La estructura del capital y las políticas de dividendos

Para buscar una estructura adecuada de capital para una empresa, el administrador financiero puede buscar diversos métodos de análisis, de los cuales ninguno es completamente satisfactorio en sí mismo. Sin embargo, tomados de manera colectiva, proporcionan información que puede facilitar la toma de decisiones de una manera más racional.

El definir el porcentaje preciso de endeudamiento que permitirá maximizar el precio de las acciones, no es un procedimiento sencillo, sin embargo, existe un método que permite realizar comparaciones entre métodos alternos de financiamiento de acuerdo con diversas hipótesis en relación con las Utilidades antes de Impuestos e Intereses (EBIT: Earnings before Interest and Taxes)

En el siguiente trabajo se analiza como cualquier forma organizativa es un mercado en el cual se han llevado a cabo una serie de acuerdos que hacen referencia a distintos aspectos relacionados con la transacción considerada. Si el acuerdo es lo fundamental habrá que ver las condiciones en las que va a funcionar cada una de las soluciones organizativas. Otro punto a tratar son los costes de transacción y para que estos existan tiene que existir oportunismo y para ello tiene que existir oportunismo. Podemos definir la relación de agencia como un acuerdo entre dos partes principal y agente, si en ese acuerdo hay posibilidad de comportamiento oportunista van a existir costes de transacción a los cuales vamos a denominar costes de agencia. Se plantear que si quiero llevar a cabo una transacción de forma organizativa, voy a adoptar aquella forma que minimice los costes.

Teoria Modigliani-Miller

Bajo los supuestos de Modigliani-MilIer, el costo de capital de una empresa no es afectado por el apalancamiento cuando no hay impuestos. Sin embargo, aun sin impuestos, el costo del capital contable de la empresa aumenta en forma lineal. Con impuestos, el costo del capital contable también aumenta linealmente pero a una tasa reducida. Según la teoría MM, el costo marginal ponderado de capital de la empresa disminuiría, lo cual implicaría que todas las empresas se encontrarían altamente apalancadas. Sin embargo, ello no se observa en la realidad. Diversos factores podrían limitar el apalancamiento, tales como los problemas de representación administrativa, la asimetría de la información y el señalamiento, y los costos de quiebra. Cualquiera de éstos podría limitar el monto de apalancamiento empleado, principalmente para que la empresa tuviera una "estructura de capital óptima". El marco conceptual anterior proporcionó una base para analizar la influencia del apalancamiento sobre el costo de capital de una empresa.

La tasa de rendimiento requerida o esperada sobre cualquier valor, E(R¡), es la tasa mínima de rendimiento necesaria para inducir a los inversionistas a comprar o a mantener un valor; es una función de la tasa de interés libre de riesgo y de las características de riesgo de una inversión:

E(Rj) = Rf + (E(Rm) – Rf )/* (j

Esta ecuación se conoce con el nombre de la Recta del Mercado de Valores (SML). Ya que los inversionistas generalmente rechazan el riesgo, la tasa de rendimiento requerida es más alta en e) caso de los valores más riesgosos. Como un tipo de instrumento, los bonos son menos riesgosos que las acciones preferentes, mientras que éstas, a la vez, son menos riesgosas que las acciones comunes. El resultado es que la tasa requerida de rendimiento es más baja para los bonos, más alta para las acciones preferentes, y aún más alta para las acciones comunes. Dentro de cada uno de estos tipos de valores, existen algunas variaciones entre los riesgos de emisión de las empresas; por consiguiente, las tasas requeridas de rendimiento varían entre las diversas compañías.

El costo de la deuda se define como el rendimiento requerido al vencimiento sobre los nuevos incrementos de la deuda de capital, multiplicados por (1 – Tasa fiscal). El corto de las acciones preferentes sin fecha de vencimiento es igual al rendimiento requerido, que es igual a] dividendo preferente anual esperado dividido entre el precio de las acciones preferentes. El costo del capital contable común es igual al rendimiento requerido para prevenir que el precio de las acciones comunes disminuya respecto de sus niveles actuales.

El costo del capital contable común puede calcularse por lo menos a través de cuatro métodos. Uno de ellos consiste en el uso de la Recta del Mercado de Valores la tasa libre de riesgo más el producto de la prima de riesgo y el beta de la empresa. Un segundo método implica sumar al costo de la deuda a largo plazo de la empresa una prima de riesgo del capital contable. Un tercero es considerar el riesgo del rendimiento (rendimiento en dividendo más rendimiento realizado de ganancias de capital) requerido por los inversionistas de esta compañía y de compañías similares sobre los periodos representativos anteriores. Un cuarto método es el ampliamente usado modelo de valuación de dividendos el rendimiento de dividendos esperado más el crecimiento esperado de dividendos.

Incrementar la razón de apalancamiento de una empresa aumenta el riesgo de las deudas y el capital contable, ya que incrementa la probabilidad de quiebra. Si los costos de quiebra son sustanciales, entonces, bajo un apalancamiento creciente, el valor de la empresa aumentará, llegará hasta un pico, y posteriormente disminuirá. El punto máximo de esta curva indica una razón óptima de endeudamiento o de apalancamiento. La estructura óptima de capital también puede ser explicada mediante el intento de la empresa de reducir los costos de representación administrativa de las deudas y del capital contable externo. También vimos que los cambios de la estructura de capital son interpretados por el mercado como señales acerca del futuro de la empresa. De acuerdo con la teoría de las órdenes a granel, las utilidades retenidas son la fuente de financiamiento preferida, seguida por las deudas, y posteriormente por el capital contable común.

El primer paso que debe darse para calcular el costo ponderado de capital, k, consiste en determinar el costo de los componentes individuales de capital. El siguiente paso es establecer el conjunto adecuado de pesos que deberá usarse en el proceso de premediación. Es fundamental determinar si se deberán usar los costos reales e históricos de financiamiento de la empresa y si se deberá utilizar el valor de mercado o el valor en libros al calcular las proporciones o los pesos de cada fuente de financiamiento. Los costos de financiamiento deben representar los costos de oportunidad actuales, por lo cual los costos reales e históricos de financiamiento (reflejados en los libros) no son relevantes. Con relación a los pesos o a las proporciones de cada fuente de financiamiento, la teoría exige el uso de una estructura de capital fijada como meta óptima. Sin embargo, los valores actuales de mercado pueden no representar los valores de equilibrio fijado como meta; por consiguiente, no necesariamente debemos aplicar los valores de mercado que observamos en un momento determinado. Deberíamos usar aquellas proporciones o pesos que representen la capacidad de endeudamiento de la empresa y que resulten ser apropiadas para usarse al formular las proporciones de apalancamiento lijadas como meta de la empresa. La administración de una empresa tendría que considerar un amplio rango de factores al formular su razón de apalancamiento fijada como meta.

Teoría de la agencia

La teoría de la agencia analiza la forma de los contratos formales e informales mediante los que una o más personas denominadas como "el principal" encargan a otra persona denominada "el agente", la defensa de sus intereses delegando en ella cierto poder de decisión. 

 Esta situación es muy frecuente en la sociedad humana. Se da, por ejemplo, cuando el ciudadano-votante-elector encarga a su representante político la elaboración y aplicación de normas legales para el beneficio común.  También se da cuando los accionistas de una empresa encargan su gestión a un administrador. 

Cualquier forma organizativa es un mercado en el cual se han llevado a cabo una serie de acuerdos que hacen referencia a distintos aspectos relacionados con la transacción considerada. Si el acuerdo es lo fundamental habrá que ver las condiciones en las que va a funcionar cada una de las soluciones organizativas.

Por ejemplo la Sociedad Anónima frente a la Cooperativa son dos formas organizativas distintas y habrá que analizar cual es la mejor en función del riesgo moral en cada caso, analizar los rasgos estructurales y que ventajas comparativas presentan en cada caso: la cooperativa tiene la ventaja que la gente está más incentivada para sí y presenta el problema del riego moral que radica en que se trabaja en equipo y puede haber gente que se escaquee.

La empresa se concibe como un conjunto de acuerdos entre los agentes, los cuales tienen objetivos (no está claro que la empresa los tenga ya que los objetivos de los agentes son distintos si consideramos distintos agentes). La teoría de la organización pretende en primer lugar tratar de simplificar el análisis ya que es muy difícil considerar la totalidad de la realidad, va a considerar que solo hay dos agentes (acuerdos bilaterales) y las dos partes implicada las denomina principal y agente. El acuerdo consiste en que el agente se compromete a hacer una prestación al principal a cambio de un pago, el objeto del acuerdo dependerá de cada caso concreto, por ejemplo si un individuo compra materias primas a un proveedor podemos distinguir las siguientes partes integrantes del acuerdo:

Relación de Agencia

Es un acuerdo entre dos partes principal y agente, si en ese acuerdo hay posibilidad de comportamiento oportunista van a existir costes de transacción a los cuales vamos a denominar costes de agencia.

Costes de Agencia y Relaciones de Agencia

La principal trata de vigilar el comportamiento del agente mientras que este trata de garantizar el estado de la mercancía objeto del contrato o acuerdo. Podemos considerar por lo tanto dos tipos de costes: aquellos en los que incurre el principal y aquellos en los que incurre el agente.

Costes de Salvaguarda

Aquellos en los que se incurre para tratar de salvar la transacción, es decir serán el conjunto de costes de agencia en los que incurren ambas partes para tratar de salvar la ineficiencia de la transacción. Si no se incurre en estos costes se incurriría en una pérdida, a esta pérdida la denominamos pérdida residual y será aquella pérdida en la que se incurre si no incurro en costes de salvaguarda.

Costes de supervisión, vigilancia, control, etc.

Son aquellos que paga el principal nominalmente, aparece el problema de cómo repercutirlos.

Costes de garantía

Los paga el agente para tratar de garantizar el producto que vende, estos costes van a hacer inviable el comportamiento oportunista del agente ya que los costes en caso de incumplimiento son muy elevados.

En el caso de una empresa con un proveedor la empresa puede realizar inspecciones de calidad (supervisión) o bien puede poner una cláusula en la que si la mercancía está en mal estado el proveedor le devolverá el dinero (garantía).

Si el agente establece unas garantías muy fuertes reduce considerablemente los costes de supervisión, el agente tratará de que todos los costes de transacción sean de supervisión y el principal tratará que todos sean de garantía, de ahí la importancia del poder de negociación de los distintos integrantes de un acuerdo, cuanto más competitivo sea un mercado menores serán los costes de transacción y más repartidos estarán entre los distintos agentes.

La pérdida residual en el caso de los coches de segunda mano si no establezco garantías ni superviso el coche implicará que o bien no se lleve a cabo la transacción o bien el comprador corre el riesgo de comprar un coche en mal estado. Serán los costes en los que incurro de no existir los costes de salvaguarda.

Vamos a analizar en quién se repercuten los coses de agencia, al incurrir en estos costes se pretende evitar que el agente se comporte de forma oportunista y se desvíe por tanto del comportamiento que le interesa al principal.

Vamos a suponer en primer lugar que el comportamiento oportunista no puede ser anticipado por una de las partes, en este caso la pérdida residual va a recaer sobre el comprador, si el oportunismo no se anticipa el riesgo de que soporte todo el oportunismo el comprador es elevado, el individuo no incurre en costes de salvaguarda pero va a tener que soportar la pérdida residual, en este caso los costes de agencia los soportará el principal.

Aquellos que tienen más límites a la racionalidad son más propensos a caer frente al oportunismo de los agentes ya que al no anticipar el comportamiento oportunista van a soportar los costes de este comportamiento. Además cuanto más complejo sea el acuerdo más posibilidades hay de no anticipar el comportamiento oportunista.

Si el oportunismo se anticipa los costes de agencia se repercutirán sobre el principal ya que si el proveedor garantiza un determinado nivel de calidad en un bien, esto se traducirá en un incremento en le precio del mismo. El nivel de repercusión dependerá del poder relativo de cada uno de los agentes y el reparto de los costes va a depender del poder del principal y del agente (elasticidades de oferta y demanda). Si el agente es alguien con mucho prestigio esto ya es un incentivo a evitar el comportamiento oportunista, la marca ya es una garantía en sí misma y no necesito incurrir en costes de supervisión, los costes de garantía los paga el agente pero los va a repercutir sobre el principal vía precios.

Cuando se concede un crédito el banco es el agente cuando concede el préstamo y a la hora de recuperarlo es el principal y le interesa supervisar la devolución del dinero con lo cual incurriría en costes de supervisión que lo va a trasladar al otro agente exigiéndole un aval.

Los costes de supervisión y de garantía son sustitutivos entre sí, no se suele incurrir en supervisión en el caso de que existan garantías elevadas. Siempre interesa anticipar el oportunismo con lo cual los costes de salvaguarda son inevitables (solo si no hay oportunismo son evitables). No necesariamente unos costes de salvaguarda muy elevados garantizan una mayor eficiencia del acuerdo, hay muchas alternativas de formalizar el acuerdo, se trata de encontrar la forma más barata de hacer eficiente el acuerdo, se trata de dado un nivel de eficiencia escoger el de menor coste de salvaguarda o bien dado un nivel dado de costes de salvaguarda escoger el acuerdo de mayor eficiencia.

Ejemplo: Un acuerdo fundamental es el comercial en el cual los agentes implicados son la empresa que vende un producto y ha de tener acuerdos eficientes con los clientes, proveedores, administración, etc.

Si el acuerdo es ineficiente con los clientes quiere decir que se comporta oportunistamente con los clientes y esto lo va a pagar perdiendo mercado salvo que se encuentre en una situación de monopolio, el hecho de ahorrar en costes de garantía me lleva a perder cuota de mercado. Si los acuerdos son ineficientes con los proveedores la empresa se queda sin materias primas, si es con los trabajadores pierde productividad.

Es importante señalar que el cliente debe darse cuenta que el producto que le ofrezco es de buena calidad y para ello debo dar imagen de marca y para ello debo dar señales al cliente, hay muchas formas de hacerlo y se tratará de hacerlo de la forma más barata posible.

Teoría contractual de la empresa

La teoría justifica la razón de ser de la empresa. La diferencia principal es que para teoría Contractual, Teoría de Agencia, o Teoría de Cooperación a diferencias de los costes de transacción, La unidad de análisis es el individuo interesándose en dicha teoría, en los mecanismos que impulsan el desarrollo de la empresa.

Para la Teoría de Agencia la organización son entes artificiales y ficticios que no pretenden objetivos particulares. Bajo esta consideración la empresa es concebida como un nexo de contratos, es decir como una ficción legal que en su interior acoge un conjunto de contratos firmados que suscita por individuos que intentan maximizar su función de utilidad. La relación contractual así planteada se denomina relación de agencia y se define como un contrato en el que una o más personas, que podemos llamar a los servicios de otros denominados "agentes", para realizar en su nombre la tarea realizada.

Principales Relaciones Contractuales:

• 1. Relaciones Laborales empleado/empleador

• 2. Relaciones de endeudamiento empresario/acreedores y empresa/deudores

• 3. Relaciones directivas accionistas/ejecutivos

• 4. Relaciones sujetos que asumen el riesgo residual y empresario

• 5. Relaciones Comerciales empresa/proveedores y clientes

• 6. Relaciones políticas empresa/estado

Principales Acuerdos Contractuales en el Contexto de la Empresa

Etapas a seguir:

Establecer una coordinación entre las partes

Siempre va a existir haya o no conflicto de intereses. Se distinguen dos situaciones: la primera cuando la coordinación se puede establecer a priori antes del acuerdo, hay costes de coordinación previos (coordinación precontractual); en segundo lugar tendríamos la coordinación es postcontractual.

Coordinarse es localizar a la otra parte del contrato, la actividad precontractual tiene un elemento fundamental que es la búsqueda de información, un coste precontractual es por ejemplo cuando uno pone un anuncio ofreciéndose como trabajador ya que trata de buscar a alguien que requiera sus servicios, todos estos costes precontractuales tienen un elemento común que es la información.

Establecer el contenido de la transacción o perfeccionamiento del acuerdo

Este problema aparece cuando hay conflicto de intereses ya que de haber unanimidad de intereses este problema no existe.

Se trata de establecer las condiciones y contenido de las operaciones que vamos a realizar, este perfeccionamiento es tanto más importante cuanto mayor sea el conflicto oportunista. Hay muchas formas de llevar a cabo este perfeccionamiento con lo cual podemos analizar la siguiente clasificación:

Salvaguarda del contrato

Si hay conflicto de intereses habrá costes de salvaguarda que son consecuencia de medidas que se toman para salvaguardar el contenido el acuerdo. Si fundamentalmente la salvaguarda es la comprobación del comportamiento va a depender del grado de viabilidad de ese comportamiento que era una de las dimensiones básicas de las transacciones. El objetivo es especificar los mecanismos de coordinación que vamos a utilizar para que ninguna de las partes tenga discrecionalidad y así que no aparezca la posibilidad de riesgo moral. A mayor nivel de complejidad habrá muchos más costes de perfeccionamiento del contrato así como mayores costes de salvaguarda.

Establecer una coordinación entre las partes

Se distinguen dos situaciones: la coordinación se puede establecer a priori antes del acuerdo, hay costes de coordinación previos (coordinación precontractual) o bien el caso de coordinación postcontractual.

Coordinarse es localizar a la otra parte del contrato. La actividad precontractual tiene un elemento fundamental que es la búsqueda de información, un coste precontractual es cuando una persona se anuncia ofreciéndose como trabajador ya que trata de buscar a alguien que requiera sus servicios.

Establecer el contenido de la transacción o perfeccionamiento del acuerdo

Se trata de establecer las condiciones y contenido de las operaciones que vamos a realizar, este perfeccionamiento es tanto más importante cuanto más lo sea el comportamiento oportunista. Hay muchas formas de realizar el perfeccionamiento del contrato con lo cual podemos hacer la siguiente clasificación:

En los acuerdos lo habitual es que se den formas mixtas de perfeccionamiento y nunca se den las formas puras.

El perfeccionamiento lo pueden llevara cabo ambas partes o bien lo pueden hacer de forma institucional, además puede hacerse ex – ante o ex –post. La forma de perfeccionar un contrato entre las partes ex- ante es lo que se conoce como contrato explícito en el cual no se deja nada al arbitrio, este sistema ahorra muchos costes posteriores pero el problema se encuentra en que es muy difícil plasmar en un contrato todas las posibles situaciones que se puedan presentar.

En el mercado perfecto, el contrato explícito entre comprador y vendedor viene representado por el precio del artículo objeto del contrato con lo cual los costes de perfeccionamiento son nulos, a medida que se incrementan las imperfecciones del mercado empieza a aparecer el problema de perfeccionar los acuerdos. El hecho de formalizar las condiciones evitan las tentaciones oportunistas de los agentes. El problema está en que también se generan comportamientos oportunistas por ejemplo un comprador y un proveedor que le fija un plazo de entrega, la información privada radica en fijar el coste de estar sin materias primas para establecer la indemnización en caso de incumplimiento del plazo de entrega, esto se puede traducir en que al comprador le interese no recibir la materia prima y recibir la indemnización. Para evitar este comportamiento oportunista por parte del comprador se trataría de que al comprador no le interese bajo ningún concepto recibir la indemnización pero esta solución es difícil de encontrar.

El contrato relacionado se produce cuando en una relación laboral (trabajador – empresa) no hay posibilidad de establecer las contingencias pero se van a establecer una serie de órganos de decisión en el caso de que se produzcan contingencias. Se trata de establecer criterios para resolver conflictos, se determina el órgano que va a tomar la decisión en caso de conflicto. Establece en caso de conflicto quien puede decidir y en que decide.

El perfeccionamiento del contrato cuanto más simple sea el contracto menos costosa será, pero la simplicidad tiene el coste de que los contratos no van a ser completas y necesito completar los contratos con otros aspectos (litigación, legislación o contrato relacionado).

La salvaguardia

Fundamentalmente la salvaguarda es la comprobación del comportamiento, va a depender del grado de visibilidad de ese comportamiento que era una de las dimensiones básicas de las transacciones (medir comportamiento de los agentes).

Comportamiento solo visible por el agente: Un ejemplo puede ser la relación médico paciente, es una relación de agencia.

• Comportamiento visible para el principal y para el agente

• Comportamiento visible para terceras partes

En el primer caso en la relación médico paciente se trata de una relación de agencia en la cual el agente es el médico y el principal el paciente, el riesgo moral se constituye en que el agente se comporte oportunistamente buscando su propio beneficio y no el del paciente. Este comportamiento solo es visible por parte del agente. La salvaguarda que se puede introducir depende del propio médico y tendremos que apelar a su conciencia profesional, el hecho de que se comporte oportunistamente recae sobre su prestigio profesional o reputación del propio agente que lleva a cabo la operación.

En el segundo caso la salvaguarda se puede dar en dos situaciones: en primer lugar si la transacción es única (ir a comer a EEUU) o bien si las transacciones son repetitivas (comer en el restaurante habitual). Para que la transacción sea repetitiva y por lo tanto requiera menores salvaguardas hay que tratar de asegurar la repetición mediante la firma de contratos a L/P, el problema de este tipo de contratos radica en que desemboque en especificidad de activos lo cual puede provocar comportamientos oportunistas por parte de los agentes.

Aparece el prestigio o la imagen de marca. Dar una garantía de calidad supone que tu no vas a engañar al cliente pero no implica que vas a estar exento de mala suerte o errores, con la salvaguarda lo que se intenta es asegurar que en el caso de problemas estos se deban a mala suerte y no a problemas de producción, se trata de lanzar el mensaje de que hubo un error y que este mensaje sea creíble esto se consigue si por ejemplo el coste de reparar ese error es mayor que la ganancia del mismo con lo cual el consumidor se da cuenta de que el problema es ajeno a la propia producción.

En el tercer caso, la salvaguardia sería un riesgo de pérdida de reputación que es mayor ya que el comportamiento es observable por terceras personas (vídeo de SONY que falla y el resto de productos de esta marca pierden prestigio), hacer observable el comportamiento por terceras partes es una forma de salvaguardia por ejemplo publicando test de calidad de los productos, se trata de dar publicidad de todo lo que haces. Cuando el comportamiento es observable por partes externas hay una salvaguarda casi gratuita que incorpora el mercado.

Acuerdos contractuales

Comercial (Clientes – Proveedores)

Si la compra es con pago aplazado aparece otra relación de agencia simultánea que es la de endeudamiento. Hay interdependencia entre estas dos relaciones. Existe conflicto de intereses con lo cual habrá posibilidad de oportunismo con lo cual o resuelvo el conflicto de intereses (integración) o bien incurro en costes de agencia para minimizar el oportunismo. Ambas partes (proveedor y cliente) están interesados en salvar la transacción con lo cual ambas van a incurrir en costes.

Entre principal y agente hay una serie de contraprestaciones y prestaciones. Las variables conflictivas serán por ejemplo la calidad, el plazo de entrega, la continuidad, el pago, etc. Entre todas estas variables hay una interdependencia en el sentido de que si el cliente exige un plazo de entrega muy reducido y un pago atrasado, debe permitir una calidad menor del producto con lo cual se produce una sustitución entre variables.

Con estas variables los costes de salvaguarda del principal se pueden materializar en la propia inspección de la mercancía a su recepción, asesoría, aplazar en pago y en el caso de que esté defectuosa no pagar con lo cual traslado costes al proveedor el cual nos va repercutir ese pago aplazado en un mayor precio.

Por otra parte el proveedor incurre en costes de garantía, por ejemplo garantía de calidad del producto, garantía de reposición o de garantía. Pero las garantías no cubren todo tipo de transacciones ya que no tiene sentido garantizar productos de consumo inmediato con lo cual aparecen otros elementos de garantía de calidad como la reputación o la imagen de marca del proveedor.

Laboral

Variables conflictivas

Productividad, el conflicto fundamental va a ser la medida del rendimiento, es decir vana a aparecer problemas a la hora de evaluar el rendimiento del trabajador. Es muy difícil decidir la unidad de medida del esfuerzo, por ejemplo si incentivas a un camarero pagándole por mesa servida, este incentivo va a ser perverso de cara a la calidad del servicio ya que el camarero tratará de servir el mayor número de mesas posible.

Costes de supervisión por el empleador

Se produce selección adversa ya que todos los trabajadores tratarán de conseguir los mejores puestos aunque no estén cualificados. En lo que se refiere a las pruebas de selección pueden ser físicas como por ejemplo un certificado médico o bien psicológicas (entrevista personal) pero siempre considerando la dificultad de las pruebas de selección. En lo que se refiere al seguimiento del trabajador se tratará de tener un sistema de control del rendimiento, a medida que aumenta la cualificación el seguimiento va a ser más difícil.

Garantías del trabajador

Al buen candidato le interesa que lo seleccionen y debe dar señales que solo un buen candidato puede dar, ejemplos de estas señales pueden ser los contratos en prácticas, un curriculum bien hecho, experiencia previa, etc.

Endeudamiento

Al deudor le interesa ser insolvente y de no poder ejecutar la insolvencia no existiría el endeudamiento. Los costes de selección son por un lado de selección (la variable fundamental en este caso es la información y la reputación del deudor) y costes de seguimiento (vigilancia y presencia del acreedor).

En una relación de endeudamiento hay riesgo moral y selección adversa ya que por ejemplo un nuevo banco que abre una sucursal para ganar cuota de mercado concede créditos sin exigir demasiado (poca selección) con lo cual van a acudir a el todos los que no consiguieron crédito en otros bancos con lo cual el nuevo banco debe comparar la posible pérdida en la que va a incurrir con los deudores no cobrados con las ganancias que le reportarán clientes que si devuelven lo prestado.

La solvencia de una persona es observable por terceros, por ejemplo cuando eres insolvente apareces en la lista de morosos con lo cual esta característica es una garantía de salvaguarda casi gratuita para el principal ya que al agente no le interesa aparecer en esas listas. Otro mecanismo de garantía puede ser la petición de avales.

En lo que se refiere a los costes por parte del deudor podría ser mantener una buena reputación, por ejemplo si una empresa le empieza a aparecer notas de que no hace frente a los pagos, eso puede repercutir en el mercado, perdiendo clientes. Otro elemento que puede aparecer es la sindicación que se refiere a créditos muy grandes en los que los acreedores se reparten la responsabilidad de supervisar y controlar, es decir un préstamo de 1.000 M se reparte entre 10 bancos y entre ellos se reparten el riesgo de insolvencia. Otro elemento fundamental son los avales y los planes de viabilidad del proyecto en el que se va a invertir el préstamo ya que en el caso de que dicho proyecto vaya mal, la dificultad de cobrar el préstamo va a aumentar.

Directiva

Esta relación tiene sentido cuando el directivo de la compañía que analizamos actúa como representante de las accionistas de la misma y no es el propietario de la compañía.

Además del beneficio para el directivo son también importantes aquellas variables con las que está relacionado su salario y los privilegios que tiene y esto está relacionado con el tamaño de la empresa por lo que el directivo está interesado en crecer y esto depende de la capacidad de autofinanciación y por lo tanto para crecer tengo que repartir pocos dividendos que es el aspecto que le interesa a los accionistas, en vista de esto se produce un conflicto de intereses en la política de dividendos.

En lo que se refiere a la aversión al riesgo será mayor la del directivo ya que los accionistas pueden diversificar su riesgo teniendo acciones de distintas empresas pero el directivo no puede diversificar y tratará de emprender aquellos proyectos de menor riesgo y por consiguiente menor rentabilidad.

El accionista para controlar al directivo cuenta con los siguientes elementos: Junta general de accionistas que se reserva determinadas decisiones que deben ser aprobadas por la misma, consejo de administración que controla decisiones del directivo, posibilidad de realizar auditorias.

Las garantías que pueden dar los directivos pueden ser: fomentar el propio directivo las auditorias para dejar constancia de que hace las cosas bien, prestigio del propio directivo.

Las garantías de salvaguarda del accionista que está interesado en la revalorización de las acciones de la empresa, si el directivo no tiene incentivos a la revalorización, una forma automática de controlar la posible caída de la cotización. Si la empresa va mal hay que analizar si se debe a la mala gestión del directivo la empresa va a ser comprada y el que la compra no va a mantener al directivo con lo cual el interés del directivo por mantener su empleo es un incentivo a que se preocupe por la buena marcha de la misma. Para que este mecanismo se produzca es necesario que exista la posibilidad de compra de la empresa.

Otra salvaguarda automática es que si el directivo lo hace mal está perdiendo su cotización en el mercado (prestigio), el problema aparece cuando es un político el que se está promocionando a un puesto directivo de una empresa pública lo cual provoca que no le preocupe su prestigio.

Otro ejemplo de salvaguarda podría ser convertir al directivo en accionista y así tiene una participación en dividendos, es importante señalar que esa participación debe ser mayor que la ganancia que pudiese obtener con un comportamiento oportunista lo cual se traduce normalmente en paquetes de acciones muy grandes.

ESTRUCTURA DE PROPIEDAD DE LA EMPRESA

Los estudios que versan sobre la estructura de propiedad pueden clasificarse en dos grandes grupos; en primer lugar, aquellos que consideran la propiedad como la variable dependiente o variable a explicar a partir de una serie de factores, y aquellos que la consideran como una variable explicativa fundamental del valor de la empresa. Sin embargo, dentro de este segundo grupo existe discrepancia respecto al tratamiento de la propiedad como una variable exógeno o endógeno.

Desde un punto de vista teórico, la exogeneidad de la estructura de propiedad significa que la propiedad se determina "fuera" de la empresa, es decir, es una dimensión externa o ajena a las características de la empresa. Por tanto, parece obvio el carácter endógeno de la estructura de propiedad como consecuencia de la influencia que determinados aspectos de la empresa ejercen sobre ella.

COSTOS DE TRANSACCIÓN DE LA EMPRESA Y EL MERCADO

Se trata de responder a la cuestión de escoger entre mercado u organización, el mercado tiene asociado unos costes (de transacción) y la organización otros costes (internos) con lo cual la decisión dependerá de estos dos valores:

• Si costes de transacción mayores que los internos ( predomina la organización.

• Si los costes de transacción menores que los internos ( predominará el mercado.

Supuestos básicos de comportamiento

• Comportamiento oportunista por parte de los agentes.

• Racionalidad limitada de los agentes.

Puede ocurrir que en un mercado toda la información exista y sea pública, el problema radica en que el agente sea capaz de asimilarla o procesarla para así interpretarla.

El agente es oportunista pero a la vez torpe. Ejemplo: Un agente quiere vender un piso y pide por el 30M, otro agente comprador le ofrece 29 y el vendedor no acepta y prefiere esperar al año siguiente a ver si consigue los 30M. En este caso puede ser importante la presencia de un intermediario que le haga ver que los 29M hoy en día se pueden convertir en un año en más de 30M con lo cual le compensaría vender el piso hoy aunque no consiga lo que quieras porque ganará más que esperando al año siguiente.

Vamos a suponer dos operaciones aritméticas:

• 13235 + 26414

• DONALD + GERALD = ROBERT

Para resolver la segunda operación el tiempo que se tarde depende de quien la haga mientras que la primera suma se hace inmediatamente por cualquiera. Cuando existen problemas complejos, la racionalidad limitada es importante de ahí que se una a la complejidad e incertidumbre.

Estos dos supuestos no implican nada si no se dan una serie de circunstancias en el entorno, si el agente tiene racionalidad limitada este rasgo no es importante si los problemas que tiene que resolver son muy sencillos, lo mismo ocurre para el oportunista que solo es relevante cuando se da asimetría en la información. A los supuestos de los agentes les habrá que añadir una serie de condiciones del entorno para que sean relevantes tanto el oportunismo como la racionalidad limitada.

La racionalidad es limitada en la medida en que los problemas sean complejos y/o existe incertidumbre, cuanto más complejos y cuanta más incertidumbre, más importante es la racionalidad limitada que hace impredecible el comportamiento de los agentes. La solución a la racionalidad limitada radica en las teorías del aprendizaje.

Cuando hay racionalidad limitada se pueden resolver los problemas de dos formas o bien por suerte o bien porque el agente sepa como se llega a la solución (ejemplo de la suma de letras), es decir mediante el aprendizaje. Cuando los agentes tengan racionalidad limitada y las transacciones sean complejas y/o exista incertidumbre los costes de transacción serán mayores.

El oportunismo dependerá de las imperfecciones del mercado, si quiero obtener beneficio económico he de alejarme del mercado perfecto.

Un rasgo básico de imperfección radica en el número de agentes que existan (Hipótesis de los pequeños números) en la medida en que exista poder de monopolio y se reduzca el número de agentes nos alejaremos del mercado perfecto.

Dimensiones críticas de las transacciones

Activos específicos o especificidad de activos

La especificidad de un activo radica en que ese activo vale únicamente para el uso para el que fue adquirido o fabricado.

Supongamos una comarca sin diario local y el empresario P decide montar uno y se encuentra que no existe imprenta es esa localidad e imprimirlo fuera de esa localidad es inviable por motivos de costes.

El dueño de la imprenta va a llegar a un acuerdo con el empresario P en el cual P le paga al dueño de la imprenta 5000 euros diarios a cambio de imprimir el periódico en su imprenta y firman el contrato.

En esta situación no hay asimetría de la información en términos de solución adversa, la especificidad del activo radica en que la imprenta solo vale para imprimir el periódico en esa comarca concreta y el periódico solo se puede imprimir en esa imprenta.

Ninguna de las dimensiones va a aparecer sola, en el caso que estamos analizando, cualquier imprenta puede plantarse la compra del equipo, es decir al principio hay competencia y la asignación de recursos puede ser eficiente, a priori no hay monopolio bilateral porque cualquier imprenta puede comprar el material para imprimir el periódico, de no darse esta situación la imprenta que compra el equipo podría pedir 7000 euros al día, la competencia obliga a reducir este valor.

Hay incertidumbre ya que no se conoce la aceptación que va a tener el periódico y esta incertidumbre afecta por igual el dueño del periódico como al de la imprenta ya que el periódico desconoce si en el futuro vendrán nuevos periódicos, por lo tanto la incertidumbre es simétrica.

Nada más firmar el contrato (antes de comprar la maquinaria, el impresor no corre ningún riesgo) una vez comprada la maquinaria incurre en unos gastos fijos de 3500 euros diarios imprima o no el periódico. Si el periódico se echa atrás el impresor va a incurrir en unos gastos de 3500 con lo cual se puede dar un comportamiento oportunista por parte del dueño del periódico que le diga que el solo le paga 400 euros y que si no acepta cierra el periódico; esta situación puede ser creíble o no, si lo es la imprenta estaría dispuesta a reducir el precio de los 5000 hasta 1500 ya que con valores superiores a los 1500 cubre los costes variables de impresión y parte de los 3500 de costes fijos. La diferencia 5000 – 1500 se denomina cuasirenta y se puede definir como aquella renta superior a la mínima necesaria para que siga la actividad. Existe un comportamiento oportunista por parte del dueño del periódico pero para que se dé tiene que ser un activo específico (la imprenta no puede encontrar otro cliente para esa maquinaria), además tiene que existir incertidumbre ya que de lo contrario el dueño de la imprenta sabría si lo que dice el periodista sobre si cierra o no será verdad.

Para evitar esta situación la imprenta ha de incurrir en unos costes como por ejemplo los que lleva asociado el hecho de exigir un aval bancario para que en el caso de que el periódico cierre tenga garantizado el cubrir los costes fijos. En esta situación se dará un comportamiento oportunista del periodista respecto al banco ya que podrá exigirle que le pague 1000 euros o bien cerrará con lo cual el banco incurriría en unos costes de 3500 euros diarios mientras que si le paga esos 1000 euros el banco se ahorraría 2500. Para evitar esta situación el banco va a exigir una serie de garantías antes de actuar como avalista del periódico.

En el caso de la imprenta no existe información privada, le interesa conocer si va a mantener sus ingresos durante los 5 años que dura el contrato con lo cual le interesa conocer la marcha del periódico. Esto es incertidumbre y no información privada, existe una simetría en la información sobre la marcha del periódico, la posesión de información privada por parte del periódico se dará en la medida en que tenga más pistas sobre su evolución.

Cuasirenta: Se puede definir como aquella renta que un agente está percibiendo por encima del mínimo que exige para mantenerse en una transacción. Siempre que hay comportamiento oportunista, lo que se intenta es apropiarse de esa cuasirenta. El dueño de la imprenta estaría dispuesto a mantener el contrato, una vez hecha la compra del equipo de impresión por un valor menor a 5000 euros pero nunca por menos de 1500 con lo cual la cuasirenta sería 5000 – 1500 con lo cual todo lo que le paguen por encima de 1500 reduciría la pérdida que llevan asociados los costes fijos.

Si no existiese incertidumbre, la amenaza de quiebra del periódico no tendría sentido ya que el dueño de la imprenta conocería si es real o no. Todo este análisis se hace antes de firmar el contrato y obliga a los agentes a incurrir en una serie de costes antes de la firma del contrato.