa con el grado de apalancamiento (endeudamiento) de la economía española. El propio BCE aseguraba en su informe mensual (10/12) que el "ajuste de balances" es uno de los factores que pueden hacer descarrilar la recuperación. Deutsche Bank opina que este riesgo se va a materializar: "Creemos que un ritmo rápido de desapalancamiento empresarial tras los excesos del pasado, en un contexto que anticipa un drástico ajuste fiscal, está frenando de forma significativa el rebote en España, Irlanda y Grecia".

Deutsche estima que el crédito al sector privado en España supone el 89% del PIB y Crédit Suisse cifra el exceso de apalancamiento en el 20% del PIB respecto al PIB per cápita; pero si además sumamos el endeudamiento público, tanto España como Irlanda están peor que Grecia, al que todo el mundo considera el peor país de la UE tras la rebaja de su rating del lunes y la grave crisis financiera que atraviesa.

Todo esto provoca un círculo vicioso, según el banco alemán: el desequilibrio financiero de partida restó capacidad a España para resistir la crisis, lo que ha provocado un mayor deterioro del déficit público que ha hecho saltar las alarmas de los inversores internacionales; eso obligará al Gobierno a adoptar una política fiscal extremadamente restrictiva, lo que reducirá aún más la demanda interna en 2010 y 2011. Y eso, a su vez, llevará a las empresas a reducir aún más su apalancamiento, lo que contraerá la demanda de crédito, inversión e inventarios. Obviamente, no contratarán a más trabajadores, con lo que tampoco mejorará el consumo.

Esta situación de los países periféricos en general y de España en particular sólo tiene dos posibles soluciones, a juicio de Crédit Suisse: o el BCE rescata a estos países con más dinero barato (algo que se está acabando), o los países centrales de Europa aceptan que mantengan unos enormes déficits públicos para contrarrestar la deflación causada por la pérdida de competitividad (también improbable).

"Cuando el Banco Central Europeo anunció a principios de este mes que comenzaría a retirar sus medidas crediticias de emergencia, el ministerio de Economía griego sintió que la tierra temblaba bajo sus pies.

Gran parte de los 200.000 millones de euros de dinero barato que el BCE ha distribuido entre los bancos de la eurozona este año fue usado para comprar deuda soberana de sus países. Eso ayudó a los gobiernos a financiar a buen precio los déficits presupuestarios, con lo que se pospuso el día del juicio final para países como Grecia, Irlanda y España, cuyos déficits son cerca de cuatro veces superiores al límite del 3% para la eurozona. Ese día ha llegado"… 2010 no será fácil para los países derrochadores (Expansión – 11/12/09)

La crisis financiera ha obligado a los gobiernos a asumir muchas de las deudas que el sector privado era ya incapaz de soportar. Las más afectadas han sido las economías poco competitivas, como Grecia e Italia. Los siguientes han sido países como España, Irlanda, Reino Unido y, posiblemente, EEUU. Durante el boom, disfrutaron de abundantes ingresos fiscales procedentes de los sectores, inmobiliario y de servicios financieros. Ahora que estos ingresos se han desplomado, sus déficits presupuestarios han explotado.

La rentabilidad sobre los bonos griegos a dos años ha subido casi dos puntos porcentuales entre noviembre y diciembre. Los diferenciales de la deuda española e irlandesa sobre los bonos alemanes han aumentado. Irlanda ha respondido con feroces recortes de gastos. España ha prometido austeridad, pero más adelante. Reino Unido también ha demorado la reducción del gasto, gracias a su relativamente baja deuda neta. Grecia, con una deuda que alcanza ya casi el 100% del producto interior bruto, no puede permitirse ese lujo.

En general, los inversores están evaluando si la rentabilidad sobre los bonos soberanos compensa adecuadamente el aumento del riesgo crediticio. El fantasma de un impago soberano sigue siendo remoto. Pero para los países derrochadores, el año 2010 no se presenta fácil.

"Nunca en al menos los dos últimos años los analistas se habían mostrado tan negativos en sus perspectivas para la deuda pública. Y dentro de este sombrío panorama reflejado en la encuesta global de Bloomberg, las mayores dosis de pesimismo las generan la deuda de Reino Unido, Suiza y España"… Reino Unido, España y Suiza: con las peores perspectivas para inversores en renta fija (Expansión – 13/1/10)

A diferencia del buen tono que presenta la renta fija corporativa al inicio de 2010, las más de 5.400 respuestas de expertos recopiladas en el Bloomberg Professional Global Confidence Index coinciden en reflejar su mayor pesimismo desde al menos 2007 sobre la evolución de la deuda pública.

El incremento de los déficits y la avalancha de oferta provocarán nuevas caídas generalizadas en este mercado. De acuerdo con los analistas, el precio de la deuda de Estados Unidos, Brasil, Francia, Alemania, Japón, México, Suiza, Reino Unido y España no podrá evitar los descensos.

Puestos a evaluar este pesimismo en sus previsiones, la peor parte se la lleva la deuda de Reino Unido, Suiza y España, según se desprende del sondeo global elaborado por Bloomberg (enero 2010).

La agencia estadounidense destaca también a España, junto a Grecia e Irlanda, entre los países que han acusado en mayor medida en el precio de su deuda pública el incremento de las dudas sobre el deterioro de la calidad crediticia.

Las agencias de rating siguen recordando las incertidumbres que provoca la emisión a ritmo récord de deuda pública. Moody's ha señalado (13/1) que 2010 puede ser un año difícil para los emisores europeos de deuda soberana por la duda que genera las estrategias de salida de los programas de ayuda.

Según Moody's hay dos factores que predominarán las calificaciones de la agencia en 2010 en Europa. Por un lado, se pregunta si los países que han adoptado políticas no cíclicas durante la desaceleración podrán implementar con éxito estrategias de salida. Por otro, se pregunta también si los países que afrontan más problemas fiscales o económicos podrán superarlos.

"Nunca los Gobiernos se habían endeudado tanto como desde que estalló la crisis. En los mercados financieros ya hacen cábalas con los primeros en no atender a los pagos y quebrar"… España, entre las diez naciones con mayor riesgo de impago (Libertad Digital – 14/1/10)

Los llamados CDS, acrónimo de Credit Default Swap, son un seguro que contratan los acreedores para asegurarse el pago en caso de quiebra del deudor. Cuantos más inversores se refugian en un CDS más altas son sus primas.

La prima de riesgo, es decir, la probabilidad de que el deudor, en este caso el Estado, no pague a los inversores se mide en un porcentaje. Por ejemplo, España tiene una prima de riesgo del 1,1%, lo que implica que, si un inversor desea contratar un CDS para protegerse de un hipotético impago del país, habrá de cargar con ese 1,1% anual sobre la cantidad que quiera asegurar. Esto, lógicamente, encarece la financiación.

Las primas de riesgo se fijan en el mercado mediante la información macroeconómica que ofrece cada país y a través de las calificaciones que ofrecen las llamadas agencias de rating. Las principales son S&P, Moody"s y Fitch, que, aunque su prestigio quedó seriamente comprometido tras la quiebra de Lehman Brothers, siguen siendo un instrumento indispensable en los mercados financieros internacionales.

Lo más que puede tener un deudor es la categoría AAA, que es sinónimo de solvencia completa. Lo menos la categoría CCC, que significa que está a las puertas de la insolvencia. Los inversores miran muy mucho estos ratings antes de comprar deuda, pues una de las peores inversiones es comprar deuda soberana de un Estado que quiebra.

Los países con más riesgo de impago son los siguientes:

1.- Argentina

Los bonos del estado argentino tienen una prima de riesgo del 9,6%, es decir, la más alta del mundo. Hace 9 años Argentina presentó suspensión de pagos. La economía, fuertemente intervenida, no ha despegado desde entonces y Argentina se ha convertido en un exportador de materias primas y, como tal, sujeto a los vaivenes de éstas en el mercado internacional. Los desastrosos gobiernos peronistas del matrimonio Kirchner también han tenido mucho que ver en la arrastrada situación financiera del país.

2.- Ucrania

Con una prima del 9,2% la antigua república soviética se encuentra al borde mismo del impago. S&P califica al Gobierno ucraniano con una categoría CCC, la más baja posible. La crisis financiera ha golpeado severamente a la economía ucraniana, que se ha contraído un 15% en 2009. La producción industrial se ha derrumbado en los dos últimos años y el país, sumido de nuevo en la miseria, ha tenido que recibir líneas de crédito del FMI y del Banco Mundial.

3.- Venezuela

La república bolivariana tiene, a diferencia de otros países, un seguro que ha permitido a su Gobierno ciertas expansiones: las reservas de petróleo. Pero ni eso ha conseguido salvarla de la pésima gestión de Hugo Chávez, que ha dilapidado la riqueza del país llevándolo al borde de la ruina. La inflación, que ya estaba disparada, ha subido aun más tras la devaluación de esta semana.

Tiene una prima de riesgo del 8,1% y S&P califica Venezuela con un BB-. Aquí la agencia, "peca" de optimista porque el régimen venezolano, que juega a la revolución socialista desde hace una década, puede suspender pagos en cualquier momento por un simple arrebato de Chávez, quien, por añadidura, no anda muy bien de la cabeza.

4.- Pakistán

En Pakistán se junta el hambre con las ganas de comer. Al terrorismo islámico que no cesa, se une la fuerte devaluación de rupia, un 30% en dos años. La inflación sobrepasa el 10% y el déficit comercial registra máximos históricos. Para colmo de males, la inestabilidad crónica del país ha provocado la huída de capitales a los tranquilos países del golfo Pérsico. Por todo esto, la prima de riesgo es del 7.1%.

5.- Letonia

La república milagro del Báltico, que crecía desde el año 2003 a tasas superiores al 7% anual, colapsó en la segunda mitad de 2008. Hoy es el país de Europa con la tasa de paro más elevada y el PIB se ha despeñado un 20% desde el inicio de la recesión. Se la ha rebautizado como la "Argentina europea", aunque, todo sea dicho, prestar dinero al recién elegido primer ministro letón, Valdis Dombrovskis, entraña mucho menos riesgo que hacerlo a su homóloga argentina, Cristina Fernández de Kirchner. La prima de riesgo del bono letón es del 5%.

6.- Islandia

El pequeño país situado entre Europa y Groenlandia junto al círculo polar ártico es la más paradigmática víctima de la crisis financiera. Con poco más de 300.000 habitantes, la deuda de sus tres principales bancos era seis veces el PIB del país. Quebraron los tres y los absorbió el Estado, que, indigesto tras el trago, está al borde mismo de la bancarrota. El FMI ha destinado a Islandia una línea de crédito de 2.000 millones de dólares. Quizá por eso el bono islandés es arriesgado, pero no tanto como el argentino o el ucraniano. S&P otorga al Gobierno de Reikiavik una calificación BBB, que no está mal para un país quebrado.

7.- Dubái

Los fuegos artificiales en la inauguración del Burj Dubai el pasado día 4 de enero marcaron el fin de la fiesta dubaití. En pasado mes de noviembre el emir advirtió a los mercados que no podía pagar la deuda de los conglomerados estatales Dubai World, Nakheel y Emaar Properties, artífices de la expansión urbanística sin parangón que ha sufrido el emirato. La sobreoferta de inmuebles ha provocado que una de cada cuatro casas esté vacía y el 25% del espacio de oficinas no encuentre arrendatario. Invertir en bonos del emirato tiene una prima del 4,2%.

8.- Grecia

En Grecia no cuadra ningún número. Las estadísticas del Gobierno son falsas y el déficit que tienen previsto para 2010 es del 13%, 10 puntos por encima del pacto de estabilidad. Las agencias llevan dos años rebajando la calidad crediticia del Estado griego, lo que está estrangulando aún más su capacidad de financiación en el extranjero. Como miembro de la zona euro, el fantasma de la quiebra se ha colado dentro de la Unión Europea. Los pecados del Gobierno han sido gastar más de la cuenta llevando la deuda pública hasta el 113% del PIB. El FMI y la Comisión Europea han solicitado reformas en profundidad para intervenir.

9.- Rusia

El hombre enfermo de Europa, que ya estuvo al borde de la quiebra en 1998 con motivo de la crisis del rublo, ha vuelto a caer tras una década prodigiosa de crecimiento basado en la exportación de materias primas. En cuanto éstas han frenado su alza o su precio se ha derrumbado, el globo ruso de ha desinflado. La inflación y la pérdida de valor del rublo frente al dólar y el euro han hecho el resto. Con todo, la prima de riesgo no es excesivamente alta, sólo un 1,5% y la calificación BBB.

10.- España

España, que, según Zapatero, jugaba en la Champion"s League de la economía mundial, ha descendido a segunda división perdiendo el partido contra Italia, a la que aventajaba hasta finales del año pasado. La prima de riesgo de la deuda española es ya del 1,1%, lejos del 0,8% del Reino Unido, del 0,35% de Estados Unidos o del 0,27 de Alemania. La agencia S&P ha rebajado la calificación, que era triple A, a doble A plus, propia de países emergentes.

La otra lista

Junto a esta lista, elaborada con los datos más recientes de prima de riesgo y calificación de agencia, existe una oficial que coloca periódicamente a todos los estados del mundo por orden, ascendente, de probabilidad de quiebra. Se conoce como el Informe de riesgo de deuda soberana o CMA Global Sovereign Credit Risk y está basada en la evolución de los CDS a 5 años.

A diciembre de 2009 esta lista estaría compuesta por:

1.- Venezuela

2.- Ucrania

3.- Argentina

4.- Letonia

5.- Islandia

6.- Dubái

7.- Lituania

8.- Rumanía

9.- Líbano

10.- Grecia

En esta lista España figura aún en un cómodo puesto 34, entre Polonia e Italia, gracias a los buenos años anteriores a la crisis, cuando sobre el Estado español no había amenaza alguna de recesión. En el otro lado, la deuda soberana más segura del mundo es la de Noruega, Alemania y Finlandia, economías que no se han librado de la crisis, pero que la están llevando mejor que otros países.

– Niño Becerra: "Después de Grecia van a ir España y Portugal" (El Confidencial – 20/1/10)

(Por María Igartua) Lectura recomendada

Los que creían que lo peor de la crisis ha pasado ya y aquellos que anuncian que la recuperación económica ha empezado, se equivocan. Al menos será así si se vuelven a cumplir las predicciones de Santiago Niño Becerra.

Para los que le conocen, sobran las explicaciones, pero para aquellos que escuchan hablar por primera vez de él, a este Catedrático de Estructura Económica de la Universidad Ramón Llull de Barcelona se le conoce como "el profeta de la crisis". No en vano, advirtió hace cuatro años que se avecinaba inevitablemente un segundo "crack del 29" y el tiempo le ha dado la razón.

Ahora ha publicado una continuación de sus tesis de entonces. En "El crash de 2010" vuelve a ponerse un paso por delante y defiende que lo visto hasta la fecha sólo ha sido un aperitivo de lo que está por venir.

Con su expresión irreverente y políticamente incorrecta, Niño Becerra habla claro para Cotizalia.com. "Estamos en el punto en el que hay que olvidarse de poner en marcha medidas hasta que toda la mierda de las entidades salga a la luz", asegura. "Es algo de lo que ya no se habla porque no interesa, son las que hacen que todo el tinglado funcione, pero te aseguro que acabará saliendo."

De hecho, explica como uno de los lectores de su blog le escribía ayer sin ir más lejos para comentarle sobre una caja de ahorros que no va a ejecutar a uno de sus clientes que no puede pagar su crédito. "Si lo ejecutara tendría que dotarlo, porque es un impagado y la pregunta es ¿puede hacerlo, a él y a los otros tantos en la misma situación?".

En este sentido, Niño Becerra sostiene que el primer problema que se plantea es que se está calificado como moroso lo que en realidad es un impago. Además, las entidades financieras han sobrevalorado sus activos y encima van a tener más morosos a medida que el desempleo aumento.

"Estoy seguro de que el señor Botín (Presidente del Banco Santander) está asustadísimo… y el señor Paco González (Presidente del Banco Bilbao Vizcaya) también," afirma. "El problema no es que tengan agua en casa, que esa ya la conocen, sino la ola que se les va a venir encima".

Y es que, según explica el profesor, ya no es un problema financiero, sino físico, "no es sostenible la deuda que hay". En España, sumando la pública y la privada, la deuda supone el 250-260% del PIB y la propia estructura del mismo "es totalmente artificial".

"A una mala, a Estados Unidos, por ejemplo, todo el mundo le debe a través del dólar, pero en España no tenemos nada". En este sentido, Niño Becerra apoya la teoría de la prensa anglosajona en que "después de Grecia van a ir España y Portugal".

Conocida la enfermedad, el Catedrático apuesta por que la solución pasa porque los políticos dejen la economía y la pongan en manos de técnicos coordinados a nivel internacional y sostiene que es fundamental concienciarse de que hay deudas que no se van a cobrar nunca, tanto públicas como privadas. "Hay que empezar de cero".

Y todo esto se va a producir en un entorno en el que los recursos van a ser más escasos. "Ésta es una crisis sistémica, como la de los años 30 y el cambio vendrá a través de la eficiencia y la productividad, lo que significa no soluciones políticas y elaborar los bienes y servicios absolutamente necesarios".

Pero además hay un problema añadido. "Cuando el político de turno diga que la crisis se ha acabado veremos como lo que hay es una burrada de paro".

Con la sociedad camino de convertirse en una olla a presión, Niño Becerra no bromea cuando asegura que el 2012 o 2013 veremos cómo el Gobierno legaliza la marihuana. "Estoy convencido de que se va a aprobar la marihuana como se hizo tras la Gran Depresión con el levantamiento de la Ley Seca". En este sentido, el Catedrático argumenta que "con esta medida no sólo consigues calmar a la gente, sino que además logras dinero para las arcas a través de los impuestos y sacas a la luz toda la industria sumergida."

Así, lejos de que 2010 marque el inicio de la recuperación, será el año en el que se compruebe que "todo esto que parecía que funcionaba no eran medidas para curar y vendrá realmente la caída".

No obstante, "la Gran Depresión fue terrible y se salió y saldremos ahora, pero de forma distinta", asegura. "La solución no es ni de partido ni nacional, será lenta, dura y dolorosa y tendrá que venir de fuera", concluye.

"Se multiplican los llamamientos de alarma sobre la credibilidad económica de Grecia, Portugal y España para imponer un rigor imprescindible para la estabilidad del euro.

Y se suceden los llamamientos a una "deseable" intervención europea en las economías de esos países, calificados de "frágiles", para intentar frenar los riesgos crecientes para la credibilidad y estabilidad de la moneda común europea"… Expertos europeos piden a la UE "intervenir" la economía española (ABC – 22/1/10)

Jacques Marseille, historiador de la economía, en la Sorbonne parisina estima, desde principios del año 2010, que el euro está actualmente hipotecado a las titubeantes economías de Grecia, Irlanda, Portugal y también España, comentando: "La historia nos enseña que no puede haber divorcio durable entre la soberanía monetaria y la soberanía política" (Le Point, L"Euro à l"épreuve de la Grèce).

Por su parte, algunos economistas de referencia, como Laurence Bonne, economista en jefe de Barclays Capital (Francia), teme lo peor: que Grecia, Portugal y España sean incapaces de conseguir el rigor presupuestario imprescindible para la estabilidad del euro. Y avanza una proposición políticamente devastadora: una "intervención" política y económica de la UE, para evitar que "mañana" (dentro de unos meses) sea el FMI quien se vea forzado a intervenir en esos países "frágiles", como si se tratase de países en vías en desarrollo.

Laurence Bonne propone un sofisticado mecanismo europeo, para "ayudar" a unos gobiernos frágiles, imponiéndoles un rigor con dinero pagado por los contribuyentes europeos: el presupuesto común de la UE pagaría parte de los compromisos presupuestarios de los Estados "frágiles", quienes, a cambio, deberían comprometerse institucionalmente a una "restauración rápida" de sus amenazados equilibrios presupuestarios.

La propuesta de Laurence Bonne, avanzada en el matutino francés de referencia (Les Echos, Grèce, Irlande, etc.: L"Europe doit payer) tiene algo de "provocación". Y sería evidentemente rechazada por los países calificados insistentemente de "frágiles". Pero refleja con precisión la opinión e inquietudes de una cierta elite financiera europea.

"Grecia, Irlanda, Portugal y Malta son, por este orden, los únicos países de la eurozona a los que, en estos momentos, los inversores exigen una rentabilidad más elevada que a España por colocar la deuda en los mercados"… España: el gran país del euro que más paga por su deuda (Expansión – 27/1/10)

Y es que crece la impaciencia en el mercado a la espera de que se presente un plan contundente de consolidación fiscal, principalmente desde que Grecia desató las alarmas en diciembre del año pasado.

El rendimiento del bono español a diez años alcanzó (26/1) el 4,028%, por lo que, por primera vez desde finales de 2007, se sitúa por encima del de Eslovaquia a ese plazo, que ayer cotizaba en el 4,018%. Por otro lado, superó al italiano, que en esa fecha rendía un 4,021%, algo que no ocurría desde finales de 1999.

Pese a que Fitch y Moody's mantienen la triple A de España, frente al AA+ de Standard & Poor's (S&P), el inversor exige ahora más rentabilidad al Gobierno español que a países como Bélgica, Italia o Eslovaquia, que mantienen una calificación inferior (ver gráfico). Por otro lado, se encuentra lejos de países como Francia la rentabilidad del bono a diez años se sitúa en el 3,257%, que también cuenta con la máxima calificación por parte de Fitch y Moody's.

Desde que S&P rebajó la perspectiva del rating español hasta negativa en diciembre, momento en el que también comenzaron las tensiones en Grecia, se inició la tendencia al alza del riesgo soberano. El diferencial de rentabilidad entre el bono español y el alemán a diez años alcanzó (26/1) los 82,19 puntos básicos, máximos desde junio.

Por otro lado, varias firmas internacionales han empezado ya a recomendar vender deuda española frente a la de otros países. Silvio Peruzzo, economista de RBS, apuntó el 25 de enero, que prefería "mantener bonos irlandeses a diez años, frente a españoles". Lo mismo que Abhisek Singhania, de Deutsche Bank, porque "Italia ofrece una mayor retribución, en relación a su riesgo, que España".

También Goldman Sachs y Nomura han aconsejado cubrirse del riesgo de impago de España con la compra de CDS o derivados de crédito. "Los bonos españoles cotizan caros en relación a los de otros países como Italia", explica Jim McCormick, responsable de renta fija de Nomura. Y, sin ir más lejos, Bill Gross, el gestor de renta fija más reconocido en el mundo, también expresa sus dudas sobre la evolución de la deuda española.

El experto de la gestora de EEUU, Pimco, incluye a España entre las ocho economías desarrolladas cuyas emisiones deberían evitar los inversores, entre las que también figuran Irlanda, Reino Unido, Francia, EEUU, Grecia, Italia y Japón. El gurú norteamericano sitúa al mismo nivel a España y Grecia por "su excesiva dependencia de la deuda".

Este escenario, que adelanta mayores costes de financiación, llega en un momento en el que los estados deben emitir un récord de deuda. Según Fitch, dieciséis gobiernos europeos necesitarán 2,2 billones de euros de los mercados de capitales en 2010 para financiar su deuda, lo que equivale al 19 % de su PIB.

• (1) Vencimiento 22/3/2018

• (2)  Vencimiento 8/5/2021

(*) No tienen un bono de referencia a ese plazo que se pueda comparar

El FMI en su último informe sobre la estabilidad financiera mundial (enero 2010), indica que la solvencia de la banca internacional lejos de estar asegurada corre peligro. Y mucho. En particular en los países avanzados (los más ricos). Para avalar su argumento recuerda que los bancos no sólo se enfrentan "a la tarea de recaudar más capital", sino que también pueden tener en el futuro "graves problemas de financiación". Es decir, la antesala de otra crisis bancaria.

El Fondo Monetario Internacional recuerda que "se vislumbra una avalancha de vencimientos" en el periodo 2011-2013, "fruto de la preferencia durante la crisis" por operaciones de más corto plazo. Y la conclusión que saca en su análisis no puede ser más evidente: "Si la confianza se tambaleara, los bancos podrían tener graves problemas para refinanciar esa deuda". Es decir, que el camino hacia la recuperación del sistema financiero mundial está todavía por despejar.

¿Y cuál puede ser la consecuencia de este camino de piedras por el que transita la banca internacional? Pues un endurecimiento del crédito, lo cual sería letal para algunas economías -como la española- que llevan un considerable retraso en la salida del pozo, tal y como se manifiesta en la actualización de las previsiones macroeconómicas publicadas también ayer por el propio FMI. En particular, en aquellas economías que han vivido una burbuja inmobiliaria, como es el caso español.

El Fondo Monetario no habla de ningún país en concreto, pero recuerda que "están surgiendo riesgos nuevos como consecuencia del respaldo extraordinario" proporcionado por los bancos centrales para apuntalar la maltrecha situación de la banca. "Ese respaldo sin precedentes", sostiene el FMI, "tiene por costo un aumento considerable del riesgo para los balances soberanos (los países) y, en consecuencia, un aumento de la carga de la deuda que acarrea riesgos para la estabilidad financiera futura". Es decir, que el fuerte endeudamiento público puede convertirse en un serio problema si no se vuele a la ortodoxia presupuestaria. Aunque sin excesos y sin correr demasiado.

Una frágil recuperación

El FMI sostiene que "dado el carácter aún frágil de la recuperación", las políticas fiscales "tienen que seguir apoyando la actividad económica en el corto plazo". Y por ello reclama que el estímulo fiscal planificado para 2010 "debe ponerse plenamente en marcha". Ahora bien, sin trampas. El Fondo Monetario sugiere que los países que se enfrentan a "crecientes inquietudes acerca de la sostenibilidad fiscal deben avanzar en la elaboración y comunicación de estrategias de salida creíbles".

Y es que las cosas no están nada claras. El Fondo recuerda que la liquidez depende de las medidas extraordinarias aprobadas por los bancos centrales, por lo que si las medidas de estímulo se retiran de forma prematura "existe el riesgo de que resurjan los trastornos en el sector bancario y se produzca una pérdida general de confianza, lo cual podría tener implicaciones sistémicas".

El FMI echa mano de las estadísticas y sostiene que "el crecimiento del crédito bancario aún no se ha recuperado en los mercados maduros, pese a las mejoras recientes de las perspectivas económicas". Las restricciones, por lo tanto, continúan, lo cual lastra la posibilidad de una recuperación económica robusta en los países avanzados. Asegura el Fondo que "las encuestas oficiales de crédito muestran que las condiciones crediticias continúan endureciéndose en Estados Unidos y la zona del euro, aunque en un grado sustancialmente más moderado".

En contra de la normalización del crédito también cuenta otro factor. El FMI asegura que "la incertidumbre en torno al futuro marco regulatorio (en el sistema financiero) también podría influir en las decisiones de crédito de los bancos". Existe, igualmente, otro riesgo. En concreto, el llamado crowding out, que no es otra cosa que la expulsión del sector privado del mercado de crédito ante la avalancha de emisiones públicas (los bancos prefieren prestar a los estados sin correr riesgo alguno).

Según el Fondo Monetario Internacional "existe el riesgo de que la emisión de deuda pública en los años venideros desplace el crecimiento del crédito del sector privado, haciendo subir poco a poco las tasas de interés para los tomadores privados y frenando la recuperación económica".

Esta avalancha de emisiones explica que los mercados sean cada vez más exigentes a la hora de seleccionar a qué Estado compran deuda pública, lo que está produciendo un aumento de las primas de riesgo en la zona del euro. "Los participantes en los mercados financieros", dice el FMI, "están prestando cada vez más atención a la estabilidad fiscal de las economías avanzadas" El caso de Grecia, como se refleja en el gráfico, es el más representativo.

El FMI, por último, identifica un último riesgo. La posibilidad de que se produzca un fuerte aumento de las rentabilidades de la deuda pública, lo que metería en problemas a muchas entidades financieras, ya que en paralelo se produciría una caída de los precios, lo que dañaría su balance. En palabras del Fondo Monetario, "un riesgo más grave es un alza rápida de las tasas de interés de la deuda pública". Dicha alza, asegura, acompañada de una curva de rendimientos más empinada, "podría tener un impacto negativo en una amplia variedad de instituciones financieras y en la reactivación a medida que se reajustan los valores de la deuda soberana".

– If I had a pound, peseta, drachma or a deutsche-mark… (Financial Times – 27/1/10)

(Posted by Izabella Kaminska on Jan) Lectura recomendada

…the real effective rate would be:

Or rather, that"s the purchasing power of the euro in each of the countries featured.

As BNP Paribas notes the rates currently suggest Ireland and Spain are operating at a higher effective euro rate than Greece. More worryingly, the Greek and Spanish rates are continuing to diverge.

In which case -and in light of BBVA"s rather larger than expected loan provisions announced Wednesday- can we expect all eyes to fall upon the likes of Spain soon?

We"d be rather inclined to say yes. What"s more, we"d be inclined to make a freshly-minted euro wager that "EU competitive gap" becomes the buzz phrase of the month.

BNP Paribas" FX team does not disagree. As they noted on Wednesday (emphasis FT Alphaville"s):

Risk takers will remain on the back foot. Fitch has expressed its disbelieve regarding Portugal"s budget proposals, while Spanish banking sector results are weaker than expected due to loan provisions.

Inner EMU spreads have continued to widen discouraging EUR investment as Europe no longer offers a homogenous bond market. The inner EMU competitive gap will remain an issue, but the surprising finding on this side is that the Spanish and Portuguese real effective exchange rate is higher than the Greek EUR, suggesting that markets might soon turn their focus to Spain and Portugal (See Chart 1).

This would put the EUR crisis into a new dimension, as Greece is only 3% of European GDP, while Iberia"s weighting is almost 20%. Europe"s periphery will have to reduce its competitive gap to keep EMU functioning. The related deflationary shock will keep the ECB on the sideline for longer than currently priced into interest rate and FX forwards. Hence, we remain outright EUR bearish across the board.

On the issue of the EU competitive gap, meanwhile, A Fistful of Euros" Edward Hugh observed on Wednesday:

According to Strupczewski the "new European Commission report has expressed concern about gaps in competitiveness that could undermine confidence in the euro zone and point to tensions related to wage levels and capital flows in the 16-member club". The report was prepared for the finance ministers meeting on January 16.

Of particular interest the report acknowledges that the real effective exchange rate for Greece, Spain and Portugal is overvalued by more than 10 percent -I would put the Spanish figure at nearer 20%, but still, a start is a start- and this gives us an indication of how much either wages and prices in these countries have to fall, or productivity rise, to make them competitive again, given that they are locked into the euro.

Perhaps make that a freshly-minted pound coin wager then?

– España es ahora el principal riesgo para la eurozona (Expansión – 1/2/10)

(Por Wolfgang Münchau) Lectura recomendada

Primero Grecia, luego Portugal, ¿y después qué? El proyecto de la unión monetaria europea entra en la fase más peligrosa de sus 11 años de historia. La semana pasada, los gobiernos de la eurozona iniciaron, por primera vez, los preparativos para rescatar a uno de sus miembros. Es probable que Grecia necesite un crédito puente en algún momento. Algo que también podría suceder en el caso de Portugal. Pero son países pequeños. Suceda lo que suceda, no hundirán el euro.

El claro riesgo actual para la eurozona es España. Daniel Gros, del Centro de Estudios de Política Europea expuso en estas páginas la semana pasada que España se encuentra en mejor posición que Grecia debido a su mayor tasa de ahorro bruto nacional. Pero creo que es probable que desperdicie esa ventaja. Al igual que Grecia, España sufrió una extrema pérdida de competitividad durante el período en el que se sirvió de la burbuja inmobiliaria para generar prosperidad. Mientras que el Gobierno griego comienza al menos a reconocer la necesidad de una reforma, tal vez demasiado tarde, la clase dirigente española sigue negándola.

Así que, ¿qué sucederá si España sufre problemas? ¿Se tambaleará la eurozona, tal y como predijo la semana pasada en una entrevista Nouriel Roubini, profesor de economía de la Universidad de Nueva York? Es una cuestión que no tiene respuesta. Considero más constructivo preguntar qué tendrá que hacer la eurozona para sobrevivir a las presiones que la aguardan. En mi opinión, la supervivencia exige tres medidas esenciales; y otras tres más casi en el mismo grado.

La primera de las condiciones básicas es un sólido y transparente sistema de gestión de crisis. Tal vez el rescate griego sirva de modelo para ese sistema. Pero en cualquier caso, tendría que ser elaborado formalmente y aprobado por los parlamentos nacionales para lograr el máximo grado de legitimidad. No debería imponerse por decreto.

Un buen sistema de resolución de crisis también debe minimizar el riesgo moral. Los países que se beneficien de ayudas tendrán que aceptar una pérdida parcial de soberanía, y por este motivo es necesario que ese régimen obtenga el respaldo político de todos los estados miembros. Aunque los miembros de la eurozona carecen de voluntad política para efectuar rescates incondicionales, aceptan la necesidad de ayudarse mutuamente durante una crisis. Pero esta ayuda está condicionada a que el receptor tome medidas correctivas.

El segundo prerrequisito esencial para la supervivencia es una reducción de los desequilibrios internos, claves en el desarrollo de la actual crisis. Esta cuestión requiere que se tomen medidas tanto en los países con grandes déficit por cuenta corriente, como Grecia y España, como en los países que gestionan importantes superávit, como Alemania. Mientras que España, por ejemplo, necesitaría reformar su mercado laboral para realizar ajustes en los salarios reales, Alemania debería implementar políticas para estimular el consumo, incluida una reforma fiscal que tendría que haberse realizado hace tiempo. El aumento de estos desequilibrios es el motivo subyacente de que el problema de Grecia se fuera de las manos.

El lugar para gestionar esta coordinación es el eurogrupo de los ministros de Finanzas de la eurozona que, bajo el Tratado de Lisboa, constituye ahora una institución oficial de la UE. Jean-Claude Juncker, el primer ministro de Luxemburgo y presidente del eurogrupo, debería hacer de los desequilibrios el asunto clave de su agenda y proponer políticas vinculantes.

Tercero, la UE debería retomar en algún momento la propuestas de supervisión financiera, en la actualidad casi totalmente carentes de esencia. Lo que nació como un conjunto de recomendaciones mediocres del comité De Larosière, acabó aún más atenuado a medida que pasaba por los trámites legislativos de la UE. El sistema financiero sigue siendo la mayor amenaza única para la estabilidad a largo plazo de la economía de la eurozona. Una regulación financiera fragmentada carece de sentido en una unión monetaria, y resulta potencialmente letal.

Más allá de esos pasos esenciales, hay una serie de actuaciones políticas que la eurozona puede, y debería, llevar a cabo para fortalecer su cohesión política y económica. La más importante de ellas es mantener el equilibrio político adecuado en el Banco Central Europeo (BCE), que merece confianza y respeto en países tan diversos como Grecia y Holanda. Si Angela Merkel, la canciller alemana, consigue instalar a Axel Weber, el presidente del Bundesbank, como próximo presidente del BCE, temo que este equilibrio pudiera alterarse. No hablo de la diversidad geográfica entre las principales autoridades del BCE en términos numéricos, algo que puede mantenerse con facilidad. El motivo de mi preocupación es que Alemania percibirá invariablemente que tiene el control del poder durante un período extremadamente delicado.

Segundo, la eurozona debería organizar su representación exterior. La presencia de autoridades nacionales alemanas y francesas en organizaciones como el Fondo Monetario Internacional, cada una defendiendo la postura de sus respectivas naciones, es patética. La eurozona tiene que fortalecer su voz en los debates macroeconómicos vitales para ella, siendo el más importante el del futuro del sistema monetario global.

Finalmente, la UE -no la eurozona- debe reconstruir el mercado interno, dañado durante la crisis. Esto representa, sin duda, la mayor oportunidad para que la UE estimule el aumento de la productividad necesario para mantener la prosperidad.

La razón de que haya crecido mi escepticismo sobre las perspectivas a largo plazo para la eurozona no es el aspecto económico inherente de la unión monetaria. Es que dudo de que exista la voluntad política para hacer lo que es necesario.

(The Financial Times Limited 2010. All Rights Reserved)

"Fuego abierto contra los mercados españoles. Las bolsas y la prima de riesgo han sufrido un duro castigo auspiciado por la debilidad de las finanzas públicas. Aunque la presa perseguida puede ser otra: la eurozona"… Objetivo España: los especuladores internacionales atacan de nuevo (El Economista – 7/2/10)

Han vuelto. Mejor dicho, nunca se habían ido. Lo que ocurre es que en la mayoría de las ocasiones pasan desapercibidos. Pero siempre están ahí, al acecho. Pendientes de encontrar el hueco que les conduce a la oportunidad. A la rentabilidad. Se trata de los especuladores. Para unos, son los maestros del mercado. Los que lo lubrican al vender cuando todos compran y comprar cuando todos venden; los que ponen a los precios en su sitio. Para otros, unos destructores. Los carroñeros que se precipitan sobre la presa cuando ésta flaquea y se benefician de los males ajenos. O como los definió Gregory Millman en el libro que los tenía como protagonistas, titulado Especuladores internacionales: los nuevos vándalos.

Su mano, tantas veces invisible, se ha visualizado a principios del mes de febrero en España. Unos han atacado por la renta variable. Otros lo han hecho por el flanco de la deuda pública y los seguros contra el impago de la deuda (CDS). E incluso por los dos frentes a la vez. Su rastro se ha seguido por el reguero de consecuencias dejado. En los parqués, el Ibex 35 ha bajado un 7,7 por ciento en el conjunto de cinco jornadas, el peor balance semanal desde marzo de 2009 y un descenso que eleva las pérdidas en las primeras cinco semanas del año hasta el 15,4 por ciento. Además, semejante caída le ha devuelto a los 10.103,3 puntos, su nivel inferior desde julio.

Pero la desconfianza ha ido más allá. Se ha reflejado en la prima de riesgo que supone la diferencia entre la rentabilidad de los bonos españoles y alemanes a 10 años. A finales de la primera semana de febrero creció hasta los 103 puntos básicos -ó 1,03 puntos porcentuales-, la brecha más amplia desde febrero de 2009. Y el CDS de España llegó a alcanzar los 183 puntos básicos en la mañana del 5/2, el nivel más alto de la historia, para moderarse luego hasta una zona situada entre los 160 y los 170 puntos.

Reparto de culpas

"No hay duda. Tras una oleada así se encuentran los hedge funds -fondos de inversión libre- y los grandes bancos. Han visto que España es una oportunidad y se han abalanzado", reconoce una operadora de renta fija. La maquinaria de la especulación girando de nuevo. Y con la debilidad de las cuentas públicas españolas como combustible.

Y en este río revuelto, los especuladores han pescado -y ganado- a su antojo. ¿Cómo? "Los inversores están vendiendo deuda pública española y comprando los CDS. De esta forma, incentivan más aún las caídas de la renta fija", comenta Miguel Ángel Bernal, profesor del Instituto de Estudios Bursátiles (IEB). La otra opción, en las bolsas, ha consistido en operar a préstamo para beneficiarse de las caídas. La primera maniobra ha disparado la prima de riesgo de España y la segunda ha nutrido el descenso de las cotizaciones, en un proceso que ha retroalimentado la desconfianza. Y que, por supuesto, ha lucrado a sus autores. "Ha habido inversores que han comenzado vendiendo cuanto podían para generar incertidumbre y que luego, cuando el pánico aparecía, volvían a comprar más barato. Así, una y otra vez, causando la volatilidad que les conviene", manifiestan fuentes del mercado.

De este modo, el hambre, proporcionado por el déficit público y la debilidad económica de España, se ha juntado con las ganas de comer de unos inversores ávidos de ganancias y… de ambiciones mayores.

Pieza mayor

Porque España, como antes Grecia y también Portugal, puede ser la llave hacia una presa mayor: la eurozona. "Grecia no es suficiente. Pero España sí, y desde centros financieros como el de Londres hay lobbies muy interesados en romper el euro y en que entidades como Santander no sigan ganando cuota de mercado", asegura un economista que prefiere permanecer en el anonimato. "España es suficientemente grande como para hacer daño a la eurozona, pero suficientemente pequeño como para ser atacada sin necesidad de contar con demasiado dinero", añade. "Parece un ataque contra la eurozona más que contra el euro, que está teniendo éxito gracias al runrún de rumores, falacias, profetas de las profecías autoverificadas, indecisión de los gobiernos, etcétera", expresa Juan Ignacio Crespo, de Thomson-Reuters. Por el momento, el euro se depreció el 5/2 hasta los 1,3595 dólares, su cambio más bajo desde mayo, y ya cae un 5 por ciento en 2010.

Como telón de fondo, una vez más, las dudas generadas en la región. Un cebo perfecto para atraer inversores. "Sigo pensando que ha sido un error prolongar la presión sobre Grecia, dando la sensación de que estaba sola en el ajuste. Dio tiempo a los inversores a meditar (y a preocuparse) sobre la posibilidad de crisis de la deuda en otros países. Al mismo tiempo que descubrieron las deficiencias de la región en términos de convergencia fiscal y mecanismos de disciplina en caso de que esta convergencia falle", argumenta José Luis Martínez Campuzano, estratega de Citi en España.

PIMCO, el mayor gestor de fondos soberanos, cree que hay que tener "cuidado" con los países del "Círculo de Fuego". A saber, Japón, Italia, Grecia, Francia, EEUU, Reino Unido, Irlanda y España. Su abultada deuda pública y privada reducirá su crecimiento potencial. Son "los más vulnerables en 2010"… El "Círculo de Fuego" de PIMCO – Japón, Francia, Reino Unido, EEUU y PIIGS, los más vulnerables (Libertad Digital – 13/2/10)

"¡Cuidado con el Círculo de Fuego!". Ésta es la advertencia que lanza a sus clientes Bill Gross, director ejecutivo de PIMCO, el mayor gestor de fondos soberanos del mundo, en su carta de febrero dirigida a los inversores. Gross señala que la recuperación económica será muy distinta, según los países. Son varias las alertas que lanza el prestigioso inversor de bonos.

En primer lugar, prevé un alto crecimiento económico durante los próximos años en los países emergentes, mientras que algunas de las economías más desarrolladas del mundo se enfrentan a un período de exiguo crecimiento potencial.

En concreto, PIMCO recomienda no invertir en las potencias que incluye su particular "Círculo de Fuego", por el siguiente orden: Japón, Italia, Grecia, Francia, EEUU, Reino Unido, Irlanda y España. Es decir, potencias del G-20 más los conocidos PIIGS (Portugal, Italia, Irlanda, Grecia y España), a excepción de Portugal que no aparece en el "Círculo" debido a su escaso tamaño.

Y ello, debido al espectacular aumento de los desequilibrios fiscales que presentan estos países así como al todavía abultado apalancamiento de sus economías.

Ha habido numerosas bolas con efecto y bolas curvas en los mercados financieros durante los últimos 15 meses aproximadamente (…) Ahora que se ha impartido una apariencia de estabilidad a la economía y a sus mercados, están en marcha el intento de desintoxicación y el desapalancamiento del sector privado.

Habiendo sobrevivido gracias a una dosis constante por parte del gobierno de dos billones de dólares o más (…), algunos esperan que el sector privado global se desintoxique y vuelva a su agenda cíclica normal donde los instintos y la disposición a tomar riesgos tomen la delantera y el centro. Sin embargo, hay un problema.

Mientras que las corporaciones quizás avancen en esa dirección debido a las curvas de rendimiento en picado y a los cheques extendidos por el gobierno para parcialmente sus balances generales, sus clientes (los consumidores) permanecen totalmente apalancados y descapitalizados, con poca esperanza de escapar mientras el desempleo permanezca en tasas del 10-20% en todo el mundo.

En su análisis, señala que vale la pena los ejemplos históricos donde, tras el estallido de una crisis financiera, confluyen el "desapalancamiento" y la "reregulación". Para ello, toma como referencia "dos excelentes estudios".

Por un lado, un estudio de ocho siglos de crisis financieras de Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff titulado "This Time is Different" (Esta Vez es Diferente), y el informe del McKinsey Global Institute sobre "Debt and deleveraging: The global credit bubble and its economic consequences" (La deuda y el desapalancamiento: La burbuja del crédito global y sus consecuencias económicas).

De ambos se pueden extraer conclusiones valiosas, según Gross:

1) El verdadero legado de las crisis bancarias es un mayor endeudamiento público, mucho mayor que el coste de los paquetes de rescate iniciales. En promedio, la deuda pendiente de pago de un país casi se duplica en los tres años siguientes a la crisis.

2) Las secuelas de las crisis bancarias están asociadas con un incremento medio de siete puntos porcentuales en el desempleo, que se mantiene elevado durante cinco años.

3) Una vez que la deuda pública de un país excede el 90% del PIB, la tasa de crecimiento económico disminuye en un 1%.

El gestor de PIMCO señala que "a las crisis bancarias les sigue un desapalancamiento del sector privado" gracias a la sustitución de la deuda privada por una creciente deuda pública. ¿Problema? El mayor peso del Estado disminuye a su vez el crecimiento económico y, como resultado, "bajan las rentabilidades de las inversiones y los activos financieros".

Los países más vulnerables en 2010 se muestran en el gráfico de PIMCO "El Círculo de Fuego". Los países de la zona roja tienen el potencial de que su deuda pública supere el 90% del PIB en el plazo de unos pocos años, lo que ralentizaría el crecimiento del PIB en un 1% o más. Las áreas amarilla y verde se consideran las más conservadoras y potencialmente más solventes, con un mayor crecimiento potencial.

Otro estudio diferente realizado por el Grupo McKinsey analiza el apalancamiento actual en la economía total (la deuda doméstica, la corporativa y la estatal) y revisa la historia para encontrar 32 ejemplos de desapalancamiento sostenido en el período posterior a una crisis financiera. Concluye lo siguiente:

1) Normalmente, el desapalancamiento comienza dos años después del inicio de la crisis (2008 en este caso) y dura unos seis a siete años.

2) En el 50% de los casos aproximadamente, el desapalancamiento provoca un período prolongado de ajuste que ejerce un efecto negativo importante sobre el crecimiento del PIB. En el resto, el desapalancamiento se traduce directamente en default (quiebras) corporativos (empresas) y soberanos (países), o bien en una inflación acelerada, todos anatemas para el inversor.

3) Las condiciones iniciales son importantes. El nivel bruto de deuda pública y privada se muestra en el siguiente gráfico:

Gross indica que la capacidad de un país de responder a una crisis financiera está relacionada con el "peso de su deuda existente", ya que marca "el futuro potencial de su financiación".

De ahí, precisamente, que "China, India, Brasil y otras economías en vías de desarrollo hayan salido mucho mejor paradas que los inquebrantables del G-7", destaca.

Y, en este sentido, los países desarrollados se enfrentan a altos niveles de deuda pública en los próximos años, tal y como revela el Fondo Monetario Internacional (FMI).

"¿Qué debe hacer entonces un inversor?"

Por todo ello, los inversores deberían tener en cuenta las siguientes recomendaciones, afirma Gross:

1) Los activos orientados al riesgo/crecimiento (como así también las divisas) deberían dirigirse hacia países asiáticos o en vías de desarrollo menos apalancados y menos propensos a crear burbujas.

"Cuando el precio sea adecuado, vaya hacia donde está el crecimiento, donde el sector de consumo aún está en pañales, donde los niveles de deuda nacional son bajos, donde las reservas son altas, y donde los superávit comerciales prometen generar reservas adicionales por varios años más". En definitiva, "busque una economía orientada al ahorro (…) China, India, Brasil y otros ejemplos serían excelentes ejemplos".

2) Los mercados de bonos de economías desarrolladas presenta aspectos interesantes que merecen ser observados: Japón con su envejecimiento demográfico y su necesidad de financiación externa; EEUU, con su gran déficit y sus programas de protección social en crecimiento; la Zona Euro con sus miembros dispares -Alemania el ahorrador extremo y eficiente productor, España y Grecia con su excesiva dependencia de las deudas-; "Reino Unido, con el más alto nivel de deuda y una economía orientada a las finanzas, expuesto, como Londres, a las largas y frías noches invernales del desapalancamiento".

Entre los países del G-20, a la hora de invertir en renta fija, Gross se decanta por Canadá, ya que su banca conservadora "nunca participó realmente de la crisis inmobiliaria" y, además "ha permanecido más cerca del equilibrio fiscal que cualquier otro país". También destaca Alemania como "la alternativa soberana más segura y de mayor liquidez, aunque habrá que vigilar su liderazgo y la postura de la UE con respecto al rescate de Grecia e Irlanda".

Por último, el exitoso inversor advierte que es "obligatorio evitar Reino Unido. Una deuda elevada con el potencial de devaluar la moneda presenta un alto riesgo para el inversor de bonos. Además, sus tipos de interés ya están influenciados artificialmente por estándares contables que el año pasado produjeron tipos de interés reales a largo plazo de 0,5% y más bajos".

– Tribuna: La primera crisis del euro – Las consecuencias en España Paul Krugman – La creación de un "eurocaos" (El País – 16/2/10) Lectura recomendada

Últimamente, las noticias financieras han estado dominadas por crónicas de Grecia y de otros países de la periferia europea. Y con razón.

Pero me ha inquietado la información que se centra casi exclusivamente en las deudas y en los déficit europeos, con lo que da la impresión de que todo se reduce al derroche gubernamental (lo cual le da la razón a nuestros halcones del déficit, que quieren recortar drásticamente el gasto a pesar de enfrentarnos a un paro masivo y ponen a Grecia como ejemplo de lo que pasará si no lo hacemos).

Pero la verdad es que la falta de disciplina fiscal no es la única, ni la principal, fuente de problemas de Europa, ni siquiera en Grecia, cuyo Gobierno, efectivamente, sí ha sido irresponsable (y ocultó su irresponsabilidad con contabilidad creativa).

No, la verdadera historia que está detrás del eurocaos no se basa en el despilfarro de los políticos, sino en la arrogancia de las élites; concretamente, las élites políticas que instaron a Europa a adoptar una moneda única mucho antes de que el continente estuviera preparado para un experimento de este tipo.

Fijémonos en el caso de España, que en vísperas de la crisis parecía ser un ciudadano fiscal modelo. Sus deudas eran bajas: un 43% del PIB en 2007, en comparación con el 66% de Alemania. Tenía superávit presupuestario. Y su regulación bancaria era ejemplar.

Pero con su clima cálido y sus playas, España era también la Florida de Europa y, al igual que Florida, experimentó un enorme auge inmobiliario. La financiación de este boom provenía principalmente del extranjero: hubo entradas gigantescas de capital procedentes del resto de Europa, en especial de Alemania.

La consecuencia fue un crecimiento rápido combinado con una inflación significativa: entre 2000 y 2008, los precios de bienes y servicios producidos en España aumentaron un 35%, en comparación con un incremento de sólo un 10% en Alemania. Debido a la subida de los costes, las exportaciones españolas fueron perdiendo competitividad, pero la creación de empleo siguió siendo fuerte gracias al boom inmobiliario.

Y entonces estalló la burbuja. El paro en España experimentó un drástico repunte, y el presupuesto incurrió en un profundo déficit. Pero la avalancha de números rojos -que estuvo provocada en parte por la forma en que la depresión redujo los ingresos y en parte por el gasto de emergencia para limitar los costes humanos de la depresión- fue una consecuencia, no la causa, de los problemas de España.

Y no hay mucho que el Gobierno español pueda hacer para mejorar las cosas. El principal problema económico del país es que los costes y los precios se han desmarcado de los del resto de Europa. Si España siguiera teniendo su antigua moneda, la peseta, podría remediar rápidamente el problema con una devaluación (por ejemplo, reduciendo el valor de la peseta un 20% con respecto a otras divisas europeas). Pero España ya no tiene su propio dinero, lo que implica que sólo puede recuperar su competitividad mediante un lento y doloroso proceso de deflación.

Ahora bien, si España fuera un estado de Estados Unidos y no un país europeo, la situación no sería tan mala. En primer lugar, los costes y los precios no se habrían desmadrado tanto: Florida, que, entre otras cosas, podía atraer libremente a trabajadores de otros estados y mantener bajos los costes de la mano de obra, nunca experimentó nada remotamente parecido a la inflación relativa de España. Y en segundo lugar, España recibiría una gran cantidad de apoyo automático en la crisis: el sector inmobiliario de Florida ha pasado de la expansión a la recesión, pero Washington sigue enviando los cheques de la Seguridad Social y del Medicare.

Pero España no es un estado de Estados Unidos y, por tanto, está metida en un buen lío. Grecia, naturalmente, está en un lío aún peor, porque los griegos, a diferencia de los españoles, fueron realmente irresponsables desde el punto de vista fiscal. No obstante, Grecia tiene una economía pequeña, cuyos problemas importan principalmente porque se están extendiendo a otras economías mucho más grandes, como la de España. Así que el origen de la crisis es la inflexibilidad del euro, y no el gasto financiado con el déficit.

Nada de esto debería extrañarnos demasiado. Mucho antes de que naciera el euro, los economistas advertían de que Europa no estaba preparada para una moneda única. Pero se hizo caso omiso de estas advertencias y se produjo la crisis.

¿Y ahora qué? La disolución del euro es prácticamente impensable, por meros motivos prácticos. Como dice Barry Eichengreen de Berkeley, un intento de reintroducir una moneda nacional desencadenaría "la madre de todas las crisis financieras". Así que no hay marcha atrás: para hacer que el euro funcione, Europa tiene que avanzar mucho más en la unión política, para que los países europeos empiecen a funcionar más como estados de Estados Unidos.

Pero eso no va a suceder de hoy para mañana. Lo que veremos probablemente a lo largo de los próximos años es un doloroso proceso de remiendos: rescates acompañados de exigencias de una austeridad despiadada, y todo con un trasfondo de desempleo muy elevado, perpetuado por la dolorosa deflación que ya he mencionado.

Es un panorama feo. Pero es importante entender la naturaleza del fatal fallo de Europa. Sí, algunos Gobiernos han sido irresponsables; pero el problema básico ha sido el orgullo desmedido, la arrogante idea de que Europa podía hacer que funcionara una moneda única a pesar de los fuertes motivos que había para creer que no estaba preparada.

(Paul Krugman es profesor de Economía en la Universidad de Princeton y premio Nobel de Economía 2008. © 2010 New York Times News Service)

"Creemos que España es una preocupación mayor que Grecia". Con estas palabras titulan los analistas de Credit Suisse su último informe sobre la crisis soberana. Además, señala que España es "too big to bail out"… Credit Suisse alerta: "España es demasiado grande para ser rescatada" (Libertad Digital – 18/2/10)

En los últimos meses, en los periódicos económicos se ha repetido el conocido dicho "Too big to fail" (Demasiado grande para quebrar), en referencia a aquellos bancos o compañías (AIG, General Motors,…) que tienen una dimensión tan enorme que su caída podría significar un riesgo sistémico para toda la economía, por lo que el Gobierno tiene que hacer todo lo posible para evitar su quiebra.

Sin embargo, los analistas de Credit Suisse dan la vuelta a la frase para decir que, al revés que Grecia o Irlanda, la economía española podría ser "too big to bail out" ("demasiado grande para ser rescatada"). Es decir, el nivel de deuda del Estado español en términos absolutos es tan descomunal (aunque en términos relativos sea menor que el griego) que si España tuviese los mismos problemas que la economía helena, el resto de sus socios europeos tendrían que dejarla caer para no poner en peligro sus propias finanzas.

Quizás por eso es por lo que el banco suizo habla de una "preocupación mayor" en el caso español que en el griego. De hecho, tal y como reconoce el economista jefe del Deutsch Bank, la quiebra de España pondría a "Francia y Alemania de rodillas".

El documento, un exhaustivo análisis sobre el estado de la economía española y sobre las turbulencias del mercado de deuda pública, destaca hasta once riesgos potenciales para sus cuentas que podrían agruparse en tres grandes epígrafes:

1) "Extremo apalancamiento": el principal problema de la economía española, según los analistas de Credit Suisse es, sin duda alguna, el elevado nivel de endeudamiento que soporta. Así, el documento señala que España es "la única economía de la OCDE con un extremo apalancamiento", tanto por parte de los hogares como de las empresas.

Además, destaca que el elevado nivel de déficit público y el saldo negativo en la balanza por cuenta corriente (exporta mucho menos de lo que importa) ha llevado al país a una "necesidad de capital exterior" que incrementa el precio de la financiación y le deja en manos de inversores internacionales.

Si a esta circunstancia se le añade que "más del 90% de las hipotecas" de las familias españolas tienen "tipo de interés variable", el resultado es que soportará un riesgo mucho mayor que el de sus vecinos europeos ante una más que probables subida de tipos.

En este sentido, Credit Suisse alerta sobre la seguridad de la deuda pública española. En su opinión, el diferencial (spread) entre el bono español y el alemán debería ser hasta 3 veces superior al actual (en torno al 0,8%).

La semana pasada rozó el 1% y el Gobierno socialista culpó de la situación a un supuesto ataque especulativo concertado desde el exterior. Sin embargo, el banco suizo cree que el margen podría subir fácilmente hasta 2,63%, lo que encarecería enormemente la financiación de instituciones públicas, empresas y familias.

Fuente: FMI, Credit Suisse

2. "La incapacidad del Gobierno": el informe también destaca la "incapacidad" que, en su opinión, tendrá el Ejecutivo para controlar las finanzas públicas. Así, su "dependencia de partidos regionales" y la estructura descentralizada del Estado, que supone que "dos tercios del gasto público" provenga de las autonomías, hará muy difícil para Rodríguez Zapatero cumplir sus promesas de reducción del déficit.

Junto a este problema, el estudio destaca la "falta de competitividad" de las empresas españolas y asegura que será "necesaria una caída de los salarios" del 6% hasta 2014 para asegurar la recuperación. (ver Figure 34)

3. Mercado bursátil e inmobiliario "sobrevalorado": como consecuencia de todo lo anterior, el informe señala que tanto el mercado bursátil como el inmobiliario español están "sobrevalorados", y alerta de un ajuste (en el caso de la vivienda que ya está en marcha) que hará descender la renta de los nacionales. En esta línea, cifra en 1,5 millones el excedente en el número de inmuebles construidos en los últimos años. (ver IMF house price overvaluation y Figure 39)

Quienes verán reflejado en sus balances todos estos problemas con más intensidad serán los bancos españoles. Según Credit Suisse, el aumento del riesgo de la deuda pública española debería suponer un descenso en la valoración de sus activos de hasta 5.000 millones de euros en 2010.

El deterioro de las cuentas públicas coloca a España como uno de los países de mayor riesgo internacional. En concreto, ocupa el quinto puesto del ranking de riesgo soberano que elabora la entidad helvética, por detrás de Islandia, Grecia, Hungría y Portugal.

En definitiva, un panorama muy negativo que tendrá como reflejo "una salida de emigración neta" y un "incremento" del precio que tendrán que soportar todos aquellos españoles (ya sean particulares, empresas u organismos públicos) que quieran endeudarse en los próximos meses.

(El Informe de Credit Suisse completo, se puede solicitar por correo electrónico a: [email protected])

Un TAC de los PIGS (por el momento la I de Irlanda reemplaza a la I de Italia)

"Las dudas acerca de la capacidad de pago de Grecia y otros países en apuros han volcado la atención de los inversionistas a otro gigantesco dolor de cabeza. Las economías europeas han recurrido a complejas, y a veces secretas, transacciones financieras, con el fin de ocultar la verdadera dimensión de su endeudamiento"… Las maniobras contables, otro problema para Europa (The Wall Street – 23/2/10)

Los países que comparten la moneda europea tienen un rico historial de echar mano a exóticas maniobras contables con tal de ceñirse a las normas de la zona euro que exigen que su deuda no exceda el 60% del Producto Interno Bruto (PIB) y que sus presupuestos anuales no tengan un déficit superior al 3% del PIB. A pesar de las críticas, muchos líderes europeos estimaron que estas maniobras eran aceptables.