Alcances de la Política Monetaria en favor del Desarrollo Económico

En efecto, ¿quién hace la riqueza? ¿Es la riqueza obra del gobierno? ¿Se decreta la riqueza? El gobierno tiene el poder de estorbar o ayudar a su producción, pero no es obra suya la creación de la riqueza.

Juan Bautista Alberdi (1810-1884)

I. INTRODUCCIÓN

Todos los países que han transitado una senda de crecimiento económico sostenido en el tiempo y que han desarrollado sus economías a niveles deseables de bienestar, han contado con gobiernos que han utilizado adecuadamente los instrumentos de política económica disponibles, como la política fiscal y la monetaria, entre otras.

La ciencia económica, a través de sus máximos exponentes, ha dado las pautas a las autoridades económicas para la aplicación de sus políticas, y a su vez, la realidad y la historia económica de los países han aleccionado a los académicos y estudiosos de la economía, motivando la constante revisión y corrección de sus postulados. Desde la Gran Depresión de la década del "30 hasta nuestros días, las diferentes escuelas de pensamiento económico se alternaron en el predominio de sus posiciones. Uno de los temas que más debates genera, y alrededor del cual hay más disonancias, es el que concierne a la política monetaria y su roll en el crecimiento y desarrollo económico de las naciones.

El presente ensayo aborda estas cuestiones e intenta arrojar una luz que revele el estado actual de los mencionados debates, como así también aportar una visión sobre el roll actual de los Bancos Centrales, de la política monetaria, sus alcances, limitaciones, los desafíos presentes y futuros. Este trabajo es un ensayo con conceptos preliminares y sujetos a revisión, en espera de ser mejorado por comentarios de colegas y entendidos, a quienes agradeceré por su inestimable tiempo y aporte. A ellos va dedicado este ensayo, y con agradecimientos en forma anticipada.

II. EL PAPEL DE LOS BANCOS CENTRALES Y LOS OBJETIVOS EXPLÍCITOS DE LA POLÍTICA MONETARIA

En la actualidad, cuando se hace referencia a la política monetaria de un país, la atención es puesta en su banco central. El consenso impuesto por la tradición de las últimas décadas señala a los bancos centrales como referentes indiscutidos de la política monetaria y cambiaria. Sin embargo, este vínculo unívoco entre banca central y política monetaria no ha sido siempre tan fuerte como lo es hoy por hoy, tal como se describe a continuación.

Pam Woodal (Woodall & Cox, 2008), señala que la primera referencia escrita sobre la expresión "Banco Central" fue en 1873 por Walter Bagehot, entonces director de la revista "The Economist". Al decir de este último, los bancos centrales eran aquellas instituciones bancarias que comenzaban a instalarse en la capital de un país y que tenían el monopolio de la emisión de billetes de curso legal. La mencionada autora manifiesta que los bancos centrales más antiguos de los que se tiene referencia son el Bank of Sweden (1668) y el Bank of England (1694), creados en principio para financiar el gasto militar que demandaba la guerra. A finales del siglo XIX, en muchos países coloniales y ex coloniales sólo existían las tradicionales cajas de conversión, y unos pocos bancos privados que emitían billetes y monedas. De hecho, a comienzos del siglo XX, sólo se podía contar poco más de una decena de bancos centrales en todo el mundo, aunque su número e influencia comenzaría a crecer durante todo el siglo (King, 1999, pág. 11). Recién en 1913 los Estados Unidos crearon la Reserva Federal (en adelante FED), que en principio, y al igual que el resto de los bancos centrales existentes, estaba abocada a la regulación de la banca privada y a servir como prestamista de última instancia. Durante mucho tiempo los bancos centrales tuvieron como objetivo primordial el de sostener la estabilidad financiera y preservar el valor de la moneda. Con el correr de los años, se pudo ver a los bancos centrales abocados a la tarea de moderar los ciclos económicos, de financiar circunstancialmente los déficits públicos, y de intervenir en el sistema financiero formal. Pero el énfasis de la política monetaria, tal como se la conoce en la actualidad, se intensificó con la caída del sistema Bretton Woods de tipos de cambio fijo. Hasta ese momento los países se regían por el patrón oro, o sus

tipos de cambio eran fijos, por lo que el ejercicio de la política monetaria estaba más acotado. Luego de que los tipos de cambio comenzaron a flotar, cada país pudo ejercer su política monetaria de manera más activa. Con este nuevo escenario, a partir de la década de los "70, la inflación volvió a ser un tema recurrente y el enemigo número uno de muchos bancos centrales. Esta preponderancia de la lucha contra la inflación puso en segundo plano otros posibles objetivos de la política económica, con los consecuentes costos sobre el crecimiento y el empleo. Esto fue puesto de manifiesto en muchos de los programas económicos establecidos, destacándose aquellos implementados durante la década del noventa, no sólo en América Latina, sino también en países de Asia y Europa del Este. Los bancos centrales asumieron un papel decisivo contra la que se consideraba la patología más perversa de la economía. Se impuso como norma general que el mandato de las autoridades monetarias debía ser en forma excluyente el cumplimiento de una determinada meta inflacionaria, o el de sostener una determinada ancla nominal, difundiéndose la moda de adoptar los llamados "regímenes de metas de inflación".

En muchos países, las metas de inflación fueron alcanzadas, aunque en muy pocos se logró sin generar consecuencias negativas sobre el nivel de empleo. En los Estados Unidos por ejemplo, se alcanzó una combinación exitosa de crecimiento vigoroso, desempleo bajo y poca inflación recién en la última década del siglo XX (Conte & Karr, 2006). Pero esta circunstancia obligó a los hacedores de política monetaria de aquel país a formularse nuevos interrogantes acerca de los objetivos y metas a cumplir: una vez alcanzada la estabilidad de precios ¿Qué hacer en un mundo de baja inflación? ¿Cuál es el nuevo desafío? En el año 2003, cuando aún no era presidente de la FED, Ben Bernanke se refirió a este nuevo paradigma en estos términos (Bernanke, Challenges for Monetary Policy Entering the 21st Century, 2003): "[…] Desde la crisis de inflación de los años setenta, la FED ha perseguido consistentemente el objetivo de la estabilidad de precios en los Estados Unidos, y no hace mucho tiempo, algo muy destacable ocurrió: el objetivo fue alcanzado. La tasa de inflación […] que ahora es cercana al uno o dos por ciento anual […] es posiblemente un equivalente a la estabilidad del nivel de

precios. El objetivo de la estabilidad de precios es un gran logro. […] Pero este desarrollo ha forzado tanto a la FED como al público en general a reorientar su pensamiento sobre la inflación en forma sustancial. Luego de un gran período en el que el propósito era llevar la tasa de inflación a la baja, estamos ahora en una situación en la que los riesgos de la tasa de inflación pueden ser dos: los de una inflación muy alta, o exceso de inflación, como también los de una inflación muy baja, o deflación." Esta advertencia puso en evidencia un nuevo desafío para los bancos centrales y su política monetaria. El desafío era bajar la inflación, pero no tanto. En este sentido, la experiencia de Japón en las últimas décadas ha ilustrado con gran elocuencia la importancia de pensar la política monetaria en un mundo de baja inflación (King, 1999, pág. 20).

El aparente éxito obtenido por Estados Unidos a finales del siglo XX – destacado en el párrafo anterior- contrastó considerablemente con la experiencia sufrida por un numeroso grupo de países que concentraron sus esfuerzos en aplicar regímenes muy duros de metas de inflación, en detrimento de los efectos sobre el crecimiento y el empleo. Los modelos económicos aplicados por varios países, a instancias de las recomendaciones del Fondo Monetario Internacional (FMI), pusieron énfasis en el flujo de capitales externos como eje en su estrategia de crecimiento. En muchos casos se aplicaron modelos de tipos de cambio fijos (como anclas nominales), los cuales requerían de la entrada constante de capitales externos, y ante cualquier situación de desconfianza que ahuyentase el flujo de fondos foráneos, las autoridades monetarias debían aumentar los tipos de interés para tornar sus economías "más atractivas" a los ojos de los inversores. Se destacan los casos de Corea y Tailandia, entre otros, en donde los tipos de interés aumentaron hasta diez veces, llegando a los 25 puntos (Stiglitz, 2002, págs. 160-161). El objetivo de la política monetaria, o más bien, de los gobiernos y sus bancos centrales era el sostenimiento a toda costa de los tipos de cambio y de la entrada de capitales. En este marco, las autoridades no podían ejecutar política monetaria, tal como se la conoce en su plenitud, sino que estaban abocados al cumplimiento de una regla monetaria estricta que desconocía otros objetivos distintos de los de mantener el ancla nominal establecida. El desempleo y el

estancamiento al que cayeron muchas naciones generaron problemas de índole social muy profundos.

A la luz de estos hechos, se comenzó a cuestionar seriamente los postulados del denominado "Consenso de Washington", repensándose nuevamente las estrategias a adoptar para el crecimiento y desarrollo económico de las naciones (Vitelli, 2003). Obviamente, los cambios propuestos afectaban también el papel de los bancos centrales y el uso de las herramientas tradicionales de política económica. En este contexto, muchos países optan por recuperar el uso de una política monetaria más activa, y sin renunciar al objetivo tradicional de preservar el valor de la moneda, se les impone la misión explícita de favorecer activamente en el crecimiento y desarrollo económico. De esta forma, el valor de la moneda debe asegurarse sin poner en riesgo la competitividad de la economía, ni fomentar un endeudamiento excesivo, ni afectar el nivel de crecimiento y el empleo, a lo que se agrega la misión de alentar simultáneamente el ahorro y la inversión.

Como puede advertirse, el papel de los bancos centrales y de la política monetaria ha evolucionado a lo largo de las décadas, y lejos de tener objetivos más acotados, deben ceñirse a la responsabilidad de encarar

desafíos más amplios y dinámicos.

III. LA COMPLEJIDAD DE LA POLÍTICA MONETARIA Y LA FALTA DE CONSENSO EN EL MUNDO ACADÉMICO

La política monetaria, y su vinculación con el crecimiento y desarrollo, ha sido objeto de estudio por parte de numerosos economistas, pertenecientes a distintas escuelas de pensamiento. El contraste y las diferencias entre las variadas posiciones hacen notoria la complejidad subyacente del tema en cuestión. En el presente apartado, se pasará revista a sendos tópicos en los que los académicos y analistas no pueden ponerse de acuerdo. Vale aclarar que la selección de temas aquí enunciados no es exhaustiva; es un intento de mostrar los puntos que más disenso generan.

III.1 Diferencias en el diagnóstico de las causas de la inflación. El rol asignado a la política monetaria

Los economistas han intentado explicar las causas que originan y perpetúan un proceso inflacionario, y no siempre han coincidido en los diagnósticos ni en las políticas de estabilización sugeridas. Y como es de esperar, tampoco han coincidido en el papel asignado a la política monetaria.

En un primer grupo podrían encuadrarse los que hablan de una inflación de demanda, siendo la visión de la Teoría Cuantitativa, la visión keynesiana y la monetarista las más representativas1. Comenzando por la explicación clásica de la inflación, a través de su conocida Teoría Cuantitativa, tanto en la versión de la ecuación de Fisher como en la de Pigou, el aumento

en el nivel general de precios se origina fundamentalmente en aumentos de la oferta monetaria. La modelización de estas visiones se hace sobre los supuestos de un enfoque neoclásico, con agentes racionales y maximizadores de beneficios, inmersos en mercados de libre competencia, transparencia e información perfecta. Por su parte, la explicación keynesiana reconoce en un aumento autónomo de alguno de los componentes del gasto agregado el origen principal de un brote inflacionario. A un determinado nivel de precios inicial, un aumento del gasto agregado por sobre la oferta, induce un aumento del nivel general de precios; esto es posible sin la necesidad de un incremento en la oferta monetaria. El incremento en los precios dependerá entonces, de la fuerza con que se desplace la demanda y la elasticidad relativa de la curva de oferta. Por ejemplo, si el impulso inicial se realiza con una oferta agregada elástica, los aumentos de demanda redundarán en aumentos en el nivel de producto agregado, sin forzar cambios en los precios; en el extremo, si la oferta de bienes y servicios está situada en torno a un tramo inelástico, todo incremento de demanda será inflacionario. Por último, la explicación monetarista de la inflación reformula la teoría cuantitativa tradicional, agregando componentes más complejos a la misma, pero sin cambiar sustancialmente el diagnóstico del brote inflacionario: reconoce que la tasa de inflación se explica por la tasa de crecimiento de la oferta monetaria.

Como vemos, tanto la posición clásica como la monetarista centran su atención en la inflación como un fenómeno exclusivamente monetario. Milton Friedman, referente indiscutido de la escuela monetarista, propone el uso de la "política monetaria reglada", sugiriendo que el stock monetario crezca a una tasa anual previamente establecida de acuerdo con el potencial de crecimiento de la producción real (Friedman, 1968).

En el segundo grupo puede encontrarse a los que señalan a las alzas autónomas de los costos de producción como las responsables del brote inicial de la inflación. Aquí se destacan la versión neokeynesiana y la versión tradicional. En el primer caso, se pone énfasis en la influencia que determinados sectores organizados ejercen sobre la determinación de algunos precios monetarios, iniciando un proceso inflacionario e incluso, perpetuándolo. Cuando este ciclo se inaugura sin guardar relación directa con aumentos de la productividad, la probabilidad de desatar un brote inflacionario es más alta. La versión tradicional también habla del aumento en la retribución de otros factores productivos por sobre su productividad. En ambos casos, la aplicación de alguna política que aliente aumentos en la productividad, o las conocidas políticas de rentas, pueden favorecer a controlar la inflación generada por estos orígenes.

Para finalizar, algunos economistas pueden identificarse con la explicación estructural de la inflación. En esta óptica se destacan, por lejos, varios referentes latinoamericanos, entre ellos el Dr. Raúl Prebisch. Para esta corriente de pensamiento, la inflación es un fenómeno global, y no exclusivamente monetario (Sevares, 2005). En efecto, estos autores ven que la estructura económica y social imposibilita el desarrollo de las fuerzas productivas en forma equilibrada, y como consecuencia de ello, se generan brotes inflacionarios. A raíz de esto, la aplicación de políticas ortodoxas de estabilización era desaconsejada, ya que la atención debía ser puesta en corregir otros elementos estructurales. Disfuncionalidades tan diversas como las necesidades alimenticias, la oferta inelástica de productos básicos (o la caída de oferta por malas cosechas), la rigidez de demanda de importaciones de algunos productos, la aplicación de sistemas tributarios muy regresivos, un

sistema financiero deficiente, con escaso ahorro productivo, entre otras, son las características más comunes de estas economías (Fernández Díaz, Parejo

Gamir, & Rodríguez Sáiz, 1995).

III.2 La potencialidad de la política monetaria para afectar los niveles de

empleo

En los años "60, la mayoría de los economistas sostenía que la política monetaria era capaz de afectar los niveles de empleo, tomando como referencia teórica la formulación de Bill Phillips, y su famosa curva (Woodall & Cox, 2008, pág. 181). Era claro que existía una disyuntiva entre la inflación y el desempleo. Con un poco de política monetaria activa, los bancos centrales podían reducir los niveles de desempleo, a costa de tolerar un poco de inflación. Tiempo más tarde, Milton Friedman y Edmund Phelps demuestran que la validez de la curva de Phillips sólo era posible en el corto plazo, ya que una vez que los agentes económicos "anticiparan" una mayor inflación, demandarían aumentos en los salarios nominales, y el desempleo volvería a subir a su tasa natural; a largo plazo, decían, la política monetaria sólo afectaría a la inflación. Esto llevó a sostener que la política monetaria es impotente en el largo plazo, al menos para afectar los niveles de empleo. En su

famoso paper de marzo de 1968, Friedman2 sostiene textualmente: "[…]

siempre hay una disyuntiva temporaria entre inflación y desempleo; mas no hay una disyuntiva permanente. La disyuntiva temporaria no proviene de la inflación per se, pero sí de la inflación no anticipada, que generalmente se traduce en una tasa de inflación "creciente"." En otros términos, los exponentes de la escuela monetarista sostienen que la curva de Phillips de corto plazo tiene una pendiente que marca el trade-off entre inflación y desempleo, pero que en el

largo plazo es vertical en el nivel de NAIRU3 (non accelerating inflation rate of

unemployment, o tasa de inflación del desempleo no acelerada).

Más tarde, un nuevo grupo de economistas conocidos por ser parte del

"New Consensus" retoman las ideas de Friedman, y las reformulan (Kriesler & Lavoie, 2005). En esencia, las conclusiones son las mismas, y en ambos casos se sostiene la necesidad de contar con "reglas de política monetaria". La única diferencia es que mientras Friedman sugiere una regla basada en la tasa óptima de crecimiento de la oferta monetaria, los economistas del Nuevo Consenso ponen énfasis en tener una regla que ajuste la tasa de interés, ya que la consideran como el instrumento clave a ser modificado. Esta regla obliga a los bancos centrales a responder a los cambios en niveles de precio como también a los shocks de demanda. De esta forma, la tasa de interés debería ser modificada si la tasa de inflación se desvía de su tasa óptima (previamente fijada) o si el nivel de producción de la economía se aparta de su potencial. El esquema teórico más conocido en este sentido es el representado por la "Regla de Taylor", a partir de la cual se aumenta o baja la tasa de interés, según si aumenta o cae el nivel de producto respecto a su potencial, y según si aumenta o cae la tasa de inflación respecto a su nivel objetivo (King, 1999, pág. 22).

En resumen, tanto los monetaristas como los economistas del Nuevo Consenso ven a la política monetaria como incapaz para afectar el nivel de desempleo de largo plazo. Pero el debate no termina allí, ya que muchos economistas post-keynesianos rechazan puntos fundamentales del modelo del Nuevo Consenso. En particular, cuestionan la verticalidad de la curva de Phillips de largo plazo, y haciendo reformulaciones a las ecuaciones del modelo, llegan a conclusiones muy diferentes, sobretodo acerca del rol de las políticas fiscal y monetaria para influenciar el nivel de producto, el empleo y la utilización de la capacidad instalada. La clave está en la existencia de una multiplicidad de tasas de utilización, con una inflación de equilibrio

estacionario4. En este contexto, se afirma que políticas restrictivas que

intenten frenar un aumento de la inflación respecto a su nivel deseado pueden provocar tasas permanentes de desempleo más altas. A esto se suma la posibilidad de que recesiones auto-impuestas conduzcan a menores tasas de crecimiento económico en el futuro.

Como resumen de este apartado, puede afirmarse que el papel asignado a la política monetaria para influir en los niveles de empleo ha variado con el correr de los años, y que las diferentes posiciones no logran llegar a un consenso total. La complejidad del tema exige constantes y más profundas

revisiones.

III.3 La política monetaria y la tasa óptima de inflación

En el punto (III.1) se pasó revista a los distintos diagnósticos que se hacen acerca de las causas de la inflación, y del rol que se le asigna a la política monetaria en cada caso. Otro tema en el que muchos economistas discrepan es el concerniente a la tasa óptima de inflación. Para algunos economistas no hay nada mejor que una tasa de inflación igual a "cero". Para otros, en cambio, la existencia de una tasa de inflación baja, pero positiva, es una situación deseable.

En un conocido paper publicado por el National Bureau of Economic Research, Martin Feldstein analiza los costos y beneficios de pasar de una situación con baja tasa de inflación a otra con una inflación del 0% (Feldstein,

1997). Este autor considera que incluso una inflación moderada y baja produce daños permanentes en la economía mediante sus efectos en los ahorros. Aunque no calcula cuál es la tasa óptima de inflación, sugiere a través de su paper que la tasa de inflación del 0% es una buena meta. No obstante, no hay evidencia empírica que pruebe esta teoría con contundencia (Woodall & Cox,

2008, pág. 182).

Algunos otros sostienen que una inflación baja, en el orden del 3 al 4% anual, es favorable al crecimiento y el empleo, basándose en general, en dos ideas clave. Una de ellas propone que un poco de inflación facilita los ajustes en el mercado laboral, frente a la rigidez a la baja de los salarios nominales. En efecto, debido a la resistencia a la baja de los salarios nominales por parte de los trabajadores y sus sindicatos, resulta difícil ajustar el mercado laboral ante diferentes escenarios. Por ese motivo, la existencia de un poco de inflación permite modificar los salarios reales aceitando las fricciones generadas en el

mercado laboral. La otra idea que sustenta su argumento es la imposibilidad de tornar negativas las tasas reales de interés cuando la inflación es cercana al

0%, situación que sería deseable en caso de caer en una recesión o depresión.

Otra razón que se expone a la hora de fundamentar la idea de una inflación baja pero positiva, es el peligro de una deflación. Si las autoridades monetarias se empeñan en llegar a una inflación del cero por ciento, y si por algún motivo, los precios caen más allá de lo esperado, pueden producirse efectos no deseados en la actividad económica y el empleo. La experiencia traumática de la depresión de los años "30, como la desaceleración de Japón en los "90 hace temer más a una deflación que a una inflación baja y positiva.

Los argumentos descritos en los párrafos anteriores no son compartidos por todos los economistas. Para citar un ejemplo, Mervyn King cuestiona cada uno de estos argumentos en su Paper "Challenges for Monetary Policy" (King, 1999).

No puede dejar de mencionarse otro interrogante planteado en los últimos años. Algunos economistas sostienen que el objetivo de un programa monetario debería ser una determinada tasa de inflación; pero otros, en cambio, sostienen que alcanzar un determinado nivel de precios puede constituirse como la meta óptima. Este es el interés de los que plantean

"targeting prices" versus "targeting inflation rate" (King, 1999, pág. 32).

III.4 La política monetaria y las burbujas en el mercado de activos

Otra cuestión que reviste controversia entre los economistas es el tema de la inflación en el mercado de activos. Por lo general, una economía con mayores niveles de desarrollo cuenta con mercados de capitales más complejos y profundos. El mercado de activos comienza a tener mayor dimensión, y la existencia de bonanzas persistentes (con abundancia de crédito) conlleva el riesgo de generar burbujas especulativas. Para los bancos centrales, que por lo general prestan atención a los índices de precios de bienes y consumos, se abre un nuevo interrogante: ¿hay que prestar atención a la inflación en el precio de los activos? Si es así ¿hay que intervenir

reventando las burbujas para evitar mayores males en el futuro? Claramente, estas cuestiones no tienen una respuesta definitiva. De hecho, frente a los episodios de la crisis de las "punto-com" a finales de los noventa, y frente a la reciente crisis de las "Sub-prime" o hipotecas basura de Estados Unidos, surgen voces a favor y en contra de la intervención de la Reserva Federal.

Por el lado de los que están a favor de intervenir, se escuchan argumentos como los mencionados a continuación5. En primer lugar, un incremento en el precio de los activos crea un efecto riqueza en los consumidores, que a su vez, induce mayor consumo; las empresas, al aumentar el valor de sus acciones, ven reducido el costo de capital y se ven tentadas a aumentar su nivel de inversión. Todo esto puede generar presiones

inflacionarias por el lado de la demanda. Otro efecto adverso en la inflación de los activos es la distorsión que generan en la asignación óptima de recursos, en este caso, los recursos destinados a la inversión; una burbuja creciente puede tentar a los inversores a fondear proyectos muy riesgosos, afectando el crecimiento potencial de la economía. Por último, en caso de que la burbuja especulativa estallase, los efectos en la cadena de pagos y en el sistema financiero pueden ser muy perjudiciales para el desenvolvimiento de la economía real.

Los que están en contra de intervenir argumentan que es muy difícil advertir si un aumento en el precio de los activos es producto de una mera especulación o producto de la adecuada asignación de recursos que hacen los mercados. También sostienen que en momentos de estabilidad en el precio de los bienes y servicios reales, pinchar una burbuja en el mercado de activos supondría la utilización de instrumentos que afectarían a toda la economía en su conjunto, y no sólo al mercado de activos. El remedio sería más dañino que la enfermedad a tratar. Como puede apreciarse, este es un interrogante abierto

que ya genera debates.

III.5 La credibilidad e instrumentos de la política monetaria

Muchos autores sostienen la necesidad de contar con una autoridad monetaria totalmente independiente de las demás autoridades gubernamentales. Este argumento señala que la independencia en la toma de decisiones de un banco central es sinónimo de credibilidad, y este atributo disminuye el costo de reducir la inflación en caso de ser necesario. Algunos estudios intentan mostrar la solvencia de esta afirmación, por ejemplo el cálculo de Grilli, Masciandaro y Tabellini, citado por Woodall (Woodall & Cox, 2008, pág. 176). No obstante, otros autores están en contra de esta posición y sostienen que carece de sustento empírico (Abeles & Borzel, 2005, pág. 6).

Muchos programas de política monetaria, por ejemplo el conocido "Régimen de Metas de Inflación", pone tanto énfasis en alcanzar un determinado nivel de inflación objetivo que somete todos los instrumentos a su alcance en pos de su meta. Citando nuevamente a (Abeles & Borzel, 2005, pág. 4), puede afirmarse que tales regímenes, a fin de asegurar su consistencia y "credibilidad" requieren de la inexistencia de la dominancia fiscal y de la dominancia financiera. O sea, para mantener un régimen de este tipo, el banco central debe abstenerse en lo posible de financiar al Tesoro nacional, y de intervenir en el rescate de entidades financieras. Al mantenerse fuera de estas cuestiones, la autoridad monetaria cuenta con mayores grados de libertad para alcanzar el objetivo de la tasa de inflación deseada. Como contrapartida, y aunque su credibilidad se mantenga intacta, la economía puede verse afectada con menores niveles de actividad y empleo, y con menores chances de enfrentar un shock recesivo. Lo descripto hasta aquí configura un régimen de metas de inflación en su versión más rígida. El régimen de Convertibilidad adoptado por Argentina en los "90 puede ser considerado un ejemplo de este tipo, aunque con algunos matices que flexibilizaban un poco su rigidez (Avalle,

1999, pág. 25). Los regímenes de metas de inflación pueden adoptar formas un poco más flexibles, como es el caso de los que plantean la llamada "discrecionalidad restringida". En este caso, se ratifica la independencia de criterio de las autoridades monetarias, pero ajustando sus reglas de comportamiento a diferentes escenarios y prestando atención a otras variables reales en la economía.

Como consecuencia de lo expuesto, la adopción de un determinado programa monetario es sustancial, ya que involucra la utilización de algunos instrumentos y el descarte de otros, ganando o perdiendo grados de libertad en la ejecución de las políticas que afecten la inflación y el empleo.

Hasta aquí se han expuesto algunos temas que generan controversias entre los académicos, y como puede advertirse, hay diversos criterios a la hora de otorgarle un papel a la política monetaria.

IV. LAS ESTRATEGIAS DE DESARROLLO ECONÓMICO A LUZ DE LA EXPERIENCIA ARGENTINA Y LA DE OTROS PAÍSES

En los últimos treinta años de historia económica, los países considerados "en vías de desarrollo" han introducido cambios profundos en su política económica. La gran mayoría ha expresado su aspiración a alcanzar la senda de crecimiento sostenido y ulterior desarrollo, aunque las estrategias aplicadas y sus correspondientes resultados son muy dispares. A la luz de dichas experiencias, pueden inferirse ideas orientadoras acerca de las mejores herramientas a utilizar, y de esta forma, intuir qué roll asignarle a la política monetaria.

En la década del noventa, un estudio llevado a cabo por el Banco Mundial intentaba esclarecer las causas del llamado "Milagro Asiático". El famoso milagro del que se hablaba aludía al crecimiento sostenido que había experimentado la región del Este Asiático durante los últimos treinta años, habiendo conseguido la reducción de la pobreza en forma constante, dentro de un marco de macroestabilidad. Incluso aquellos países que más sufrieron los coletazos de la crisis desatada a fines de los "90 obtuvieron mejoras considerables en sus indicadores económicos y de bienestar.

En su libro "Malestar en la Globalización", Joseph Stiglitz plantea que el denominado "Milagro Asiático" no era casual (Stiglitz, 2002, págs. 133-137). Los países con mejores resultados en sus indicadores pusieron mucho énfasis en el ahorro; en la inversión en infraestructura; contaron en todo momento con gobiernos fuertes y activos; promovieron el comercio, reforzando las

exportaciones y abriendo prudentemente las importaciones; liberalizaron gradualmente el mercado de capitales y financiero, con prudentes regulaciones; crearon empresas y promovieron el crecimiento de sectores clave; impulsaron políticas industriales activas; orientaron recursos públicos y privados para el conocimiento y la tecnología; y trabajaron en políticas que atendieron a la pobreza y a la desigualdad. La macroestabilidad también fue un factor común en estos casos y, según el propio Stiglitz, quizás fue ésta la única política compartida con el Consenso de Washington (Stiglitz, 2002, pág. 136). En contraste, los países que ejecutaron las políticas del mencionado Consenso, pusieron énfasis en liberar totalmente el comercio exterior, sin atender las consecuencias de la posible desindustrialización; los Estados dejaron de intervenir en forma activa, abriendo camino a las privatizaciones; liberalizaron en forma abrupta los mercados de capitales, sosteniendo como ejes de su estrategia el ingreso de fondos externos. Aquellos países que aplicaron regímenes de tipo de cambio fijo (o algún régimen de convertibilidad, como Tailandia) debían luchar contra los riesgos devaluatorios, intentando de todos modos impedir que los inversores extranjeros se "asustaran" y comenzaran a retirarse de sus mercados. Con este propósito, no escatimaron en aumentar las tasas de interés para seguir siendo "atractivos" a los ojos de los inversores. Las consecuencias de los dos tipos de estrategias fueron notablemente diferentes, según manifiesta el mencionado autor y premio Nobel. Los que siguieron las políticas del Consenso, padecieron con más rigor la crisis, y tardaron más tiempo en salir de ellas. China, el país que no las tomó en cuenta, esquivó airosamente los conflictos, y países como Malasia, que se resistieron un poco más que otros a los dictados del Fondo Monetario, padecieron de recesiones más cortas y menos profundas. La estrategia de China se ha anticipado por décadas a las que actualmente llevan adelante algunos países. Para mencionar un caso, China aplicó una estrategia de acumulación de divisas, sobretodo de reservas en dólares, desde hace varias décadas. Los resultados de esa política de ahorro pueden vislumbrarse con claridad en la actualidad (García Martínez, 2005, pág. 86).

En la Argentina de los años "90, las medidas adoptadas fueron en todo compatibles con los enunciados del Consenso de Washington. Privatización,

desregulación, liberalización de los mercados de capitales, apertura del comercio exterior, promoción del ingreso de capitales externos, etc. Los primeros años del programa contaron con muchos adelantos en materia de macroestabilidad, de hecho, logró vencerse notablemente al drama de la hiperinflación. Pero posteriormente, y al decir de Girbal-Blacha y otros (Girbal- Blacha, Zarrilli, & Balsa, 2000, pág. 219), la crisis mejicana de 1995 puso en evidencia el "lado oscuro del programa": fuga de capitales y falta de liquidez, aumentos de tasas de interés y detracción en los gastos de consumo e inversión. Además de lo mencionado, otro fenómeno muy notorio quedó en evidencia: la falta de políticas anticíclicas, sobretodo la imposibilidad de hacer política monetaria activa. Las crisis que sucedieron a la de 1995 fueron restando fuerza al plan económico, agravándose el escenario fiscal y de la deuda externa. El desempleo fue una característica constante de esta etapa, desencadenando conflictos de severa profundidad en el plano social.

Desde luego, las críticas al modelo fueron en aumento, como así también las propuestas superadoras. Algunos fueron más allá del modelo de los "90 y plantearon severos cuestionamientos al discurso formador de la política económica argentina de los últimos cuarenta años. Para citar un ejemplo, Guillermo Vitelli (Vitelli, 2003) describe seis ejes determinantes de las crisis, que a su juicio, es preciso modificar, que a título enunciativo, son los siguientes:

a) La supeditación de los recursos productivos al sector financiero;

b) La constante asimilación del gasto público y del déficit fiscal como los únicos causantes de las crisis económicas;

c) La creciente prescindencia estatal de la esfera productiva y la constante necesidad de desmantelar la estructura administrativa del Estado;

d) La desvalorización de la Política Monetaria activa;

e) La escasa política de industrialización;

f) Y por último, el sostenimiento de un único tipo de cambio fijo.

En esencia, el cuestionamiento se dirige a revalorizar la necesidad de la intervención del Estado como actor fundamental, no sólo en el proceso de

regulación de los mercados (en pos de corregir las fallas del mismo) sino en la aplicación de medidas activas que impulsen el desarrollo de la economía, sobretodo en sectores clave. La necesidad de recuperar a la Política Monetaria como una herramienta clave es una constante en estas nuevas posiciones. Otras propuestas, como las del conocido "Plan Fénix" de la Universidad de Buenos Aires, también destacaron la relevancia de la política monetaria consistente para el crecimiento y desarrollo del país.

El plan Fénix estableció como condiciones para el desarrollo económico y social los siguientes puntos6: estabilidad institucional y política; revalorización del empleo y de la fuerza de trabajo; funcionamiento eficiente de los mercados; macroestabilidad; competitividad de la producción nacional; una fuerte apuesta a la tecnología, investigación y conocimiento; una presencia

relevante del Estado en las actividades; soberanía monetaria, cambiaria y fiscal; mercados de capitales financieros al servicio de la producción y el comercio; entre otras.

En suma, las propuestas que fueron estableciéndose focalizaron su atención en el Estado y sus herramientas clásicas, siendo la política monetaria un elemento indispensable. De esta manera, se sugiere el ejercicio de políticas crediticias activas, sin perder de vista la necesidad de preservar el valor de la moneda. El resurgimiento de la política monetaria activa no supone una vía libre a la discrecionalidad, sino que debe basar su accionar en políticas autónomas y responsables, que gocen de sustentabilidad y solvencia

intertemporal7. Es asignable a la autoridad monetaria la responsabilidad de velar por el equilibrio y solvencia del sistema financiero, sobretodo orientando sus recursos a facilitar el desarrollo productivo, evitando la propagación de conductas especulativas, a través de una prudente regulación. Asimismo, se insta a que el Banco Central se capitalice, y asegure de esta forma, su

solvencia patrimonial, a través de la acumulación de reservas en oro y divisas.

Desde la salida de la Convertibilidad, el B.C.R.A. ha asumido este rol, y ha llevado a la práctica estos ejes orientadores, tal como lo expresa en su Programa Monetario anual (Banco Central de la República Argentina, 2010). Los resultados han sido favorables al consolidar tres virtudes muy importantes: la previsibilidad cambiaria, la estabilidad monetaria y la estabilidad financiera. La regla de política en los últimos años ha sido la regulación de la oferta monetaria, permitiendo que la oferta monetaria nunca superase a la demanda de dinero, realizando un monitoreo trimestral de los resultados. La estrategia de acumulación de reservas ha sido una característica distintiva de esta etapa (Redrado, Carrera, Bastorurre, & Ibarlucia, 2006).

Sin duda, los logros obtenidos no pueden ocultar los desafíos pendientes. La necesidad de que los agentes económicos cuenten con una moneda doméstica que sirva de refugio a los ahorros, cumpliendo eficazmente las funciones de reserva de valor y unidad de cuenta, debe ser una meta irrenunciable, aunque sin perder de vista los objetivos de crecimiento y empleo. La tasa de inflación debería converger a una tasa internacional de un dígito, permitiendo que el sistema de precios se normalice y pueda promover la asignación de recursos de una manera más eficaz8. No obstante, como ya se ha mencionado en apartados anteriores, el problema de la inflación tiene diversos orígenes y causas, y por lo tanto, la solución requiere de una política coordinada entre todas las áreas de política económica. Sugerir que la inflación es un fenómeno exclusivamente monetario sería una parcialización del diagnóstico, y de sus posibles soluciones.

V. EL FUTURO DE LOS BANCOS CENTRALES Y LOS DESAFÍOS DE LA POLÍTICA MONETARIA

En los apartados anteriores se ha intentado demostrar cómo el roll asignado a la política monetaria ha variado en sus alcances y limitaciones, en sus instrumentos y objetivos. Sin duda, su papel es muy importante, y su intervención puede favorecer o entorpecer el crecimiento económico sostenido. De ahí que los desafíos abiertos son permanentes, y exige de un cuestionamiento continuo. Dicho cuestionamiento debe poner alertas sobre las cuestiones novedosas que se generan a cada instante, en una economía globalizada y dinámica como la actual.