La estructura del capital: las políticas del dividendo (página 2)

• Nueva Concepción de Capital

 Para Paul A. Samuelson, los dos factores originarios de la producción en una empresa son la tierra y el trabajo, pero hay que añadir una nueva categoría que enmarca el nuevo sistema productivo global, los bienes de capital que producidos por el sistema económico y empleándolos en la producción de bienes de consumo u otros de producción, y de servicios. Estos bienes de capital pueden ser de corto o largo plazo ya que pueden arrendarse o enajenarse en el mercado, al igual que la tierra y el trabajo a cambio de un pago proporcional al tiempo y al servicio que se preste.

• El Origen del Capital

Para hacer una precisión de este tema, se debe distinguir la procedencia de los fondos y el capital en una empresa, entre el propio y el ajeno o de terceros.  El capital propio es el que fue deliberadamente acotado para la constitución de una empresa, y que, en principio, no tiene por qué ser reembolsado.

El capital ajeno lo integran fondos prestados por elementos exteriores a la empresa, deudas de estas últimas y frente a los proveedores, etcétera.

También es interesante la distinción entre capital fijo y capital circulante: el primero como su nombre lo indica es el que integra los recursos imperecederos o con un tiempo de vida relativamente largo como la maquinaria y equipo en general, mientras que el segundo se consume totalmente en un solo periodo y esta dentro del proceso productivo  como los elementos agotables y agrícolas.

• El Ahorro y el Interés: Base del Capital

El capital se constituye por el ahorro, es decir, por la utilización de una parte de la producción con fines posteriormente productivos, dicho capital se consume por la terminación del periodo de uso de los bienes que se compran o por la pérdida de su eficacia económica. En cuanto al capital circulante, se consume de la misma manera o considerando su vertiente o equivalente monetario, podrá también transformarse en capital movilizado. El capital recibe una remuneración llamada interés, y puede ser fija o variable en función de los resultados de su explotación o de la marcha de la empresa. De ser una simple remuneración del capital, el interés pasa, además, a desempeñar dos funciones básicas: estímulo del ahorro y criterio de utilización del capital.

• El capital y la Inversión

"Cuando los bienes no son consumidos o su equivalente monetario es utilizado para la compra o la creación de bienes de producción se hablará de inversión", teniendo en cuenta la anterior definición se puede distinguir entre inversión pasiva e inversión activa. Por pasiva se entiende la inversión monetaria del particular que compra bonos del Estado, acciones y papeles comerciales que se puedan tranzar en el mercado de valores. En el sentido activo, inversión significa creación de nuevos medios de producción o ampliación de un medio de producción ya existente.

Clases de inversión

• Según el origen

• Inversión pública cuando la lleva a cabo la Administración

• Inversión privada cuando la llevan a cabo particulares.

• Según la utilización

• Inversión neta cuando en ella se incluyan fondos destinados a la creación o a la ampliación de medios productivos 

• Inversión bruta, cuando a la neta se le suma la reposición del capital productivo desgastado.

En el mercado actual no puede haber inversión sin una acumulación previa que sólo se puede conseguir difiriendo o retrasando el consumo, es decir, ahorrando; y ya que nos encontramos en un sistema en equilibrio dinámico,  un país puede invertir más de lo que ahorra si otros países aceptan prestarle medios monetarios para ello.

• El problema del Capital y su Consolidación en América Latina

Partiendo de una situación de subdesarrollo que es la que mayoritariamente enmarca a los países latinoamericanos se deben afianzar las estructuras de capital de las empresas, se requiere de una fuerte tasa de inversiones, con el consiguiente problema que, al ser la producción poco elevada, las posibilidades de ahorro y las de inversión, son muy limitadas.

Una restricción autoritaria del consumo que permita la obtención de un ahorro forzoso, o la ayuda de los capitales extranjeros pueden consolidar una estructura de capital adecuada para el crecimiento constante de la economía. La inversión, como creadora de bienes de producción es vital para el desenvolvimiento económico: se podría conseguir una economía que sólo repusiera el desgaste del capital, pero una economía en crecimiento necesita de la inversión creadora de nuevos medios productivos.

Costo de capital Las inversiones realizadas por la empresa son fundamentales para el desarrollo del objeto social de la organización, el costo de capital surge como un factor relevante en la evaluación que el administrador financiero realiza de los proyectos de inversión que se tengan a corto plazo.

• Concepto de costo de capital

El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe obtener la empresa sobre sus inversiones para que su valor en el mercado permanezca inalterado, teniendo en cuenta que este costo es también la tasa de descuento de las utilidades empresariales futuras, es por ello que el administrador de las finanzas empresariales debe proveerse de las herramientas necesarias para tomar las decisiones sobre las inversiones a realizar y por ende las que más le convengan a la organización.

El costo de capital también puede definirse como la tasa de rendimiento que debe ser percibida por una empresa sobre su inversión proyectada, con el objeto de mantener inalterado el valor de mercado de sus acciones. Asimismo, se considera como la tasa de rendimiento requerida por los proveedores del mercado de capitales para atraer sus fondos hacia la empresa. Si se mantiene constante, la aplicación de proyectos con una tasa de rendimiento por encima del costo de capital, se incrementará el valor de la empresa y viceversa.

En el estudio del costo de capital se tiene como base las fuentes específicas de capital para buscar los insumos fundamentales para determinar el costo total de capital de la empresa, estas fuentes deben ser de largo plazo, ya que estas son las que otorgan un financiamiento permanente. El financiamiento a largo plazo constituye la base de las inversiones en activos fijos de la empresa.

Las fuentes principales de fondos a largo plazo son el endeudamiento a largo plazo (capital de deuda), las acciones preferentes, las acciones comunes y las utilidades retenidas (aportaciones de capital por parte de los dueños de la empresa), cada una asociada con un costo específico y que lleva a la consolidación del costo total de capital.

Factores implícitos fundamentales en el costo de capital

El grado de riesgo comercial y financiero. Las imposiciones tributarias e impuestos. La oferta y demanda por recursos de financiamiento Estructura del Capital   La estructura de capital representa la mezcla (o porción) de financiamiento a largo plazo permanente de una empresa representado por deuda, acciones preferentes y capitales en acciones comunes.

La teoría de la estructura del capital esta profundamente asociada con el costo del capital de la empresa, dentro de los estudios que se han realizado sobre el tema, muchas son las apreciaciones sobre la "Estructura  óptima de capital"  sin llegar a una unificación de criterios, unos defienden la idea de que se puede llagar al óptimo, los otros sin embargo tienen la convicción que esto no es posible, solo han llegado al acuerdo que se debe obtener una buena combinación de los recursos obtenidos en las deudas, acciones comunes y preferentes e instrumentos de capital contable, con el cuál la empresa pueda financiar sus inversiones. Dicha meta puede cambiar a lo largo del tiempo a medida que varían las condiciones.  Los factores que influyen sobre las decisiones de la estructura de capital principalmente son el riesgo del negocio que es el inherente a las actividades operacionales de la empresa (a mayor riesgo mayor rendimiento), la posición fiscal de la empresa debido a los intereses que son deducibles de renta, al método de depreciación de los activos fijos, la amortización de pérdidas fiscales y al monto de las tasas fiscales.

Ventajas Tributarias

El hecho de permitirse a las empresas deducir Sus pagos de deudas al calcular estas con el ingreso gravable, reducen el monto de las utilidades de la empresa puesto que se pagan en impuestos y dejan disponible, en consecuencia, una mayor cantidad de utilidades para los inversionistas (tenedores de bonos y acciones). La disminución del interés implica que el costo de la deuda para la empresa, Ki sea subsidiada por el gobierno.

Probabilidad de Quiebra La posibilidad, o posibilidad de que una empresa se declare en quiebra debido a la capacidad para cumplir con sus obligaciones conforme a éstas se venzan, depende en gran parte de sus niveles de riesgo, tanto empresarial como financiero.

Riesgo empresarial o Riesgo operativo

En términos generales, cuanto mayor sea el apalancamiento operativo de la empresa mayor será su riesgo empresarial. Si bien el apalancamiento operativo es un factor importante que afecta al riesgo empresarial, existen otros dos factores: la estabilidad de los ingresos y la estabilidad de los costos. Estabilidad de los ingresos: se refiere a la relativa variabilidad de los ingresos por venta de la empresa. Las empresas con niveles estables de demanda, y cuyos productos tengan preciso estables, también tendrán ingresos estables, los cuales redundarán en niveles bajos de riesgo empresarial. Aquellas empresas cuyos productos tengan demanda transitoria, y cuyos preciso sean igualmente transitorios, tendrán ingresos inestables, que implicarán niveles altos de riesgo empresarial.

La estabilidad de los costos: se refiere a la relativa posibilidad de pronosticar los precios de los insumos, como la mano de obra y materia. Cuanto más predecibles y estables sean precios, menor será el riesgo financiero, y viceversa.

El grado de riesgo empresarial debe ser tomado como un hecho. Cuanto más alto sea el riesgo empresarial de una compañía, más cauta deberá ser ésta para establecer su estructura de capital. Las empresas con alto riesgo empresarial tenderán hacia estructuras de capital con apalancamiento menor, y viceversa.

Riesgo Financiero

El riesgo de que la empresa no sea capaz de cumplir con sus obligaciones financieras requeridas (interés, pago de arrendamiento, dividendos de acciones preferentes), se supone inalterado. Este supuesto implica que los proyectos son financiados en forma tal, que la capacidad de la empresa para cumplir con sus costos de financiamiento requeridos queda inalterada. La sanción por no cumplir con las obligaciones financieras es la quiebra. Cuanto mayor sea el financiamiento de costo fijo (deuda y acciones preferentes) que una empresa tenga dentro de su estructura de capital mayor será el apalancamiento financiero y el riesgo de la misma. El riesgo financiero depende de la decisión de la estructura de capital tomada por el administrador, y dicha decisión es afectada por el riesgo empresarial encarado por la empresa.

Riesgo Total

Es el riesgo que resulta de la combinación del riesgo empresarial y el riesgo financiero y determina la posibilidad de quiebra de una empresa, es decir, es una especie de apalancamiento total.

7.- Costos de las fuentes de capital y consideraciones fiscales

• Costo de Endeudamiento a Largo Plazo

El costo de deuda a largo plazo (ki) se considera, por lo general, como el costo después de impuestos al vencimiento de la emisión de fondos a largo plazo, es decir, la emisión y venta de bonos.

Esta fuente de fondos tiene dos componentes primordiales, el interés anual y la amortización de los descuentos y primas que se recibieron cuando se contrajo la deuda. El costo de endeudamiento puede encontrarse determinando la tasa interna de rendimiento de los flujos de caja relacionados con la deuda. Este costo representa para la empresa el costo porcentual anual de la deuda antes de impuestos. Los cálculos para hallar la tasa de rendimiento pueden ser realizados por el método de la "interpolación".

• Valores Netos de Realización

Los valores netos de realización de la venta de un bono, o de cualquier valor, son los fondos recibidos realmente por dicha venta. Los costos de emisión (costo total de emisión y venta de un valor) reducen los valores netos de realización de un bono, sea vendido éste con prima, con descuento o en su valor nominal.

• Costo de la Deuda antes de Impuesto

El costo de la deuda antes de impuesto, kd de un bono, puede obtenerse mediante uno de los tres métodos:

• Cotización de costos: Cuando los valores netos de realización de un bono equivalen a su valor nominal, el costo antes de impuestos será igual a la tasa establecida de interés.

• Cálculo del costo: Esta técnica encuentra el costo antes de impuesto de la deuda mediante el cálculo de la tasa interna de rendimiento (TIR) sobre los flujos de efectivo del bono. Desde el punto de vista del emisor, se puede referir este valor como el costo al vencimiento de los flujos de efectivo relacionados don la deuda.

• Aproximación del costo: El costo de la deuda antes de impuestos, Kd de un bono con valor nominal de $ 1000 puede obtenerse de manera aproximada mediante la ecuación siguiente:

I + $ 1000 – Nd Kd = n = 2 Nd + $ 1000 Donde:

I = interés anual pagado (en unidades monetarias) Nd = valores netos de realización de la venta de un bono n = número de años para el vencimiento del bono.

• Costo de la deuda después de Impuestos

Debido a que el interés sobre la deuda es deducible, este reduce la utilidad fiscal de la empresa en el monto del interés deducible. Por lo tanto, la deducción de intereses reduce los impuestos a una cantidad igual al producto del interés deducible y la tasa tributaria t de la empresa.

• Costo de acciones Preferentes

Es el costo presente de emplear las mismas para recabar fondos. Con base en su supuesto vida infinito Calculo del costo de las Acciones Preferentes C.A.P.= Dividendo anual por acción/Producto neto en venta de A.P.

Kp = Dp =Np

• Costo de acciones comunes

El costo de las acciones es el nivel de rendimiento que la empresa debe obtener sobre las mismas, a fin de mantener se valor accionario. Por otro lado, representa el rendimiento requerido por los inversionistas de mercado sobre las acciones.

El valor del costo de las acciones comunes es un poco complicado de calcular, ya que el valor de estas acciones se basan en el valor presente de todos los dividendos futuros se vayan a pagar sobre cada acción. La tasa a la cual los dividendos futuros se descuentan para convertirlos a valor presente representa el costo de las acciones comunes.

Calculo del costo de capital de las acciones comunes.

El costo de capital de las acciones comunes Ks es la tasa a la cual los inversionistas descuentas los dividendos esperados de la empresa a fin de determinar el valor de sus acciones. Emplea el modelo de "Valuación de Crecimiento Constante (De Gordon)" y de "Asignación de precio del activo de Capital (MAPAC)".

• El modelo De Gordon: Este modelo se basa en la premisa de que el valor de una acción es igual al valor presente de todos los dividendos futuros, que se espera proporcione a ésta a lo largo de un período infinito. La ecuación es la siguiente:

Po = D1 = Ks – g Donde Po = valor de las acciones comunes D1 = dividendo por acción esperado al final del año 1.

ks = rendimiento requerido sobre las acciones comunes.

g = tasa constante de crecimiento en dividendos.

• El modelo MAPAC: describe la relación existente entre el rendimiento requerido, o costo de capital de las acciones comunes, Ks y el riesgo no diversificable de la empresa medido por el coeficiente beta, b. la expresión básica del MAPAC, se representa en la siguiente ecuación:

Ks = Rf + [b x (Km – Rf)] Donde Rf = tasa de rendimiento libre de riesgo.

Km = rendimiento de mercado; rendimiento sobre la cartera del mercado de activos.

Las acciones comunes son una forma de obtener capital para la empresa. La emisión de acciones comunes es un instrumento para conseguir capital social a largo plazo, representando las formas de propiedad y en consecuencia no es obligatorio el pago de dividendos por su adquisición Los verdaderos dueños de la empresa son los accionistas comunes que invierten su dinero en la empresa solamente a causa de sus expectativas de rendimientos futuros. El accionista común también se conoce con el término de "Dueño residual", ya que en esencia es él quien recibe lo que queda después de que todas las reclamaciones sobre las utilidades y activos de la empresa se han satisfecho.

En el presente artículo se presentan las características de este tipo de acciones, la forma de conseguir capital por medio de su emisión, sus fundamentos, la aplicación práctica y las ventajas y desventajas de una emisión de este tipo de títulos.

• Costo de las Utilidades Retenidas

El costo de las utilidades retenidas esta íntimamente ligado con el costo de las acciones comunes, ya que si no se retuvieran utilidades estas serían pagadas a los accionistas comunes en forma de dividendos, se tiene entonces, que el costo de las utilidades retenidas se considera como el costo de oportunidad de los dividendos cedidos a los accionistas comunes existentes. Es para la empresa similar al costo de una emisión totalmente suscrita equivalente de acciones comunes adicionales.

Los accionistas encuentran aceptable la retención de utilidades, por parte de la empresa, sólo si esperan que ésta llegue a ganar, al menos, el rendimiento que éstos requieren sobre los fondos reinvertidos.

• Calculo del Costo de Capital

Al determinar los costos de las fuentes de financiamiento específicos a largo plazo, se muestra la técnica usualmente utilizada para determinar el costo total de capital que se utiliza en la evaluación financiera de inversiones futuras de la empresa. El principal método para determinar el costo total y apropiado del capital, es encontrar el costo de capital promedio ponderado utilizando como base costos históricos o marginales.  El administrador financiero debe utilizar el análisis del costo de capital para aceptar o rechazar inversiones, pues ellas son las que definirán el cumplimiento de los objetivos organizacionales.

• Costo de capital  promedio ponderado

El costo de capital promedio ponderado (CCPP) refleja, en promedio, el costo del financiamiento a largo plazo de la empresa. Proporcionados los costos de las fuentes específicas de financiamiento.

El costo de capital promedio se encuentra ponderando el costo de cada tipo específico de capital por las proporciones históricas o marginales de cada tipo de capital que se utilice. Las ponderaciones históricas se basan en la estructura de capital existente de la empresa, en tanto que las ponderaciones marginales consideran las proporciones reales de cada tipo de financiamiento que se espera al financiar un proyecto dado. 

Ponderaciones Históricas

El uso de las ponderaciones históricas para calcular el costo de capital promedio ponderado es bastante común. La utilización de estas ponderaciones se basa en la suposición de que la composición existente de fondos, o sea su estructura de capital, es óptima y en consecuencia se debe sostener en el futuro. Se pueden utilizar dos tipos de ponderaciones históricas: 

• Ponderaciones de valor en libros.

Este supone que se consigue nuevo financiamiento utilizando exactamente la misma proporción de cada tipo de financiamiento que la empresa tiene en la actualidad en su estructura de capital.

• Ponderaciones de valor en el mercado.

Para los financistas esta es más atractiva que la anterior, ya que los valores de mercado de los valores se aproximan más a la suma real que se reciba por la venta de ellos. Además, como los costos de los diferentes tipos de capital se calculan utilizando precios predominantes en el mercado, parece que sea razonable utilizar también las ponderaciones de valor en el mercado, sin embargo, es más difícil calcular los valores en el mercado de las fuentes de financiamiento de capital de una empresa que utilizar valor en libros.  El costo promedio de capital con base en ponderaciones de valor en el mercado es normalmente mayor que el costo promedio con base en ponderaciones del valor en libros, ya que la mayoría de las acciones preferentes y comunes tienen valores en el mercado es mucho mayor que el valor en libros. 

Ponderaciones Marginales

La utilización de ponderaciones marginales implica la ponderación de costos específicos de diferentes tipos de financiamiento por el porcentaje de financiamiento total que se espere conseguir con cada método de las ponderaciones históricas. Al utilizar ponderaciones marginales se refiere primordialmente a los montos reales de cada tipo de financiamiento que se utiliza.  Con este tipo de ponderación se tiene un proceso real de financiamiento de proyectos y admite que los fondos realmente se consiguen en distintas cantidades, utilizando diferentes fuentes de financiamiento a largo plazo, también refleja el hecho de que la empresa no tiene mucho control sobre el monto de financiamiento que se obtiene con el superávit.  Una de las críticas que se hace a la utilización de este sistema, es que no considera las implicaciones a largo plazo del financiamiento actual de la empresa.

Calculo del costo de capital promedio ponderado (ccpp)

Una vez que han sido determinados los costos de las fuentes específicas de financiamiento, puede calcularse el costo de capital promedio ponderado (CCPP). Éste se obtiene al multiplicar el costo específico de cada forma de financiamiento por su proporción en la estructura de capital de la empresa, y luego sumar los valores ponderados. La ecuación se expresa de la siguiente manera:

Ka = (w1 x k1) + (wp x kp) + (ws x kn) Donde w1 = proporción de la deuda a largo plazo en la estructura de capital.

wp = proporción de las acciones preferentes en la estructura de capital ws = proporción del capital de las acciones en la estructura de capital

w1 + wp + ws = 1

• Consideraciones Fiscales

Para el análisis de las consideraciones fiscales es importante explicar algunos conceptos involucrados en ellas:

Fisco

• Tesoro público. Entidad encargada de recaudar los impuestos.

Política Fiscal

Conjunto de medidas tomadas para conseguir los fines generales de la política económica, en especial el desarrollo, la estabilidad y el pleno empleo, mediante la utilización de los gastos e ingresos públicos.

Federalismo Fiscal

Política y sistema de gasto público, basado en la libertad de acción y de un amplio margen de actuación sobre la legislación de sus propias leyes, convenidos a sus propios intereses y realidad local (departamental), de acuerdo a su propio potencial económico, ello rigiéndose sin embargo a una política económica central que vela por el bienestar de la nación y en pro de su desarrollo local, siempre de acuerdo a sus propias expectativas y responsabilidad fiscal.

Gasto Público

Reparticiones de dinero, que son de necesidad para que exista y pueda moverse el aparato estatal, en la producción de diversos servicios de necesidad común de una nación (educación, salud, defensa nacional, desarrollo, empleo, etc.). Este gasto no se podría darse si no existe en contrapartida una política fiscal de ingresos, vía tributos.

Los Impuestos

Los impuestos son prestaciones, hoy por lo regular en dinero, al Estado y demás entidades de derecho público, que las mismas reclaman, en virtud de su poder coactivo, en forma y cuantía determinadas unilateralmente y sin contraprestación especial con el fin de satisfacer las necesidades colectivas.

El impuesto es una prestación tributaria con carácter obligatorio, a cargo de personas físicas y morales para cubrir el gasto público y sin que haya para ellas contraprestación o beneficio especial, directo e inmediato.

Sujetos del Impuesto

El primer elemento que interviene en una relación tributaria es el sujeto. El sujeto es de dos clases, un sujeto activo y uno pasivo.

Dentro de la organización los sujetos activos son: la Federación, las Entidades locales y los Municipios. Son sujetos activos porque tiene el derecho de exigir el pago de tributos; pero no tienen todos la misma amplitud; la Federación y las Entidades, pueden establecer los impuestos que consideren necesarios para cubrir sus presupuestos; en cambio, el Municipio sólo tiene la facultad de recaudarlos. Teniendo en cuenta la diferencia explicada podemos decir que la Federación y las Entidades locales tienen soberanía tributaria plena. Los Municipios tienen soberanía tributaria subordinada.

Sujeto pasivo es la persona que legalmente tiene la obligación de pagar el impuesto.

Impuesto al Valor Agregado

El impuesto sobre el valor agregado, forma parte del grupo de impuestos a las ventas, afecta al consumidor a través de industriales y comerciantes. Porque el impuesto sobre el valor agregado grava aparentemente el ingreso del industrial y del comerciante, cuando en realidad lo que grava es el gasto del consumidor.

El Impuesto al Valor Agregado sustituye, entre otros, al impuesto federal sobre ingresos mercantiles, cuya principal deficiencia radicaba en que se causaba en "cascada", es decir, que debía pagarse en cada una de las etapas de producción y comercialización, lo que determinaba en todas ellas un aumento de los costos y los precios, aumento cuyos efectos acumulativos, en definitiva, afectaban a los consumidores finales.

El IVA eliminó los resultados nocivos del impuesto federal de ingresos mercantiles, pues destruye el efecto acumulativo en cascada y la influencia que la misma ejerce en los niveles generales de precios. EL IVA no grava ni pretende gravar la utilidad de las empresas, lo que grava es el valor global, real y definitivo de cada producto a través de la imposición sobre los distintos valores parciales de cada productor, fabricante, mayorista, minorista va incorporando al artículo en cada etapa de la negociación de las mercaderías, tanto en el ciclo industrial como en el comercial, son productores de riqueza y deben ser en consecuencia, gravados con este tipo de impuesto.

El IVA, no obstante que también se paga en cada una de las etapas de producción, no produce efectos acumulativos, ya que cada industrial o comerciante al recibir el pago del impuesto que traslada a sus clientes, recupera el que a él le hubieran repercutido sus proveedores, y sólo entrega al Estado la diferencia; de esta forma, el sistema no permite que el impuesto pagado en cada etapa influya en el costo de los bienes y servicios, y al llegar éstos al consumidor final no llevan oculta en el precio ninguna carga fiscal.

Obligaciones de los contribuyentes.

Los contribuyentes tienen obligación de llevar contabilidad de sus operaciones, separando aquellas gravadas y exentas y de las que no den lugar al acreditamiento.

Expedir documentos que comprueben el valor de la contratación pactada, señalando expresamente y por separado el impuesto al valor agregado que se traslada. Estos documentos deberán entregarse al adquiriente dentro de los quince días naturales siguientes a la operación.

A presentar declaraciones, aquellos contribuyentes que tengan varios establecimientos deben presentar una sola declaración.  Dar comprobantes donde se traslade el IVA por separado.  Los comisionistas realizarán la separación de su contabilidad de las de otros registros.  El IVA se incluirá en el precio, cuando se trate con el público en general.  Se deberá conservar en cada establecimiento, copia de las declaraciones de pago.  Expedir constancias por efecto de retensiones.

Impuesto Sobre la Renta

Se llama Renta, al producto del capital, del trabajo o de la combinación del capital y del trabajo. Puede distinguirse para los efectos impositivos la renta bruta, que es el ingreso total percibido sin deducción alguna, como sucede por ejemplo cuando un impuesto grava los ingresos derivados del trabajo o derivados del capital en forma de intereses. Otras veces se grava la renta libre que queda cuando después de deducir de los ingresos los gastos necesarios para la obtención de la renta, se permite también la deducción de ciertos gastos particulares del sujeto del impuesto.

Las personas físicas y morales deben pagar ISR por:

• Residentes en los países respecto de sus ingresos.

• Residentes en el extranjero que tengan un establecimiento permanente o una base fija en el país, respecto de los ingresos atribuibles a dicho establecimiento o base. Igualmente aquellos cuyos ingresos procedan de fuentes dentro de territorio nacional y que no cuenten con un establecimiento permanente y cuando éste existe, que los ingresos no sean atribuibles a ellos.

Ingresos de un establecimiento empresarial.

Son los provenientes de la actividad empresarial desarrollada, los provenientes de honorarios y aquellos que deriven de la prestación de un servicio personal independiente.

Personal Moral según la Ley del ISR

Son consideradas personas morales las sociedades mercantiles, organismos descentralizados con actividad empresarial, instituciones de crédito, sociedades y asociaciones civiles. Las personas morales pagarán por concepto de ISR el resultado de aplicar al 35% al Resultado Fiscal obtenido en el ejercicio (Art. 10 ISR).

Resultado Fiscal

Se obtiene la utilidad fiscal disminuyendo de la totalidad de los ingresos acumulables obtenidos en el ejercicio, las deducciones autorizadas por la Ley. A la utilidad fiscal del ejercicio se le disminuirán las pérdidas fiscales pendientes de aplicar de otros ejercicios.

Exención parcial

Se concederá exención parcial a personas morales dedicadas exclusivamente a actividades agrícolas, ganaderas, silvícolas o pesqueras siempre que sus ingresos en el ejercicio no excedan de 20 salarios mínimos generales elevados al año. Dicha exención no excederá en su totalidad de 200 veces el salario mínimo.  Además no pagarán ISR por sus productos:

• Ejidos.

• Uniones de ejidos.

• Empresas sociales.

• Asociaciones rurales de interés colectivo.

• Unidad agrícola industrial de la mujer campesina.

• Colonias agrícolas y ganaderas.

Actividades con reducción de impuestos

Se concederá reducción del impuesto en los siguientes casos y porcentajes:

• 50% a dedicados a agricultura, ganadería, pesca o silvicultura.

• 25% si dichos contribuyentes industrializan sus productos.

• 25% si realizan actividades comerciales o industriales en las que tengan como máximo al 50% de sus ingresos.

• 50% si se dedica a la edición de libros.

Son contribuyentes de este tipo, aquellos cuyos ingresos por sus actividades representes cuando menos al 90% de sus ingresos totales.

Ingresos

Las personas morales acumularán la totalidad de los ingresos en efectivo, bienes, servicio, crédito o cualquier otro tipo que obtengan en el ejercicio, inclusive los provenientes de sus establecimientos en el extranjero.

Ganancia inflacionaria

Es el ingreso que obtienen los contribuyentes por la disminución real de sus deudas.

Otros ingresos acumulables.

Se consideran ingresos acumulables los siguientes:

• Ingresos determinados por la SHCP.

• Ingresos en especie.

• Diferencia entre inventarios en caso de ganaderos

• Beneficio por mejoras que pasan a poder del arrendador.-

• Ganancia por enajenación de activos, títulos, fusión, escisión, etcétera.

• Pagos por recuperación de un crédito deducido por incobrable.

• Recuperación por seguros, fianzas. Etcétera.

• Ingresos por indemnización de seguro del hombre clave.-

Impuestos inflacionarios

El impuesto inflación se refiere a las perdidas de capital que sufren los poseedores de dinero como resultado de la inflación, es decir que si en una economía con cualquier nivel de inflación su dinero no recibe un interés está perdiendo valor, el termino impuesto hace referencia a que usted paga con su capacidad de consumo los desequilibrios inflacionarios que presente la economía.

El señoritaje

El señoritaje es el ingreso que percibe el gobierno como resultado de su poder monopólico para imprimir moneda. Virtualmente imprimir moneda no tiene ningún costo pero se pueden cambiar por bienes y servicios.

Evasión fiscal

Estos conceptos son importantes dentro de la discusión de las restricciones presupuestarias del estado y la financiación del gasto público a corto y largo plazoEvasión Fiscal El Estado para cubrir las necesidades públicas colectivas, y con ello los fines institucionales, sociales y políticos necesita disponer de recursos, que los obtiene, por un lado a través del ejercicio de su poder tributario que emana de su propia soberanía, y por el otro, del usufructo de los bienes propios que el estado posee y los recursos del endeudamiento a través del crédito público.

Desde el punto de vista de los recursos tributarios, la ausencia de esta vía de ingresos, hace que se produzca en las arcas del estado una insuficiencia de fondos para cumplir sus funciones básicas. Esta abstracción de recursos, es lo que se denomina " evasión fiscal".

"Evasión Fiscal o tributaria es toda eliminación o disminución de un monto tributario producido dentro del ámbito de un país por parte de quienes están jurídicamente obligados a abonarlo y que logran tal resultado mediante conductas fraudulentas u omisivas violatorias de disposiciones legales" Entonces vemos que en este concepto se conjugan varios elementos donde uno de lo más importante es que existe una eliminación o disminución de un tributo y donde además se transgrede una ley de un país, por los sujetos legalmente obligados.

La doctrina menciona que pueden existir tres tipos de argumentos que tratan de explicar la acción de evasión, desde el punto de vista de los motivos objetivos y particulares que la provocan:

• La evasión es una repuesta económica y calculada de la conducta de los contribuyentes que buscan incrementar sus riquezas y responden a los incentivos y castigos que ofrece el sistema y gestión tributaria

• La evasión es más bien un problema de elusión puesto que los contribuyentes usan los resquicios de la ley evitando la comisión flagrante de delitos

• La evasión fiscal solo es una consecuencia y no el motivo fundamental.

Causas de evasión fiscal.

En el marco de ideas de la complejidad del fenómeno bajo estudio, la doctrina ha enunciado diferentes causas que le dan origen , en ese sentido mencionaremos las que a nuestro criterio las mas comunes agotar la existencia de múltiples factores de carácter extra-económicos que originan o incrementan sus efectos. En este sentido citamos a:

• Carencia de una conciencia tributaria

• Sistema tributario poco transparente

• Administración tributaria poco flexible

• Bajo riesgo de ser detectado

Carencia de una conciencia tributaria.

Cuando hablamos de carencia de conciencia tributaria, decimos que ella implica que en la sociedad no se ha desarrollado el sentido de cooperación de los individuos con el Estado.

No se considera que el Estado lo conformamos todos los ciudadanos y que el vivir en una sociedad organizada, implica que todos debemos contribuir a otorgarle los fondos necesarios para cumplir la razón de su existencia, cual es, prestar servicios públicos. Ello es así, y los ciudadanos sabemos que el Estado debe satisfacer las necesidades esenciales de la comunidad que los individuos por si solos no pueden lograrlo. Por otra parte, la sociedad demanda cada vez con mayor fuerza que el Estado preste los servicios esenciales como salud, educación, seguridad, justicia, etc., pero que estos servicios los preste con mayor eficiencia.

Sistema tributario poco transparente.

La manera de que un sistema tributario contribuye al incremento de una mayor evasión impositiva, se debe básicamente al incumplimiento de los requisitos indispensables para la existencia de un sistema como tal. Recordamos así que la definición general de sistemas menciona que, es el conjunto armónico y coordinado de partes de un todo que interactúan dependiendo una de las otras recíprocamente para la consecución de un objetivo común.

Administración tributaria poco flexible.

Es importante resaltar que al " hablar de administración tributaria, nos lleva indefectiblemente a hablar de sistema tributario, y uno de los principales aspectos que debemos tener en cuenta cuando nos referimos al sistema tributario, es el de su simplificación.", que sin lugar a dudas trae aparejada la flexibilización. Esta flexibilización es la que hace que ante los profundos y constantes cambios que se producen en los procesos económicos, sociales, y en la política tributaria en particular, la Administración Tributaria deba adecuarse rápidamente a las mismas.

Bajo riesgo de ser detectado.

El contribuyente al saber que no se lo puede controlar se siente tentado a incurrir en esa inconducta de tipo fiscal, ésta produce entre otras consecuencias la pérdida de la equidad horizontal y vertical.

Resulta de ello que contribuyentes con ingresos similares pagan impuestos muy diferentes en su cuantía, o en su caso, empresas de alto nivel de ingresos potenciales, podrían ingresar menos impuestos que aquellas firmas de menor capacidad contributiva.

Esta situación indeseable desde el punto de vista tributario, es un peligroso factor de desestabilización social, la percepción por parte de los contribuyentes y el ciudadano común de esta situación, desmoraliza a quienes cumplen adecuadamente con su obligación tributaria.

Herramientas para combatir la evasión.

En ese sentido consideramos adecuado indicar, las que a nuestro juicio serían algunas de las herramientas a utilizar para subsanar esas falencias que afectan en forma directa el nivel de recaudación.

Conciencia Tributaria.

En este aspecto, mencionamos que el Estado debería incrementar su rol de educador en el tema tributos, se deberían profundizar las medidas tendientes a informar a la ciudadanía sobre los efectos positivos del pago de los tributos y la nocividad que produce la omisión del ingreso de los mismos. La enseñanza del cumplimiento fiscal debe ser inculcado a los ciudadanos desde temprana edad, se debe comenzar en la etapa de la educación primaria a los fines de arraigar estos conceptos desde la niñez.

8.- Estructura óptima de capital y apalancamiento

La forma para determinar la  "Estructura óptima de capital" es aquella que maximiza el precio de las acciones de la empresa vinculado con el costo de capital que por ende tiene que ser minimizado.

Expresado de otra forma, "la estructura óptima de capital" de la empresa es el resultado de equilibrar las ventajas y los costos de financiamiento mediante la deuda, a fin de minimizar el costo capital promedio ponderado de la misma.

Es comúnmente aceptado que el valor de la empresa se maximiza cuando el costo d capital se minimiza. Mediante una modificación del sencillo modelo de valuación de crecimiento cero, el valor de empresa, V, podría definirse por la siguiente ecuación:

V = UAII x (1 – T) ka Donde: El valor de la UAII es equivalente a unidades antes de intereses e impuesto.

T es la tasa tributaria.

UAII x (1- T) representa a las utilidades de operación después de impuestos disponibles para los tenedores de deuda y capital. Ka es el costo de capital promedio ponderado.

Funciones de costo Existen tres formas de funciones constantes, el costo de deuda después de impuestos Ki, el costo de capital Ks y el costo de capital promedio ponderado Ka. El costo de deuda permanece bajo debido al subsidio tributario, pero se incrementa lentamente al aumentar el apalancamiento a fin de compensar a los prestamistas por el mayor riesgo. El costo de capital se encuentra por encima del costo de deuda y aumenta al incrementarse el apalancamiento financiero pero más rápido que le costo de deuda. El capital promedio ponderado resulta de un promedio ponderado del capital de deuda y de aportación de la empresa. Con un índice de endeudamiento cero la empresa estaría financiada en 100% por el capital. Al ser sustituida la deuda por el capital, y como el índice de endeudamiento aumenta, el costo de capital promedio ponderado disminuye, porque el costo de deuda es menor que el capital (Ki Presentación gráfica de la estructura óptima de capital En la figura anterior el punto M representa el mínimo costo de capital promedio ponderado (punto en que se encuentra el apalancamiento financiero óptimo y, por lo tanto, la estructura óptima de capital de la empresa). En dicho punto M, el valor de la empresa se maximiza en V. Cuanto menor sea el costo de capital promedio ponderado de la empresa, mayor será la diferencia entre el rendimiento para los propietarios. Estos rendimientos altos constituyen a incrementar el valor de la empresa.

Evaluación externa de la estructura de capital Las mediciones directas del grado de apalancamiento son el índice de endeudamiento y la razón pasivo/capital: cuanto más alto sean éstos, mayor será el apalancamiento financiero de la empresa. Las medidas de la capacidad de la empresa para cumplir con los pagos fijos asociados a la deuda, incluyen el índice del número de veces en que se han ganado intereses y el índice de cobertura de pago fijo. Esto índices proporcionan información indirecta referente al apalancamiento. Cuanto menor sea su valor, menos capacidad tendrá la empresa para cumplir con los pagos cuando éstos venzan. En términos generales, los índices de cobertura de pago fijo se asocian a altos niveles de apalancamiento financiero. Un grado aceptable de apalancamiento financiero para una industria o línea empresarial puede resultar altamente riesgoso en otra, debido a las diferentes características operativas existentes entre las industrias o las líneas empresariales. En la siguiente tabla se presentan los índices de endeudamiento y el número de veces en que se han ganado intereses de industrias y líneas empresariales seleccionadas. Pueden observarse diferencias significativas en dichos datos entre diferentes clases de empresas. Por ejemplo, el índice de endeudamiento para los fabricantes de computadoras electrónicas es 58,3%, en tanto que el de compra y venta de automóviles nuevos y usados es 79 %.

INDICE DE ENDUDAMIENTO DE INDUSTRIAS Y LÍNEAS EMPRESARIALES SELECCIONADAS (Ejercicio montado del 1/abril/91 al 31/marzo/92)

Enfoques de la estructura de capital Las guías de orientación para analizar la "Estructura  óptima de capital"  se dividen esencialmente en los que apoyan la teoría que este óptimo se puede llegar a consolidar dentro de la empresa y los partidarios de que ese óptimo no existe,  se presentan entonces los siguientes enfoques: 

El enfoque tradicional

Una teoría de estructura de capital en la cual existe una estructura de capital óptima y en la que la administración puede incrementar el valor total de la empresa a través del uso juicioso del apalancamiento financiero.

Este enfoque propone que la compañía puede reducir su costo de capital y aumentar el valor total mediante el uso razonable del apalancamiento, esto lleva a que el costo de capital no es independiente de la estructura de capital de la empresa y que existe una estructura de capital óptima.

El enfoque de la utilidad neta

En este enfoque las utilidades disponibles para los accionistas comunes se capitalizan a una tasa constante que se calcula dividiendo las utilidades netas operacionales de la empresa entre el valor total de la empresa.

UN =  Utilidad Neta Capital total  

El enfoque de utilidad neta de operación

Una teoría de estructura de capital en la cual el promedio ponderado del costo de capital y el valor total de la empresa permanecen constantes a medida que se cambia el apalancamiento financiero.

La suposición para este enfoque es que existe una tasa global de capitalización de la empresa para cualquier grado de apalancamiento. El mercado capitaliza el valor de la empresa en forma global y como resultado de ello el desglose entre deuda y capital no tiene importancia.

El enfoque MM

Los impulsadores de este enfoque son Franco Modigliani y Merton H. Miller, estos en sus estudios afirman que la relación entre el apalancamiento y el costo de capital queda explicada por el enfoque de la utilidad neta de operación; argumentan que el riesgo total para todos los poseedores de valores de la empresa no resulta alterado por los cambios en la estructura de capital y por ende es el mismo indiferentemente de la combinación de financiamiento.    Esta teoría demostró bajo un conjunto de supuestos muy restrictivos, que debido a la deducibilidad fiscal de los intereses sobre las deudas, el valor de una empresa aumentará continuamente a medida que usen más deudas y por lo tanto su valor se verá maximizado al financiarse casi totalmente con deudas.

Enfoque UAII – UPA

Este se basa en la separación de la  estructura de capital que maximice las utilidades por acción a lo largo del intervalo esperado de utilidades antes de intereses e impuestos. El énfasis principal no se hace en el cálculo de los efectos de las diferentes estructuras financieras en los rendimientos a favor de los dueños.

En conclusión la estructura de capital afecta de manera significativa la situación de la empresa y la pone en ventaja o desventaja frente a la competencia, es evidente que la empresa que posea una estructura de capital muy cerca a la "óptima" y maximice su valor frente a las demás tendrá una mayor posibilidad de establecerse en el nuevo orden competitivo del mercado.

• Apalancamiento

Donde quiera que haya costos operativos fijos existe apalancamiento operativo, el riesgo en este sentido aparece cuando la empresa no está en capacidad de cubrir los costos de operación ya que al presentarse una disminución en las ventas ocasiona un bajón más que proporcional en las utilidades antes de intereses e impuestos. La explicación a este fenómeno se da por cuanto que a medida que aumentan los costos fijos de operación, el volumen de ventas necesarios para cubrir dichos costos crece en igual magnitud.

El punto de equilibrio es un buen índice de riesgo operacional, ya que al aumentar el punto de equilibrio de la empresa, mayor es el grado de riesgo operacional existente.

Frente al apalancamiento financiero la empresa se enfrenta al riesgo de no poder cubrir los costos financieros, ya que a medida que aumentas los cargos fijos, también aumenta el nivel de utilidad antes de intereses e impuestos para cubrir los costos financieros.

El aumento del apalancamiento financiero ocasiona un riesgo creciente, ya que los pagos financieros mayores obligan a la empresa a mantener un nivel alto de utilidades para continuar con la actividad productiva y si la empresa no puede cubrir estos pagos, puede verse obligada a cerrar por aquellos acreedores cuyas reclamaciones estén pendientes de pago.

El apalancamiento financiero lo puede calcular por medio de la razón deuda capital, o por la razón de deuda a largo plazo más la de capital preferente a capitalización total.

En conclusión, entre mayor sea el apalancamiento operativo y financiero de la empresa mayor será el nivel de riesgo que esta maneje.

9. Los dividendos

Dividendos Se considera como dividendo la cuota o parte que corresponda a cada acción en las utilidades de las compañías anónimas y demás contribuyentes relacionados, incluidas las que resulten de cuotas de participación en sociedades de responsabilidad limitada. Son utilidades que se pagan a los accionistas como retribución de su inversión.

Elementos que conforman el dividendo Generalmente se sostiene que los dividendos de las compañías deben orientarse al acrecentamiento del valor de mercado de la acción. Esto se logra en la medida que la acción tenga alto nivel bursátil. En la medida que se logre este objetivo el pago de dividendo pasa a ser secundario y el accionista que requiera dinero puede obtenerlo vendiendo acciones en el mercado.

Teoría residual de dividendos La teoría residual de dividendos sostiene que los dividendos pagados por una organización de negocios deben concebirse como un residuo, es decir, la cantidad que queda después de que se han aprovechado todas las oportunidades de inversión aceptables. De acuerdo con esta concepción, en tanto los requerimientos de aportaciones de la empresa excedan al monto de utilidades retenidas, no se han de pagar dividendos en efectivo. Si, por el contrario existe un exceso de utilidades retenidas, la cantidad residual sería entonces distribuida en forma de dividendos en efectivo. Tal teoría parece señalar que el rendimiento requerido de los inversionistas, no se ve afectado por la política de dividendos de la organización de negocios, lo cual, a su vez, parecería indicar que las políticas de dividendos carecen de importancia.

Irrelevancia de los dividendos La teoría residual de dividendos sostiene que éstos son irrelevantes, es decir, que el valor de la empresa no se ve afectado por su política de dividendos. Los principales impulsores de esta teoría son Modigliani y Miller. Ambos autores afirman que el valor de la empresa está determinado únicamente por la redituabilidad y el grado de riesgo de sus activos (inversiones), y que la forma en que la organización divide sus ingresos entre dividendos y reinversión no tiene un efecto directo sobre su valor.

Sin embargo, algunos estudios demuestran que los cambios significativos en los dividendos afectan el precio de las acciones en el mismo sentido, es decir, que los incrementos en dividendos se traducen en aumentos en los precios de las acciones, y a la inversa. En respuesta, M y M proponen que los efectos positivos de los incrementos de dividendos se atribuyan, no al dividendo en sí, sino al contenido informativo de los dividendos con respecto a los ingresos futuros. Así, pues todo aumento en los dividendos haría que los inversionistas elevaran el precio de las acciones, mientras que un decremento causaría una disminución correspondiente en el precio de las acciones.

Relevancia de los dividendos.

El principal argumento que oponen los partidarios de la relevancia de los dividendos se atribuye a Mirón Gordon y John Lintner, para quienes los accionistas prefieren recibir dividendos de manera constante, de hecho, una relación directa entre las políticas de dividendos de una empresa y el valor de ésta en el mercado. El argumento de Gordon y Lintner; argumento del pájaro en mano, sugiere que los inversionistas prefieren evitar el riesgo, sin importar que los dividendos y ganancias de capital futuro prometan ser mayores en proporción directa con el riesgo. Dicho sea de otro modo: " más vale pájaro en mano que cien volando". Por lo tanto se considera que los pagos constantes de dividendos reducen la incertidumbre del inversionista, haciendo que éste descuente las utilidades de la empresa a una tasa más baja, y, por ende ( sin que haya cambios en otro sentido) asignando un valor más alto a las acciones de la compañía. A la inversa, si los dividendos se reducen o no se pagan, se incrementará la incertidumbre del inversionista, elevando el rendimiento requerido, y disminuyendo el valor de las acciones.

Importancia de los dividendos.

Los dividendos representan para los accionistas una fuente de flujo de efectivo, así como un indicador del desempeño presente y futuro de la empresa. Debido a que las utilidades retenidas (ingresos no distribuidos en forma de dividendos) constituyen una especie de financiamiento interno, las decisiones en torno a los dividendos pueden afectar de manera significativa los requerimientos de financiamiento de externo de la empresa. En otras palabras, si la empresa necesita financiamiento, cuanto mas alta sea la cantidad de dividendos distribuidos, tanto mayor será el monto de financiamiento que deberá obtenerse de forma externa, ya sea mediante la venta de acciones comunes o preferentes, o bien, recurriendo a empréstitos.

11.- Política de dividendos

Definición y objetivos de la política de dividendos La política de dividendos de una empresa es un plan de acción que deberá seguirse siempre que se decida en torno a la distribución de dividendos. La política debe considerarse tomando en cuenta dos objetivos básicos: maximizar el beneficio de los propietarios de la empresa y proporcionar suficiente financiamiento. Ambos objetivos están interrelacionados, y deben alcanzarse a la luz de ciertos factores legales, contractuales, internos, de crecimiento y en relación con los accionistas y el mercado que determinan las alternativas de la política.

Tipos de Políticas de Dividendos.

La razón de Pago

Se calcula dividiendo el dividendo en efectivo por acción de la empresa, entre sus utilidades por acción. Este indica el porcentaje por unidad monetaria percibida que se distribuye a los accionistas en forma de dividendos. Mediante una política de dividendos según una razón de pago constante, se establece que cierto porcentaje de las utilidades será distribuido a los propietarios en cada periodo de pago de dividendos. Uno de los inconvenientes de esta política es que si las utilidades de la compañía decaen, o si ocurre una pérdida en un periodo dado, los dividendos pueden resultar bajos o incluso nulos.

Política de dividendos regulares

Se basa en el pago de un dividendo fijo en cada periodo. Esta política proporciona a los accionistas información generalmente positiva, indicando que la empresa se desempeña correctamente, con lo que se reduce al mínimo toda incertidumbre. A menudo, las empresas que se valen de este tipo de política incrementarán el dividendo regular una vez que se haya probado un incremento en las utilidades. De tal suerte, los dividendos casi nunca se verán disminuidos. Con frecuencia, una política de dividendos regular se construye en torno a una razón de pago de dividendos óptima. De esta manera, la empresa intenta pagar cierto porcentaje de los ingresos, pero en vez de dejar que los dividendos fluctúen, se paga un dividendo fijo, ajustándolo de acuerdo con la razón óptima a medida que se experimentan aumentos en las utilidades.

Política de dividendos regulares bajos y adicionales

Algunas empresas establecen una política de dividendos regulares bajos y adicionales, con la que pagan un dividendo regular bajo, complementado con un dividendo adicional, cuando las utilidades lo justifican. Si las utilidades son mayores que lo normal en un periodo específico, la empresa tiene la posibilidad de pagar este dividendo adicional, denominado dividendo extra. La empresa evita ofrecer a los accionistas falsas esperanzas al designar como dividendo extra la cantidad del dividendo que excede al pago regular. El uso de la designación "extra" es común sobre todo entre empresas que experimentan cambios cíclicos de las utilidades. Al establecer un dividendo regular bajo que se paga en cada periodo, la empresa proporciona a las inversionistas el ingreso estable necesario para generar confianza en la empresa, y el dividendo extra les permite compartir las utilidades de un periodo especialmente bueno. Las empresas que usan esta política incrementan el nivel del dividendo regular, una vez que comprobaron que se logró un aumento de las utilidades. El dividendo extra no se debe pagar en forma regular porque dejaría de tener sentido. Se aconseja el uso de una razón de pago de dividendos neta al establecer el nivel del dividendo regular.

Dividendos en acciones

En el sentido contable el pago de un dividendo en acciones significa un cambio entre las cuentas de capital, en vez de una utilización de fondos. Cuando una empresa declara un dividendo en acciones, los procedimientos con respecto a la distribución son los mismos que los descritos para los dividendos en efectivo.

El accionista que recibe un dividendo en acciones no recibe en realidad nada de valor. Una vez que el dividendo ha sido pagado, el valor por acción disminuirá en proporción al dividendo, de tal suerte que el valor de mercado de sus participaciones totales en la empresa permanecerán sin cambio.

Divisiones de Acciones

Las divisiones de acciones tienen un efecto, sobre el precio de las acciones de una empresa, similar al de los dividendos en acciones. La división de acciones es un método comúnmente empleado para reducir el precio de mercado de las acciones de la empresa mediante el incremento en el número de acciones adjudicadas por cada accionista. Las empresas suelen creer que el precio de sus acciones es demasiado alto, y que una reducción en el precio de mercado harán más dinámicas las transacciones.

Recompras de Acciones

Una compra de acciones se realiza por diversas razones: Las divisiones de acciones no tienen efectos sobre la estructura de capital de la empresa. Incrementan, por lo demás, el número de acciones en circulación y reducen su valor contable. Las acciones pueden ser divididas de la manera en que se desee. A menudo se realizan divisiones opuestas de acciones: cierta cantidad de acciones en circulación son intercambiadas por una acción, para obtener acciones que habrán de ser empleadas en adquisiciones, para contar con acciones para los planes de opciones de acciones para empleados, para lograr una ganancia en el valor nominal de las aportaciones cuando las acciones se venden en un precio por debajo de su valor contable o simplemente, para retirar acciones en circulación.

Registros Contables

Los registros contables que resultan de la compra de acciones comunes son una reducción en el efectivo y el establecimiento de un activo denominado "acción de tesorería", el cual aparece como una deducción del capital social. El perfil acción de tesorería se emplea para indicar la presencia de acciones recompradas en el balance general. La recompra de acciones puede concebirse como dividendo en efectivo, ya que implica la distribución de efectivo entre los propietarios de la empresa, quienes son a su vez, los vendedores de las acciones.

Estabilidad de las políticas de dividendos y su razón fundamental.

La razón fundamental para la estabilidad de las políticas de dividendos se corresponde a la razón financiera. La razón financiera garantiza a la organización la previsión de los recursos monetarios requeridos para el óptimo desempeño de sus actividades. A su vez incide en su capacidad de afrontar las fluctuaciones en las cuales se circunscribe la razón fiscal se debe prever el impacto que ocasione la aplicación de la normativa legal en materia de impuesto sobre la renta que afecta a una proporción de los dividendos pagados. Estas consideraciones afectan la disponibilidad de recursos monetarios.

Las políticas de dividendos en la práctica y su valor informativo.

El verdadero indicador de la eficacia económica y financiera de una empresa es el beneficio o ganancia neta anual por acción; sin embargo, este concepto sufre de gran relatividad, ya que el proceso de su determinación lleva implícito un elevado margen de subjetividad. Por eso, los dividendos constituyen para los accionistas un indicador de indudable valor informativo acerca de la sanidad económico-financiera de la empresa; son algo tangible. Cuando el beneficio repartido coincide con el dividendo esperado por el accionista, el valor informativo de los dividendos es nulo; pero si es superior, el accionista tiene una base objetiva para suponer que la eficacia de la empresa (ganancias reales y no sólo las contables) va en aumento, o que decrece si se da el supuesto contrario.

A la hora de fijar la política de dividendos empresarial, Lintner indica cuatro "puntos clave":

• La fijación del ratio "objetivo" de pago de dividendos se realiza a largo plazo.

• La fijación de los dividendos se ha de realizar desde un punto de vista dinámico: es más importante el cambio en los dividendos que el valor absoluto del mismo.

• Los niveles sostenibles de ganancias son preferidos a los incrementos a corto plazo.

• Una vez fijado el pago de dividendos no debe modificarse o cancelarse

• El contenido informativo de los dividendos

Se sugirió anteriormente que el pago de los dividendos depende tanto del dividendo del último año como de los beneficios de ese año. Este modelo parece proporcionar una buena explicación de cómo deciden las empresas las tasas de dividendo, pero probablemente esta no sea la historia completa. Debiéramos esperar que los directivos tuvieran en cuenta las perspectivas futuras cuando establecen el pago. Por ejemplo, Healy y Palepu informaban de que entre 1970 y 1979 empresas que hicieron un pago de dividendos por primera vez experimentaron un crecimiento en sus ganancias relativamente estables hasta el año anterior al anuncio. En ese año las ganancias crecieron un promedio del 43%. Si los directivos pensaban que esta era una situación temporal favorable, podrían haber sido cautelosos en su compromiso de pagar en efectivo. Pero parece como si tuvieran una buena razón para confiar en las perspectivas de un crecimiento de las   Influencia de la política de dividendos en el valor de las acciones.

Acerca de la posible influencia de la política de dividendos sobre el valor de las acciones y, por tanto, de la empresa en el mercado, existen posturas contrapuestas, lo cual es lógico si tenemos en cuenta que las decisiones sobre dividendos se entrelazan a menudo con otras decisiones de inversión y financiación. Unas empresas consideran el dividendo como un "subproducto de la decisión sobre presupuesto de capital", y por eso prefieren pagar dividendos bajos porque se desea retener la mayor parte del beneficio para financiar las oportunidades de inversión que se presenten en el futuro y lograr la expansión de la empresa. Otras empresas lo consideran como un "subproducto de la decisión de endeudamiento", ya que piensan que si gran parte de los gastos de capital pueden financiarse con deuda, se liberarán fondos para pagar mayores dividendos.

Para analizar el verdadero efecto de la política de dividendos ésta debe aislarse de otras decisiones financieras. Por tanto, se debe analizar cuál es su efecto dadas unas determinadas decisiones sobre presupuesto de capital y endeudamiento.

Las dos posturas fundamentales son:

A) La tesis del beneficio. El reparto de dividendos es indiferente ya que no afecta al valor de la empresa; por tanto, la política de dividendos es irrelevante.

Esta posición, defendida por Modigliani y Miller (M&M), se fundamenta en la presencia de dos hipótesis básicas:    

• La política de inversión de la empresa está determinada; las decisiones de presupuesto de capital ya han sido tomadas y no se verán alteradas por el volumen de dividendos que se paguen.

• El mercado de capitales es perfecto.

Ante una situación como ésta podrá argumentarse que una decisión sobre dividendos es tan buena como cualquier otra. A los inversores les da igual recibir su rentabilidad vía dividendos o vía ganancias de capital. Se trata sólo de tomar una decisión estratégica de financiación ante dos alternativas: o bien financiar el crecimiento mediante una nueva emisión de acciones, lo que permitiría utilizar los fondos generados internamente para pagar dividendos, o bien utilizar dichos fondos para financiar el crecimiento y no realizar la emisión. En el primer caso, el accionista recibe dividendos y en el segundo puede "crear su propio dividendo", realizando sus ganancias de capital.

B) La tesis de los dividendos. El reparto de dividendos influye en el valor de la empresa; en este caso, se pueden distinguir dos opiniones:

Altos dividendos incrementan el valor de las acciones. Esta postura se basa en la incertidumbre que afecta a las decisiones de los inversores cara al futuro. Los dividendos son más previsibles, seguros, que las ganancias de capital. Los gestores pueden controlar el dividendo que pagan, pero no el precio de las acciones en el mercado. El mayor riesgo generado por la incertidumbre acerca de las ganancias de capital provoca un incremento de la rentabilidad requerida por las acciones en el mercado. Se valora más una misma cuantía si es recibida vía dividendos que si se recibe (potencialmente) vía ganancias de capital.

Bajos dividendos incrementan el valor de las acciones. Esta posición está basada en las diferencias de imposición sobre los dividendos y sobre las ganancias de capital. Aunque el tipo impositivo sea el mismo sobre los dividendos y sobre las ganancias de capital, subsiste la diferencia en cuanto al momento de tributación. Si el inversor recibe su rentabilidad vía dividendos habrá de tributar de forma inmediata e ineludible, en cambio, si la recibe vía ganancias de capital tributará en el momento en el que las realice y dicho momento, futuro y más o menos lejano, puede ser elegido por él mismo en la medida en que elegirá el momento en qué vender sus acciones. No obstante hemos de tener en cuenta también que muchos inversores están exentos de tributación.

La posición de M&M: La irrelevancia de los dividendos. Según esta posición, lo que determina el valor de una empresa es la renta que generan sus activos y no la forma como se reparte el beneficio después de impuestos entre reservas y dividendos. Por tanto, la política de dividendos es irrelevante desde el punto de vista del valor de la empresa. Esta tesis, sostenida por M&M es una consecuencia lógica de la conclusión alcanzada en sus trabajos anteriores relativos a que la estructura financiera no afecta al valor de la empresa. Estos autores sostienen la irrelevancia de la política de dividendos sobre el valor de las acciones; éste y, por tanto, el valor de la empresa, viene determinado por la capitalización del resultado de explotación generado por sus activos a la tasa de descuento apropiada al riesgo económico de los mismos.

10.- Efectos que producen los factores influyentes en la política de dividendos

Regulaciones legales.

Aunque algunos códigos y decisiones de corte que regulan el desempeño de las políticas de dividendo, son sumamente complejos, su naturaleza esencial puede exponerse con brevedad. Las reglas legales establecen que los dividendos deberán pagarse a partir de las utilidades (ya sea de las utilidades del año en curso o de años anteriores), tal como se reflejan en la cuenta del balance general denominada "utilidades retenidas".

Las leyes estatales hacen hincapié en 3 reglas: 1) Regla de las utilidades netas: que establece que los dividendos deben pagarse a partir de las utilidades anteriores y los actuales. 2) Regla del deterioro del capital: protege a los acreedores al prohibir el pago de dividendos a partir del capital(lo que significaría distribuir la inversión de una compañía en lugar de las utilidades). 3) Regla de la insolvencia: establece que las corporaciones no pueden pagar dividendos mientras sean insolventes( en este caso la insolvencia se manifiesta en el sentido de la quiebra, cuando los pasivos exceden a los activos. Pagar dividendos en tales condiciones significaría proporcionar a los accionistas fondos que legalmente le pertenecen a los acreedores).

Las regulaciones legales son importantes porque proporcionan el marco conceptual dentro del cual se pueden formular las políticas de dividendos. Sin embargo, dentro de sus limitaciones, los factores financieros y económicos tienen una influencia fundamental sobre dichas políticas.

Posición de liquidez.

Las utilidades que se mantienen como utilidades retenidas (que aparecen al lado derecho del balance general) generalmente se invierten en los activos requeridos para la marcha de la empresa. Las utilidades retenidas provenientes de años anteriores deben haber sido invertidas en planta y equipo, en inventarios y en otros activos, no se mantienen como efectivo. Por lo tanto, aun si la empresa tiene un record de utilidades, puede estar imposibilitada de pagar dividendos en efectivo, debido a su posición de liquidez. En efecto una empresa en crecimiento, aun una que sea muy rentable, por lo general tiene fuertes necesidades de fondos. En tal situación, la empresa podrá optar por no pagar dividendos en efectivo.

Necesidad de rembolsar las deudas.

Cuando una empresa emite deudas para financiar la expansión o para sustituir otras formas de financiamiento, se enfrentará a otras alternativas. Puede rembolsar la deuda al vencimiento remplazándola con alguna otra forma de valor, o puede tomar las medidas necesarias para liquidar las deudas. Si la decisión consiste en retirar la deuda, por lo general requerirá del a retención de las utilidades.

Restricciones en los contratos de las deudas Con frecuencia los contratos de deudas, particularmente cuando se tarta de deudas a largo plazo, limitan la capacidad de una empresa para pagar dividendos en efectivo. Tales restricciones, las cuales han sido han sido incluidas para proteger la posición del prestamista, generalmente especifican que: 1) Los dividendos futuros tan sólo se podrán pagar con las utilidades generadas después de la firma del contrato de préstamo. 2) Los dividendos no podrán pagarse cuando el capital de trabajo neto (activos circulantes, menos pasivos circulantes) sea inferior a un determinado monto. De manera similar, los contratos de acciones preferentes generalmente afirman que no se podrán pagar dividendos en efectivo de las acciones comunes sólo después de pagar los dividendos preferentes acumulados. Tasa de expansión de activos Mientras más rápido crezca una empresa, mayores serán sus necesidades de financiar la expansión de activos. Mientras más grande sea la necesidad futura de fondos, más probable será que la empresa retenga sus utilidades en lugar de que las pague como dividendos. Si la empresa trata de obtener fondos externos, las fuentes naturales serán lo accionistas actuales, quienes ya conocen la compañía. Pero si las utilidades se pagan como dividendos, y se sujetan a altas tasa de impuestos sobre ingresos personales, tan sólo una parte de ellas podrá ser reinvertida.

Tasa de utilidades La tasa de rendimiento esperada sobre los activos determina la atractividad relativa de pagar las utilidades bajo la forma de dividendos a los accionistas( quienes las usarán en cualquier otra parte) o de invertir en la empresa.

Estabilidad de las utilidades Con frecuencia, una empresa con utilidades relativamente estables puede predecir en forma aproximadamente cuáles serán sus utilidades futuras. Por lo tanto, tal empresa tendrá más probabilidades de pagar un porcentaje mayor de sus utilidades que una empresa con utilidades fluctuantes. La empresa inestables no tendrá la certeza de que en los próximos años se concreten las utilidades esperadas. Por lo tanto, probablemente retendrá una alta proporción de las utilidades actuales. Es más fácil mantener un dividendo menor si el futuro las utilidades disminuyen.

Acceso a los mercados de capitales Una empresa grande y bien establecida con un buen historial de rentabilidad y estabilidad de utilidades tiene un fácil acceso a los mercados de capitales y otras formas de financiamiento externo. Una empresa pequeña, nueva o expuesta a riesgos será más riesgosa para los inversionistas potenciales. Su capacidad para obtener fondos mediante deudas o de capital contable a partir de los mercados de capitales se encuentra limitada, por lo cual deberá retener más utilidades para financiar sus operaciones. Por lo tanto, es probable que una empresa bien establecida tenga una tasa de pago de dividendos más alta que una empresa nueva o pequeña.

Control Otra importante variable es el efecto de las fuerzas alternativas de financiamiento sobre la situación de control de la empresa. Como norma política, algunas corporaciones se amplían sólo en la medida de sus utilidades internas. Esta política implica que la obtención de fondos mediante la venta de acciones comunes adicionales diluye el control del grupo dominante en esa compañía. Al mismo tiempo, la venta de deudas incrementa los riesgos de las utilidades fluctuantes para los propietarios actuales de la compañía. Basarse en el financiamiento interno para mantener el control reduce la razón de pago de dividendos.

Posición fiscal de los accionistas La situación fiscal de los propietarios de la corporación influye notablemente sobre la actitud hacia los dividendos. Por ejemplo, es probable que una corporación cuyos pocos dueños ejerzan un férreo control sobre ella y que se encuentre en altas categorías de impuestos sobre ingresos pagará un dividendo bajo. Los propietarios prefieren tomar su ingreso en forma de ganancias de capital en lugar de tomarlo como dividendos, los cuales de encuentran sujetos a mayores tasa de impuestos sobre ingresos personales. Sin embargo, los accionistas de una gran corporación cuya propiedad se encuentre ampliamente distribuida suelen preferir una alta razón de pago de dividendos.

En ocasiones, en las corporaciones grandes existe un conflicto de intereses entre los accionistas ubicados en las altas y bajas categorías de impuestos sobre ingresos. Los primeros suelen preferir una baja razón de pago de dividendos y una alta tasa de retención de utilidades con la esperanza de lograr un incremento del valor del capital social de la compañía. Los últimos suelen preferir una razón de pago de dividendos relativamente alta. La política de dividendos de tales empresas puede representar un punto intermedio entre una razón de pago de dividendos alta y baja (una razón intermedia de paga de dividendos). Si un grupo llega a dominar a la compañía y establece una política de una baja razón de dividendos, los accionistas que busquen la obtención de ingresos paulatinamente venderán sus acciones y cambiarán hacia aquellas acciones que proporcionen un rendimiento más alto. En consecuencia, por lo menos hasta cierto punto, la política de pago de dividendos de una empresa determina el tipo de accionista de la misma (y viceversa). Este fenómeno se denomina " influencia de la clientela" sobre la política de dividendos.

Impuestos sobre utilidades acumuladas en forma impropia Para evitar que los accionistas acaudalados utilicen a la corporación como una "cartera incorporada" a través de la cual pueden evitar altas tasas de impuestos al ingreso personal, las disposiciones fiscales aplicables a las corporaciones aplican un sobre impuesto especial sobre el ingreso acumulado en forma indebida. Sin embargo, la sección 531 de la ley de ingresos de 1954 establece la carga de la prueba sobre el Internal Revenue Service para justificar las sanciones por la acumulación de utilidades. Es decir, la retención de utilidades se justifica a menos de que el IRS pruebe lo contrario.

11.- Distribución de dividendos

Aunque el reparto de dividendos depende de las leyes de los países y el común acuerdo de los accionistas de las empresas es importante tener en cuenta algunas formas de determinar el dividendo de las acciones:

• Como proporción constante de utilidades: se define un porcentaje del periodo para repartir y capitalizar el resto.

• Rendimiento mínimo: Se basa en la definición de un dividendo fijo que garantice una rentabilidad sobre la inversión del accionista. 

• Dividendo regular y extra: Consiste en definir como regular una cifra periódica por acción y complementar con dividendos adicionales si los resultados lo permiten.

• Dividendos residuales: Se reparten dividendos después de todos los compromisos legales, laborales, y con terceros y por diferencia, se define el monto a repartir.

Las decisiones en torno a si habrán de pagarse dividendos, y por cuanto, dependen en gran medida de la política que la empresa haya adoptado al respecto. En la mayor parte de los casos, los dividendos se distribuyen por períodos. La cantidad suele ser fija, aunque todo incremento o decremento en los ingresos puede justificar cambios. La mayoría de las empresas tienen una política establecida con respecto al monto del dividendo periódico; no obstante, los dirigentes de la compañía pueden realizar cambios de las juntas mencionadas.

12.- Pago de dividendos y obtención de recursos

Diferentes esquemas de pago de dividendos.

A pesar de que la mayoría de las empresas parece haber adoptado la política de pagar dividendos estables, ésta no es la única política. Los tres principales tipos de esquemas de pago de dividendos son los siguientes:

• Monto estable por acción: La política de un monto estable por acción, la cual es seguida por la mayoría de las empresas, se encuentra implícita en sus propias palabras: política estable de dividendos.

• Razón constante de pago de dividendos: Muy pocas empresas siguen la política de pagar un porcentaje constante de utilidades. Debido a la fluctuación de las utilidades, seguir esta política significa que también fluctuará el monto de los dividendos. No es probable que esta política maximice le valor de las acciones de la empresa, toda vez que origina señales poco confiables para el mercado con relación a las perspectivas de la empresa; además puede interferir en la política de inversión.

• Un dividendo regular bajo más extras: La política de adoptar un dividendo regular bajo más extras representa un punto intermedio entre los dos primeros. Proporciona flexibilidad a la empresa, pero deja a los inversionistas un tanto inseguros con relación a cuál será su ingreso por dividendos. Sin embargo, si las utilidades de una empresa son muy volátiles, esta política podría ser su mejor elección.

El pago de dividendos en efectivo a los tenedores de las acciones de las corporaciones es decidido por la junta directiva. Los directores suelen realizar juntas trimestrales o semestrales a fin de evaluar el desempeño financiero de la empresa durante el período anterior, así como para obtener una perspectiva de cuántos y de qué forma habrán de pagarse los dividendos. Debe establecerse también, la fecha de su pago. El anuncio establece que el pago se hará a todos los accionistas que estén registrados en cierta " fecha de cierre". Más tarde, unas dos semanas después, los cheques de dividendos se envían a los accionistas.

• Procedimiento de pago y fechas importantes.

El procedimiento real de pago es de extraordinaria importancia. A continuación se presenta un esbozó de la secuencia de pago:

• Fecha de declaración

Por ejemplo, los directores se reúnen el 15 de Noviembre y declaran un dividendo regular. En esta fecha emiten una declaración similar a la siguiente: " El 15 de Noviembre del año 2002, los directores de la compañía ASEIN se reunieron y declararon el dividendo trimestral ordinario de 10.000 Bs por acción, más un dividendo extra de 15.000 Bs por acción, a los tenedores al 15 de Diciembre, pago que se hará el 2 de Enero del 2003" .

• B) Fecha de registro del tenedor

Todas las personas cuyos nombres aparezcan como accionistas en la fecha de registro, la cual es establecida por los directores, recibirán en fecha especificada un dividendo declarado. Suele denominarse a estos accionistas tenedores de registro. El 15 de Diciembre, la fecha de registro del tenedor, la compañía cierra sus libros se transferencias de acciones y hace una lista de los accionistas registrados en esa fecha. Si la compañía ASEIN es notificada de la venta y de la transferencia de algunas acciones antes del 16 de Diciembre, el nuevo propietario recibirá el dividendo. Si la notificación se recibe el 16 de Diciembre o después de esa fecha, será el accionista antiguo quien lo reciba.

• C) Fecha de ex – dividendos