Calificación del grado de inversión obtenido en Perú en el 2008 (página 2)

1.2 Categorías del rating

Como se ha mencionado, existen calificaciones de riesgo según la maduración de la deuda (de corto y largo plazo), según la moneda (para la deuda en moneda local y moneda extranjera) y para emisores privados o soberanos (gobierno). En este informe nos ocuparemos sólo de la calificación de la deuda del gobierno en moneda extranjera a largo plazo, que como se señaló es la que comúnmente se denomina rating soberano.

Cada agencia tiene su propia taxonomía para establecer sus categorías, de modo que una comparación válida no es fácil de efectuar. En general el rating representa variaciones de una escala de letras (A, B, C, D). El orden representa un ranking de riesgo de pago o pérdida esperada para el tenedor de un instrumento de deuda, sin que ello exprese qué deudor dejará de pagar en el futuro; el rating más bajo representa la más alta probabilidad de default y viceversa.

Dependiendo de la agencia, la calificación puede incorporar alguna expectativa de recuperación del principal. Los ratings de Moody´s tienen indicadores de pérdida esperada. Fitch evalúa sólo la probabilidad de una cesación de pagos antes de que ocurra, mientras que S&P busca simplemente reflejar la probabilidad de default sin referirse a su magnitud, términos de una posible renegociación o la magnitud de una eventual recuperación del principal.2

En términos generales se definen dos grandes categorías: grado de inversión y grado de especulación. Cada categoría a su vez está dividida en subcategorías y niveles (notch ) según la naturaleza del instrumento de deuda calificado. Para diferenciar estas categorías Moody´s utiliza números (1, 2 y 3) mientras que S&P y Fitch tienen un ranking basado en símbolos (+;-)

Un método frecuentemente utilizado para establecer alguna comparación más o menos válida es efectuar una transposición lineal convirtiendo las letras y símbolos en una escala numérica. Sobre esta base, para el riesgo soberano hemos podido establecer 22 niveles o posiciones de calificación, tal como se puede apreciar en el siguiente cuadro.

Adicionalmente a la calificación misma de un instrumento de deuda, existe lo que se conoce como perspectiva (outlook) del rating, la que evalúa la potencial dirección que tiene la calificación en un periodo de tiempo intermedio (que puede durar generalmente entre 1 a 3 años); es decir, en el mediano plazo. El outlook se clasifica comúnmente en positivo (el rating puede subir); estable (el rating probablemente no se moverá); negativo (el rating puede bajar) o en desarrollo (no es común e implica que la perspectiva está sujeta a la ocurrencia de algún evento específico).

Cuando existe la posibilidad de que se dé un cambio en el corto plazo en el rating de un emisor soberano, las calificadoras utilizan unas listas (Watchlist – Moody´s; Rating Alert- Fitch y Credit Watch – S&P) indicando la posible dirección que el rating puede tomar en los próximos 90 días (hacia arriba –positiva-, hacia abajo –negativa- o indefinida). Estas listas son diferentes a la perspectiva de la calificación aunque generalmente van en el mismo sentido.

Cabe reiterar que en la calificación de la deuda a largo plazo, se distingue el rating a la deuda en moneda local y en moneda extranjera. A pesar que el mismo ambiente y riesgo político esté afectando la habilidad de servir la deuda en ambas monedas; sin embargo, factores específicos pueden afectar más a una que a otra. Por ejemplo, el riesgo de la deuda en moneda local puede estar más relacionada a los sistemas tributarios y a la política monetaria, mientras que el de la moneda extranjera puede tener más relación con los términos de intercambio. S&P indica por ejemplo, que su análisis de riesgo para la moneda local se centra particularmente en la política fiscal y monetaria, planes de privatización, reformas microeconómicas, entre otros, mientras que para la moneda extranjera tiene un mayor peso el impacto de dichos factores sobre la balanza de pagos, la liquidez externa y sobre la magnitud, características y peso de la deuda externa.

Como ya se mencionó, el riesgo soberano está mayormente asociado a la calificación de la deuda en moneda extranjera a largo plazo.

1.3 Importancia del rating

Las transacciones financieras intrínsicamente se desarrollan en un contexto en que existe información asimétrica entre inversionistas y deudores. Estos requieren estar más familiarizados con su propia capacidad y voluntad de pago que sus acreedores, mientras que para los acreedores la asimetría tiene un efecto sobre la prima desde el punto de vista del riesgo de crédito que forma parte de toda operación de crédito. Así, las agencias de calificación juegan un rol importante en la reducción del peso negativo que tiene consigo la información asimétrica, a través de la valoración y procesamiento de la información antes de una operación.

En este sentido, la calificación o rating de un instrumento de deuda es requerido por el mercado ya que le ayuda a cotizar el riesgo crediticio de un instrumento de renta fija que puede comprar o vender. Los ratings también son usados para definir límites sobre los parámetros de los portafolios de inversión, particularmente en los casos en que los inversionistas no efectúan sus propias evaluaciones.

Tal como señalamos, el rating soberano y el riesgo soberano son conceptos diferentes pero muy relacionados. En tanto las calificaciones de deuda indican una percepción de riesgo del mercado, éstas guardan estrecha relación con los spreads de los bonos soberanos.

El spread es un indicador del riesgo país o riesgo soberano y miden el diferencial de tasas entre un bono del Tesoro de EUA, considerado como un instrumento libre de riesgo, y el de un bono soberano de duración equivalente. Así, el spread representa una aproximación del exceso en la tasa de interés sobre un bono del tesoro de EUA que le cobrarán a un país cuando coloque un bono en el mercado de capitales. Este riesgo país normalmente se mide a través del EMBI+ (Emerging Market Bond Index) elaborado por JP Morgan.

Tal como se observa en el gráfico 2, existe una clara correlación entre los spreads y la calificación de riesgo país; a más baja calificación, mayor spread.

Esta relación aunque es muy significativa, no es perfecta. Puede haber discrepancias entre la valoración del riesgo de mercado producido por las agencias y aquella que es derivada del precio de los activos que se traducen en el spread, ya que éstos están sujetos a factores de presiones de oferta y demanda, los que a su vez están influenciados por un amplio rango de elementos que pueden ir más allá de los simples factores relacionados con la percepción de riesgo y que le pueden dar amplia volatilidad al riesgo soberano. Así por ejemplo, en octubre, el spread de Perú que está en grado especulativo, no tiene una diferencia significativa con el spread de México que está calificado como grado de inversión (145 pbs vs 115 pbs) y tiene un spread menor que Panamá (160 pbs) que está calificado igual que Perú según Fitch y dos niveles por encima según Moody´s y uno por debajo según S&P.

A pesar de discrepancias puntuales, no se puede negar que ambos conceptos están íntimamente relacionados y que los gobiernos con grado especulativo tienen que pagar mayores intereses para obtener financiamiento en el mercado internacional, que aquellos que son grado de inversión. Ello tiene repercusiones directas en el financiamiento, ya que tanto el spread como la calificación soberana son elementos centrales en la determinación del costo financiero.

En este sentido, se podría decir que para los emisores de deuda, tales como los gobiernos, el rating soberano ayuda a determinar su acceso a los mercados de capital a través de la cantidad (por los límites que los agentes tienen en sus portafolios), mientras que la calidad viene dada más directamente por el riesgo soberano (spread en la tasa de interés que pagan los gobiernos), aunque ambos conceptos están vinculados.

Por ello es tan importante el logro de un grado de inversión en la calificación de deuda soberana de un gobierno, ya que ello le permite mejorar sustancialmente las condiciones de financiamiento tanto para el sector público, cuanto para el sector privado (en tanto el gobierno se constituye normalmente en una referencia de las tasas de interés para el sector privado). Dicho mayor y mejor financiamiento favorecería el desarrollo del mercado de capitales local, de nuevos proyectos de inversión y de la actividad económica en general.

Cabe señalar sin embargo que las agencias calificadoras no están exentas de críticas como las ocurridas durante la crisis asiática, en que muchos países que estaban calificados como grado de inversión (Tailandia, Korea, etc.) entraron en serios problemas de pago. Las agencias se defendieron señalando que el rating no pretende predecir cuándo un deudor va entrar en default o si un país enfrentará una crisis de balanza de pagos, sólo indica que aquellos países con grado de inversión son menos susceptibles a enfrentar crisis o saben y pueden manejarlas mejor que aquellos países con grado especulativo.

II. EVALUACIÓN DE LA CALIFICACIÓN SOBERANA DE PERÚ

2.1 Calificación peruana 2001 al 2006

Como se puede observar en el cuadro 3, si bien el Perú está aún calificado como grado especulativo, tiene ratings distintos. Para S&P y Fitch, la calificación de Perú ha mejorado recientemente a un nivel debajo del grado de inversión y para Moody´s Perú se halla tres niveles por debajo del grado de inversión. Cabe mencionar que durante la crisis política de 2000-2001, las dos primeras agencias redujeron la calificación de Perú en un nivel, mientras que Moody´s cambió la perspectiva a negativa.

En este sentido se podría señalar que luego de dicha crisis política y hasta el reciente "upgrade" de S&P y Fitch, Perú sólo había recuperado la posición previa, la que desde un inicio fue más baja en el caso de Moody´s.

Para tratar de entender estas diferencias veamos primero cuáles son la fortalezas y debilidades en que se basa el rating otorgado al Perú, a criterio de las tres agencias.

2.2 Indicadores claves: Perú en términos relativos

Como cualquier ranking, las calificaciones en buena cuenta están midiendo posiciones relativas entre los países. El análisis que comúnmente efectúan las agencias calificadoras es comparar indicadores claves del país en distintas áreas macroeconómicas, con la de sus pares o promedio de países de una determinada categoría.

Las agencias tienen diferentes grupos de indicadores, los que en términos generales se podrían clasificar en el sector real, el monetario, el fiscal, el externo, el peso de la deuda de manera específica y el riesgo institucional y político.El análisis de los cinco primeros grupos lo vamos a efectuar tomando como base la mediana de los países de las categorías consideradas en la calificación de Moody´s, que como ya señalamos es aparentemente la más estricta en calificar a los países con grado especulativo y por razones prácticas de disponibilidad de datos elaborados con la misma metodología3. Se efectuará la comparación de indicadores claves de Perú con gel promedio de su gran categoría (Ba;BB) y con la primera categoría de grado de inversión, que es a la que Perú aspiraría en el menor plazo (Baa3). Esta comparación, se centrará en las variables más importantes y se hará teniendo la perspectiva desde 1998-99 cuando Perú ya había sido evaluado por las tres agencias.

El último grupo, que corresponde más a una evaluación cualitativa, lo graficaremos comparando indicadores institucionales de Perú contra un benchmark de las categorías Ba-BB y Baa3-BBB-.

2.2.1 Crecimiento y estructura económica

Un primer grupo de indicadores están relacionados al crecimiento económico y tratan de analizar las tasas y el patrón de crecimiento, el PBI per cápita, así como el tamaño y la composición del ahorro y la inversión.

Países con tasas de crecimiento sostenido y elevados PBI per cápita normalmente tienen una alta correlación con menor riesgo crediticio. Detrás de ello, estaría el concepto que países con mayor nivel de vida y distribución del ingreso más equitativa pueden soportar mejor la carga de la deuda y tienen mayor flexibilidad de adoptar políticas para enfrentar eventuales crisis. Las agencias analizan las tendencias históricas y los fundamentos que pueden estar afectando la inversión y la competitividad.

En el siguiente gráfico se puede observar que Perú ha tenido una tendencia favorable en el crecimiento de la economía, particularmente en los últimos años, en que ya acumula 63 meses continuos de tasas positivas. Si bien para todo el periodo la tasa de crecimiento promedio de Perú es 3 por ciento (ligeramente por debajo de su categoría Ba (3,4 por ciento) y del primer nivel de grado de inversión (Baa3 con 3,7 por ciento), la tasa promedio de los últimos 4 años (5,1 por ciento) es mayor tanto respecto a la mediana de sus pares, cuanto de la categoría de inversión (4,3 y 4,9 por ciento, respectivamente). De manera particular, Perú tiene tasas muy superiores a las tasas de crecimiento de Colombia y Brasil (con tasas de 3,9 y 2,5 por ciento, respectivamente) que para Moody´s están en la categoría Ba2, un nivel por encima de Perú.

Si este mayor ritmo de crecimiento, lo llevamos a términos de PBI per cápita tenemos que Perú es similar a sus pares y que aún requiere un esfuerzo adicional para el grado de inversión.

Normalmente países que tienen un PBI per cápita menores a US$ 5000 son grado especulativo, aunque hay algunas excepciones cono China que tiene un PBI per cápita de US$ 1650 pero con una performance excepcional en términos de crecimiento y bajos niveles de deuda externa.

El grado de apertura comercial y financiera es otro indicador importante de la estructura económica de un país para las agencias calificadoras. Se considera que el costo económico y financiero de default para un país es directamente proporcional a su nivel de integración con el resto del mundo, en tanto el grado de apertura refleja cuán intensivamente el sector privado está usando los mercados financieros internacionales para financiar sus inversiones, exportaciones e importaciones.

Además un mayor grado de apertura se asocia con economías más competitivas, más generadoras de divisas y que requieren menores depreciaciones para ajustarse ante eventuales shocks externos. Aunque esta variable tiende a ser también baja en economías grandes como EUA y Brasil, para la evaluación de países de menor desarrollo relativo, es muy tomada en cuenta.

En el caso del Perú, su grado de apertura (exportaciones más importaciones de bienes y servicios/ PBI) es más bajo que el de sus pares y que el de países grado de inversión.

Asociado a lo anterior, una estrecha base exportadora y vulnerabilidad a precios externos está considerada como una limitante de Perú para lograr un mejor rating.

La estructura de las exportaciones peruanas descansa en productos tradicionales (75 por ciento), mientras que los productos no tradicionales o más relacionados a productos manufacturados alcanzan el 25 por ciento del total de exportaciones. Esta estructura, que se ha mantenido prácticamente estable en los últimos 25 años, variando ligeramente en función del ciclo de los precios internacionales, avala aparentemente la posición de las calificadoras de considerar esto un factor negativo a resaltar.

Sin embargo, lo que no se tiene en cuenta es que dentro de las tres cuartas partes de las exportaciones que constituyen los productos tradicionales, existe en la práctica una gran diversidad, no sólo como grandes categorías de productos (pesqueros, agrícolas, mineros) sino al interior de los mismos. Así, se puede indicar que el Perú no sólo cuenta con cobre, sino que tiene otros productos mineros como el oro, zinc, molibdeno, estaño, plata, plomo y hierro, principalmente; y además tiene otros productos importantes como la harina de pescado y el café.

Así, es importante destacar que en otros países con grado de inversión como Chile, un único producto, el cobre, representa el 45 por ciento de sus exportaciones y en Rusia el petróleo y derivados representa el 48 por ciento de sus exportaciones. Por su parte, los dos principales productos de exportación del Perú (cobre y oro) representan cada uno, menos del 20 por ciento de las exportaciones totales.

Esta mayor "diversificación" de las exportaciones peruanas se puede además graficar en el hecho de que la correlación de precios, calculado para el periodo 1990-2006, es baja en muchos productos tradicionales.

Se puede apreciar que existe una baja correlación entre el petróleo y la harina de pescado (tercer y quinto producto de exportación tradicional) con la mayoría de minerales. Asimismo, incluso dentro de los productos mineros, existen productos con una correlación relativamente menor respecto a otros productos mineros, tales como el estaño, el zinc y el plomo.

Asimismo, si calculamos la volatilidad de los precios, se observa que productos como la plata, el zinc y el plomo contrarrestan las elevadas volatilidades del oro, el cobre y la harina de pescado, de tal manera que el promedio de los precios mineros y de las exportaciones tradicionales totales tienen una volatilidad mucho menor, lo cual indica

un menor impacto sobre los ingresos de exportación de la dinámica de los precios individuales de los commodities, al que pueden estar expuestos otros países con mayor grado de concentración.

Hay que mencionar sin embargo que frente a este argumento se señala que en los últimos años todos los commodities han seguido la misma tendencia al alza y que se esperaría una similar tendencia a la baja. Frente a ello se debe indicar que si bien la correlación de precios de los commodities se ha elevado durante el reciente superciclo de precios, este episodio ha sido especial por la conjunción de una serie de factores como la participación de China y sus elevadas tasas de crecimiento, la abundante liquidez internacional, las restricciones de oferta en la mayoría de productos y las tensiones geopolíticas. El consenso del mercado predice, aunque hay que reconocer que con alto grado de incertidumbre, una corrección gradual de los precios en tanto los desequilibrios globales se ajusten ordenadamente y en la medida que los factores de oferta (nuevos proyectos en marcha) vayan otorgando mayor holgura al balance de los mercados. En este contexto, cabe resaltar además por ejemplo, que nuestros dos principales productos de exportación, cobre y oro, tienen diferentes fundamentos de mercado, lo que hace que la proyecciones de precios en el mediano plazo sean incluso en sentido contrario, el cobre afectado por la desaceleración global y el oro favorecido por la mayor debilidad del dólar.

De otro lado, también hay que destacar que el cuarto y sétimo "productos" de exportación corresponden a productos no tradicionales, como son las exportaciones textiles y del sector agropecuario, en los que existe además un amplio potencial en el mediano plazo. Cabe mencionar que los productos no tradicionales han venido creciendo a tasas de casi 20 por ciento anual en los últimos años.

La proyección de mediano plazo indica que la existencia de aproximadamente US$ 8-10 mil millones en proyectos de inversión mineros para los próximos 10 años determinará un peso aún elevado de las exportaciones tradicionales. Sin embargo, ello no debe constituir una limitante por la diversidad de productos tradicionales que el Perú tiene, a los que se añadirá los líquidos del Gas de Camisea, y por el dinámico crecimiento que se proyecta para las diversas exportaciones no tradicionales, lo que permitirá una ampliación de la base exportadora.

En este sentido, un reto para alcanzar el grado de inversión es continuar con el dinamismo de la economía, a fin de alcanzar un desarrollo sostenido que posibilite fortalecer la estructura económica del país y que permita ampliar una base exportadora que, aunque descansa en productos tradicionales, no está concentrado en pocos productos, y además cuenta con un amplio potencial en las exportaciones no tradicionales, lo que evidentemente reduce la vulnerabilidad del país. En esta ruta, es importante la aprobación de acuerdos de libre comercio que permitan un mayor acceso y diversificación de mercados.

2.2.2 Flexibilidad monetaria

La estabilidad de precios es uno de los indicadores más importantes para medir la estabilidad macroeconómica. Las agencias en este campo evalúan el comportamiento de los precios, la orientación de la política monetaria (así como su efectividad, facilitada por la transparencia y un sector financiero y mercado de capitales desarrollados y adecuadamente supervisados), la independencia de los bancos centrales (que limiten el financiamiento al fisco) y los regímenes cambiarios (que sean compatibles con los objetivos de política monetaria).

Las tasas de inflación son consideradas por las agencias calificadoras como uno de los principales indicadores de la consistencia de las políticas monetaria y fiscal y de la estabilidad financiera, política e institucional de un país y en este sentido, tasas bajas (normalmente de 1 dígito) se asocian a países con grado de inversión.

En este marco, las decrecientes y bajas tasas de inflación que ha venido registrando el Perú, en el marco de la adopción gradual de un esquema de metas explícitas de inflación, constituye uno de los principales pilares de la estabilidad macroeconómica de la última década. Este esquema tiene sus principales soportes en la independencia del banco central y en la transparencia de su política monetaria. Asimismo, han coadyuvado un sistema financiero cada vez más robusto y un desarrollo del mercado de capitales que se ha ido ampliando y profundizando con un manejo de pasivos del sector publico. Este viene permitiendo una mayor participación de agentes en el mercado domestico y una mayor diversificación de instrumentos, constituyéndose además en un benchmark para el sector privado, como se verá mas adelante.

Así, se puede observar que el Perú, tiene tasas de inflación muy por debajo del promedio de sus pares e incluso por debajo de países con calificación de grado de inversión, lo que se constituye en una fortaleza del Perú.

En el campo financiero monetario las agencias han venido considerando como una debilidad de la economía peruana el alto grado de dolarización, que incrementa la vulnerabilidad del país ante choques externos, que se derivan en presiones depreciatorias, y que limita de alguna manera la potencia de la política monetaria.

Al respecto debemos señalar que el Banco Central, de la mano de un cumplimiento estricto de sus metas de inflación que se constituye en la principal medida para fomentar la desdolarización, ha venido tomando medidas puntuales en la misma dirección tales como gestionar la ley que indica que todos los precios deben expresarse en soles, que han permitido ir reduciendo el ratio de dolarización. Asimismo, las coordinaciones en torno a una mayor profundización del mercado hipotecario en soles, la mayor emisión de deuda en moneda local se orientan al mismo objetivo.

De otro lado, mediante su intervención esterilizada en el mercado cambiario, el BCR ha venido acumulando un nivel importante de reservas internacionales que se constituye en uno de los principales factores para enfrentar eventuales presiones derivadas de la dolarización.

Así, como se presenta en el gráfico, si bien Perú es uno de los que mayor grado de dolarización presenta, su ratio de RIN a PBI es también uno de los más elevados, comparado con sus pares de grado especulativo, sólo superado por Marruecos y Egipto y muy por encima de Costa Rica que también tiene un alto grado de dolarización y que está considerado por Moody´s dos niveles por encima de Perú.

2.2.3 Flexibilidad fiscal

La flexibilidad fiscal es otra de las principales categorías de evaluación de las calificadoras y está asociada a la evolución de indicadores de los ingresos, gastos y balance del gobierno general. Asimismo se contempla las formas de financiamiento del déficit y su impacto inflacionario, si lo tuviera.

Una amplia base de contribuyentes y bajas tasas impositivas se asocia a países con mejor calificación, en tanto se considera que cambios necesarios en los impuestos ante eventuales shocks negativos, pueden efectuarse sin serios problemas políticos, constitucionales y/o administrativos. Por el lado del gasto, programas de gasto efectivo con servicios públicos que llegan a la mayor cantidad de población están generalmente asociados a países con mayor grado de desarrollo y a su vez con amplia base tributaria y adecuado financiamiento.

Déficits fiscales altos están más vinculados a países con limitada flexibilidad fiscal (limitados ingresos tributarios, gastos y restricciones de financiamiento) que van generando un alto nivel de endeudamiento y por lo tanto a gobiernos con calificación de grado especulativo.

El progreso del gobierno en este campo, particularmente en los últimos años ha sido significativo, en parte favorecido por la coyuntura favorable de términos de intercambio, pero también por la convicción de que un crecimiento sostenido requiere de una política fiscal responsable, siendo la paulatina reducción de los déficit fiscales y el creciente superávit primario la muestra de ello.

Comparado con sus pares, la posición fiscal de Perú está mejor que la de la categoría Ba e incluso que la de países con grado de inversión. Sin embargo, a pesar de ello, S&P por ejemplo, considera la poca flexibilidad fiscal como una debilidad de la economía peruana.

Ello está asociado, en que a pesar de la mejor posición fiscal global, hay que reconocer que la presión tributaria es aún baja y que hay importantes presiones por mayor gasto social. Así, se puede observar que mientras los pares de las categorías Ba y los de grado de inversión tienen un ratio de ingresos /PBI del orden del 25 y 35 por ciento, en el Perú éste es menor al 20 por ciento. Similar situación se da en términos de los gastos /PBI. Sin embargo, tampoco se puede dejar de mencionar que el avance del gobierno en ambos campos es significativamente mejor a la de 1998.

En este sentido, fortalecer aún más el manejo fiscal y la efectividad del gasto público son tareas que se tienen que llevar a cabo para lograr el grado de inversión, particularmente en un contexto en que las presiones sociales pueden afectar el entorno institucional, agravando su fragilidad. En este contexto es importante además avanzar en la reducción de exoneraciones, de tal manera que se amplíe la base tributaria; en la modernización del proceso de presupuesto, en el marco de la política de descentralización; y en una mejora en la calidad del gasto, particularmente para reducir los déficits sociales.

2.2.4 Peso de la deuda pública

Como se ha señalado, la fragilidad fiscal es uno de los principales elementos que están detrás de la evaluación de la capacidad de pago de un gobierno que aún no cuenta con grado de inversión. En este sentido, los niveles de deuda y la forma en que ésta está estructurada son criterios muy relevantes para las agencias calificadoras.

Sin embargo, a diferencia de otros indicadores económicos, no existe una correlación tan directa entre carga de la deuda (deuda pública/PBI) y rating, ya que se toma mucho en cuenta la flexibilidad fiscal y monetaria, así como el desarrollo del mercado doméstico de capitales que puede proveer al país de endeudamiento a un menor costo y sin riesgo cambiario. Así, muchos gobiernos con grado de inversión tienen igual o mayor peso de la deuda , como Japón o Italia, por ejemplo, que países con grado especulativo, ya que gozan de una amplia flexibilidad fiscal que les permite soportar niveles elevados de deuda o porque tienen mejor estructura de deuda y mercados de capital más profundos que les proveen de fuentes de financiamiento estables.

Por ello, en países en que los mercados de capital aún están desarrollándose y en donde los gobiernos no tienen una amplia flexibilidad fiscal, siempre son preferibles niveles de deuda más bajos. En este campo los esfuerzos del gobierno de ir reduciendo su peso de la deuda ha ido acompañado de una, cada vez, mejor performance fiscal.

Este esfuerzo se grafica en la menor carga de la deuda pública del Perú respecto tanto a sus pares, cuanto incluso a países con grado de inversión.

Cabe mencionar que también es importante para las calificadoras el peso de los pasivos contingentes, como los asociados a garantías o deuda previsional que pueden estar elevado el riesgo de gobiernos o los hace más vulnerables ante circunstancias económicas adversas.

Las proyecciones de mediano plazo contemplan, como se ha señalado, el mantenimiento de déficits moderados, lo que acompañado con tasas de crecimiento sostenido, redundará en una reducción paulatina del peso de la deuda pública respecto al PBI. Así, las estimaciones del gobierno es pasar de un ratio de 37,8 por ciento del PBI en 2005 a 28 por ciento en 2008, lo que sin duda favorecerá una mejor calificación, a pesar que como se ha visto este ratio no tiene una correlación tan directa con el rating.

2.2.5 Carga de la deuda en moneda extranjera y de la deuda externa

Asociado a lo anterior, la estructura de la deuda por moneda (moneda nacional vs extranjera) es importante. Una reversión inesperada en los flujos externos de capital puede conllevar una depreciación y como consecuencia la carga de la deuda en moneda extranjera puede elevarse y llegar potencialmente a niveles insostenibles. Ello puede resultar en un mayor nivel de servicio de la deuda y minar la capacidad de pago de un país.

Así, para la evaluación final de la situación fiscal y de un rating soberano, no sólo importa el nivel de la deuda sino la forma en que ésta esta estructurada y cómo un gobierno está más expuesto al riesgo cambiario.

Este elevado porcentaje de la deuda en moneda extranjera es considerada una limitante ya que el Perú se encuentra muy por encima de sus pares Ba. Sin embargo se debe mencionar que esta variable debe ser analizada en conjunto con otros indicadores, ya que por ejemplo los ratios de Perú, están debajo de los países grado de inversión.

En este campo los esfuerzos del gobierno para ir incrementando la participación de la deuda en moneda doméstica han venido siendo crecientes. Esta se ha hecho no sólo a través de canjes y prepagos de deuda externa, financiado por bonos internos que han permitido no sólo ir reduciendo el riesgo cambiario, sino extendiendo la duración promedio de la deuda pública (reduciendo el riesgo de rollover de la deuda) y a su vez, sirviendo de benchmark para emisiones a más largo plazo del sector privado (por ejemplo para el mercado hipotecario o para emisiones de bonos privados), lo cual debe redundar en un mayor desarrollo y profundización del mercado de capitales local. Esto a su vez, está asociado a una mayor flexibilidad fiscal.

Así, tal como se puede apreciar en el siguiente gráfico, la participación de la deuda en moneda local ha pasado de 12 por ciento en 1999 a 22 por ciento el 2005, siendo las proyecciones del gobierno que la moneda nacional represente el 33 por ciento de la deuda pública en el 2009.

2.2.6 Liquidez y Vulnerabilidad externa

Asociado a lo anterior, aspectos importantes en el análisis de las calificadoras son la estructura de la cuenta corriente y la composición de los flujos de capitales, así como el análisis de los impactos de la política fiscal y monetaria sobre la balanza de pagos y la fortaleza de la posición internacional.

Un indicador asociado a la solvencia externa y la liquidez es el indicador de vulnerabilidad externa que mide las obligaciones externas de corto plazo, del sector público y privado (incluyendo los vencimientos de las obligaciones de largo plazo que vencen en el año corriente) respecto al nivel de reservas internacionales. Este ratio mide la capacidad de un país de poder atender sus obligaciones con su stock de reservas ante un eventual cierre del financiamiento externo en los mercados internacionales.

Incluir las obligaciones privadas en estos ratios obedece al hecho de que en algunas circunstancias, éstas pueden ejercer presiones sobre las reservas internacionales o pueden convertirse en contingentes para el gobierno. En el caso peruano, la deuda privada es relativamente baja (4 por ciento del PBI y 7 por ciento si se incluye la deuda de corto plazo)

De otro lado, la posición de reservas internacionales del Perú ha venido fortaleciéndose continuamente en los últimos años, en el marco de la política de flotación cambiaria con que se ha desenvuelto el Banco Central. Las intervenciones del BCR en el mercado cambiario, no solo han permitido reducir excesiva volatilidad cambiaria sino también acumular reservas internacionales que se constituyen en una fortaleza para enfrentar eventuales choques externos. Esta sólida posición de reservas se hace evidente cuando comparamos al Perú con sus pares y aún con los países con grado de inversión.

2.2.7 Riesgos políticos y aspectos institucionales

Hasta ahora se ha visto factores que están detrás de las calificaciones, que de una u otra forma pueden graficarse en indicadores cuantitativos. Sin embargo, como antes se señaló, las agencias no sólo efectúan una evaluación cuantitativa, sino también cualitativa, que constituye el marco político institucional al que muchos indicadores o categorías analíticas del rating están condicionados.

La menor percepción de los riesgos políticos y la fortaleza de las instituciones va generalmente de la mano del mejor grado de calificación.

La estabilidad, predictibilidad y transparencia de las instituciones de un país son sumamente importantes para analizar los parámetros de la política económica. La participación popular en los procesos políticos es fundamental en la legitimidad de los gobiernos y la separación de poderes, así como el desarrollo de las instituciones civiles, seguridad pública y asuntos geopolíticos son claves en la percepción de riesgo.

De otro lado, se considera que una economía de mercado, con respeto a los derechos de propiedad, con un sector público y financiero eficientes y un sector privado competitivo, con mercados laborales flexibles, estará menos propenso a errores de política y tendrá mayor credibilidad entre los acreedores.

En los siguientes gráficos se presenta unos radares sobre diversos factores institucionales obtenidos del Doing Bussines del Banco Mundial y The Global Competitiveness Report elaborado por el World Economic Forum. El primero está vinculado al clima de negocios con indicadores tales como tiempo requerido para iniciar o cerrar un negocio, facilidad para registrar propiedad, para obtener crédito, para pagar impuestos, para ejecutar contratos y fortaleza para proteger inversionistas, entre otros.

El segundo está más vinculado a factores político-institucionales como confianza en los políticos, libertad de prensa, costo de la corrupción, informalidad, centralismo y eficiencia del marco legal.

Estos radares han sido construidos poniendo como benchmark a la mediana de los países categoría Ba-BB (grado especulativo) y de la categoría Baa-BBB (primer nivel de grado de inversión) y comparándolo con los ratios de Perú, trabajados como índices.

En este radar se tiene que Perú, respecto a sus pares Ba-BB tiene aún debilidades principalmente en los temas relativos a trámites para apertura de empresas y obtención de crédito, aspectos que se acentúan respecto a los países Baa-BBB. Perú está mejor que sus pares en aspectos relativos a registro de propiedad y protección a los inversionistas.

Respecto a los factores más políticos, Perú está en situación mas desventajosa respecto tanto a sus pares cuanto a los de grado de inversión, en todos los aspectos, con excepción de la libertad de prensa. En este sentido, Perú, para obtener el grado de inversión debe buscar fomentar una reforma del poder judicial, reducir gradualmente el mercado informal y fortalecer las instituciones y las instancias políticas, a fin de garantizar una buena gobernabilidad.

2.3 Fitch eleva deuda del Perú al Grado de Inversión

Abril 2: (Bloomberg) La agencia calificadora de riesgo crediticio Fitch Ratings otorgó al Perú el grado de inversión al elevar la deuda peruana de largo plazo en moneda extranjera de "BB+"(grado especulativo) a "BBB-", alcanzando así a la India y Croacia. Esto se debe a las exportaciones de commodities, permanente crecimiento económico y al incremento de las capacidades del país sudamericano para pagar sus deudas.

Por otro lado, Standard and Poor’s asigna al Perú una calificación de BB+ con perspectiva estable y dista un peldaño del grado de inversión. Mientras que Moody’s Investors Service situá al Perú en Ba2 con una perspectiva estable y dista dos peldaños del grado de inversión.

El Gobierno del Presidente Alan García ha utilizado las ganancias de las exportaciones de metales, harina de pescado y la tasa de cambio más sólida de la década para readquirir la deuda e invertir en infraestructura. El mes pasado, el Perú compró $ 838 millones de sus bonos brady ya que tiene pensado pagar este año por adelanto $1.1 mil millones en deudas al Banco Mundial (BM) y al Banco Interamericano de Desarrollo(BID)

La directora principal de Calificación Soberana para América Latina de Fitch Ratings, Theresa Paiz-Fredel, mediante una entrevista telefónica desde Nueva York explicó que: "El perfil de la deuda del Perú va por buen camino y que se tiene un buen manejo de la repentina prosperidad de comodities".

Hoy 2 de abril de 2008, a las 4 pm. (Nueva York), el Sol peruano aumentó 0.4%, alcanzando un alza de 2.7210 por dólar en 10 años, motivo por el cual el Banco central compró $81 millones en la bolsa durante una concesión para retrasar las ganancias cambiarias. Este año, el Sol peruano aumentó en un 10%.

III. PERÚ CON GRADO DE INVERSIÓN

La Agencia calificadora de riesgo Fitch Ratings otorgó al Perú el codiciado grado de inversión al elevar la calificación de la deuda publica de largo plazo en moneda extranjera desde el grado especulativo "BB+" al grado "BBB-", el cual representa el primer escalón en el grupo de calificativos del grado de inversión. Asimismo, se elevó la calificación de la deuda en moneda local de largo plazo de "BBB-", que ya se encontraba en grado de inversión, a "BBB". Tal logro se debe a mejores indicadores de solvencia externa y fiscal, según lo afirmado por la directora principal de Calificación Soberana para América Latina de Fitch Ratings, Theresa Paiz, quien dijo : "Las finanzas públicas de Perú y el desempeño de sus cuentas externas nuevamente superaron las expectativas contribuyendo a una mejoría más que la esperada en sus indicadores financieros en moneda extranjera"

Otras agencias como la Standard and Poor’s sitúan al Perú con el grado BB+ con perspectiva estable y a un paso del grado de inversión. Mientras que la agencia Moody’s nos otorga el grado Ba2 , a dos escalones del grado de inversión.

Es evidente que el alto crecimiento de la economía en los últimos años, junto con un adecuado manejo de la deuda externa publica fueron factores favorables para el ascenso al grado de inversión . Sin embargo, para que nuestro país sea visto con mayor atractivo a los ojos de los inversionistas extranjeros es necesario implementar reformas de carácter estructural como la reducción de los sobre costos para las empresas, especialmente los vinculados a la rigidez laboral, alentar la inversión en infraestructura, reducir el nivel de burocracia y corrupción del gobierno e implementar políticas para mantener un clima social estable.

3.1 Grado de inversión otorgado al Perú permitiría una reducción en tasas de interés

El ministro de Economía y Finazas, Luis Carranza, informó hoy que el otorgamiento del grado de inversión al Perú por parte de la calificadora de riesgo Fitch Ratings permitiría que haya una reducción de las tasas de interés en el Perú.

El grado de inversión permitirá que los costos financieros puedan bajar para el Estado y las empresas peruanas, ya que las tasas de interés de los créditos que soliciten del exterior van a bajar. Esto inmediatamente tiene un impacto sobre las tasas en el mercado local, las tasas deberían tender a bajar.

El grado de inversión ha permitido que el Perú deje de ser una economía con grado "especulativo", como se considera a los países donde existen ciertas dudas sobre su capacidad de pago, sobre el avance de su economía o donde hay certeza de que tienen problemas.

Pero también están los países con grado de inversión en los cuales hay confianza y seguridad de que se están haciendo las cosas bien y los inversionistas evidentemente prefieren países con grado de inversión.

Con esta calificación, se espera que los próximos meses se producirá el aumento de inversiones en el Perú, como consecuencia de la obtención del grado de inversión y que servirá como instrumento para generar empleo productivo.

Se espera también que al final el mayor empleo va a llevar a mayores ingresos, a mayores recursos para todas las familias, entonces ese es el camino y esa es la ruta. Aunque debido al buen manejo y la mayor inversión ya hemos observado un aumento de empleo en los últimos meses.

CEAL afirma que Perú tendrá un mayor crecimiento con grado de inversión

El grado de inversión dado a Perú por la agencia calificadora Fitch es un gran logro que le permitirá al país andino un mayor crecimiento y atraer más inversiones, declaró hoy el presidente del Consejo de Empresarios de América Latina (CEAL), Fernando Illanes.

Tras reunirse con el presidente peruano, Alan García, el boliviano Illanes dijo que el CEAL recibió con mucha felicidad que la agencia clasificadora de riesgo Fitch elevara el pasado miércoles la calificación de la deuda peruana en moneda extranjera de BB+ a BBB- con perspectiva positiva.

El CEAL está formado por empresarios de Argentina, Brasil, Bolivia, Colombia, Chile, Ecuador, México, Paraguay, Perú, Uruguay y Venezuela.

Durante la reunión con el jefe de Estado peruano, una delegación de 16 integrantes del CEAL compartió con García su visión sobre la libertad económica, el terrorismo, el populismo y la crisis económica en los Estados Unidos.

"Hemos intercambiado con él su visión de la política de la región, especialmente su visión de como está conduciendo esta situación", indicó Illanes.

El CEAL se formó en 1990, en la Ciudad de México, como una respuesta a las actuales tendencias hacia la globalización de la economía y el desarrollo de una nueva estructura de bloques económicos, recordó una nota de prensa de Palacio de Gobierno.

Empresarios latinoamericanos resaltan grado de inversión de Perú

El grado de inversión es un gran logro del Perú que le permitirá un mayor crecimiento y atraer más inversiones, destacó en Palacio de Gobierno el presidente del Consejo de Empresarios de América Latina (CEAL), Fernando Illanes, luego de una reunión de 90 minutos con el jefe de Estado, Alan García Pérez.

"Es un gran logro (el grado de inversión) que le va a permitir mejorar la situación del país, atraer la inversión y obviamente mejorar aún más en su crecimiento económico", dijo el máximo directivo del CEAL, de nacionalidad boliviana, quien fue recibido por el mandatario conjuntamente con otros 15 miembros del directorio de CEAL.

Los empresarios intercambiaron diversos puntos de vista con el mandatario respecto a la situación de Sudamérica y las políticas económicas de la región.

Luego de la cita, Illanes informó que el presidente García les expresó su punto de vista acerca de los fenómenos económicos que se viven en la actualidad.

"Hemos venido a expresar nuestro saludo de parte de los empresarios; en esta reunión se tocaron temas como la libertad económica, el terrorismo y el efecto de la crisis de los Estados Unidos", manifestó el titular del CEAL.

El CEAL reúne a 300 empresarios de Argentina, Brasil, Bolivia, Colombia, Chile, Ecuador, México, Paraguay,  Perú, Uruguay y Venezuela.

Esta organización constituida por los más importantes empresarios privados de América Latina, fue creada con el objetivo principal de estimular la participación de sus miembros en las corrientes de intercambio y cooperación entre los países latinoamericanos.

CONCLUSIONES

1. En términos generales el rating o calificación de riesgo es la opinión actual de las agencias sobre el riesgo de un emisor de deuda respecto al cumplimiento de una determinada obligación o programa financiero.
2. Se ha podido observar, en los diversos indicadores, que la evolución de Perú ha venido siendo significativa comparado con los primeros años en que recibió la calificación de las agencias, colocándose incluso por encima de sus pares en tasas de crecimiento, inflación y ratios de vulnerabilidad.
3. El otorgamiento del grado de inversión es la noticia más importante de los últimos 15 años para el Perú.
4. Nunca se había logrado el grado de inversión y esto nos pone en ruta, en camino hacia ser una economía de primer mundo.

   BIBLIOGRAFÍA

   • Standard & Poor’s; Standard & Poor's Ratings Definitions; set. 2006
   • Standard & Poor's; Criteria: Sovereign Credit Ratings: A Primer; oct. 2006
   • Standard & Poor's; Sovereign Rating in Latin America; set. 2005
   • Moody´s; Moody´s Rating Symbols & Definitions, ago. 2004
   • Moody´s; Moody´s Statistical Handbook, Country Credit, Julio 2006
   • Fitch Ratings; Fitch Ratings Definition
   • Fitch Ratings; Latin America Sovereign review. Jan. 2005
   • Pena Sánchez, Alejandro, La calificación de riesgo soberano, análisis de sus determinantes. Banco Central del Uruguay.
   • Canuto, Otaviano; Fonseca P. dos Santos Pablo; de Sá Porto Pablo. Macroeconomics and Sovereign Risk Ratings. Washington, January 2004
   • Banco Mundial; Doing Business in 2006, Creando Empleos.
   • World Economic Forum, The Global Competitiveness Report 2005-2006

    

    

    

   Autor:

   Lister Pariona Huayra

5. Finalmente, en América Latina solo Chile y México tenían el grado de inversión pero ahora el Perú entró en este club exclusivo.