La negociación privada es el proceso previo a la contratación de una compraventa de empresa o de un porcentaje significativo de su capital, cuando no interviene ningún ente regulador, ni existe otra operación similar con la que comparar, en la misma empresa o en otra. Cuando una empresa cotiza en bolsa, la compraventa de pequeñas participaciones suele hacerse mediante negociación pública, en cambio, las que afectan a porcentajes de control se suelen hacer, de forma amistosa, mediante negociación con los propietarios actuales, a menos que, con propósitos más hostiles se emita una Ofertas Públicas de Adquisición.
La especificación del valor, por cada una de las partes, apenas podrá hacerse por analogía con algún caso parecido, teniendo en cuenta las coyunturas temporales y espaciales de cada uno y las circunstancias de la empresa que se transmite y de sus propietarios actuales y potenciales. En la fijación del precio, a lo largo del proceso de negociación privada, influirá inevitablemente la opinión expresada o propuesta por la contraparte, así como sus revelaciones y ocultaciones; en definitiva, las dotes negociadoras, pero sobre todo, la información de que disponga cada parte acerca de:
La situación económica y financiera actual de la empresa.
El riesgo que está acumulando el propietario actual en una sola empresa.
Las oportunidades de inversión (acceso a mercados de factores o productos).
Las posibilidades de financiación que tales inversiones implican.
El acceso a la financiación por parte de los propietarios actuales y potenciales.
Necesidad de liquidez en otros negocios del vendedor.
Necesidad de diversificar del comprador.
Complementariedad con otros negocios del comprador, etc.
El comprador estimará el valor por algún método que contemple sus posibilidades de reventa o reconversión y el vendedor normalmente por métodos estáticos, ante el inminente agotamiento y descapitalización del negocio. En la negociación, las partes pueden hábilmente hacer valer otros argumentos que el experto no va a utilizar en su estimación del valor pero que, presentados con objetividad y sin pretensiones irrazonables, permiten obtener un precio de negociación superior al valor de peritación. Además, ambas partes incurrirán en costes de transacción de dos tipos:
Costes de información: la identificación y contacto entre las partes.
Costes de negociación: la redacción de las cláusulas y condiciones del contrato.
El comprador descontará, del valor que él calcula, la estimación de los costes en que puede incurrir. Por el contrario, el vendedor capitalizará los costes previstos, incrementando el valor estimado. La existencia de estos costes estrechará, por lo tanto, el margen de fluctuación de los precios durante el proceso de negociación, de forma que habrá un máximo de costes de información y negociación que estarán dispuestos a soportar las partes.
La problemática de la transmisión de empresas o paquetes significativos de acciones en negociación privada es netamente distinta de la negociación pública (cotización oficial) y la valoración obedece a motivaciones personalizadas y poder relativo de negociación, en vez del grado de profundidad o amplitud del mercado.
En la negociación privada, los costes de transacción son más difíciles de cuantificar a priori, ya que, con independencia de los aspectos legales, los costes de información y negociación pueden elevarse de forma que las partes incurren en un gran riesgo de que no haya acuerdo. Dichos gastos se devengarán con independencia del buen fin de la negociación.
7.2. EL VENDEDOR
Los motivos más frecuentes que pueden impulsar al propietario de una empresa a transmitir la propiedad de un negocio son los siguientes:
La continuidad de la empresa
Se entiende por continuidad, la supervivencia de ésta a su fundador. Se trata sobre todo de empresas medianas y sólo una minoría son consideradas empresas grandes. La problemática de la empresa familiar se estudia más adelante.
Diversificación del patrimonio
Identificar los riesgos que corre nuestro patrimonio, es la base para tomar las acciones que nos ayuden a protegerlo. La diversificación juega un papel muy importante en el momento de analizar las opciones de protección. Se trata de una preocupación compartida por numerosos dirigentes propietarios de empresas medias. Un gran número de éstos tienen un patrimonio muy desequilibrado en el que su participación en la empresa representa la práctica totalidad de su capital personal.
Esta situación es particularmente frecuente entre los jefes de empresa de creadores que, en general, han reinvertido en la empresa el conjunto de los beneficios para asegurar su desarrollo y que, por consiguiente, no han podido constituir en el curso de su existencia profesional un patrimonio diversificado.
Tal situación plantea un grave problema en términos de gestión patrimonial, ya que el patrimonio está constituido únicamente por "bienes de riesgo", cuyo valor puede de-crecer o hundirse muy rápidamente. La respuesta adecuada a esta pre-ocupación es una venta parcial, bien mediante la entrada de un socio minoritario o bien mediante una introducción en bolsa. Estas técnicas están, en la práctica, reservadas a las empresas más brillantes o a las más prometedoras.
Incremento patrimonial
Se dice que vender una empresa está considerado por una gran mayoría de dirigentes, y todavía más en el caso de "dirigentes-creadores", como un fracaso profesional y no como el fin normal de una etapa de la aventura industrial. Se está observando una cierta evolución de las mentalidades que lleva a numerosos propietarios de empresas a considerar la cesión como un fin natural y no como un fracaso.
Crecimiento y diferenciación empresarial
Ciertas empresas necesitan para desarrollarse fondos propios importantes. Si los accionistas no pueden hacer frente a esta necesidad, se deberá elegir entre limitar el crecimiento a las posibilidades de autofinanciación del negocio, y la búsqueda de un socio minoritario, aunque este proceso no es el más adecuado si la empresa corre el riesgo de necesitar regularmente nuevos fondos propios. Frente a esta situación los accionistas originales al no poder hacer frente a las nuevas necesidades, van perdiendo poder frente al socio minoritario que, por aumentos de capital. Puede ser preferible entonces contemplar inmediatamente una trasmisión global a "buen precio", asumiendo una "posición-vendedora" fuerte, en tanto que la venta no se convierta en urgente.
7.3. EL COMPRADOR
De acuerdo a esta operación, se presenta varias opciones para hacerse con la mayoría absoluta o la integridad del capital. En circunstancia, el adquirente mayoritario decide negociar separadamente con los socios, para hacerse con la cantidad de acciones deseada. Por eso, en otras condiciones, se decide negociar con el conjunto de los socios interesados en la venta y de los que piensa adquirir los títulos.
Desde el punto de vista del vendedor, se aconseja, en general, explorar la existencia de otros socios, lo que permitirá evocarlos en el momento de la negociación, pero no conducir simultáneamente varias negociaciones.
Desde el punto de vista del comprador, los factores que tendrá más en cuenta serán: Las motivaciones del vendedor, de las que ya se ha hablado, y el análisis estratégico de la posición de la empresa. Se trata de ver si es una empresa sana, qué posibilidades de negocio tiene, en qué mercado opera, etc.
7.4. EL PRECIO
Es difícil establecer estadísticas fiables sobre el precio. El precio puede ser tanto fijo como variable. Si la fórmula o el precio se fijan de manera definitiva no plantea problemas; no ocurre lo mismo en caso de precio variable, es decir, con un precio que dependa de los resultados que obtenga la empresa en el futuro.
Si se trata de una empresa que no cotiza en bolsa, la situación, las motivaciones, la inteligencia de cada parte en la negociación reviste una importancia primordial. El mercado no existe.
En el caso de una empresa que cotiza, siempre podrán acordar fijar el precio final en función del comportamiento de las cotizaciones previas al proceso de negociación o incluso en fecha futura. En este último supuesto, las partes tienen posibilidad de influir en las cotizaciones de forma ajena a la negociación.
Con frecuencia, la fórmula del precio variable parece atractiva tanto para el vendedor como para el comprador. En la mayoría de los casos, el valor patrimonial no plantea apenas problemas. Puede imaginarse, por ejemplo, un acuerdo que prevea que el precio sea igual a un cierto número de veces el beneficio medio de los tres años que sigan a la cesión, por ejemplo:
Este tipo de fórmula implica alguna incertidumbre para el vendedor. La mayoría de los expertos desaconsejan, en general, la utilización de fórmulas de "precio variable" o aconsejan, cuando no se pueden evitar, referirlas al período más corto posible y sobre una parte del precio lo más reducida posible.
7.5. LAS GARANTÍAS DE LAS PARTES
La negociación suele concluir en un acuerdo completo, no solamente sobre el precio, sino igualmente sobre el conjunto de las condiciones de la operación en curso.
El arbitraje no es aquí el concepto económico de "posibilidad de comprar y vender con ganancia sin añadir valor", sino el término jurídico que hace referencia a un modo de resolver una negociación que no progresa entre dos partes. El árbitro, una vez informado de las posiciones respectivas del vendedor y del comprador, y conociendo las ventajas que uno y otro pueden obtener de un acuerdo, propone un precio de compromiso. El vendedor deja de tener responsabilidades y se le suele exigir diversos tipos de garantías.
Garantía simple. El coste neto del riego disminuye a priori el precio de las acciones. Es probable que en este caso el comprador no acepte liquidar la totalidad del precio convenido hasta tanto que el litigio no haya sido totalmente solucionado
Garantía con franquicia. El coste neto del riesgo no se toma en consideración si no excede de un cierto montante fijado por las partes.
Garantía con límite. El coste neto del riego se toma en consideración, pero con un montante máximo fijado por las partes.
Garantía en el cuadro de la fórmula de valoración. De manera general, las fórmulas de valoración combinan activo neto y capacidad de generación de beneficios.
Las garantías del vendedor
Son las más simples puesto que esencialmente se refieren al pago del precio o al menos de la parte que queda diferida. El hecho de que el precio sea diferido en una parte puede tener dos motivos:
Que ese haya sido el resultado de la negociación. En este caso, el pago a término tendrá un carácter oficial y puede ser objeto de todas las seguridades clásicas: hipoteca, aval de efectos por un tercero solvente, avales bancarios, por ejemplo:
Que sea conveniente, por razones fiscales, aparentar que la cesión se refiere a la totalidad del capital. Aunque la posición fiscal en la materia sea bastante flexible, es in-dispensable en ciertos casos, no ceder oficialmente en una primera fase más que un número de títulos inferior a la mayoría absoluta.
Las garantías del comprador
El comprador de una empresa debe asumir dos riesgos importantes, primero que el activo neto que refleja la contabilidad de la sociedad comprada esté sobrevalorado y segundo que la empresa sea en realidad menos rentable de lo que hace creer su contabilidad, o incluso, en ciertos casos, que sea deficitaria.
El comprador debe, por tanto, fiarse de las informaciones suministradas por el vendedor las cuales no podrá, en la mayoría de los casos, verificar más que a posteriori. Es posible prever que, si esta verificación (auditoría) lleva a comprobar que la rentabilidad es diferente de la anunciada, el precio final de la transacción debería modificarse en consecuencia.
Capítulo Octavo
LAS ADQUISICIONES APALANCADAS
1. CONCEPTO Y MODALIDADES
Las adquisiciones de empresas son un tipo de operaciones tendentes a la concentración y la integración, tal como fusiones o absorciones, que está relacionada con éstas, por ser generalmente un paso previo. Independientemente de la forma en que se produzca la adquisición, el concepto de apalancamiento es siempre aplicable, en sus dos modalidades y lo es no sólo en las transmisiones de empresas, sino también en el momento de la constitución.
Como su propio nombre indica, estas operaciones consisten en adquirir una empresa (o un porcentaje significativo de su capital) financiando la operación con deuda, es decir, apalancar una inversión financiera consistente en la toma de una participación de control.
Las adquisiciones apalancadas se empezaron a realizar a finales de los sesenta, en Estados Unidos. En los últimos años, se ha extendido con gran intensidad a otros países como Canadá, Australia o Gran Bretaña.
Tipos de adquisición apalancada:
"Leveraged management buy-out" (MBO): La adquisición de la participación se realiza por parte de los cuadros directivos "para el progreso de la compañía o para financiar su continuidad, ante la necesidad de profesionalizar los equipos y/o reestructurar el accionariado de empresas de carácter familiar". Esta práctica financiera se desarrolló a principios de los ochenta. Desde entonces, se ha ido extendiendo rápidamente por los principales países del mundo, especialmente en Europa.
"Leveraged management buy-in" (MBI): En esta ocasión, es un adquirente externo quien realiza la operación, con el fin de nombrar a los nuevos directivos de la organización. Es la modalidad más reciente, aunque su desarrollo ha sido el más rápido.
"Buy-In, Buy-out" (BinBo): Se forma un equipo directivo compuesto por directivos de la propia empresa y ajenos a la misma, a fin de tomar "el control operativo de la empresa".
"Owners Buy-Out" (OBO): Algún accionista o grupo de propietarios de la empresa, con funciones ejecutivas en ella, adquieren una participación mayor de la que poseían.
"Leveraged Employee buy-out" (EBO): Los propios trabajadores de la empresa, con el fin de salvarla de una situación de crisis y conservar así sus propios puestos de trabajo.
8.2. OFERTAS PÚBLICAS DE ADQUISICIÓN Y PRIMA DE CONTROL
El procedimiento característico para este tipo de adquisiciones es lanzar al público una oferta de compra a un precio notablemente alto al del mercado (Oferta Pública de Adquisición, OPA). El sobreprecio que se paga por las acciones se denomina prima de control.
En la práctica, es extremadamente raro que la adquisición de la mayoría de las acciones de una sociedad (o incluso de una minoría si se trata de una sociedad que no se cotiza en bolsa) se realice exclusivamente dentro de la perspectiva de una colocación de capital. Casi siempre concurren también otras razones para justificar la participación: concentración industrial, eliminación de un competidor, búsqueda de nuevos mercados comerciales, de ahorro en los gastos de explotación, etc.
8.3. LAS SOCIEDADES HOLDING
Esta estrategia de adquisición apalancada de carteras de control puede producirse de forma sucesiva. Uno de los holdings más conocidos en la historia económica de España es el de RUMASA y parte de la polémica de este caso. Otro holding emblemático, de creación más reciente es el del patrimonio empresarial del Esta-do, la Sociedad Estatal de Participaciones Industriales (SEPI), que vino a condensar el entramado financiero-industrial del INI, que agrupaba tanto a sociedades mercantiles como a entes públicos, monopolios fiscales, banca, etc.
Capítulo Noveno
OPERACIONES DE ABSORCIÓN
Sin duda alguna, el procedimiento de absorción siguiente a una operación de adquisición, normalmente apalancada; es decir, sólo pueden absorberse empresas comprándolas o empresas de las que ya sea propietaria la sociedad absorbente.
El término absorción puede ser definido como el crecimiento de una empresa, a costa del patrimonio de otra que desaparece. De las dos empresas, una se disuelve y la otra asume sus elementos de activo y sus deudas, lo cual implica, normalmente, que crece, puesto que la empresa absorbente no era necesariamente propietaria del 100% del capital de la absorbida.
9.1. FACTORES DETERMINANTES:
La absorción de empresas suele ser una iniciativa de la sociedad absorbente, por lo tanto, tenemos que buscar de forma primordial los motivos de la absorción en los intereses de dicho agente y, de forma residual, en los de la empresa absorbida. Una razón por las que las empresas en ocasiones absorben a otras es para reducir la competencia. Como consecuencia de esto, los precios pueden incrementarse por reportar privilegios monopolísticos. A continuación se nombran algunos motivos:
Economías operativas o de gestión: Se pueden producir en las absorciones sobre todo cuando se da integración horizontal (empresas que producen el mismo artículo)
Razones financieras: Hay sectores donde existen empresas con dificultad para obtener financiación con el objetivo de crecer. Otra situación que se puede dar es la de una empresa con muchos excedentes de efectivo que absorbe a otra ilíquida, pero rentable, pudiendo así equilibrar las finanzas corporativas.
Razones comerciales: La finalidad principal de una operación de concentración suele ser incrementar la cuota de mercado. Dichas operaciones pueden tener también la finalidad de burlar las barreras arancelarias de terceros países y poder vender con mayor facilidad o asegurarse el aprovisionamiento de ciertos inputs o materias primas básicas.
Razones fiscales: Puede darse ocasionalmente que empresas con una gran capacidad financiera absorban a otras que tengan pérdidas acumuladas para amortizar, con lo cual la absorción resulta subsidiada por el estado.
Diversificación y reducción de riesgos: En ocasiones algunas empresas con excedentes de tesorería invierten en empresas que operan en otros mercados diferentes al suyo con el objetivo de diversificar, para disminuir el riesgo económico de la empresa. Cuando una empresa se encuentra centralizada en una determinada línea de pro-ductos, suele decirse que su posición de riesgo es débil.
Razones técnicas y de personal: Un determinado invento o un equipo de técnicos puede residir en una empresa que, a fin de cuentas, no resulte caro adquirir y absorber, por estar en una situación financiera comprometida. En ocasiones, el precio de las acciones de la empresa absorbente cae una vez anunciada la operación de absorción, ya que los accionistas pensarían que dicha operación no es en su beneficio y que su dinero está mal colocado. El precio de la empresa absorbida aumentará cuando el mercado detecte la operación de absorción. El efecto combinado del precio de las acciones sería negativo, debido a que hay costes de transacción por la operación de absorción.
En el momento del anuncio de la absorción se producirán las primeras subidas en las cotizaciones de una u otra empresa o de ambas.
9.2. LOS ACCIONISTAS MINORITAIOS ANTE LAS ABSORCIONES:
Si estudiamos cómo actúa el proceso de absorción en el valor de las acciones en poder del accionista minoritario, tanto de la sociedad absorbida como de la absorbente. Hipotéticamente, la operación debería favorecer más a los de la empresa absorbente, fundamentalmente, cuando la absorción sigue a una adquisición hostil.
Son muchas las investigaciones realizadas alrededor del tema para estimar el efecto de las absorciones sobre el precio de las acciones de ambas empresas (de la absorbente y de absorbida), antes y después del anuncio o de la consumación de la operación.
Con respecto al corto plazo, podemos observar los cambios registrados sobre los precios de las acciones desde el anuncio hasta que concluye la operación. Todos los estudios realizados muestran como los accionistas de las empresas absorbidas logran ganancias sustanciales a corto plazo como consecuencia de absorciones. En cambio, los accionistas de las empresas absorbentes ganan comparativamente poco en las absorciones.
En cuanto al largo plazo, los accionistas de empresas absorbentes obtienen rendimientos inferiores al promedio en el largo plazo. Las absorciones hostiles han rebasado muy significativamente en ganancia a las amistosas. Esto puede que sea así porque las absorciones hostiles dan lugar a reemplazamientos de administraciones deficientes, lo que contribuye a un mejor desempeño a largo plazo.
9.3. EFECTOS POSITIVOS DE LAS ABSORCIONES
Existen correlación, incremento de poder de mercado, ventajas en el acceso a la financiación y otra serie de resultado positivas derivadas del crecimiento que incentivan los procesos de concentración y que generan, desde el punto de vista de la valoración.
En todo proceso de absorción o fusión surgen sinergias, normalmente positivas cuando se ponen en común conocimientos y experiencias, pero por otro lado, posibles diferencias negativas, ya que a medida que crece la empresa, aumenta la complejidad de su estructura organizativa. La burocracia origina duplicidades, puestos de trabajo no rentables, etc.
Es normal también que se den estas sinergias cuando la empresa absorbida tiene un producto rentable y la grande desea empezar de cero: Entonces la empresa grande ab-sorbe a la pequeña obteniendo así las ventajas de comercializar un producto rentable y, de forma más rápida y barata que la pequeña, obtiene los fondos para lanzarlos a mayor escala. Las ganancias fiscales pueden ser un poderoso incentivo para realizar algunas absorciones. Una empresa absorbente puede disfrutar de concesiones fiscales que posea la empresa que desea absorber, como créditos por impuestos pagados sobre inversiones, deducciones impositivas en el extranjero o las pérdidas acumuladas.
Capitulo Decimo
FUSIONES DE EMPRESAS
1. CONCEPTOS Y TIPOLOGÍA
El prodigio de las fusiones tiene su comienzo en EE.UU a principios del siglo XX. Aparte de estos primeros del siglo, los años de mayor ímpetu en este tipo de operaciones son los años veinte, el periodo de 1967 a 1969, y ya de forma exponencial, en los ochenta y noventa. En todas estas congestiones encontramos características frecuentes como el que se trate de períodos en los que el precio de las acciones están en crecimiento, no obstante en cada caso encontramos diferencias imponentes en cuanto a los tipos de empresas que se fusionan y en los procedimientos que siguieron.
Con diferencia de otros conceptos, como el de participaciones equitativas, uniones temporales de empresas, u otros convenios de cooperación empresarial, cuando dos o más empresas se fusionan, desvanecen y se crea una nueva entidad. El valor de los capitales propios de las empresas implicadas debe ser calculado y ponderado en el de la nueva sociedad. En la fusión, entran en juego los intereses de varias entidades cuyas cotizaciones oscilan y se comparan, a fin de cuentas, con el valor de conversión de cada tipo de acción en acciones de la sociedad nueva. En este caso, los accionistas de una o varias de las empresas fundentes podrían verse discriminados con respecto a los de otras.
Un tópico relevante, sin embargo ajeno a la Valoración de empresas, es el del gobierno de la nueva empresa, ya que en algunos casos (Incorporación de la "A" en las siglas del el BBV) se cuestiona si la fusión no ha supuesto una especie de absorción virtual. Si una de las empresas es más poderosa o se fusiona en
Relación ventajosa de capital, en la empresa resultante pueden ser sus administradores o consejeros los que gobiernen sin oposición.
Otro punto importante es cómo valoran los accionistas los activos intangibles de la unión de los procesos productivos, de la diversificación de las actividades, economías de escala, concentración de mercado, poder de compra, etc., tanto en caso de fusión como de absorción. Para esto, sería necesario comparar la capitalización de la nueva empresa con los valores de las empresas por separado, antes de la operación.
En la actualidad existe una obsesión enorme por el tamaño por parte de las empresas. Se viene a considerar el tamaño como un factor de éxito empresarial. Esta noción se irradia en el proceso de concentración, tanto a nivel nacional como internacional, actualmente, con el pretexto generalizado de reducir costos para ser competitivos en el ámbito global.
En las evaluaciones de las acciones previamente a la fusión ya pueden acumularse los efectos optimistas o pesimistas con respecto a la conveniencia de la fusión o a la realización misma de la operación, cuando la medida no está tomada firmemente. A la vez, la determinación de los valores de conversión o la propia conclusión del proceso puede concertarse sometida al comportamiento de los mercados en fechas previas a la fusión o, lo que es menos problemático, en fechas anteriores al inicio de las negociaciones.
De esta manera, la fusión propiamente dicha, que se limita al concepto de unión en igualdad de condiciones, puede presentar diversas modalidades:
Fusión horizontal:
Radica en la fusión de empresas en el interior de un mismo nivel de actividad, es decir, empresas que compiten entre sí. Existiría el caso de fusiones de bancos, de eléctricas, etc. (fusiones de este tipo serán comentadas más adelante).
Fusión vertical:
Se ejecuta entre una empresa y su proveedor, visto desde otro punto de vista, entre una empresa y su cliente. Si las sociedades involucradas son más de dos, pueden comprender varias fases sucesivas de la cadena de valor. Puede tratarse de fases no sucesivas, como consecuencia de una estrategia de incremento del poder de negociación con un cliente o un proveedor.
Conglomerado:
Enlaza la extensión de la empresa hacia campos no relacionados con sus intereses actuales. Aquí no se incrementa la concentración, sino que se produce una mayor variación de la actividad económica total de la nueva empresa.
2. FUSIÓN Y CONCENTRACIÓN
En ausencia de regulaciones en defensa de la competencia, la concentración de empresas es una tendencia natural (V. Pérez y Galindo, 2002) de los mercados, por el lado de la oferta, especialmente en determinados sectores. Según Moneva (1999, p. 279), "…se viene observando una gran cantidad de procesos de fusión en todos los sectores económicos…" Íntegro a esto la Delegación Europea analiza las concentraciones anunciadas y expone informes preceptivos y vinculantes. De este modo según el reglamento europeo actual, en cuanto dos empresas se unen con una cantidad de negocios a nivel mundial de 4.960 millones de €y con unas ventas de 248 millones, ya es necesario someter su asociación al dictamen de la delegación Europea.
Según Alfonso Jiménez, director de la consultora Watson Wyatt, "vivimos en un momento en el que están cayendo las barreras geográficas, las regulaciones, y el avance tecnológico es sorprendente. Por ende, es hora de hacer más inversiones para seguir siendo competitivos en un mercado cada vez más globalizado".
Sector bancario:
El sector bancario se está viendo afectado por los avances en las tecnologías de la información que permiten realizar un mayor número de operación en un ámbito geográfico más amplio, además en Europa hay que destacar la reciente llegada del euro. Es-tos cambios están acompañados de modificaciones del marco regulador y operativo del sector. La magnitud de la ola de operaciones de fusión que acompaña a los cambios señala-dos no tenía precedentes en la historia reciente del sector. De los cinco bancos que ocupan las primeras posiciones del ranking bancario mundial, cuatro son producto de fusiones realizadas durante los años 1998 y 1.999. Se puede observar como la mayoría de las fusiones se realizan entre entidades de la misma nacionalidad en contra de lo que cabría esperar debido al fenómeno de la globalización. En la actualidad hay autores que ponen en duda los efectos en la eficiencia del sector a largo plazo ya que la reducción de los costes asociadas al aumento del tamaño son muy pequeñas y a que las economías de escala obtenidas están relacionadas con la racionalización de la red de sucursales cosa que no se está teniendo en cuenta. Como en otros sectores, el reciente auge de las privatizaciones había favorecido la concentración, mediante los procesos de adquisición por parte de empresas del mismo sector que la privatizada.
El movimiento hacia una mayor concentración bancaria pone de manifiesto también algunas paradojas. En primer lugar, aunque se argumente sobre mercados cada vez más globales, la mayoría de operaciones se están realizando de momento entre entidades de la misma nacionalidad. Existe la expectativa de que la fase actual de fusiones dé paso a una segunda etapa dominada por operaciones transfronterizas que alinearán los índices de concentración del mercado bancario europeo con los niveles que presentan los mercados de los Estados miembros. Pero se trata, por el momento, de una previsión. La segunda paradoja se refiere a las economías de escala. Las economías de escala aparecen relacionadas, sobre todo, con el aumento del tamaño medio de las oficinas, y por tanto, la racionalización de la red de sucursales es la principal fuente potencial de mejora de la eficiencia del sector. Las megafusiones bancarias que se están produciendo durante los últimos años en todo el mundo, no parece que tengan como objetivo conseguir las escasas mejoras que produciría la racionalización de sus redes de sucursales.
Automoción:
En el sector automovilístico se está generando una concentración de empresas, de tal tamaño que si en los años 60 existían 52 fábricas mundiales en 1999 había 19. Ejemplos de esta oleada la hallamos en la fusión de Daimler-Benz y Chrysler o la de Scania y Volvo, aunque sin duda pronto encontraremos más ejemplos pues este proceso en apariencia tiende a intensificarse en los próximos años.
La competitividad entre las compañías, el crecimiento continúo de las importantes y exportaciones y el aparecimiento de nuevos participantes en el sector están llevando a una situación cada vez más competitiva que converge en algo semejante al canibalismo.
Nuevas tecnologías
En el disputado mundo del software, América Online (con 14 millones de abonados) y Netscape (líder en el mercado mundial de navegadores informáticos para internet). Podrían plantar cara a los dos grandes competidores: Yahoo y Microsoft. En telecomunicaciones, Vodafone (compañía británica especializada en telefonía móvil) compra a la estadounidense Airtouch para crear el mayor operador mundial del sector. La nueva firma tiene un valor de 16 billones de pesetas aproximadamente (97.400 millones de Euros). Las grandes compañías del sector reflejan hoy grandes pérdidas que no se reflejan en sus cotizaciones. Que el sector de las telecomunicaciones ocupe uno de los primeros puestos en el ranking mundial de operaciones de concentración por sectores se debe principalmente a los importantes cambios económicos que se están produciendo en el sector debido al acelerado cambio tecnológico que ha permitido la ruptura de posiciones previas de monopolio.
Energía
Previamente del escándalo de las auditorias falseadas, Enron era la principal empresa mundial por volumen de capitalización bursátil. Actualmente sabemos que el criterio de la capitalización no habría existido un buen medidor del verdadero valor de la empresa, puesto que el mercado no estaba eficazmente informado.
La mayor porción de las eléctricas de los países desarrollados tienen sus mercados interiores muy saturados y empiezan a concentrarse a través de los países y los sectores. Invierten en nuevas tecnologías y otras actividades de amplias perspectivas de beneficios.
3. ÉXITO Y FRACASO DE LAS FUSIONES
Diversas estadísticas aproximan al 60% el número de fusiones que fracasan, en los países de nuestro entorno. Del resto de fusiones consumadas se puede afirmar que por su relación de desigualdad se tratan de absorciones encubiertas. De ahí se deduce que el éxito de las fusiones queda muy lejos de estar garantizado. Se debe realizar una evaluación de las compatibilidades humanas del posible socio, por ejemplo, planes de pensiones o tipos de contratos que se realizan. Es preciso fijar los objetivos en la fase de negociación y, para que la integración sea eficaz, es conveniente dar tanta importancia a los aspectos humanos como a los financieros o jurídicos. Al seleccionar políticas, sistemas de información, redes de comercialización, etc., hay que conseguir que los mejores se queden y que exista entusiasmo y seguridad en el proyecto.
A diferencia de las absorciones, en las que se cumplía como requisito previo la adquisición y, por tanto, la unidad de decisión, en los procesos fundentes, surge la necesidad de una negociación previa y el riesgo de la convivencia entre dos o más organizaciones que no se conocen previamente. Durante el periodo de negociación, los merca-dos pueden recibir información más o menos certera del curso de las mismas y se pueden producir perturbaciones en las cotizaciones de las compañías implicadas. A veces, el factor desencadenante del fracaso es el recelo de las autoridades regula-doras del país al que pertenecen las compañías o, en un planteamiento más global, el re-celo de algunos gobiernos, que interpreten como una amenaza la presencia de un "gigante" en sus sistemas financieros.
Otras veces, cuando la operación de fusión se ha formalizado, surgen problemas de convivencia entre las organizaciones empresariales puestas en común. Las dificultades surgen por el choque de diferentes culturas empresariales y el desconocimiento de los métodos de supervisión de determinadas actividades. Por último, puede darse el caso de que la fusión, aunque pueda ser interesante por diversos motivos económicos, sea evitada debido a la regulación de determinadas formalidades que resulten disuasorias.
4. ABSORCIONES ENCUBIERTAS
Hemos conversado de la importancia de la dimensión empresarial, en relación con los procesos de fusión. Ese es precisamente la perspectiva que adopta el Instituto de Contabilidad y Auditoría de Cuentas (ICAC) para diferenciar las fusiones que se hacen "por unión de intereses" o "por adquisición". En su boletín nº 14 de octubre de 1993, se afirma que en la unión de intereses se componen sociedades de dimensiones análogas, en las que no coexiste un control por parte de ninguna de las sociedades que intervienen. En sentido inverso, la existencia de una empresa que sea "notoriamente mayor" nos indicará que ésta ejerce el control.
Específicamente, si se produce la fusión entre dos sociedades y el patrimonio real de la absorbida es inferior al 50% del de la absorbente, la modalidad de la fusión se considerará de adquisición. (ICAC 1.993: Artículo 18). A estos efectos, este organismo puntualiza el patrimonio real de una sociedad como el valor que se ha utilizado para establecer la relación de canje (ICAC 1993; Artículo 2).
Figura 8. Fusión por adquisición o "absorción encubierta"
La presencia de grupos de sociedades sería considerada una suerte de absorción encubierta, debido a que todo el patrimonio de la empresa participada pertenece a la matriz, si no fuera porque la normativa de consolidación de Cuentas Anuales obliga a reflejar esta circunstancia en la presentación de estados contables.
5. VALORACIÓN DE LOS PATRONOS QUE SE FUSIONAN
En la fusión de intereses aparecerán diferencias entre los valores utilizados en el momento de establecer el canje de las acciones, en donde se habrán utilizado valoraciones reales, y los valores utilizados para el registro de la operación, donde se habrá utilizado la valoración contable. Por tanto el saldo deudor que aparecerá en la sociedad ab-sorbida por la diferencia entre el valor contable de los activos reales entregados y el pasivo exigible no reflejará el valor real atribuido al patrimonio entregado en la fusión. Por su parte, en la empresa absorbente el valor contabilizado del incremento de neto, tampoco coincidirá con el valor real de las acciones emitidas. La cuenta de la prima de emisión será donde se incorporará este desfase entre valor real y el valor contable del patrimonio recibido. Nos parece que sería más apropiado que se diera una coincidencia entre el valor real del patrimonio transmitido a la sociedad absorbente, fijado a través del cambio, y el importe contabilizado por las dos empresas, absorbente y absorbida. En el método de la adquisición, deberá aplicarse tal valor para modificar los valores contables preexistentes del patrimonio adquirido, de forma que éste se valore por su valor real.
En el método de la unión de intereses no se reconoce el fondo de comercio surgido en el proceso de compra. Dado que la operación significa la continuación de la actividad de todas las entidades implicadas en el proceso, ahora bajo una única personalidad. Además, como se ha afirmado anteriormente, se utilizan los valores contables históricos para la incorporación a la nueva entidad de los patrimonios de las sociedades extinguidas, por lo que contablemente no surgirá diferencia alguna.
No ocurre lo mismo en la fusión por adquisición, puesto que se habrá fijado un valor de transmisión para la empresa en el momento de la negociación y establecido un valor real neto de los activos y pasivos. La diferencia entre ambas variables recibe diversos tratamientos en función del signo. En el supuesto que sea positiva surge un fondo de comercio que deberá reconocerse y aparecer en el patrimonio post-fusión. Si posee signo negativo puede recibir diferente tratamiento la normativa internacional opta por considerar un beneficio diferido
Capítulo Undécimo
ESCISIONES DE EMPRESAS
1. CONCEPTO Y CLASES DE ESCISIONES
La concepción genuina de escisión es la operación opuesta a la fusión, en pocas palabras, la empresa común desvanece y se crean dos o más sociedades nuevas. Es un caso poco frecuente; ya se comentó la tendencia natural de los sectores a la concentración.
Ocasionalmente, por motivos de eficiencia, se pueden dividir explotaciones en fases sucesivas de una o varias cadenas de valor o en zonas o segmentos de mercado, pero la empresa, por lo que respecta a su capital, sigue siendo la misma.
Figura 9. Distintos tipos de escisiones
Hacemos la distinción entre escisión propia e impropia, según desaparezca o no la empresa escindente. De forma didáctica, podríamos denominar al primer tipo "gemación" y al segundo "mitosis".
2. RAZONES PARA LA ESCISIÓN
Los temas más conocidos de escisión han asumido alguna analogía con la sucesión de empresas, habitualmente conocidas, no establecidas como Sociedad Anónima o con acciones nominativas. Las divergencias personales o de provechos entre los herederos les llevan en muchas ocasiones a escindir la empresa. En otros casos, el desacuerdo entre los socios fundadores ha tenido este mismo resultado. Normalmente, estos casos no responden a una conveniencia relacionada con la eficiencia o la rentabilidad de las nuevas empresas o algún problema de dimensión de la empresa inicial.
Figura 10. Distinción entre las operaciones de escisión y creación de filial
Por tal motivo, esta operación no impediría la concentración de mercado, sino que puede responder, a motivos de imagen, economías de gestión, evitación de costos de control, externalización de riesgos y pérdidas y uno muy importante de tipo financiero: Buscar un mayor apalancamiento en capital en las inversiones actuales, sin perder el control, ni la capacidad de endeudamiento.
En la escisión propia, la separación patrimonial puede suponer una separación de intereses entre los accionistas o bien una confluencia entre éstos, en pocas palabras, los accionistas pueden repartirse las empresas resultantes o bien pueden repartir las acciones de las empresas nuevas entre todos los accionistas, en proporción a las partes alícuotas de la empresa original.
3. PROBLEMAS DE VALORACIÓN.
En toda escisión se dan multitud de problemas jurídicos y sociológicos, como la asignación del nombre de la empresa escindente entre las escindidas o la proporción que se habrá de escindir, la designación de la empresa beneficiaria de ayudas obtenidas o responsable ante las deudas contraídas, etc. En la mayoría de las escisiones, los aspectos más conflictivos están relacionados con el establecimiento de una equivalencia entre la valoración que se otorga a los activos repartidos y la que se estima que alcanzarán los pasivos de la(s) nueva(s) empresa(s).
En los casos en que los accionistas de unas y otras empresas resultantes no sean los mismos, se intentará salvaguardar el valor patrimonial que tenían todas y cada una de las acciones antiguas, pero los intereses de éstos se habrán dividido y cada uno de los accionariados estará interesado en acaparar un patrimonio mayor, en detrimento del otro accionariado.
La inversión en una empresa escindida no se regirá por criterios distintos de los que suelen guiar la inversión en cualquier otra empresa, pero en este caso, tal vez exista un elemento adicional de desconfianza y desconocimiento de la situación patrimonial final. Por eso, lo normal es que se produzca una bajada de cotizaciones a raíz de las escisiones de empresas que cotizan en bolsa.
Capítulo Duodécimo
EMPRESAS CONJUNTAS
1. CONCEPTUACIÓN
Se refiere al concepto de joint-venture societaria, que se ha dado entre grandes empresas multinacionales y que últimamente se ha pretendido fomentar entre las PYME, para que superen algunos problemas derivados de su tamaño (Sociedades de Acción Colectiva). Supone la constitución de una nueva sociedad mercantil, con personalidad jurídica propia, entre dos o más empresas socias, para un determinado proyecto industrial o comercial. También es teóricamente posible que una sociedad en funcionamiento se convierta en conjunta porque otras empresas adquieran sus acciones, con ánimo de controlarla en común.
Figura 11. Sociedad conjunta
La gran diversidad de objetivos y condiciones determina la inexistencia, en el ámbito internacional, de usos y costumbres aplicables o de contratos tipo o estándar.
2. RAZONES PARA SU CONSTITUCIÓN
La fundación de empresas conjuntas, ha tenido lugar, normalmente, por motivos de costes de control, es decir, por evitar los costes de interactuar, de forma cotidiana, desde distintas perspectivas de intereses. Desde el punto de vista técnico, esta forma de cooperación no tiene por qué ser más eficiente que los acuerdos de producción conjunta. De hecho, existe el inconveniente del coste que supone la creación y funcionamiento de la nueva entidad. Por eso, la alternativa societaria de la cooperación es más eficiente cuando los proyectos de Investigación y Desarrollo que dicha sociedad llevará a cabo son a muy largo plazo (como mínimo, el tiempo necesario para amortizar los gastos de constitución y las inversiones iníciales).
Entre los socios fundadores, no suele ser tan relevante el reparto de beneficios por parte de la nueva empresa, por lo tanto, suelen mantener una política que les permita mantener la cotización estable en los mercados. La razón principal por la que se suelen crear empresas conjuntas es la necesidad de externalizar determinados procesos tecno-lógicos, más bien arriesgados, de los que serán beneficiarios (a modo de clientes de la nueva empresa) lo socios fundadores, por complementariedades de cada uno de ellos en su respectivo sector.
Actualmente, los acuerdos para constituir empresas conjuntas "son una de las formas de cooperación empresarial más extendidas". Se dan, mayoritariamente, entre grandes empresas multinacionales o de distinta nacionalidad, condicionados por las estrategias de localización de plantas industriales. La pequeña industria, por su parte, encuentra un importante obstáculo para la creación de "joint-ventures" en los gastos de establecimiento que tendría que so-portar la nueva compañía.
La tasa de fracaso de este tipo de operaciones es aún mayor que la de las fusiones.
3. VALORACIÓN DE LA INVERSIÓN EN EMPRESA CONJUNTA
El negocio común puede tener deferente grado de independencia financiera y económica con respecto a las empresas fundadoras. Es frecuente que las aportaciones de éstas a la nueva sociedad sean de carácter no dinerario. La empresa propietaria suele dar de baja el bien aportado (equipo, software, trabajos realizados por la propia empresa, etc.).
Este exceso de prudencia valorativa en las normas contables no considera la relación existente entre una y otra sociedad, las complementariedades de sus negocios y otras circunstancias. La valoración de la cartera no debe basarse tanto en el valor contable de los bienes cedidos, sino más bien en las posibilidades de control sobre la empresa receptora, la concentración lograda, en cooperación con las restantes fundadoras y, en definitiva, la expectativa de beneficios futuros para la empresa partícipe.
Parte III:
La valoración de empresas y el interés público
Capítulo Décimo-tercero
LA VALORACIÓN DE ACTIVOS Y EMPRESAS REVERTIBLES
1. REFLEXIONES ACERCA DEL INTERÉS PÚBLICO Y LOS FINES DEL ESTADO
Algunos de los análisis a los que se llega es que en la mayoría de los países hay una recurrente polémica acerca de los servicios que se le brinda a la sociedad, si deben ser públicos o privados, se pone como ejemplo a Chile un país de privatizaciones, la industria principal y característica (la extracción del cobre) ha sido una empresa nacional, incluso en tiempos de Pinochet y, desde la perspectiva actual, podemos afirmar que ha sido esta circunstancia, más que la privatización de otras empresas, la que ha permitido al país conservar su riqueza patrimonial. Se selecciona otro ejemplo como son las líneas de ferrocarriles que siguen sin privatizar debido a que no ofrecen rentabilidad, se dice que las privatizaciones o nacionalizaciones pueden ser objeto de fraude o despilfarro, en cualquier caso es interesante no perder de vista que los beneficios de una empresa rentable que se privatiza o de una explotación que se concede dejan de ser ingresos de los presupuestos públicos.
Es relevante el hecho de que las Administraciones públicas tal vez no puedan endeudarse, con relación a sus cuentas, en un porcentaje que les permita apalancar al máximo las inversiones productivas y obtener, con ellas, una rentabilidad financiera de aplicación pública; previsiblemente pasarán a convertirse en meras unidades de ahorro y consumo, a modo de economías domésticas comunales, en ella existen dos puntos críticos el primero es la consideración del precio estipulado como justo para los intereses del administrado (la otra parte de la operación), en el sentido de que no sufra un perjuicio derivado de las potestades legales o la capacidad económica de la Administración. Independientemente de estas discusiones sociopolíticas, en todo lo que comentemos en los epígrafes siguientes, es preciso tener presente que las concesiones administrativas y aquellas que se pueden derivar (nacionalizaciones, privatizaciones, etc.) están sometidas a un término o vencimiento que requiere métodos de valoración dinámicos, es decir, relativos al valor actual de cantidades futuras.
2. SIGNIFICADO DEL CONCEPTO DE REVISION
En determinadas concesiones administrativas, se establece que a su término el con- cesionario deba restituir a la Administración los inmovilizados. Al valorar un negocio con activos revertibles, hay que deducir, de los beneficios esperados, la dotación a un fondo de reversión, cuyo cálculo conlleva la dificultad de no conocerse el coste de reposición en el momento de asumir la concesión. Esa misma cifra habrá de descontarse al enésimo año, en el cálculo de su Valor Actual Neto.
La reversión de empresas es una modalidad de transmisión que ha sido determinada antes de la creación de la sociedad, por lo tanto, a su titular no suele interesarle el "valor de la empresa en el mercado", pero puede calcular el valor venal que tendría el negocio del que va a desprenderse, la empresa puede ser propiedad de una sociedad concesionaria, la empresa también puede ser constituyente.
3. VALORACIÓN DE ACTIVOS REVERTIBLES
Los activos revertibles, igual que cualquier otro activo, deberán valorarse por su precio de adquisición o coste de producción. La reversión no suele identificar de forma individualizada a dichos activos, sino que establecen sus características, entre ellas, normalmente, que estén en perfecto esta- do. Por lo tanto, cuando la empresa dota el fondo de reversión, se supone que de esta forma está financiando la reposición de bienes inmovilizados nuevos, similares a los que en la actualidad se están utilizando en la empresa.
4. VALORACIÓN DE EMPRESAS CON ACTIVOS REVERTIBLES
En este punto nos habla de que la valoración de estas empresas se producirá cuando, estando previsto o permitido en función al contrato de concesión administrativa, la explotación o titularidad de la propia empresa este pronta a cambiar de propietario. Hay casos de que una empresa paga a otra por la titularidad de una concesión administrativa, el efecto no es el mismo que cuando se compra esa empresa, Tendrá que valorar la concesión por el coste de adquisición, que posiblemente incluye un sobreprecio para la anterior concesionaria y una indemnización para la administración. Sin embargo, si es la propia empresa concesionaria la que cambia de propietario, el precio de adquisición de la concesión administrativa no tiene por qué variar, ni tampoco el importe de la reserva dotada (fondo de reversión).
Es preciso notar que en el proceso de compra de la empresa concesionaria, la existencia de este tipo de activos debe ser ignorada y su importe deducido de la información ofrecida en el activo del balance. De la misma forma, a efectos valorativos de con- junto ajenos a la finalidad contable, también deberá ser anulado el importe constituido, hasta la fecha de valoración, de la reserva denominada "fondo de reversión". La empresa compradora adquiere un bien que no tiene carácter estricto de activo, sino que es más bien una tenencia de objetos de los que no dispondrá libremente, es decir, no podrá hacerlos líquidos.
4. VALORACIÓN DE EMPRESAS REVERTIBLES
La revisión se puede hacer a la totalidad del negocio en algunos casos, los accionistas de dicha empresa deberán valorar su inversión en función de la contraprestación que en su caso, se establezcan en el pliego de condiciones y en función de esto decidir si vender o comprar acciones en esta empresa.
Capítulo Décimo-cuarto
PRIVATIZACIONES
1. NOCIONES PREVIAS.
Cuando hablamos de privatizaciones nos referimos a empresas que han sido constituidas o nacionalizadas por el estado u otro ente público a propietarios de capital privado. También se puede decir que es consecuencia de otro previo de explotación de empresas. En España, donde el régimen autoritario había creado gran cantidad de fábricas y polos industriales, en parte como consecuencia del periodo de autarquía, era de esperar que empezase a darse este proceso en empresas estatales, de las que SEAT, en 1986, fue la primera gran empresa en privatizarse. Es el tamaño de las empresas privatizas el principal factor de notoriedad de los procesos de privatización y, consecuentemente, uno de los motivos por los que un tema inicialmente económico ha trascendido a la sociedad, teniendo en cuenta el gran número de trabajadores que podrían verse afectados por la entrada de nuevos propietarios.
Muchas de las privatizaciones alcanzan los servicios que presta el estado, especialmente los relacionados con la sanidad, la educación, la seguridad entre otros. En algunos casos la persecución sociopolítica hace que la empresas de servicios se vuelvan ineficientes y al ser privatizada suelen ocurrir muchos despidos, existía la posibilidad de que el sector público sufragase las pérdidas de las empresas del Estado, a fin de mantener puestos de trabajo. Ese recurso al presupuesto público se ha considerado también un elemento desincentivador de la eficiencia empresarial.
2. PROCESO DE PRIVATIZACION. LA OFERTA PÚBLICA DE VENTA.
La valoración de la empresa que va a ser privatizada supone un elemento esencial en el establecimiento del precio de emisión, que será normalmente superior al valor teórico y nunca inferior al nominal y siempre inferior al nivel previo de cotización, en caso de que existiese una cotización oficial previa de referencia.
Modernamente, siempre existen accionistas minoritarios, antes de que se anuncie la privatización, puesto que la empresa pública ha revestido forma de sociedad mercantil.
3. EL PRECIO DE VENTA Y EL INTERES PÚBLICO.
En toda operación. Mercantil, laboral o administrativa, en que las partes contrates sean entes públicos, existe un conflicto potencial entre los intereses de los administradores, en tanto que contraparte, y el interés general, en términos de eficiencia en las negociaciones. Por tratar de ser eficientes los administradores pueden cometer injusticias frente al administrado, puede darse el caso que el excesivo celo a favor del comprador, puede incurrir en conveniencia, despilfarro y dañar el interés público. Lo ideal sería asimilar cada uno de los procesos, en la medida posible, a los mercados, en transparencia, libertad, competencia, amplitud, entre otros.
PRIVATIZACION Y COMPETENCIA.
La empresa privatizada sino modifica su objeto social, el cambio del capital de la empresa no afectara a la competencia, es decir no se agregaran ni se quitara ningún competidor.
En otros casos los empresarios mayoritarios pueden comprar acciones y así eliminar un competidor del mercado, ocurre que el carácter privado de la compañía no impide que existan barreras de entrada al sector.
PRIVATIZACION Y LIBERACION.
Para asociar la privatización y liberación se deben de tener en cuenta los siguientes aspectos, que toda empresa pública privatizada existió en un mercado eminentemente regulado, como puede ser un monopolio legal y que niega la posibilidad de sectores privados en los que el acceso o la competencia estén regulados.
La privatización de empresas de comunicaciones requiere, paralelamente, una progresiva regulación que establezca ciertas garantías para el consumidor. Ese proceso es el que se tuvo que establecer, en el caso de España, al eliminar el monopolio legal en telecomunicaciones. La telefonía vivió primero un proceso de liberalización, paralelo a la creación de una regulación específica y, posteriormente, la privatización de Telefónica, S.A., que ya había dejado de ser un monopolio.
PRIVATIZACION Y EMPLEO
La compra de una empresa pública suele asociarse a la posterior reconversión de un proceso intensivo de la mano de obra, aparte de eso, no hay motivos para considerar la política de empleo como un objetivo propio de una sociedad mercantil, por más que sea de propiedad publica
CAPITAL PÚBLICO Y EFICIENCIA
Se suele entender que la persecución de fines sociopolíticos hace ineficientes a las empresas públicas. Normalmente, por este motivo, la privatización se percibe como preludio de despidos. Antiguamente, existía la posibilidad de que el sector público sufragase las pérdidas de las empresas del Estado, a fin de mantener puestos de trabajo.
La permanencia de la presunción de ineficiencia, a pesar de la conocida política comunitaria anti subvención proviene, tal vez, del hecho de que, normalmente, las empresas que se privatizan son las que el capital privado está interesado en adquirir, es decir aquellas que son rentables y que, por lo tanto, pueden suponer al Ente privatizador un precio de venta interesante, en cuanto a ingresos. En el caso de Telefónica, S.A., tenemos un claro ejemplo de una empresa pública que resulta atractiva al capital privado.
CAPITAL PÚBLICO Y PODER DE MERCADO
Está prohibido por todos los países de la Unión Europea las subvenciones favorecedoras de determinadas empresas, por ser un obstáculo a la libre competencia. En cualquier caso las ayudas en razón de del fomento del empleo, la innovación tecnológica, la pequeña y mediana dimensión empresarial, las actividades estratégicas, culturales, entre otras. Se otorgarían con independencia del régimen de propiedad de cada empresa.
4. LA DENOMINADA "ACCION DE ORO"
Para evitar que la empresa privatizada volviese a ser adquirida, el Estado se reservó la "acción de oro" que consiste en una norma que atribuía que el antiguo propietario derecho de veto a las posibles retransmisiones de la empresa, es decir un derecho político de las decisiones de la sociedad que no estaba vinculado a una participación en el capital de la misma.
5. MERCADOS FINANCIEROS Y PRIVATIZACIONES.
Capitalismo social en aquel donde el Gobierno asume la inversión publicitaria en pro a una participación de las economías familiares en los mercados oficiales de valores. La idea de democratización de las bolsas de valores que se ha difundido a las economías domésticas, cuando, a través de campañas publicitarias en medios de masas, se les ha solicitado su participación en los procesos de privatización.
Se ha citado (Arcas y Ruiz, 2000) como "fin" del capitalismo popular, "favorecer la participación de los pequeños ahorradores", como si se diera por sentado que es de interés de dichos ahorradores participar en la institución emblemática del capitalismo: La bolsa. Tanto es así, que hasta las entidades supuestamente benéficas, colocan en el mercado de valores los fondos donados por sus benefactores. No obstante, dicha participación no es un finen sí misma, en otros trabajos previos este autor arecogido cuatro finalidades primordiales de carácter material:
Garantizar el éxito de los procesos de privatización. Si una oferta pública de venta o emisión de acciones fracasase, el emisor o vendedor (el Estado) tendría que soportar los costes fijos de la operación y volver a intentarlo. Para evitar esto, suele preferir realizar una inversión de marketing financiero, en campañas publicitarias.
Conseguir un accionariado disperso sin posibilidad de ejercer ningún control sobre la compañía. Esto garantiza el control por parte del estado durante los primeros tramos de la oferta pública y, a veces, el control final de la compañía por grupos bancarios u otros intereses predilectos del poder ejecutivo.
Proporcionar liquidez a los títulos, una vez colocados, lo cual facilita la colocación de los siguientes tramos, al hacer más atractivos dichos títulos.
Los poderes públicos pretenden sostener el hecho consumado de la volatilidad financiera con nuevos inversores, reduciendo temporalmente el riesgo a corto plazo y prolongando las posibilidades de beneficio de los inversores mejor informados; postergando y amplificando, en definitiva, el inevitable Crack.
Capítulo Décimo-quinto.
NACIONALIZACIONES
1. IMPORTANCIA HISTÒRICA.
A lo largo de la historia la nacionalización se ha dado más con respecto a la tierra, con el nombre de "desamortización", en la mayoría de los casos la explotación ha llevado a una reprivatización, esto se realiza con el fin de encontrar propietarios que administren de una forma más eficiente los bienes expropiados.
Las nacionalizaciones son un fenómeno asociado al triunfo de regímenes nacionalistas o socialistas de economía planificada.
2. NACIONALIZACION, EXPLOTACIÒN E INTERVENCION.
Cuando se habla de nacionalización y privatización son temas muy controversiales debido a sus implicaciones sociopolíticas, las nacionalizaciones vendrían siendo de signo opuesto con respeto a la privatización pero con argumentos similares, los detractores de las nacionalizaciones han alertado del peligro de que la justificación no se busque en criterios de eficiencia social, sino de enemistad política o rivalidad del expropiado con capitalistas acólitos al poder político.
Siempre que se hable de nacionalización se relaciona con el concepto de expropiación, en este caso de empresas, La existencia de empresas o propiedades manifiestamente mal gestionadas suele plantear a las Autoridades una solución menos conflictiva y, por lo general, más barata que las expropiaciones: La intervención legal, mediante la destitución y reemplazo de los actuales administradores. Habida cuenta de que los propietarios permanecen en sus derechos económicos, el nuevo equipo directivo se puede enfrentar a una caída en las cotizaciones, tanto de acciones como de obligaciones.
3. EL PROBLEMA DEL JUSTO PRECIO.
Las expropiaciones en la actualidad afecta más que todo a la expropiación de terrenos y está afecta por completo a la empresa. Esto es particularmente necesario en actividades cuya actividad se pueda demostrar que está íntimamente ligada al lugar donde se realiza, entonces el justo precio debe ascender a lo que se estimaría razonable pagar por la empresa o, en todo caso, a la indemnización por el perjuicio causado por el traslado.
4. LOS MERCADOS FINANCIEROS Y LA NACIONALIZACION.
A diferencia de las privatizaciones, el concepto de nacionalización apalancada se trata de cuando se obtiene o se conserva un determinado porcentaje de acciones y estas en dispersas entre el público esto trae una ventaja al sector público que lo han llamado capitalismo popular del estado.
Algunos casos la empresa privatizada le conviene seguir de este modo, pero opta por desprenderse de negocios que no son de su interés y traspasarlos o venderlos al estado y estos a su vez ser nacionalizados, el Estado podía también expropiar sectores o fases de producción por su ineficiencia productiva, esto supondría un exceso de participación del sector público en la economía, esto trae como consecuencia que los inversores bursátiles aprecian la disposición de las autoridades locales a colaborar con la empresa en ciertas actividades y esto trae ventajas competitivas, por esto la empresa puede verse incrementado por las inversiones públicas.
Capitulo Decimo-sexto
VALORACION DE LAS PYME Y LOS NUEVOS MERCADOS
1. IMPORTANCIA DE LAS PYME EN LA ECONOMIA DE LA EMPRESA.
Importancia cuantitativa de las PYME en la economía de la empresa
A nivel macroeconómico el conjunto de empresas que no son importantes adquieren un peso mayoritario. Aproximadamente el 95% de las empresas activas en el mundo es ocupado por las PYME, siendo generadoras de más del 60% de empleos a nivel global.
Es relevante destacar que son grandes generadoras de puestos de trabajo en comparación con las grandes empresas, todo esto quizás por los menores costos salariales por trabajador que estas poseen.
Importancia cualitativa de las PYME en la economía de la empresa
El apoyo oficial a la PYME es una de las escasas políticas públicas que nacen con antelación a las políticas nacionales y sin necesidad de una previa cesión de soberanía sobre el ámbito específico de su regulación. En 1983, se celebra el Año Europeo de las Pequeñas y Medianas Empresas, a propuesta del Parlamento Europeo, en la clausura del Año Europeo de las PYME y el artesanado. En 1987 se lanzó un segundo programa. El tercer Programa plurianual en favor de las PYME (1997-2000) estaba respaldado por las medidas adoptadas en el contexto del Tratado de Ámsterdam.
Importancia creciente de las PYME como objeto de investigación
La pequeña y mediana empresa (PYME) es un objeto de estudio de importancia cada vez mayor en el campo de la Economía de la Empresa y, de forma más reciente, en las Finanzas Empresariales. Esto se debe a las peculiaridades de su competitividad, con respecto a las grandes empresas. A estas características propias le deben ser aplicadas teorías y técnicas de estudio específico, puesto que las PYME no son una versión en miniatura de las grandes empresas.
2. PARTICULARIDADES DE LA VALORACION DE PYME.
La valoración de PYME plantea la principal dificultad de no disponer de la referencia de la cotización de sus acciones. Su transmisión se produce normalmente por negociación privada (salvo casos de donación, herencia o expropiación forzosa), incluso la entrada o salida de inversores de Capital Riesgo suele hacerse mediante negociación con los fundadores o sus sucesores. Solamente las grandes empresas están en condiciones de emitir títulos negociables, tanto por los requisitos de la admisión a cotización, como por los costes fijos de emisión (escritura pública, registro de anotaciones en cuenta, comisiones bancarias, etc.) y las consiguientes economías financieras de escala.
3. LAS PYME Y LOS NUEVOS MERCADOS DE VALORES.
Los segundos mercados de valores son aquellos que hacen posible la admisión a cotización de empresas, ya que de otra forma les resultaría difícil acceder a los mercados oficiales debido a los requerimientos de admisión de los mismos. En lo que atañe al Capital Riesgo, la efectividad del funcionamiento de estos mercados supondría una clara solución al problema de la desinversión.
Desde el año 2003 empresas de tecnología de punta cotizan en el mercado alemán TecAll y el NASDAQ americano mientras las empresas menos innovadoras forman parte del mercado principal.
Capitulo Decimo-séptimo.
LA VALORACION DE PYME Y EL CAPITAL DE RIESGO
1. RAZON DE SER DEL CAPITAL DE RIESGO
El Capital Riesgo está considerado, como ocurre con los créditos participativos, una modalidad financiera que ha demostrado ser especialmente útiles para la creación, regeneración y mantenimiento del tejido empresarial. Las Entidades de Capital Riesgo (ECR) nacieron con la finalidad de aportar fondos propios a las iniciativas innovadoras de las PYME, participando en el capital de las mismas, generalmente, en forma minoritaria y con carácter temporal". Este tipo de inversor institucional tiene la ventaja de disminuir el riesgo, mediante su diversificación. Por eso, para él, la inversión resultará mucho más atractiva que para cada una de las empresas en las que participa.
El origen de este tipo de instituciones se remonta a la década de los cuarenta, durante la cual, contribuyeron a favorecer las innovaciones en el mercado estadounidense. En Europa, la implantación y el éxito de estas instituciones han sido muy desiguales. En el Reino Unido, la experiencia ha resultado muy favorable y el sector del Capital Riesgo puede calificarse de maduro. Le siguen en importancia el mercado francés y el holandés.
Las ECR no están interesadas en hacerse con el control de la sociedad participada y, corrientemente, pactan con los vendedores de las acciones, la conservación del equipo gestor. Es práctica muy corriente su incorporación al consejo de administración, pero no la asunción de responsabilidades de gestión. Suelen comprometerse a vender sus participaciones, una vez rentabilizado el proyecto. En muchas ocasiones, la única retribución que obtienen es la plusvalía generada por la venta de unas acciones que han comprado a buen precio. En este caso, a la empresa participada le sale gratis la financiación, a menos que decida adquirir sus propias acciones a la Institución inversora. Habitualmente, son los gestores o promotores de estas empresas quienes vuelven a adquirir, al término de la operación, la participación de la ECR.
La ventaja más inmediata que se puede atribuir al Capital Riesgo es el aporte de financiación que supone a la empresa financiada la toma de participación por la entidad, en forma de acciones u otros títulos, en unas condiciones de riesgo que otras entidades financieras no estarían dispuestas a asumir. Sin embargo, no es ésta la principal fuente de fondos financieros que el Capital Inversión confiere a su protegida. De hecho, los fondos allegados desde la ECR son escasos, en comparación con la financiación adicional que se puede llegar a obtener.
Aun tratándose de una inversión financiera de naturaleza temporal y no de una cartera de control, la participación en la empresa receptora suele pactarse para un considerable número de años. Esto hará, efectivamente, que la entidad inversora se interese por la buena gestión del negocio, llegando a ser, en muchos casos, socio mayoritario.
2. CLASIFICACION DE LOS OPERADORES DEL SECTOR
a) Entidades de Capital de Riesgo:
Sociedades de Capital Riesgo (SCR): Son sociedades especializadas en la adquisición temporal de participaciones en capital de empresas no financieras. Pueden conceder otras formas de financiación, pero únicamente a sociedades participadas, a diferencia de lo que sucede con la concesión de préstamos participativos.
Fondos Capital Riesgo (FCR): Son consideradas inversiones temporales de capital a causa de aportaciones de particulares. Son gestionadas por sociedades gestoras de fondos capital riesgo en donde el inversor recibe un dividendo y la plusvalía generada por la venta del paquete por parte de la empresa y el mercado, respectivamente.
b) Sociedades Gestoras de Entidades de Capital Riesgo (SGECR): Se encargan de la administración y el asesoramiento de las SCR y en algunos casos gestionar las FCR.
c) Consorcios de Capital Riesgo: Los principales agentes financieros que participan en estas sociedades y fondos son las entidades financieras privadas y los fondos de pensiones internacionales, seguidos a cierta distancia por los inversores públicos y las entidades no financieras privadas.
3. EL FOMENTO DE LA ACTIVIDAD INVERSORA Y LA SALIDA A BOLSA
Las reservas que generan las PYME suelen ser insuficientes para financiar innovaciones tecnológicas y productivas. Paradójicamente, éstos son afrontados por empresas de mayor tamaño, a las que se les supone una menor flexibilidad organizativa. Ante la escasez de autofinanciación, la apelación a otros tipos de recursos propios de procedencia externa parece ser una solución bastante deseable, siempre que exista algún ente dispuesto a suscribirlos.
Estas instituciones aportan fondos permanentes, generalmente, en forma de participación en capital, a empresas no financieras que no coticen en el primer mercado de las Bolsas de Valores. Eso permite a la empresa receptora el planteamiento de sus inversiones a largo plazo, al mismo tiempo que garantiza el control que mantienen los demás accionistas, sin perder su independencia. Esta característica establece una ventaja para la empresa participada, con respecto a los grupos de sociedades.
El tipo de financiación que conceden las ICR se ha clasificado en tres categorías, según la etapa en que se encuentre la PYME:
Seedfinancing o capital semilla: Se aplica a la financiación de la creación de empresas o de proyectos de investigación tecnológica.
Start-up financing: Es la financiación del desarrollo industrial y comercial de productos y de empresas de reciente creación.
Expansionfinancing: Es la financiación de los procesos de crecimiento y expansión de las empresas.
Replacement o reemplazo: Consiste en financiar la compra de acciones de una compañía por parte de otras Instituciones de Capital Riesgo.
Buy-outfinancing: Consiste en financiar a determinados grupos de inversores la realización de operaciones de LBO (Leveraged Buy-Out).
El marco jurídico de la fórmula de financiación que tratamos se recoge actualmente en la LCR, que entró en vigor el 6 de abril de 1999. Las modificaciones más notables que incluye son:
Se suprime la limitación de participación del 25% por parte de sociedades cotizadas.
Las ECR son controladas y supervisadas por la Comisión Nacional del Mercado de Valores.
Las entidades gestoras de Instituciones de Inversión Colectiva podrán actuar como EGFCR.
El porcentaje de activos que pueden emplear las ECR en préstamos participativos pasa del 15% al 30% y la inversión en inmovilizado, del 10% al 20%.
La inversión máxima en una misma empresa asciende de 15% a 25%.
Se amplía en un año el plazo de adaptación a los porcentajes máximos de inversión establecidos.
Se amplía en dos años, extensibles por vía de excepción, la exención del 99% en la tributación de plusvalías.
Capitulo Decimo-octavo.
VALORACION DE EMPRESAS EN DIFICULTADES
1. INTRODUCCION
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