La titulación de activos como herramienta de financiación empresarial en el Perú (página 2)

El fideicomiso de titulización es una relación jurídica por la cual el originador (fideicomitente) transfiere activos en fideicomiso a otra persona, denominada Sociedad Titulizadora (fiduciario) para la constitución de un patrimonio fideicomitido. Este patrimonio se encuentra sujeto al dominio fiduciario de la Sociedad Titulizadora y al cumplimiento de un fin específico, el cual consiste en respaldar el pago de los derechos conferidos a los titulares de valores emitidos con cargo a dicho patrimonio, en favor del originador o de los terceros inversionistas que son los fideicomisarios. Una vez celebrado el contrato de fideicomiso, y cuando los valores mobiliarios a emitir serán objeto de oferta pública, se deberán cumplir ciertas formalidades, como la inscripción de dicho contrato de fideicomiso en los Registros Públicos del Mercado de Valores de la CONASEV, para lo cual se deberá presentar toda la documentación relevante consistente en el prospecto informativo de colocación, como en cualquier oferta pública tradicional. Es también posible estructurar un programa de emisión de estos valores e inscribirlo para acelerar el proceso de emisión de valores. Una vez colocados los valores, la sociedad titulizadora remite los recursos obtenidos al originador. En adelante, la sociedad titulizadora se encargará de recibir el flujo de efectivo generado por los activos titulizados, lo que puede ser también delegado si el contrato lo permite a una entidad especializada denominada servidor, que se encargará de hacer los pagos a los inversionistas. Asimismo, el originador también puede encargarse de la cobranza de tos activos titulizados. Los inversionistas o fideicomisarios se reúnen en juntas para adoptar las decisiones que les competen, y puede otorgarse a ellos, en el contrato de fideicomiso, el derecho a remover a la Sociedad Titulizadora del dominio fiduciario sobre el patrimonio fideicomitido, si no cumple con las funciones u obligaciones que le son propias. Una vez pagados tos derechos contenidos en los valores respaldados por el patrimonio autónomo, éste se extingue.

Características de la Titulización de Activos

Cuando una empresa, desea obtener liquidez para el financiamiento de sus proyectos o para la reestructuración de sus pasivos puede, acceder a un financiamiento, pedir un préstamo bancario; si desea obtener mayor rendimiento abrirá su información a un tercero a través de una oferta de valores mobiliarios y si desea nuevas coberturas para disponer de recursos, abrirá esta información al mercado de valores efectuando una oferta pública de estos títulos. El tipo de valor que se emita en cualquiera de estas ofertas acciones, bonos, instrumentos de corto plazo dependerá de los objetivos e intereses de los accionistas de la empresa.

Si una empresa tiene un atractivo y predecible flujo de caja futuro, tiene otras alternativas viables para obtener liquidez, tales como las operaciones de descuento, el factoring, la venta de cartera y la titulización de activos. En la actualidad, la titulización de activos es considerada una de las operaciones más novedosas en los mercados financieros. Es un proceso que determina convertir un flujo de fondos proveniente de activos no necesariamente líquidos en valores ofertables al público, estos activos representan a su propietario con potencial flujo futuro de fondos. La Securitización o Titulización de activos es un proceso consistente en realizar transacciones de obligaciones consistentes.

La Titulización de activos presenta un significado potencial para que las empresas obtengan ventajas económicas y financieras, sin necesidad de incrementar su apalancamiento financiero[19]

Es la modalidad jurídica que permite crear un patrimonio autónomo que tiene como propósito exclusivo respaldar el pago de los derechos conferidos a los titulares de valores, emitidos con cargo a dicho patrimonio. Comprende asimismo la transferencia de los activos al referido patrimonio y la emisión de los respectivos valores. En la legislación americana, es conocido como securitizacion. En pocas palabras, se crea un patrimonio de respaldo contra el cual se emiten valores y se pagan estos con el producto de los bienes.

La Ley de Títulos Valores N° 27287, Art. 262 indica que "los valores mobiliarios emitidos en procesos de titulización podrá hacerse bajo la denominación de "certificados de titulización", "acciones de titulización" o "bonos de titulización" u otras denominaciones permitidas por la autoridad competente, deben estar respaldados por el patrimonio autónomo sujeto a dominio fiduciario de una sociedad titulizadora conforme a la ley de la materia"[20].

Con todos estos antecedentes podemos confirmar que en el entorno de la modernidad se puede titulizar toda clase de activos por lo que me permito señalar lo siguiente:

Activos Financieros: crédito hipotecarios, cuentas por cobrar de corto plazo como facturas, regalías, crédito prendarios, cartera ordinaria, cartera de tarjetas de crédito y contratos de leasing, comisiones de fondos mutuos o inversión, pagos de franquicias y productos financieros.

Activos Inmobiliarios: unidades inmobiliarias con o sin renta, derechos de usufructo, fondos inmobiliarios, proyectos de construcción, entre otros.

Flujos futuros: producción industrial, flujos provenientes de servicios públicos, obras de infraestructura, flujo de telefonía, impuestos, cobranza de facturas y otros recursos por realizar.

Todo estos sistemas operativos implica por lo tanto emitir un instrumento o título homogéneo con sus propios plazos y tasas transable en el mercado secundario; cabe precisar que todos los activos antes mencionados tienen la capacidad de generar un flujo de efectivo predecible con que respaldar a los inversionistas; siendo imprescindible la monetización de los flujos de caja de la cartera de activos a titulizar, no se deben considerar como activos titulizables a aquellas cuentas por cobrar de carácter eventual que no forman parte de las operaciones normales de la empresa originadora y aquellos bienes embargados o sujetos a litigio, los cuales no servir de respaldo de valores que vayan a ser emitidos por oferta pública.

Sin embargo, consideramos que los activos a titulizar deben mantener capacidad de generar un flujo de fondos predecible a efectos de poder estructurar adecuadamente el tipo de valor mobiliario a emitirse con cargo a ese patrimonio. El patrimonio que se constituye con los activos transferidos es intangible y se encuentra separado del patrimonio de la empresa que los transfirió en un primer momento y en ningún caso responde por deudas distintas de las derivadas de la emisión de valores mobiliarios.

Por otra parte, un requisito fundamental para la titulización de flujos futuros; es que la empresa demuestre real capacidad de generar valor que se mantenga en el tiempo para seguir generando otros valores en el futuro de esta forma el originador, seguir generando nuevos recursos en el futuro. Así, el originador deberá demostrar que en el pasado ha generado una cantidad de flujos semejante o mayor a la de los flujos que pretende titulizar y efectuar un análisis de los flujos esperados a partir del patrimonio fideicometido.

Sin embargo, esto no asegura que la empresa pueda seguir generando estos flujos. Por lo tanto, el mensaje que debe dar el originador a los inversionistas es que va a poder seguir generando flujos suficientes en el futuro y mantener una capacidad de generar valor, invirtiendo en proyectos rentables los fondos que obtenga del mercado. Como dice Michael Porter [21]en la teoría de las ventajas competitivas: "La forma en que las empresas invierten sus fondos está influida por la idea que tienen acerca de cómo son valoradas por los accionistas y prestamistas. Y a la recíproca, la idea que tienen los capitalistas y sus agente de cómo invierten la empresas sus fondos determina la valorización que aquellos hacen de está" (1992:445).

Las sociedades titulizadoras de activos son empresas que realizan operaciones de fidecomiso especializado denominado fidecomiso de titulización; cabe precisar que el fideicomiso es una operación donde una persona encarga a otra la administración de su patrimonio o activos a favor de una tercera persona; al respecto, la persona que ordena el fideicomiso es llamada fideicomitente (originador) y el fiduciario es quien estructura la operación a favor de un tercero denominado fideicomisario (inversionista)[22].

Para llevar adelante un proceso de fideicomiso de titulización una persona natural o jurídica llamada originador o fideicomitente que requiere capital para inversión dispone la realización de un fideicomiso transfiriendo un conjunto de activos a favor de una sociedad titulizadora (fiduciario) la que a su vez los utiliza como respaldo para emitir otros valores como bonos, bonos subordinados, papeles comerciales, títulos de participación, para su colocación en el mercado de valores mediante oferta pública o privada; los inversionistas suscriptores de los emitidos con respaldo del patrimonio fideicometido tienen la calidad de fideicomisarios; por cada proceso de fideicomiso la sociedad titulizadora constituye un patrimonio de propósito exclusivo, independiente del suyo integrado por los activos materia del fideicomiso cuya finalidad es la de servir de respaldo a los valores a ser emitidos; los recursos para pagar a los compradores de los títulos emitidos (inversionistas o fideicomisarios) se obtienen del patrimonio de propósito exclusivo; cabe precisar que el monto de emisión de valores en nombre del patrimonio fideicometido debe ser menor o igual ha dicho patrimonio.

GRÁFICO N( 03

TITULIZACIÓN DE ACTIVOS A TRAVÉS DE SOCIEDADES TITULIZADORAS

Fuente: Elaboración propia

Las operaciones de titulización de activos también son realizados por la sociedades de propósito especial cuyo fin es la compra de activos titulizables para emitir valores mobiliarios respaldados por un patrimonio de propósito exclusivo constituido con sus propios recursos conformado esencialmente por activos crediticios; estos activos crediticios son comprados a la empresa originadora que requiere de liquidez; tampoco pueden captar recursos del público; sin embargo, pueden existir Sociedades de Propósito Especial controladas por el originador. Por ejemplo, supongamos que una financiera posee cuentas por cobrar a raíz de un crédito hipotecario concedido a un Tercero (cliente que se compró una casa) que paga 12% anual de interés en dólares americanos; esta financiera puede crear entonces una Sociedad de Propósito Especial que le comprará las cuentas por cobrar y emitirá un valor, siendo el destino de la liquidez captada a la empresa originadora es decir a la financiera.

GRÁFICO N( 04

SOCIEDADES DE PROPÓSITO ESPECIAL

Fuente: Elaboración propia

Por todo lo comentado, dentro del proceso patrimonial de activos empresariales CONASEV reconoce dos modalidades de titulización:

1.- Pass Through (traspaso o traslado). Es cuando una persona transfiere en dominio fiduciario parte de sus activos a una entidad emisora, la que a su vez los incorpora en un patrimonio autónomo contra el cual emite los títulos que serán adquiridos por los inversionistas.

En esta figura N( 04, el vehículo de transferencia será el contrato de fideicomiso.

2.- Pay Through (pago). En esta modalidad, se produce una transferencia real de los activos de la originadora en favor de la entidad emisora, la cual emitirá los nuevos títulos contra su propio patrimonio. El vehículo utilizado son las sociedades de propósito especial. Esto se encuentra regulado en la ley del Mercado de Valores D. Ley. 861.

¿Quiénes toman parte en una operación de titulización? Originador: Da origen a un proceso de titulización al transferir sus activos a un patrimonio autónomo o especial.

Emisor: Son empresas que dan origen a los valores -mobiliarios que se transan en el mercado. Focaliza sus esfuerzos en definir su estrategia de financiamiento.

Esta modalidad jurídica que permite crear un patrimonio autónomo que tiene como propósito exclusivo respaldar el pago de los derechos conferidos a los titulares de valores, emitidos con cargo ha dicho patrimonio. Comprende la transferencia de los activos al referido patrimonio y la emisión de los respectivos valores. En lo sustantivo, se crea un patrimonio de respaldo contra el cual se emiten valores y se pagan estos con el producto de los bienes. Esto se encuentra regulado en la ley del Mercado de Valores.

Estructurador: Entidad que diseña la estructura jurídica, las características financieras y de difusión de la información, correspondientes al proceso de titulización. Dicha tarea involucra conocer detalladamente los objetivos, necesidades, recursos y posibilidades de cada operación y participantes del proceso. El estructurador debe administrar y mantener los activos y el flujo de efectivo derivado de ellos. Es responsable de cobrar y canalizar los pagos efectuados por los deudores originales, tanto en intereses y principal sobre los activos, y derivarlos a los inversionistas propietarios de los títulos emitidos.

Responde por la custodia, cobranza, venta, mantenimiento, reposición y demás actos relacionados con la administración de los bienes.

Mejorador: Persona que otorga garantías adicionales a las que ofrece el patrimonio titulizado. Colocador: Es la persona que, por su especialidad en el conocimiento del mercado y por sus relaciones con distintos tipos de inversionistas, realiza las labores de difusión y ofrece los documentos titulizados por el Inversionista.

Fideicomisario: es el encargado de adquirir o suscribir los valores emitidos. Hay varios bienes que pueden ser titulizables: carteras o documentos de crédito, títulos inscritos en el Registro Público del Mercado de Valores, activos inmobiliarios, proyectos específicos y flujos futuros.

El Proceso de Titulización

Antes de abordar el antiguo concepto de titulización debemos referirnos al vocablo importado en inglés. La primera vez que se utiliza el término en inglés, securitization, es en la columna "Heard onthe Street", de The Wall Street Journal, en 1977. En la literatura especializada en español, encontramos términos como titularización, valorización, titulación, o la adaptación directa del inglés securitización; todos ellos haciendo referencia al mismo proceso que denominamos titulización.

Hull[23]define la titulización de activos como el proceso de obtención de recursos financieros mediante la emisión de valores negociables respaldados o atendidos a través de futuros flujos de tesorería procedentes de activos generadores de rentas.

Según Deacon[24]se trata "de un proceso en el que se transforman los flujos de caja originados por un activo subyacente o cobros futuros que recibirá el originador en una corriente de pagos uniforme que permite al originador obtener una financiación respaldada por activos, en lugar de un préstamo o emisión de un empréstito". La titulización limita la solvencia de la emisión a la de los cobros futuros y no a la del originador como un todo.

Si nos ceñimos al ámbito de la titulización de activos financieros, ésta puede definirse como un proceso mediante el cual los flujos financieros originados por una agrupación predeterminada de operaciones crediticias, que son cedidas básicamente por entidades financieras, se destinan, una vez transformados, a la emisión de valores negociables atendidos con dichos flujos.

En definitiva, la titulización permite a las empresas financieras o no financieras externalizar activos o derechos de cobro futuros y obtener financiación. Estos activos o derechos de cobro los adquiere un fondo de titulización que a su vez financia la compra mediante la emisión de bonos de titulización. El proceso convierte en títulos negociables a una serie de activos que originalmente presentaban un bajo nivel de liquidez. Transforma activos ilíquidos en activos financieros perfectamente negociables.

Los valores negociables originados por un proceso de titulización, son conocidos como Asset-Backed Securities (ABS), que podemos traducir por emisiones de títulos de renta fija respaldados por activos. En el caso en que los activos que sirven de respaldo sean créditos hipotecarios, suele utilizarse el término Mortgage-Backed Securities (MBS), que no es más que una estrategia dentro de la titulización, que se distingue del resto porque los activos titulizados son los derechos de cobro que originan los préstamos hipotecarios para el prestamista.[25]

Así, los bonos que surgen de la titulización, están respaldados por activos que el originador del proceso cede a un fondo que será el encargado de la emisión de los ABS como se muestra en el gráfico No. 05. Los activos cedidos desaparecen del balance del originador y se distinguen: por su homogeneidad, por generar una serie de cobros futuros con un cierto grado de previsibilidad y por una dispersión de riesgo relativamente alta.

Hay múltiples procedimientos que permiten que el rating de los bonos emitidos supere al del originador. La titulización también se ve favorecida si existe un marco legal desarrollado que fomente la estandarización de las operaciones a titulizar y datos históricos respecto a los activos que permitan aplicar técnicas estadísticas que ayuden a prever la evolución futura de los cobros que respaldarán la emisión de bonos.

Los bonos de titulización que surgen del proceso serán títulos negociables, valorados a precios que define el mercado, luego podrán acceder inversores que nunca han participado en la financiación de los activos originales.

GRÁFICO N( 05

PROCESO DE TITULIZACIÓN DE ACTIVOS

Agentes Participantes y Activos Titulizables

El proceso de titulización no puede entenderse si no explicamos las funciones de los agentes participantes con sus respectivas responsabilidades.

En el origen del proceso, encontramos al originador, entidad cuya actividad genera los fondos susceptibles de colateralizar un proceso de titulización. También debemos referirnos al administrador. La vinculación que suele existir entre el originador del proceso y los pagadores últimos, hace que las funciones de administrador se exprese a menudo, en el mismo originador. Su función es de cobrador en su sentido más amplio, ya que deberá emprender las acciones necesarias cuando los pagadores no cumplan con sus obligaciones en el momento oportuno y pactado.

En estos casos es necesario la constitución de un fondo de titulización o vehículo. Se trata de una entidad independiente que tiene como objetivo básico la emisión de los bonos de titulización. Para que se dé el proceso de titulización en forma estricta, es imprescindible que el fondo no esté relacionado jurídicamente con el originador. De esta manera se consigue que el riesgo de los títulos que se emiten no dependa del riesgo del originador de la operación.

Otro participante, decisivo en el proceso es la sociedad gestora. Se encarga de la gestión y representación del fondo, ya que éste, normalmente, carece de personalidad jurídica. En su capital suelen participar la entidad originadora y el resto de instituciones colaboradoras. Entre sus funciones destacan la defensa de los intereses de los bonistas y la administración del patrimonio del fondo hasta su liquidación.

Paralelamente encontraremos una serie de participantes en el proceso de mejora crediticia de la emisión. Uno de los factores determinantes del éxito de un proceso de titulización, es el establecimiento de mecanismos de cobertura del riesgo, en el que participan colaboradores internos y externos al proceso.

GRÁFICO Nº 06

Esquema genérico de los participantes en un proceso de

Titulización y sus funciones

Fuente: Elaboración propia

El titular de los derechos de cobro es, en definitiva, el originador del proceso. Se trata del acreedor originario. Como reflejamos en el Gráfico No. 06 cede estos derechos al fondo de titulización, que emitirá bonos cuya garantía serán los cobros cedidos por el originador. Este originador no tiene por qué ser único, una misma emisión puede estar respaldada por los derechos de cobro de múltiples originadores.

La sociedad gestora será la encargada de constituir el fondo y diseñar todo el proceso como se comentó con anterioridad, existen otras organizaciones que participan en una operación de titulización. Las agencias calificadoras certificarán la calidad de los bonos emitidos, que se colocarán finalmente entre inversores institucionales. Por último, intervendrán en el proceso una serie de especialistas cuya función es la de mejorar la calidad de la emisión, disminuir su riesgo, en definitiva, adoptar medidas de mejora crediticia.

Distinguiremos entre los mecanismos de mejora crediticia internos y externos. Los externos, como los seguros de garantías financieras o las garantías de agencias estatales, son provistos por terceros. Los mecanismos internos de mejora crediticia son inherentes al diseño del proceso de titulización, del mismo modo encontramos una gran variedad de mecanismos internos, que a menudo se utilizan de forma simultánea.

Entre los mecanismos externos me permito destacar lo siguiente:

• Las garantías de compañías aseguradoras o los avales del estado: pueden cubrir el mantenimiento del valor de los activos que respaldan la emisión, o las pérdidas por falta de pago por parte del deudor, entre otras.

• Las cartas de crédito: son garantías o avales bancarios, contratados por la gestora, y cuyo beneficiario es el bonista. El objeto del aval es la disminución de los ingresos previstos en el proceso debido al impago de los deudores.

• Préstamos o créditos subordinados: permitirán cubrir las necesidades transitorias de liquidez, así como los gastos iniciales de constitución del fondo, de emisión de los bonos que no se amortizan totalmente hasta la extinción del fondo.

• También pueden realizarse contratos de reinversión a tipo garantizado, swaps y otros.

Entre los mecanismos internos de mejora crediticia destacamos:

La estructuración de la emisión por tramos: se emiten al menos dos clases de títulos, correspondientes a un tramo principal o senior a uno subordinado, de manera que el riesgo de insolvencia sea distinto para cada uno de ellos y consecuentemente también sea distinta su remuneración.

Los tramos subordinados, de menor calificación, tienen mayor vencimiento y rentabilidad que el tramo senior puesto que concursalmente quedan relegadas de la serie principal. Su filosofía más sencilla consiste en la emisión de dos únicos tramos, uno principal que constituye la mayor parte de la emisión y otro subordinado que soporta todos los retrasos e incumplimientos en los cobros. El tramo subordinado asume todo el riesgo crediticio de la emisión por lo tanto será, este tramo al que se aplicará el resto de mecanismos de mejora crediticia.

El tramo principal recibe todos los flujos necesarios para que sus inversores sean total y puntualmente atendidos, aunque fuera a expensas, en su integridad, de la clase subordinada. Una de las decisiones fundamentales para realizar una emisión por tramos es el volumen del tramo subordinado, que dependerá del nivel de pérdidas previstas para la cartera de cobros a titulizar y del rating que se pretenda alcanzar con el tramo principal. En muchas emisiones los tramos subordinados son adquiridos por el estado, que participa así en la mejora del rating de la emisión, o por el propio originador.

Fondo de reserva: se trata de la constitución de un fondo de liquidez que permita afrontar eventuales diferencias entre los flujos de cobro esperados y los pagos derivados de los títulos emitidos.

La cuenta de margen: en esta cuenta encontramos la diferencia entre los intereses cobrados a los deudores y los pagados a los bonistas, una vez descontados los posibles pagos a terceros. Al igual que el fondo de reserva, permite cubrir las necesidades transitorias de liquidez derivadas de retrasos o impagos de los flujos de entrada.

Infra emisión de títulos: consiste en reducir el volumen de la emisión de bonos de titulización por debajo del volumen de activos titulizados. Este diferencial entre ambos también permite afrontar desfases temporales o pérdidas por fallidos.

En los mercados financieros, los inversores finales, o incluso la normativa que regula el proceso, exigen la evaluación del riesgo de la emisión por parte de alguna agencia de rating. Esto implica la participación en el proceso de las agencias calificadoras o de rating cuya función es evaluar y publicar la solvencia de los activos emitidos. Otros colaboradores en el proceso, puede ser el director de la emisión, o las entidades pagadoras, de depósito, o encargadas de publicitar la emisión, funciones que en muchos casos realizan entidades que participan en otros rubros del proceso. Como se puede observar en los gráficos No. 07 y 08.

GRÁFICO N( 07

Fuente: Elaboración propia

GRÁFICO N( 08

Fuente: Elaboración propia

Respecto a los activos susceptibles de titulización, analizaremos detenidamente de acuerdo a la legislación, pero genéricamente, diremos que se trata de activos que originan derechos de cobros, generalmente periódicos. Obviamente, el volumen de activos a titulizar debe ser de recursos suficiente para canalizar todo el proceso y reducir sus costes. Los activos colaterales de una emisión de bonos de titulización deben ser relativamente homogéneos entre sí, y la periodicidad de los cobros que generan previsiblemente.

En el Perú los primeros activos titulizados, fueron préstamos hipotecarios. A partir de esta operación destacamos la diversidad de activos que se han utilizado como los préstamos de consumo, las cuentas por cobrar de tarjetas de crédito, operaciones de arrendamiento financiero, alquileres en general, efectos comerciales, cuentas a cobrar derivadas de suministros como el agua, gas, electricidad, teléfono o también los peajes deautopista. Como se puede apreciar en los gráficos No. 09 y 10.

GRÁFICO N( 09

Fuente: Elaboración propia

GRÁFICO N( 10

Fuente: Elaboración propia

Estructuración de la Titulización de Activos

• 1. Selección de los activo generadores de flujos de caja predecibles

• 2. Transferencia de tales activo a un patrimonio. El patrimonio es independiente del originador.

• 3. Emisión de valores con respaldo en el patrimonio constituido.

• 4. El riesgo de los valores emitidos dependerá del riesgo de los activos transferidos y las garantías adicionales. Como se aprecia en el gráfico N( 11.

GRÁFICO N( 11

ESTRUCTURACIÓN DE LA TITULIZACIÓN DE ACTIVOS

Fuente: Elaboración propia

Ventajas de la Titulización de Activos

• 1. La reestructuración financiera, consiguiendo financiamiento a largo plazo.

• 2. Financiar inversiones con financiamiento a largo plazo.

• 3. Obtener una tasa menor que la tasa activa cobrada por los intermediarios financieros.

• 4. Proporciona un instrumento de menor riesgo.

• 5. Otorga liquidez a un activo que tradicionalmente no lo tenía o lo tenía a costo de quebranto.

• 6. Contribuye el desarrollo del mercado de capitales.

En función a los argumentos señalados en la presente investigación mencionaremos tres ejemplos de titulización de activos que realizan trabajos para atender a millones de consumidores en el Perú.

TITULIZACIÓN DE CUENTAS POR COBRAR: CASO DE FERREYROS S.A.A.

El 23 de diciembre de 1977, Ferreyros S.A.A. (originador) celebró un contrato de fideicomiso de titulización con Citicorp Perú Sociedad Titulizadora S.A. (Fideiciario), por medio del cual constituyó el "Patrimonio en Fideicometido – D. Legislativo 861, Título XI, Ferreyros PFF, 1997-01 al que trasfirió Cuentas por Cobrar de sus operaciones de venta de crédito de maquinaria y equipos que tenían un valor en libros de US$ 14"792,974. En julio de 1998 se efectuó la colocación de los bonos de la serie A, por US$ 17 millones a 2 años y 5 meses, con una tasa de interés de 7.94% y de la serie E, por US$ a 3 años y 5 meses, con una tasa de interés 8.25%. Constituyéndose en la Primera Titulización realizada en el Perú", como se aprecia en el gráfico No. 12.

GRÁFICO N( 12

ESTRUCTURA DE LA TITULACIÓN DE ACTIVOS FERREYROS

Fuente: Empresa Ferreyros S.A.A.

TÍTULIZACIÓN DE FLUJOS FUTUROS: CASO DE QUIMPAC S.A.

La emisión de los Bonos de Titulización Quimpac se realizó el 27 de enero de 2000 por un monto total de US$ 20"000,000. Estos bonos son nominativos, en dólares estadounidenses, indivisibles y libremente negociables.

Asmimismo, los bonos devengan una tasa de interés fija efectiva anual de 9.75%, con pago de cupones trimestrales y un plazo de vencimiento de 7 años contados a partir del 1( de enero de 2002. Conforme a la estructura del gráfico No. 13 y 14

GRÁFICO N( 13

ESTRUCTURA PROPUESTA POR QUIMPAC S.A.

Fuente: Empresa Quimpac S.A.

GRÁFICO N( 14

ESTRUCTURA PROPUESTA POR QUIMPAC S.A.

TITULIZACIÓN DE FLUJOS FUTUROS: CASO GRUPO DE SUPERMERCADOS WONG S.A.

El Grupo de Supermercados Wong S.A. realizó una primera emisión de bonos de titulización Wong & Metro que se inició mediante un fideicomiso de titulización el 16 de julio del 2001 como Bonos de Titulización Wong & Metro – Segunda Emisión, 2001. Siendo el propósito de este patrimonio servir de respaldo al pago de los derechos que se deriven de los bonos emitidos. El objeto del financiamiento fue para la refinanciación de pasivos y la adquisición de nuevos locales, del mismo modo para la ejecución de proyectos de inversión, como Bonos de Titulización Wong & Metro – Segunda Emisión, 2001.

Proceso

Este comienza con la transferencia en fideicomiso de un grupo de activos a favor del patrimonio fideicometido, así como el otorgamiento de garantías para respaldar las obligaciones de pago del principal e intereses a los inversionistas que adquieran los bonos. Como se puede observar en los gráficos No. 15 y 16.

Patrimonio Fideicometido

Estuvo conformado por los activos que generen flujos futuros por las ventas que se realizan en los locales de E. Wong e Hipermercados Metro S.A., cuyos pagos se efectuaron mediante las tarjetas de crédito y/o débito de los clientes.

GRÁFICO N( 15

ESTRUCTURA DE LA TITULIZACIÓN DEL GRUPO SUPERMERCADOS WONG S.A.

FUENTE: Prospecto de titulización presentado por el organizador, anexo 4, octubre a folio 768 del Registro de CONASEV

GRÁFICO N( 16

Fuente: Elaboración propia

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• 5. RODRÍGUEZ BRAVO, VIVIANNE. Securitización en Chile, En: Revista Securitización, Santiago de Chile, 2001.

• 6. SAN MIGUEL ARIAS, HECTOR A. La Titularización en Colombia, Un Nuevo Mundo de Oportunidades Financieras. Publicado en: la Pag.Web. www.geocities.com/ sanmiguelpetro/titulariza.htm. 14p. Bogotá. 2000.

• 7. TITULARIZADORA COLOMBIANA. Acerca de la Titularización. Publicado en la Pag. Web. www.titularizadora.com/latitularizacion.asp, Bogotá, 2004.

• 8. VIDAL VILLANUEVA, JULIO A. Titulización de Activos y otras alternativas financieras. Publicado en: www.asesor.com.pe, Lima. 2001.

• 3) TEXTOS DIGITALES CONSULTADOS

• 1. ANÁLISIS DE RIESGO – FINANCIAMIENTO ESTRUCTURADO, Patrimonio en Fideicomiso Edificios San Isidro Flujos Futuros / Perú, En: www.aai.com.pe/class/Credititulos.PDF

• 2. ASOCIACIÓN HIPOTECARIA ESPAÑOLA. "Visión General Del Mercado Hipotecario", Foro USA/ESPAÑA Sobre Financiación de La Vivienda y El Transporte, Washington, 18 de noviembre de 2002, Asociación Hipotecaria Española, www.ahe.es/web_PROFESIONALES/P_informes/foro_USA02%20ES.PDF

• 3. DIRECCIÓN GENERAL DE POLÍTICA DE LA PEQUEÑA Y MEDIANA EMPRESA. "Instrumentos de Financiación para la PYME", Enero 2000, Madrid, Enero de 2000. Ministerio de Economía. En: www.mef.gob.pe/misc/Consulta_Ciudadana/AnexoF1.pdf

• 4. DOCUMENTO DEL MINISTERIO DE ECONOMÍA Y FINANZAS. "Acceso a Financiamiento a través del Mercado de Valores", En: www.mef.gob.pe/misc/Consulta_Ciudadana/Documento_Mercado_de_Valores.pdf

• 5. EQUILIBRIUM CLASIFICADORA DE RIESGO S.A. "Bonos de Titulización Estructurados Soberanos Rendimiento- Euro" Continental Sociedad Titulizadora S.A., En: www.equilibrium.com.pe/Contisob.pdf

• 6. EQUILIBRIUM CLASIFICADORA DE RIESGO S.A. Internacional de Títulos Sociedad Titulizadora S.A. Patrim en Fideicomiso D.L. 861 QUIMPAC Primera Emisión-Bonos de Titulización QUIMPAC, Lima, Perú 28 de mayo de 2003. En: www.equilibrium.com.pe/Quimpac.pdf.

• 7. INFORME APOYO Y ASOCIADOS (ASOCIADOS A FITCH RATINGS). Industrial / Perú Químpac S.A., Programa de Papeles Comerciales, En: www.aai.com.pe/class/QUIMPAC%20Papeles%20Comerciales2.pdf

• 8. MINISTERIO DE ECONOMÍA Y FINANZAS. Resultado de la Consulta Ciudadana -"Acceso a Financiamiento a través del Mercado de Valores", Lima, 23 de mayo del 2001 – Diario El Peruano- Ministerio de Economía y Finanzas. www.mef.gob.pe/misdConsuíta_Ciudadana/Documenío_Mercado_Vaici-esCF.pdf

• 9. REVISTA FINANZAS Y DESARROLLO. "Titulización de Derechos de Crédito Futuros", Revista Finanzas y Desarrollo, Marzo del 2001, Volumen 38 N°01, www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/spa/2001/03/pdf/ketkar.pdf

• 10. REVISTA DE OBRAS PÚBLICAS. "Titulización de Los Derechos de Uso de Las Infraestructuras", REVISTA DE OBRAS PÚBLICAS/EXTRAORDINARIO OCTUBRE 2002/N0 3.425, www.foroinfra.com/nuevos_pdf/107-112%20-%2012.pdf

• 4) NORMAS LEGALES

Texto Único Ordenado de la Ley del Mercado de Valores, Decreto Supremo N° S 093-2002-EF.

Ley General del Sistema Financiero y del Sistema de Seguros y Orgánica de la Superintendencia de Banca y Seguros, Ley 26702.

Ley General de Sociedades, Ley 26887

Ley de Títulos Valores, Ley 27287.

Reglamento de Agentes de Intermediación, Resolución CONASEV N° 843-97-EF-94.10

Reglamento de los Procesos de Titulización de Activos, Resolución CONASEV N9 001-97-EF-94.10.

Reglamento de Empresas Clasificadoras de Riesgo. Resolución CONASEV N° 074-98-EF-94.10

Reglamento de Oferta Pública Primaria y de Venta de Valores Mobiliarios Resolución CONASEV N° 141-98-EF-94.10.

Autor:

Dr. Domingo Hernández Celis

Mg. Oscar Camones Romero

[1] SHIN, Hyun Song (2009): “Securitisation and financial stability”, The Economic Journal, 119 (March)

[2] The G-20 Toronto Summit Declaration, June 26-27, 2010.

[3] Carvajal Molina, Pedro (2001). El proceso financiero de titulización de activos. Madrid

[4] Discurso pronunciado por Ynes Mersch, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, Conferencia Mundial de la IMN sobre bonos de Titulización de Activos (ABS), Barcelona 11 de Junio 2014.

[5] True Sale (1986).

[6] Giesecke Sara-Lafosse, Margarita. La Bolsa de Valores de Lima. 140 Años de Historia. Bolsa de Valores de Lima. Lima, Perú. 2004

[7] LÓPEZ. Rafael y SOUZA, Lorenzo. Banca de Inversión en el Perú. Piura, Universidad de Piura, 1996, p. 34.

[8] Ibid, p. 35.

[9] Reglamento de los Procesos de Titulización de Activos: Resolución CONASEV N( 001-97-EF/94.10.

[10] La Ley de Mercado de Valores ha contemplado que la constitución del Patrimonio de Propósito Exclusivo pueda ser operado a través de dos esquemas: a) Patrimonios Fideicomitidos, mediante fideicomisos de titulización, y b) Patrimonios de Sociedades de Propósito Especial.

[11] AVERCHIR, Ana Mercado de capitales Buenos Aires, Editorial Vergara, 1995, p. 34.

[12] 6 Ibid, p. 35.

[13] NORIEGA, Fernando. La Bolsa de valores. Lima, Universidad de San Martin de Forres, 1998, p. 34

[14] Ibid, p. 35.

[15] LÓPEZ, Rafael y SOUZA, Lorenzo. Op. Cit. P. 37.

[16] Sánchez Castaños, Leopoldo. Finanzas Internacionales y Mercado de Derivados. Primera edición. Instituto Pacífico S.A.C. Lima, 2014.

[17] Artículo 31( modificado por Resolución SBS N( 661-2004 publicada el 07-05-2004. Posteriormente fue modificado por Resolución SBS N( 608-2007 publicada el 18-05-2007. Pág. 13.

[18] Resolución CONASEV N( 001-97-EF/94.10, publicada el 9 de enero de 1997.

[19] Rafael López Aliaga C. y Lorenzo Souza Debarbieri. Banca de Inversión en el Perú. Piura, Universidad de Piura, 1996. P. 173.

[20] El artículo 262( de la Ley N( 27287, Ley de Títulos Valores. Lima.

[21] Michael Eugene Porter. Teoría de la Ventaja Competitiva. New York. Free Press. 1992.

[22] CONASEV. Nuevos Instrumentos Financieros para el mercado de valores peruano. Lima, CONASEP, 1994, p. 12.

[23] Hull, Everette D. “The complete story on securitization of Banc Assets: Part 1”. Dallas (2009). 

[24] Deacon, J. Global securitisation and CDOs. John Wiley & Sons Lta. England, (2000).

[25] Almoguera Gómez, Ángel (2005): La titulización Crediticia. Editorial Civitas Madrid