Valoración de Empresas (página 2)

Ejemplo de un Balance General

Ejemplo de un Estado de Resultados

Diseño de un Flujo de caja

11. PRONÓSTICOS FINANCIEROS

Es una proyección financiera de la empresa, la cual se realiza con la intención de predecir que va a pasar en un periodo a ejercicio futuro. Los pronósticos financieros constituyen una de las responsabilidades de mayor envergadura del analista financiero, puesto que debe anticipar lo que sucederá a la empresa en el futuro. Para ello, dispone de elementos como el balance general, los estados financieros y el estado de resultados.

CLASIFICACIÓN DE LOS PRONÓSTICOS FINANCIEROS

El pronóstico financiero se enfoca principalmente en las ventas, por ser la base para integrar, toda una serie de estimaciones, tanto estáticas como dinámicas. Son cuadros comparativos en un periodo determinado en el cual están reflejados el movimiento económico de una empresa.

Entre los tipos de pronósticos se pueden mencionar:

• Métodos subjetivos o de opiniones,

• Métodos históricos

• Métodos causales

• Método de porcentaje de ventas

• 1. Métodos subjetivos o de opiniones: son aquellos métodos con base en las opiniones de "especialistas" del área a pronosticar, los cuales pueden ser internos o externos a la empresa. Los juicios de estos especialistas tienen más probabilidades de acierto, y la información la obtienen a través de encuestas entre los consumidores, opiniones de los agentes de ventas y distribuidores, puntos de vista de los ejecutivos, pruebas en el mercado y método Delfos.

• 2. Métodos históricos: se fundamentan en eventos pasados, con lo cual se minimiza la intranquilidad relacionada con el hecho de tomar en cuenta solo en opiniones personales. Corresponde, al que realiza el pronóstico, interpretarlos.

• 3. Métodos causales: son los pronósticos fundamentados en las causas que determinan los acontecimientos. Los métodos causales más empleados son: correlación, econometría y el análisis de sensibilidad.

• 4. Método de Porcentaje de Ventas: partiendo del hecho de que el volumen de las ventas de una Empresa es un buen pronosticador de la inversión requerida en activos, se dice que los pronósticos de ventas son la primera etapa que se debe cubrir para pronosticar requerimientos financieros.

UTILIDAD DE LOS PRONÓSTICOS FINANCIEROS

Los estados financieros proforma permiten estudiar la composición del balance general y estado de resultados pronosticados. Con ellos se pueden calcular razones financieras para el análisis de esos estados; estas razones y las cifras sin modificar se pueden comparar con las de los estados financieros reales, actuales y pasados. Usando esta información, el director financiero puede analizar tanto la dirección del cambio en la situación financiera como el desempeño de la empresa en el pasado, en el presente y en el futuro.

Si la empresa está acostumbrada a realizar estimados exactos, la elaboración de un presupuesto de efectivo, estados proforma, o ambos, literalmente la obligan a planificar por anticipado y coordinar la política en las diversas áreas de operación. La continua revisión y análisis de estos pronósticos mantienen a la empresa atenta a las cambiantes condiciones en su medio ambiente y en sus operaciones internas. Además, los estados proforma pueden ser construidos hasta con partidas seleccionadas con base en una escala de valores probables en vez de estimados de puntos individuales.

12. EL PRONÓSTICO DE VENTAS

Es una estimación de las ventas futuras (ya sea en términos físicos o monetarios) de uno o varios productos, para un periodo de tiempo determinado. Realizar este tipo de pronóstico permite elaborar el presupuesto de ventas y, a partir de éste, obtener los demás presupuestos. Es un insumo clave del proceso de planificación financiera a corto plazo y, por tanto, al presupuesto de caja. La unidad de comercialización proporciona dichos datos a la gerencia administrativa. Con base en dicho pronóstico, el administrador financiero estima los flujos de efectivo que resultarían de los ingresos por las ventas, además de los desembolsos relacionados con la producción, inventario y ventas.

El pronóstico de ventas también permite conocer las utilidades de un proyecto (al restarle los futuros egresos a las futuras ventas), y, de ese modo, determinar la viabilidad del proyecto; razón por la cual el pronóstico de ventas suele ser uno de los aspectos más importantes del plan de la empresa.

Asimismo, determina el nivel de activos fijos requeridos y la cantidad de financiamiento necesaria, si la hubiese, para apoyar el pronóstico del nivel de producción y ventas.

El pronóstico de ventas podrá basarse en el análisis de información externa o interna, o una combinación de ambos.

Pronóstico externo: se apoyan en la relación establecida entre las ventas de la empresa y ciertos indicadores económicos externos clave, tales como el Producto Interno Bruto (PIB), nuevos proyectos habitacionales o el ingreso personal disponible, etc.

Los pronósticos internos: tienen como base la centralización o consenso de los pronósticos de ventas, esto a través de los canales internos de la misma empresa. Para ello, se les pide a los vendedores de la empresa que realicen una estimación del número de unidades, de cada tipo de producto, que esperan vender.

Pronósticos combinados: las empresas, generalmente, utilizan la combinación de información de pronósticos externos e internos para la elaboración del pronóstico de ventas final. La información interna proporciona perspectivas internas en las expectativas de ventas, en tanto la información externa brinda los medios para hacer los ajustes a estas expectativas, teniendo en cuenta los factores económicos generales.

13. ESTADOS FINANCIEROS PROYECTADOS

El proceso de planificación financiera se centra en la elaboración de los Estados Pro Forma, los cuales son estados financieros proyectados (o previstos), tales como el Estado de Resultados, Balance General y Presupuesto de Caja. Para esto se requiere una cuidadosa combinación de procedimientos a fin de contabilizar ingresos, costos, gastos, activos, pasivos, inversiones, capital social, etc., que resultan del nivel anticipado de ventas u operaciones de la empresa.

Para elaborar los estados financieros proyectados (o previstos), se deben utilizar procedimientos contables y métodos de presupuestarios, que aunado a los estados financieros de años posteriores y considerando los pronósticos de ventas, precios e ingresos y otras variables, se pueden estimar estos estados.

14. CLASIFICACIÓN y RESUMEN DE LOS DISTINTOS MÉTODOS DE ANÁLISIS Y VALORACIÓN DE EMPRESAS

MÉTODOS DE VALORACIÓN

Hay tres clases de métodos de valoración: los contables (patrimoniales), híbridos y de rentabilidad.

• Métodos contables: Valor en Libros, Valor Contable o Patrimonial Ajustado, Valor de Liquidación y Valor de Reposición. Son fáciles de utilizar, pero presentan algunas limitaciones, ya que estos métodos no consideran la capacidad de los activos para generar riqueza.

• Métodos Híbridos: Calculan el valor patrimonial y por otra parte trata de hallar un fondo de comercio o "good-will", normalmente se acercan al valor correcto y suelen ser fáciles de calcular. Entre estos se encuentran el Clásico y el de la Unión de Expertos Contables Europeos (UEC).

• Métodos de Rentabilidad: Consideran la capacidad de la empresa de generar riqueza futura. Los más conocidos son el Valor en Bolsa, Múltiplos de Empresas Similares, Valor en Rentabilidad por Dividendos (dividendo constante y dividendo con crecimiento constante) y el Flujo de Caja Descontado.

MÉTODOS CONTABLES

Valor en Libros (Valor Contable o Patrimonial): Se toma como valor de la empresa el monto del patrimonio contable. No hay ningún ajuste y resulta de restar los pasivos de los activos. Tiene algunas características fundamentales:

• Muy fácil de utilizar y es sólo un punto de referencia, que por lo general no se considera como el verdadero valor de la empresa.

• Una de las causas de su imprecisión es que no toma en cuenta la inflación, lo cual introduce serias distorsiones en las cifras contables. Sin embargo, los ajustes por inflación aminoran el efecto distorsionante en las cifras.

• No incluyen los activos intangibles.

• No refleja la capacidad de la empresa de producir riqueza en el futuro, ni el know-how (experiencia, pericia, habilidad, destreza y capacidad) de la empresa.

Valor Contable o Patrimonial Ajustado: Este método calcula una especie de patrimonio ajustado, con base en una estimación de lo que podría ser el valor comercial de los activos y pasivos. Este cálculo reduce parte de las distorsiones que presenta el método del valor en libros.

Actualiza a valor de mercado las partidas del Balance General, que normalmente reflejan valores históricos o costo de adquisición, por ejemplo actualizaciones de inventarios, terrenos, inmuebles, deudas, etc.

Al igual que el método anterior no contempla la generación de valor futuro, ni el know-how de la empresa. Termina siendo un método sujeto a los criterios del evaluador, al igual que el anterior.

Valor de Liquidación: Este método consiste en estimar el valor de la empresa por el precio de venta de los activos, una vez liquidada la empresa. A diferencia de los anteriores, supone que la empresa no continua operando.

Lo anterior, a pesar de sus limitaciones, considera a la empresa como un proyecto o empresa en marcha. En estos casos hay que tener en cuenta que los valores así obtenidos son inferiores a los de mercado pues suponen una venta de los bienes físicos y activos en general a precios de ocasión o de "liquidación".

La cifra obtenida por este método define una cota inferior al valor de una empresa.

Valor de Reposición: Este método tiene como base calcular cuánto costaría crear una infraestructura productiva igual a la que se tiene.

Es decir, es el valor de reposición de los activos necesarios para funcionar (explotación, procesamiento, servicios, etc.), y que coincide con la inversión requerida para tener la misma empresa considerada y para desarrollar sus mismos negocios, teniendo en cuenta el estado en que se encuentra, equivale a un activo revaluado.

Este valor por tener como base las cotizaciones de activos similares, no tiene relación con la capacidad de generar valor en el futuro. Podría ser adecuado para calcular el valor del aporte de bienes a otra sociedad.

MÉTODOS HÍBRIDOS

Método Clásico: Este método calcula el valor con base en el siguiente algoritmo:

V = AN + n1 * B ó V = AN + n2 * F

Donde: «V» es el Valor resultante de adicionar al activo neto («AN») [entendiéndolo como la inversión en activo total, inmovilizado y circulante, que se haría para dar lugar a una empresa igual y en las mismas condiciones a la que se quiere valorar], el beneficio neto «B», multiplicado por un coeficiente («n1»), o bien la facturación «F», multiplicado por otro coeficiente («n2»).

Ambos coeficientes («n1» y «n2»), se establecen de forma consensuadas a los usos y costumbres que existen en cada país y en cada sector, donde se utiliza este método de valoración.

Método de la Unión de Expertos Contables Europeos (UEC): Este método calcula el valor con base en el siguiente algoritmo:

V = AN + an * (B- KV)

Donde:

V= Valor Total Resultante.

AN= Activo Neto [entendiéndolo como la inversión en activo total, inmovilizado y circulante, que se haría para dar lugar a una empresa igual y en las mismas condiciones a la que se quiere valorar].

B= Beneficio Neto del último año.

an = Valor actual de capitalizar durante un período, normalmente de 5 a 8 años, una rentabilidad exigida a la empresa que se valora. Por ejemplo para un tasa de 10% y un plazo de 5 años:

an = 1/ (1,1) + 1/ (1,1)2 + 1/ (1,1)3 + 1/ (1,1)4 + 1/ (1,1)5 = 3,79

K= Tipo de interés de la inversión alternativa sin riesgo de la empresa que se valora (generalmente obligaciones del Estado).

El término «B- KV», es lo que se conoce como superbeneficio, y es la cantidad obtenida como «plus» o excedente, como consecuencia de que la empresa genera una rentabilidad (el beneficio obtenido «B») superior a la rentabilidad sin riesgo (el resultado de invertir el valor de la empresa en activos sin riesgos «KV»). El fondo de comercio es pues la capitalización durante un período de tiempo dicho beneficio.

Despejando «V» de la ecuación V = AN + an * (B- KV), se tiene que el valor de la empresa vendrá dado por:

MÉTODOS DE RENTABILIDAD

Valor en Bolsa: Se calcula como el número de acciones multiplicado por el precio de la acción que se va a utilizar en el cálculo: la cotización en el mercado del último día, el promedio de la última semana o del último mes, etc.

El valor de una empresa que se cotiza en bolsa es relativamente sencillo de calcular, pero hay que llegar a un acuerdo razonable para determinar cuál es el precio de la acción para el cálculo.

Este método tiene limitaciones, puesto que en muchos países de América Latina, el mercado bursátil no sólo es muy reducido, sino muy imperfecto y los precios de las acciones no reflejan la realidad de una oferta y demanda libre, sino que en muchos casos son precios manipulados.

Método de Múltiplos de Empresas Similares: Este método calcula el valor de la empresa, a partir del valor de mercado de una empresa comparable, por medio de una variable similar, por ejemplo, volumen de ventas, utilidades, etc.

La idea es encontrar una empresa similar a la cual se le conoce el valor (por ejemplo, porque se transó en fecha reciente) y ese valor se compara con un indicador de la misma empresa (utilidades, ventas, etc.). La relación valor sobre el indicador escogido servirá como múltiplo de la empresa a valorar. En general, el valor de una empresa estaría definido por la siguiente relación:

Método de Rentabilidad por Dividendos Constantes: Los métodos contables no toman en cuenta la marcha económica de la empresa, lo cual se trata de corregir con los métodos híbridos, al incrementar con un fondo de comercio, el valor sustancial neto o patrimonial.

Supóngase que un accionista invierte en una empresa, cuya única fuente de rentabilidad es el dividendo anual («D») que reparte por acción. Si se supone que el dividendo permanece constante y se reparte de forma ilimitada, con una tasa de descuento («K»). El valor de la acción será:

El resultado es la capitalización de una renta perpetua. La tasa de descuento (K) es el costo de los recursos propios. Si D en vez de ser el dividendo por acción es el dividendo total, entonces «V» en vez de ser el valor de una acción, es el valor de mercado del Capital Total (valor de empresa).

Método por Dividendos con Crecimiento Constante: Supóngase que un accionista invierte en una empresa, cuya única fuente de rentabilidad es el dividendo anual («D») que tiene un crecimiento constante «g», con una tasa de descuento («K»). El valor de la acción será:

El resultado es la capitalización de una renta perpetua con crecimiento constante, con una tasa de descuento (K) que es el costo de los recursos propios, «D» es el último dividendo y «g» es el crecimiento constante. Si D en vez de ser el dividendo por acción es el dividendo total, entonces «V» en vez de ser el valor de una acción, es el valor de mercado del Capital Total.

Método de Descuento de los Flujos de Caja (DCF)

El inversor o proveedor de fondos (deuda y capital) cada año podría retirar de la empresa excedentes financieros, una vez cubiertas sus necesidades de inversión, es decir, sin perjudicar la capacidad de la empresa de seguir produciendo tales excedentes, o por el contrario algunos años necesita aportar una cantidad de fondos necesaria para garantizar su capacidad de generar fondos futuros.

El valor de la empresa será la actualización de todos los flujos netos que espera recibir el inversor, incluyendo un valor de perpetuidad o continuidad:

Fn = Excedente financiero que se puede repartir o cantidad neta a invertir para poder seguir generando fondos.

K = Tasa de descuento (costo ponderado de capital).

15. FINANCIAMIENTO DE CORTO PLAZO

El financiamiento a corto plazo consiste en obligaciones que se espera venzan en menos de un año y que son necesarias para sostener gran parte de los activos circulantes de la empresa, como efectivo, cuentas por cobrar e inventarios.

La empresa casi siempre tiene la necesidad de la utilización de fuentes alternativas de financiamiento a corto plazo, ya que normalmente ella dispone de una suma limitada de recursos financieros para realizar sus operaciones.

Por lo tanto una empresa debe tratar siempre de obtener todo el financiamiento a corto plazo sin garantía, todo el que pueda conseguir, y esto es muy importante porque el préstamo a corto plazo sin garantías normalmente es más barato que el préstamo a corto plazo con garantías, utilizando este financiamiento a corto plazo (con o sin garantías), para financiar necesidades estacionales (de corto plazo).

Fuentes de Financiamiento a Corto Plazo sin Garantías Específicas

Las empresas cuentan con un financiamiento espontáneo a corto plazo que surge de las operaciones normales de la organización y son las generadas por las cuentas por pagar y los pasivos acumulados. La empresa debe aprovechar estas fuentes, ya que generalmente son "libres de intereses y sin garantías"

Las cuentas por pagar es la fuente principal de financiamiento a corto plazo sin garantías, esto resulta de las transacciones de la compra de mercancía para cancelarla en un plazo sin la entrega de ningún otro documento que acredite que el comprador se compromete a pagar lo adeudado, sino lo establecido en la factura del proveedor (crédito comercial).

Los pasivos acumulados son deudas por servicios recibidos que todavía no han sido pagados. Entre los pasivos acumulados más comunes están los sueldos y salarios y otros servicios a pagar en un plazo estipulado.

El financiamiento bancario a corto plazo es el que las empresas obtienen por medio de los bancos con los cuales mantienen relaciones. El Crédito bancario es una de las maneras más utilizadas por parte de las empresas para obtener el financiamiento necesario, y casi en su totalidad son bancos comerciales que manejan las cuentas de cheques de la empresa y tienen la mayor capacidad de préstamo, de acuerdo con las leyes y disposiciones bancarias vigentes.

Si el banco es flexible en sus condiciones, habrá más probabilidades de negociar un préstamo que se ajuste a las necesidades de la empresa, lo cual permite a las organizaciones estabilizarse en caso de apuros con respecto al capital. Sin embargo si el banco es muy estricto en sus condiciones, puede limitar indebidamente la facilidad de operación y actuar en detrimento de las utilidades de la empresa, ya que el crédito bancario acarrea tasa de interés que la empresa debe cancelar al banco por concepto de intereses.

El financiamiento a través de la banca (sin garantías), se canaliza por medio de las líneas de crédito y los convenios de crédito revolvente. La línea de crédito es un acuerdo que se celebra entre un banco y un prestatario en el cual se indica el crédito máximo que el banco extenderá durante un período, mientras que el convenio de crédito revolvente consiste en una línea formal de crédito usada a menudo por las empresas (pagas un crédito y de inmediato lo tienes nuevamente).

De igual forma, la empresa toma financiamiento extra bancarias por medio de documentos negociables, anticipos de clientes y préstamos privados. Los documentos negociables consisten en una fuente promisoria sin garantías a corto plazo que emiten empresas de alta reputación crediticia (letras de cambio y pagarés), mientras que los anticipo de clientes es generado porque los clientes pueden pagar antes de recibir la totalidad o parte de la mercancía que tiene intención de comprar y ese dinero se usa para financiamiento, y los préstamos privados se pueden obtener de fondos sin garantía provenientes de los accionistas de la empresa.

Fuente: www.monografías.com

Fuentes de Financiamiento a Corto Plazo con Garantías Específicas

Cuando la empresa se financia con fuentes de corto plazo con garantías específicas, el prestamista exige una garantía que comúnmente es un activo tangible.

En este sentido, las empresas suelen financiarse con las cuentas por cobrar logrando recursos financieros que resultan relativamente a bajo costo y disminuye el riesgo de incumplimiento. Aporta muchos beneficios que radican en los costos que la empresa ahorra al no manejar sus propias operaciones de crédito. No hay costos de cobranza, puesto que existe un agente encargado de cobrar las cuentas y no hay costo del departamento de crédito, pero si existe un costo por concepto de comisión otorgado a dicho agente. Este tipo de financiamiento se hacen a través de la pignoración de las cuentas por cobrar, mecanismo que consiste en ceder las cuentas por cobrar en garantía, y se caracteriza por el hecho de que el prestamista no solamente tiene derechos sobre las cuentas por cobrar, sino que también tiene recurso legal hacia el prestatario.

El otro mecanismo es la factorización de cuentas por cobrar (Factoring) que es la conversión de las facturas en dinero, cediéndole sus derechos a un factor o a una sociedad de factoring, la cual descuenta o anticipa el importe a la empresa una vez deducidos los intereses.

Las empresas también utilizan los inventarios como garantía de un préstamo, en el cual se confiere al acreedor el derecho de tomar posesión el inventario, en caso de que la empresa deje de cumplir. Este tipo de financiamiento es importante ya que le permite a la empresa usar su inventario como fuente de recursos, estableciendo el inventario como colateral de acuerdo con las formas y condiciones específicas de financiamiento, permitiéndole aprovechar una importante pieza de la empresa como es el inventario de mercancía, a fin de hacer más dinámica sus actividades. No obstante el financiamiento con los inventarios genera un costo al deudor, el cual a su vez corre riesgo de perder el Inventario dado en garantía, en caso de no poder cancelar el contrato.

El mecanismo de financiamiento con los inventarios, se realiza al contraer préstamos contra los inventarios, donde los bienes se mantienen en fideicomiso para el prestamista el cual firma y entrega un recibo de fideicomiso por los bienes. De igual manera se pueden financiar a través de los denominados recibos de almacenamiento, usando el inventario como garantía colateral, pero en este caso los bienes (inventarios) los mantiene la empresa y el prestamista los recibos.

Existen otras fuentes de financiamiento a corto plazo con garantías específicas, tal es el caso de préstamos con garantía de acciones y bonos, o sea las acciones y ciertos tipos de bonos que se emiten al portador se pueden ceder como garantía para el financiamiento. De igual forma se pueden obtener préstamos con codeudor o préstamos con fiadores, donde un tercero firma como fiador para garantizar el préstamo.

Fuente: www.monografías.com

16. EL PLAN FINANCIERO DE LARGO PLAZO (ESTRATÉGICO)

Un plan financiero completo para una gran empresa es un documento muy extenso. El plan de una empresa más pequeña tiene los mismos elementos, pero menos detalle y documentación. En los negocios más pequeños, más jóvenes, el plan financiero puede estar totalmente en la cabeza del directivo financiero, pero los elementos básicos de los planes serán similares.

Estados Financieros Previstos (proyectados o pro forma): el plan presentará Balances, Cuentas de Resultados (Estado de Ganancias o Pérdidas) y otros pro formas (previstos), a largo plazo, describiendo fuentes y empleos de fondos.

Inversiones de Capital y Estrategia de Negocio: el plan describirá la inversión de capital planificada, normalmente clasificada por categorías (inversión por reemplazo, por expansión, para nuevos productos, por inversiones obligatorias legales, como un equipo de control de la contaminación, etc.) y por división o línea de negocio. Habrá una descripción narrativa de por qué se necesitan estas cantidades de inversión y también de las estrategias de negocio a emplear para alcanzar los objetivos financieros.

La mayoría de los planes contiene un resumen del financiamiento planificado, junto con un respaldo narrativo cuando sea necesario. Esta parte del plan debería incluir, lógicamente, una discusión de la política de dividendos, porque cuanto más pague la empresa en dividendos, más capital tendrá que encontrar en fuentes distintas a los beneficios retenidos.

La complejidad e importancia de los planes financieros varía enormemente de una empresa a otra. Una empresa con oportunidades limitadas de inversión, amplio flujo de caja y moderado porcentaje de distribución de dividendos acumula una considerable «flexibilidad financiera» en forma de activos líquidos y capacidad de endeudamiento sin utilizar fuentes externas.

Otras empresas deben conseguir capital en grandes cantidades, mediante la venta de títulos o papeles. Naturalmente, ponen mucha atención en planificar qué títulos han de vender y cuándo. Tales empresas también pueden encontrar sus planes financieros complicados por convenios sobre su deuda en circulación.

17. FINANCIAMIENTO DE LARGO PLAZO

Normalmente el financiamiento a largo plazo se realiza a través del mercado financiero, donde se llevan a cabo la compra-venta de valores (inversiones financieras). Los mercados financieros pueden ser de dos tipos: mercados monetarios (para inversiones a corto plazo); y mercados de capitales (para inversión a largo plazo), y están asociados a los llamados mercado primario (para la nueva emisión de valores) y mercado secundario (para la compra-venta de valores ya emitidos).

Los mercados monetarios están integrados por las instituciones financieras, que proporcionan el mecanismo para transferir o distribuir capitales de la masa de ahorradores hacia los demandantes (prestatarios), mientras que los mercados de capitales están integrados por una serie de participantes que, compran y venden acciones e instrumentos de crédito, con la finalidad de que los financistas cubran sus necesidades de capital y los inversionistas coloquen su exceso de capital en negocios que generen rendimiento aceptable.

En Venezuela el mercado de capitales está regulado por la Comisión Nacional de Valores, a través de la Ley de Mercado de Capitales, la cual regula la oferta pública de valores, estableciendo los principios de organización y funcionamiento, las normas rectoras de la actividad de cuantos sujetos y entidades intervienen en ellos y su régimen de control.

Otra forma de financiarse a largo plazo, es por medio de la banca comercial, a través de la intermediación financiera, que representa la actividad realizada por las instituciones bancarias, al tomar depósitos e inversiones de clientes a un cierto plazo y con un determinado tipo de interés, y prestarlos a otros clientes a otro plazo y con otro tipo de interés, más altos, a fin de obtener ganancias.

Los márgenes de intermediación representan una medida de cómo el sector financiero utiliza los recursos necesarios para desempeñar su papel de intermediación y pueden considerarse como un indicador de eficiencia.

El mecanismo de Intermediación Financiera es clave en el desarrollo económico de un país y tiene beneficios para el ahorrista, el cual obtiene una remuneración al sacrificar su liquidez, y dependiendo de los tipos de ahorro y los plazos que utilice, logra obtener un adecuado equilibrio entre rentabilidad, riesgo y liquidez. Por parte de quien recibe el crédito de largo plazo, que son las empresas, estas obtienen recursos financieros para capital de inversión. Las personas naturales, a través del sistema de intermediación, pueden financiar la adquisición, construcción, refacción, remodelación de su vivienda o la compra de bienes y/o servicios.

Por lo común, las organizaciones de negocios exitosas requieren financiamiento a largo plazo, es decir, financiamientos con vencimientos de más de un año, lo cual les permite a las empresas financiar el crecimiento y el reemplazo de equipos obsoletos, así como pagar deudas y otras obligaciones a medida que éstas venzan.

Los administradores recurren también a fuentes externas de fondos a largo plazo, mediante la venta de nuevas deudas, acciones preferentes o acciones comunes. La emisión y venta de nuevos valores puede representar una tarea difícil, por ello, el gerente de finanzas debe saber cómo estructurar las condiciones de la nueva deuda, satisfacer los requerimientos legales y regulatorios de la emisión de valores, así como comercializar y vender los nuevos valores a los inversionistas.

FUENTES DE FINANCIAMIENTO DE LARGO PLAZO

Las fuentes de financiamiento a largo plazo pueden ser con fondos internos y externos.

Fuentes Internas

Implica utilización de los fondos generados en la operación de la empresa, tales como: creación de fondos especiales, capitalización de utilidades retenidas, disposición de activos improductivos o a través de la venta de acciones comunes o preferentes a los mismos socios.

Generación de flujos de efectivo, comprende la utilización de los fondos generados por la operación ordinaria de la empresa, para financiar su crecimiento, mientras que la creación de fondos especiales es una variante del anterior mecanismo, solo que los fondos se van acumulando por varios períodos, para ser utilizados en proyectos específicos.

También la capitalización de utilidades no distribuidas, es una forma de financiamiento a largo plazo, donde en este caso la empresa opta por pagar dividendos en acciones, en vez de hacerlo en efectivo.

La disposición o venta de activos no productivos también es un mecanismo de financiamiento a largo plazo, ya que durante la vida de empresa, algunos proyectos se abandonan, otros se redimensionan o simplemente algunos activos se mejoran, dejando activos inactivos, que se pueden vender para ser utilizados por otras empresas.

La venta de acciones a socios, también es un elemento de financiamiento a largo plazo.

Fuentes externas

Se ubican en esta categoría los fondos que se obtienen fuera de la empresa, o deuda negociada directamente de instituciones financieras como bancos, instituciones públicas o privadas, etc., así como también la oferta de valores, donde entra en juego el mercado de capitales, o más propiamente el mercado de valores, donde la empresa, directamente o a través de intermediarios, busca financiamiento, por ejemplo con bonos, acciones a terceros y arrendamiento.

La venta de bonos u obligaciones es un instrumento escrito que funciona como una promesa incondicional, certificada, en la cual el prestatario promete pagar una suma especificada e intereses en una fecha determinada, estos fondos que se generan a través de estas operaciones sirven para el financiamiento a largo plazo.

Venta de acciones (comunes o preferentes), el cual es un título que establece la participación proporcional que su poseedor en el capital de una empresa, por lo tanto la acción convierte a su titular en propietario y socio de la firma, en proporción al monto de acciones que haya suscrito. Los fondos obtenidos por este mecanismo normalmente se utilizan para financiamiento a largo plazo de las empresas.

Las hipotecas, que es un traslado condicionado de propiedad que es otorgado por el prestatario (deudor) al prestamista (acreedor), como garantía del pago del préstamo. Los fondos obtenidos por las empresas por las hipotecas generalmente se utilizan para financiamiento a largo plazo.

Los préstamos a largo plazo que son contratos mediante el cual, una institución financiera u organismo especializado facultado para ello, cede una suma de dinero a una persona natural o jurídica, denominada prestatario, a una tasa de interés determinada, por un plazo que excede el término de un año (largo plazo).

El arrendamiento financiero o leasing, es una modalidad del alquiler de bienes con opción a compra, financiada por el fabricante, el distribuidor o por una institución financiera, es también una forma de financiarse a largo plazo.

18. ASPECTOS BÁSICOS PARA LAS DECISIONES DE FINANCIAMIENTO

El objetivo perseguido al considerar las decisiones de financiamiento es pensar primero que proyectos se van a aceptar y después como se deberían financiarse. Algunas veces, las decisiones sobre estructura de capital dependen de los proyectos elegidos, y en esos casos las decisiones de inversión y financiamiento han de ser consideradas conjuntamente.

Algunas empresas son más flexibles que otras porque no están sujetas a unas pocas fuentes de recursos, pero a todas las empresas les agradaría contar con muchas alternativas de financiamiento para minimizar el costo de sus fondos.

No solo el gerente financiero se enfrenta a problemas de tiempo para tomar una decisión, sino que también necesita seleccionar el tipo de financiamiento adecuado. En la mayoría de los casos, una empresa utilizará una combinación de las formas de financiamiento y el gerente financiero considerará los aspectos del financiamiento a corto y a largo plazo frente a la composición de los activos de la empresa y la disposición de ésta para aceptar el riesgo.

La empresa, dentro de los valores existentes y esperados de las variables relevantes, debe tomar decisiones de financiamiento, por lo tanto emprenderá acciones:

• Sobre el porcentaje de ingreso bruto que no va a repartir para propósitos de reinversión y el porcentaje que debe distribuir en dividendos.

• Decidir, con base en las oportunidades disponibles en el mercado y el porcentaje de los recursos generados internamente, sobre el total de financiamiento externo, así como la duración y forma de tales arreglos.

• Sobre el porcentaje anticipado para sus necesidades actuales y futuras.

• Asimismo deberán considerar varios factores como:

• Metas del programa de inversiones.

• El grado de riesgo que están dispuestos a asumir.

• Cantidad de dinero que se puede incluir en el programa de inversiones.

Las decisiones fundamentales de financiamiento, que la empresa debe tener en cuenta, pueden sintetizarse en dos puntos:

• a) La decisión de endeudamiento a corto o largo plazo.

• b) Las decisiones referentes a inversión /financiamiento, o sea de los excesos/ necesidades de caja.

Por su parte, la elección de una fuente de financiamiento u otra, depende de una serie de factores o condicionantes, como son:

• Cantidad máxima a financiar: no será la misma la elección si se trata de financiar una maquinara de alto costo, que cuando sea una necesidad puntual de tesorería de la empresa.

• Plazo de amortización: tratándose de financiamiento externo, se refiere a aquel periodo en el cual es posible la devolución de las cantidades exigibles.

• Existencia o no de un periodo de gracia: plazo inicial de no exigibilidad de la deuda.

• Costo: es uno de los factores que más influyen, y resulta determinante a la hora de decidir si una inversión debe efectuarse o no, visualizando si el costo previsto del financiamiento supera el rendimiento esperado.

• Periodo de tramitación: el plazo para la consecución del financiamiento podrá ser en muchas ocasiones decisivo a la hora de optar por las diversas fuentes de financiamiento.

• Riesgo: se refiere a la mayor o menor probabilidad de devolución de los fondos obtenidos en las fechas convenidas y a las consecuencias que la no devolución acarrearía (pérdida de los bienes o derechos ofrecidos en garantía, responsabilidad de los avalistas, etc.).

• Garantías exigidas: pueden ser diversas, tales como, real, personal, mixta.

• Variabilidad de la ganancia o de los flujos netos: si la inversión a efectuar necesita de un plazo de "n" años para que comience a producir beneficios, será más adecuada una fuente de financiamiento que se ajuste a esta circunstancia.

• Incidencia en la imagen de la empresa: por ejemplo, su repercusión sobre una posible venta de la empresa.

• Otras circunstancias: tales como estructura, forma jurídica y dimensión de la empresa; su situación; política y estructura de personal, etc.

La preocupación del gerente financiero es determinar cuál es la mejor mezcla de financiamiento o composición del capital, ya que se debería tener una mezcla financiera óptima, mediante la cual se puede llevar al máximo el precio de mercado por acción, y siempre se desea determinar cuál es el efecto de un cambio en la mezcla de financiamiento sobre el precio de la acción.

Una de las decisiones más importantes que debe tomarse con respecto del activo circulante y el pasivo a corto plazo, es la forma en la cual este último será utilizado para financiar al primero, teniendo en cuenta que se deben financiar inversiones a corto plazo con fondos de corto plazo.

De igual forma, un financiamiento apropiado de las inversiones a largo plazo, es que estas se deben financiar con fondos a largo plazo.

19. DETERMINACIÓN DE LA MEZCLA DE FUENTES DE FINANCIAMIENTO

La preocupación del gerente financiero es determinar cuál es la mejor mezcla de financiamiento o composición del capital, ya que se debería tener una mezcla financiera óptima, mediante la cual se puede llevar al máximo el precio de mercado por acción.

A través de un estudio minucioso se supone que las decisiones de inversión y reparto de dividendos de la empresa se mantienen constantes. Siempre se desea determinar cuál es el efecto de un cambio en la mezcla de financiamiento sobre el precio de la acción.

Una de las decisiones más importantes que debe tomarse, con respecto del activo circulante y el pasivo a corto plazo, es la forma en la cual este último será utilizado para financiar al primero, hay que recordar el financiamiento apropiado: las inversiones a largo plazo se deben financiar con fondos a largo plazo, y de manera semejante se deben financiar inversiones a corto plazo con fondos de corto plazo.

Lo importante del financiamiento, para efectos de la valoración, es que la deuda y su costo forman parte de la estructura de capital y en consecuencia del costo promedio ponderado de capital.

20. FINANCIAMIENTO Y ESTRUCTURA DE CAPITAL

El financiamiento es aportar el dinero necesario para una empresa. Es el conjunto de recursos financieros para llevar a cabo una actividad económica, con la característica de que generalmente se trata de sumas tomadas a préstamo que complementan los recursos propios. En toda empresa es importante realizar la obtención de recursos financieros, con el fin de hacerle frente a los gastos, modernizar las instalaciones, reposición de maquinarias y equipos, llevar a cabo nuevos proyectos o para reestructurar los pasivos a corto, mediano, y largo plazo.

Mientras que la estructura de capital puede definirse como la sumatoria de los fondos provenientes de aportes propios y los adquiridos mediante endeudamiento. La estructura de capital de una empresa se fundamenta en la composición de fondos a largo plazo. Las principales fuentes naturales de fondos a largo plazo son pasivos a largo plazo, acciones preferentes, acciones comunes y utilidades retenidas.

El capital propio es el que pertenece a quienes lo usarán, los propietarios del negocio, mientras que el capital prestado (deuda), es el obtenido por los propietarios del negocio, quienes lo usaran, y lo pedirán prestado a los dueños de este recurso financiero, los cuales recibirán en compensación intereses de quienes tomaron el préstamo.

Los dueños del capital propio reciben utilidades y los dueños del capital prestado reciben intereses.

21. COSTO DEL CAPITAL PROPIO Y COSTO DEL FINANCIAMIENTO

Cuando una compañía no se financia ni con bonos, ni con acciones ni préstamos, sino que recoge u obtiene recursos de sus propios accionistas, se está financiando internamente o sea con capital propio.

El inversionista está colocando un dinero en la compañía a un cierto riesgo, por lo tanto exigirá una retribución por colocar este dinero. En este sentido tiene dos opciones, la primera es colocar los recursos en títulos valores (títulos de renta fija principalmente como bonos) que le puedan otorgar una rentabilidad baja, por el poco riesgo que se corre de invertir en ellos, y la segunda opción es colocar los recursos en una empresa la cual necesariamente causará una tasa de retorno superior esperada, por el riesgo adicional que se corre en este caso específico.

Por su parte el costo que le representa a una empresa por acudir a recursos ajenos para financiarse, es el llamado costo de la deuda después de impuestos y es fundamentalmente la tasa de interés sobre el financiamiento (deuda) y se utiliza para calcular el promedio ponderado del costo de capital. El costo de la deuda después de impuestos será igual a la tasa de interés, menos los ahorros en impuestos (ya que el interés es deducible).

22. COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL

El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe obtener la empresa sobre sus inversiones para que su valor en el mercado permanezca inalterado, teniendo en cuenta que este costo es también la tasa de descuento de las utilidades empresariales futuras, es por ello que el administrador de las finanzas empresariales debe proveerse de las herramientas necesarias para tomar las decisiones sobre las inversiones a realizar y por ende las que más le convengan a la organización.

Para llevar a cabo un proyecto el administrador financiero recurre a fuentes de recursos propios o fuentes de recursos de financiamientos de terceros. En el caso de fuentes de terceros, la tasa o costo del capital, es el precio que se paga por los fondos requeridos.

El capital propio es el que pertenece a quienes lo usarán, los propietarios del negocio y los dueños d este capital propio reciben utilidades, mientras que el capital prestado (deuda) es el obtenido por los propietarios del negocio, quienes lo usaran, y lo pedirán prestado a los dueños de este recurso financiero, los cuales recibirán en compensación intereses de quienes tomaron el préstamo.

El costo de capital total, o costo promedio ponderado de capital (WACC en inglés: Weighted Average Cost of Capital), se define como la suma del costo ponderado del capital propio y del capital prestado.

En este ejemplo sencillo no se toma en cuenta el impacto del ISLR, el cual siempre habrá que tenerlo presente, ya que las empresa pagan impuestos sobre las ganancias. So se asume una tasa de impuesto sobre la renta de de 40% (TISLR = 40 %), el cálculo quedaría de la siguiente forma:

Riesgo y metodologías propuestas para medir la creación de valor

• 1. INTRODUCCIÓN

La economía enseña día a día cosas nuevas. El mundo financiero está inundado de conceptos más o menos complejos, y continuamente se amplía el diccionario de la real academia económica financiera.

El concepto de creación de valor es, en esencia, verdaderamente simple: una compañía crea valor para sus accionistas cuando la rentabilidad obtenida sobre el capital invertido es superior al costo de dicho capital. Uno de los planteamientos desarrollados a raíz de este concepto se centra en la gestión estratégica y operativa de la compañía bajo criterios de creación de valor para el accionista. Esta gestión y sus consecuencias a medio y largo plazo tendrán, inevitablemente, su reflejo en el valor de la empresa.

La creación de valor para el accionista así considerada tiene como punto de partida el concepto de valor de mercado de la compañía (tanto en empresas cotizadas como no cotizadas) y su estimación a través del descuento de flujos de caja. Este planteamiento pone las bases necesarias para alcanzar un control riguroso por parte de los directivos y para potenciar el desarrollo y crecimiento sólido de las compañías.

• 2. RIESGO EN LAS FINANZAS

El riesgo en las finanzas es también conocido como riesgo de crédito o de insolvencia. Hace referencia a las incertidumbres en operaciones financieras derivadas de la volatilidad de los mercados financieros y de crédito.

Por ejemplo a la incertidumbre asociada al rendimiento de la inversión debida a la posibilidad de que la empresa no pueda hacer frente a sus obligaciones financieras (pago de los intereses y amortización de las deudas). Es decir, el riesgo financiero es debido a un único factor: las obligaciones financieras en las que se incurre.

El riesgo financiero está estrechamente relacionado con el riesgo económico puesto que los tipos de activos que una empresa posee y los productos o servicios que ofrece juegan un papel importantísimo en el servicio de su endeudamiento.

El riesgo financiero está íntimamente conectado con el riesgo económico puesto que los tipos de activos que una empresa posee y los productos o servicios que ofrece juegan un papel importantísimo en el servicio de su endeudamiento. De tal manera que dos empresas con el mismo tamaño y con el mismo coeficiente de endeudamiento no tienen porqué tener el mismo riesgo financiero.

• 3. RIESGO SISTEMÁTICO

Es el riesgo derivado de la falta de cumplimiento de las obligaciones vencidas por parte de un participante en un sistema de transferencias, o en los mercados financieros en general, genere a su vez una incapacidad de hacer frente a sus obligaciones.

Es el riesgo inherente al propio mercado, que no puede eliminarse mediante ninguna diversificación. El riesgo sistemático afecta a los rendimientos de todos los valores de la misma forma. No existe forma alguna para proteger los portafolios de inversiones de tal riesgo, y es muy útil conocer el grado en que los rendimientos de un activo se ven afectados por tales factores comunes, por ejemplo una decisión política afecta a todos los títulos por igual.

En conclusión, el riesgo sistemático (no diversificable) depende de factores distintos de los propios valores del mercado, tales como la situación económica general o sectorial, tasa de inflación, huelgas, enmiendas a las leyes, etc. No puede eliminarse mediante ninguna diversificación y afecta a los rendimientos de todos los valores de la misma forma.

• 4. RIESGO NO SISTEMÁTICO

El riesgo no sistemático es el riesgo particular de cada emisora, es decir, es aquél que resulta de factores propios y específicos de cada instrumento. En el caso del mercado accionario, por ejemplo, se puede decir que el riesgo no sistemático es el que tiene que ver con el descubrimiento de un nuevo producto o de una nueva técnica que puede hacer "despegar" a una empresa, con una fusión, es decir, situaciones que afectan de manera particular a esa empresa y no al resto. En el caso del mercado de dinero, por ejemplo, el riesgo no sistemático es el que tiene que ver con el incremento o degradación de la calificación relativa a la capacidad de pago de la empresa que emite el instrumento en particular.

En conclusión, el riesgo no sistemático (diversificable) lo presenta un activo por sus peculiares características, se puede minimizar o eliminar de una cartera si ésta se diversifica. Depende de factores que inciden sobre el comportamiento de los precios en el mercado de valores.

• 5. RIESGO TOTAL

El riesgo total de una cartera de valores siempre es menor que los riesgos individuales de los valores que la componen. Ello es debido a que resulta previsible que mientras unos valores suben, los otros bajen, componiendo una variabilidad específica para todo el conjunto.

Riesgo total es igual al riesgo sistemático más el riesgo no sistemático.

• 6. RENTABILIDAD Y RIESGO

RENTABILIDAD

Producto o utilidad que rinde o da alguien o algo. La rentabilidad se define como el ingreso recibido sobre una inversión, el cual se expresa en porcentaje, de la corriente de flujo de efectivo y la tasa de rendimiento o retorno sobre los activos. Otros consideran la rentabilidad como las utilidades después de descontar los gastos. Los inversionista concuerdan en que por fundamentación teórica ésta se obtiene y aumenta por dos vías esenciales: la primera, incrementando los ingresos por medio de las ventas y la segunda, disminuyendo los costos, de materias primas, salarios, o servicios que se presten.

La rentabilidad es el rendimiento, ganancia que produce una empresa. Se llama gestión rentable de una empresa la que no sólo evita las pérdidas, sino que, además, permite obtener una ganancia, un excedente por encima del conjunto de gastos de la empresa. La rentabilidad caracteriza la eficiencia económica del trabajo que la empresa realiza. Sin embargo, la obtención de ganancias no es un fin en si para la producción socialista, sino que constituye una condición importantísima para poder ampliar la producción social y para poder satisfacer de manera completa las necesidades de toda la sociedad.

RIESGO

El riesgo es la posibilidad de que los resultados reales difieran de los esperados o posibilidad de que algún evento desfavorable ocurra asociado con los rendimientos, los flujos de efectivo o el valor de un activo o de un proyecto de inversión. El riesgo también se puede clasificar como:

• Riesgo Operativo: "Es el riesgo de no estar en capacidad de cubrir los costos de operación".

• Riesgo Financiero: "Es el riesgo de no estar en condiciones de cubrir los costos de financieros".

• Riesgo Total: "posibilidad de que la empresa no pueda cubrir los costos, tanto de operación como financieros".

La forma de medir el riesgo es acudiendo a métodos estadísticos como son la media, la desviación estándar y el coeficiente de variación, si se trata de los activos individuales, y además de estos, la covarianza y el coeficiente de correlación si se trata de los activos combinados.

Los inversionistas son adversos al riesgo, es decir para un nivel dado de riesgo buscan maximizar el rendimiento, lo cual se puede entender también que para un nivel dado de retorno buscan minimizar el riesgo.

• 7. RELACIÓN ENTRE LA RENTABILIDAD Y EL RIESGO

La relación rentabilidad- riesgo se va a relativizar, dejando siempre un espacio para la incertidumbre. Ante esta situación, SE debe asegurar el cumplimiento de dos máximas: que la información que tiene es toda la que se puede abarcar conforme a las circunstancias y capacidad y que con toda la información que se obtiene, se ha sabido interpretar correctamente para guiar las decisiones. Es muy importante saber que el objetivo último de cualquier inversor es maximizar la rentabilidad y minimizar el riesgo.

Un nivel de riesgo bajo está unido a bajas rentabilidades, mientras que niveles altos de riesgo pueden llevar a mayores rentabilidades y al mismo tiempo a incrementar la posibilidad de pérdidas. En definitiva, no hay rentabilidad sin riesgo por lo cual es importante asumir desde el principio la posibilidad de incurrir en pérdidas derivadas de las inversiones. No obstante, existen métodos para seleccionar las mejores inversiones que permitan obtener una rentabilidad según el nivel de riesgo que se está dispuesto a asumir. También hay instituciones tales como seguros que facilitan la reducción de riesgos cuyas primas van a implicar una reducción relativa de la rentabilidad.

• 8. TASA LIBRE DE RIESGO (Kf)

La tasa libre de riesgo, es un concepto teórico el cual asume que en la economía existe una alternativa de inversión que no tiene riesgo para el inversionista.

La tasa real de interés libre de riesgo se define como la tasa de interés que existiría sobre un valor libre de riesgo si no se espera inflación alguna, y puede concebirse como la tasa de interés que existiría sobre los valores a corto plazo de la tesorería de un determinado país, en un mundo libre de inflación. La tasa real libre de riesgo no es estática, cambia a lo largo del tiempo dependiendo de las condiciones económicas, especialmente de:

• La tasa de rendimiento que las corporaciones y otros prestatarios pueden esperar obtener sobre los activos productivos y

• De las preferencias de tiempo de los individuos en términos de consumo actual versus consumo futuro.

En la práctica, se toma el rendimiento de los Bonos del Tesoro de Estados Unidos como la inversión libre de riesgo, ya que se considera que la probabilidad de no pago de un bono emitido por Estados Unidos es muy cercana a cero.

Se considera que la tasa libre de riesgo para Venezuela, es la que presentan los instrumentos de mercado abierto colocados por el Banco Central de Venezuela, con el objeto de controlar la liquidez (bonos cero cupón, Títulos de Estabilización Monetaria -TEM- y Vebonos), sin embargo el instrumento marcador por excelencia son las letras del tesoro a 90 días.

• 9. PRIMA DE RIESGO DE MERCADO

La Prima de Riesgo de Mercado (PRM), es la diferencia entre la tasa esperada de rendimiento de un activo riesgoso dado (Km) y la de un activo menos riesgoso o sin riesgo (Kf), y representa la compensación que requieren los inversionistas para asumir el riesgo adicional.

Diferencial entre el tipo de interés exigido por el mercado a un título de renta fija, emitido por una empresa privada, y a otro de plazo equivalente por un emisor sin riesgo de crédito (deuda soberana).

La prima de riesgo de mercado permite saber qué rentabilidad añadida se obtiene de una inversión diversificada en acciones más allá de la que ofrece la renta fija. Sin embargo, este concepto tiende a confundirse muchos autores y muchos profesionales de las finanzas suponen que la expectativa de la rentabilidad diferencial entre la bolsa y la renta fija es igual a la rentabilidad diferencial histórica y a la prima de riesgo del mercado.

Estos son tres parámetros distintos y habitualmente son confundidos. Es imposible determinar la prima de riesgo "del mercado", tal número no existe debido a las heterogéneas expectativas de los inversores. El problema de la prima de riesgo del mercado es que las expectativas de los inversores no son homogéneas. Si lo fueran, y sólo en ese caso, sí tendría sentido hablar de la prima de riesgo del mercado.

Se expresa como:

• 10. COEFICIENTE BETA

El Coeficiente Beta () indica la volatilidad o riesgo sistemático de la rentabilidad de un título en relación a la variación de la rentabilidad del mercado.

Si se quiere conocer la contribución de un título individual al riesgo de una cartera bien diversificada, no sirve de nada saber cuál es el riesgo del título por separado, se necesita medir su riesgo de mercado, lo cual equivale a medir su sensibilidad respecto a los movimientos del mercado. Esta sensibilidad se denomina Beta (). (Brealey y Myers, 1993, p. 171).

"El coeficiente beta (ß), indica la respuesta del rendimiento de una acción ante el riesgo sistemático". (Westerfield y Ross).

El coeficiente Beta () es una medida de la volatilidad de un activo relativa a la variabilidad del mercado, de modo que valores altos de Beta denotan más volatilidad y Beta 1,0 es equivalencia con el mercado y los valores con beta menores que 1 son menos sensibles a la modificación de los retornos del mercado, motivo por el cual se les considera como de menor riesgo.

Por ejemplo un título con un valor de beta de 0,50 experimentará en su retorno un aumento o disminución de alrededor de la mitad de los existentes en el mercado. Así pues, si el mercado desciende un 8%, lo más probable es que ese título disminuya sólo 4% (0,50 x 8%).

En resumen, las consideraciones más importantes sobre beta (b) son:

• Mide el riesgo no diversificable, o de mercado, de un valor.

• El valor de beta de los títulos de inversión puede ser positivo o negativo; casi siempre es positivo.

• Los valores con betas mayores que 1 son más sensibles que el mercado a los cambios en retorno o rendimiento del mercado, y por lo tanto, también son más riesgosos. Los valores con betas inferiores a 1 son menos riesgosos que el mercado.

• A mayor beta, mayor nivel de retorno esperado de un valor (debido a que también el riesgo es más alto) y viceversa.

CÁLCULO DEL ? (FACTOR BETA DEL CAPITAL)

Para el cálculo del Coeficiente Beta (), supóngase que se tiene el rendimiento de un activo "A", al cual se designa como la variable "Y", y el rendimiento del mercado se designa como la variable "X",

Con base en estos rendimientos un análisis de regresión lineal efectuado con una hoja de cálculo (Excel) arroja como resultado una pendiente de 1,5805, tal como se expone a continuación:

El beta de una acción (i) es igual a la covarianza entre el rendimiento de la misma y el rendimiento del mercado, dividido entre la volatilidad (medida por la desviación típica) del rendimiento del mercado.

En términos generales se mide como la covarianza del precio de una acción con respecto a la totalidad del mercado accionario. Similar resultado al de la pendiente de la regresión lineal se puede obtener aplicando la siguiente estadística (la demostración se puede visualizar en Valoración de Empresas, Pablo Fernández, 2001, Cap. 20):

Para el ejemplo anterior:

Tal como se muestra el resultado es el mismo que el obtenido cuando se determina el coeficiente beta como la pendiente de la recta.

USO DEL COEFICIENTE BETA

Muchos gerentes profesionales de portafolios utilizan una forma de análisis técnico para tratar de medir el riesgo de mercado de una acción o su sensibilidad calculando el "Coeficiente Beta".

El coeficiente Beta es definido como una medida del cambio promedio en porcentaje del cambio en porcentaje del precio de una acción en relación con el cambio en porcentaje de un índice de mercado

Una acción con una beta de 1 tiene el riesgo medio del mercado. Una cartera bien diversificada sobre las bases de tales títulos tiene la misma desviación típica que el índice de mercado. Un título con una beta de 0,5 tiene un riesgo de mercado por debajo de la media y las acciones con beta mayores que tienen a amplificar los movimientos conjuntos del mercado, tanto a la baja como al alza.

• 11. RIESGO PAÍS

El concepto de riesgo país, parte de la premisa de que el país deudor ¿pagará o no pagará su deuda externa?; es un índice orientado a proteger la rentabilidad de los inversionistas extranjeros y del capital colocado en un negocio.

El Riesgo País está representado por el índice EMBI+ (Emerging Markets Bond Index Plus), elaborado por el banco de inversiones J. P. Morgan, de Estados Unidos, con filiales en varios países latinoamericanos. Considera el rendimiento de los bonos de un país que pagan en los mercados una tasa determinada de interés.

La magnitud del riesgo país es determinada por la diferencia entre las tasas pagadas por los bonos del Tesoro de los Estados Unidos y las pagadas por los bonos del correspondiente país. El referente es la tasa de los bonos del tesoro estadounidense, por cuanto, se considera que es una economía "sólida", "libre de riesgo" y «dicen» que si algún país tiene la capacidad de honrar sus deudas, ese es los Estados Unidos.

Por lo general, para la medición del riesgo país se considera que 100 puntos equivalen a 1%, esto quiere decir: que si un país tiene un índice riesgo país de 680 puntos, significa que el país emisor de bonos paga una tasa de 6,80% (680/100) más sobre la tasa del bono del tesoro estadounidense.

Por ejemplo, si en una fecha determinada los bonos venezolanos rendían 5,22% de interés anual y el EMBI de Venezuela marcó 931 puntos (equivalentes a 9,31%), la tasa mínima que exigiría un inversionista para invertir en ese país debería ser 14,53% o, de lo contrario, optaría por inversiones alternativas.

El riesgo país también es calculado por la diferencia entre la Tasa Interna de Retorno (TIR) de un bono de largo plazo, emitido por un gobierno dado, y la TIR de los bonos del Tesoro de los Estados Unidos, también a largo plazo.

TIR BONO DE UN PAÍS - TIR BONO DEL TESORO DE USA= RIESGO PAÍS

El riesgo país es el riesgo de una inversión económica debido sólo a factores específicos y comunes a un cierto país. Puede entenderse como un riesgo promedio de las inversiones realizadas en cierto país.

El riesgo país se entiende que está relacionado con la eventualidad de que un estado soberano se vea imposibilitado o incapacitado de cumplir con sus obligaciones con algún agente extranjero, por razones fuera de los riesgos usuales que surgen de cualquier relación crediticia.

Por ejemplo, El cálculo tiene como base restarle al rendimiento del bono venezolano Global 27 (precio: 68,2 US$, vencimiento a 27 años, cupón: 9,25% anual) el rendimiento del bono a 30 años del Tesoro de los EE.UU. (precio: 106,21 US$, vencimiento a 30 años, cupón: 6,25% anual).

El riesgo país, se expresa como: 796 bp (basis points, ó puntos básicos, en lenguaje financiero, donde 1% = 100 bp) ó, lo que es lo mismo, 7,96%, tal como se calcula a continuación:

• 12. MODELO DE VALORACIÓN DE ACTIVOS FINANCIEROS

(Capital Asset Pricing Model – CAMP)

Modelo de valoración de activos financieros (CAMP), según el cual, en un mercado eficiente, el rendimiento esperado de cualquier activo es proporcional a su riesgo. Cuanto mayor es dicho riesgo, mayor es la prima exigida por los inversores y, por lo tanto, mayor es su rendimiento, y se utiliza para obtener la rentabilidad que se requiere a los recursos propios (Ks).

Adicionalmente debe incluirse en el WACC, el elemento Riesgo País, el cual está asociado a la probabilidad de incumplimiento en el pago de la deuda pública de un país, expresado como una prima de riesgo. En su determinación influyen factores económicos, financieros y políticos que pueden afectar la capacidad de pago de un país. Algunos de ellos son de difícil medición, y de allí que se empleen diferentes metodologías que intentan cuantificar dicha prima.

Es un índice denominado Emerging Markets Bond Index (EMBI+) y mide el grado de "peligro" que entraña un país para las inversiones extranjeras.

LIMITACIONES DEL MODELO CAPM

El CAPM se basa en el supuesto de que todos los inversores tienen la misma opinión acerca de la distribución de las rentabilidades, es decir, todos están de acuerdo en las características – media – varianza – de la distribución estadística que genera las rentabilidades esperadas. Para poder contrastar esta teoría, hay que suponer que los inversores no se equivocan en sus creencias a priori.