Decisiones de financiamiento

Introducción

Toda empresa, ya sea pública o privada, para poder realizar sus actividades requiere de recursos financieros (dinero), ya sea para desarrollar sus funciones actuales o ampliarlas, así como el inicio de nuevos proyectos que impliquen inversión. Cualquiera que sea el caso, "los medios por los cuales las personas físicas o morales se hacen llegar recursos financieros en su proceso de operación, creación o expansión, en lo interno o externo, a corto, mediano y largo plazo, se le conoce como fuentes de financiamiento.

Las finanzas y sus operaciones, está basada en forma principal en dos aspectos, que son la administración financiera a corto y largo plazo, Las decisiones de financiamiento son parte de la administración principal de la empresa, la cual busca planear, obtener y utilizar los fondos para maximizar su valor, por lo tanto, el estudio del financiamiento permite encontrar respuestas específicas que lograrán que los accionistas de la empresa ganen más.

Las decisiones de financiamiento reflejan la mejor forma de la relación más conveniente que puede establecerse entre los Recursos Propios y la Deuda.

No existe una receta mágica que otorgue a la empresa el financiamiento ideal. En el campo de las fuentes de financiamiento para la empresa cada una de ellas involucra un costo de financiamiento, por tanto, puede considerarse un portafolio de financiamiento, el cual debe buscar minimizar el costo de las fuentes de recursos para un nivel dado de riesgo.

Alternativas de financiación

La más sencilla e importante alternativa de financiación es el capital propio, reunido a través de la emisión de acciones o mediante beneficios retenidos.

La siguiente alternativa en importancia es la deuda. Los tenedores de deuda editan acreditados para exigir el pago regulado de intereses y el reembolso final del principal. Pero la responsabilidad de la empresa no es ilimitada. Sino puede pagar sus deudas, se declara en quiebra. El resultado habitual es que los acreedores toman el control y o bien venden los activos de la empresa o bien continua funcionando bajo nueva gestión. La variedad de instrumentos de endeudamiento se clasifican según su vencimiento, provisiones de reembolso, seguridad, riesgo de impago (los bonos son los mas arriesgados), tipos de interés (flotantes o fijos), procedimientos de emisión (colocación pública o privada) y divisa de la deuda.

La tercera alternativa de financiación son las acciones preferentes: son como la deuda en el sentido que ofrecen un pago fijo por dividendo, pero el pago de este dividendo queda a discreción de los administradores. Sin embargo, tienen que pagar los dividendos a las acciones preferentes antes de que se le permita pagar dividendos a las acciones ordinarias. El dividendo preferente ha de pagarse con los beneficios después de impuestos. Esta es una de las razones por las que las acciones preferentes son menos corrientes que la deuda. Sin embargo, las acciones preferentes desempeñan algunas funciones específicas como por ejemplo, estas son una importante alternativa de financiación para las empresas de servicios públicos, las cuales pueden trasladar a sus clientes el costo de los dividendos preferentes.

La cuarta alternativa de financiación consiste en las opciones. Estas no pueden estar recogidas por separado en el balance de la empresa. La opción más simple es el derecho preferente de suscripción, que da a su poseedor el derecho a compra una acción a un precio establecido y en la fecha dada. Los certificados de opción se venden frecuentemente en combinación con otros títulos. Las obligaciones convertibles son títulos que dan a su poseedor el derecho a convertir la obligación en acciones. Las compañías comercian también con una variedad de títulos derivados que les protegen de su exposición a riesgos externos, incluyendo las fluctuaciones en precios de bienes, tipos de interés, y tipos de cambio.

En conclusión, existen distintas alternativas de financiamiento:

• Una de ellas es solicitar el préstamo a una institución bancaria a un plazo conveniente, puede ser a corto, mediano y a largo plazo.

• Otra forma de obtener es mediante la emisión de papeles comerciales y/o bonos deudas, los cuales poseen la ventaja en comparación el préstamo que la empresa fija las condiciones del financiamiento, aunque esta debe tener un buen índice de riesgo.

• Mediante la venta de acciones de la empresa se puede adquirir capital en efectivo necesario para el plan de financiamiento.

Costos de las alternativas de financiamiento

La empresa puede obtener el financiamiento requerido a partir de dos orígenes: 1) pasivos a corto plazo, o 2) fondos a largo plazo. Dado que los pasivos a corto plazo constan generalmente de cuentas y documentos por pagar, así como de acumulaciones, resultan por lo regular una fuente de fondos poco costosa. De los pasivos a corto plazo básicos, solo los documentos por pagar tienen un costo establecido. Esto se debe a que tales documentos representan la única forma negociada de préstamo. Las cuentas por pagar y las acumulaciones, que representan casi el 75% de los pasivos corrientes son fuentes de fondos menos costosas, ya que no implican por lo general ningún tipo de pago directo de intereses.

Históricamente los préstamos a corto plazo han sido menos costosos que los préstamos a largo plazo, sin embargo se han presentado situaciones contrarias a la antes mencionada. Debido al nivel excepcionalmente alto de las tasa de interés, la expectativa general de menores tasas de interés han hecho que los prestamista apliquen tasas mayores en los préstamos a corto plazo que en los de largo plazo. Dado que sólo el 25% (o algo menos) de los pasivos corrientes están presentados por estos costosos préstamos a corto plazo (documentos por pagar), y el resto de tales pasivos (cuentas por pagar y acumulaciones) resultan básicamente gratuitos, es seguro suponer que los pasivos a corto plazo son una forma más barata de financiamiento que los fondos a largo plazo. La forma menos costosa de financiamiento para la empresa es, por lo tanto, el pasivo a corto plazo.

Los costos en su mayoría están representados en los interés que en este se pueden generar dependerá del plazo y de la tasa fijada el costo de financiamiento por una institución bancaria.

A nivel de una emisión de deuda o papel comercial el coste en semejanza al préstamo bancario será proporcional al interés que se pague por esa deuda y en lo que concierne a la certificación de riesgo de la institución.

En relación a la venta de acciones, se generara costos residuales por la venta de acciones aunque se producirá en realidad cambios en la forma de gestionar la empresa por la entrada de nuevos accionistas al directorio de la misma.

Los factores principales que afectan el costo del dinero para un prestatario dado son: 

• Las fechas de vencimiento.

• El monto del préstamo.

• El riesgo financiero.

• El costo básico del dinero.

Presupuesto de efectivo, ciclo del efectivo y necesidades de financiamiento

El presupuesto de efectivo es un informe de las entradas y salidas de efectivo planeadas de la empresa que se utiliza para calcular sus requerimientos de efectivo a corto plazo, con particular atención a la planeación en vista de excedentes y faltantes de efectivo. Una empresa que espera un excedente de efectivo puede planear inversiones a corto plazo, en tanto que una empresa que espera faltantes de efectivo debe disponer del financiamiento a corto plazo. La información necesaria para el proceso de planeación financiera a corto plazo es él pronostico de ventas, este pronostico es la predicción de las ventas de la empresa correspondiente a un periodo especifico, que proporciona el departamento de mercadotecnia al gerente financiero. Con base en este pronostico, el gerente financiero calcula los flujos de efectivo mensuales que resultan de las ventas proyectadas y de la disposición de fondos relacionada con la producción, el inventario y las ventas

Generalmente, las empresas utilizan un presupuesto mensual de efectivo pronosticado a lo largo del año siguiente además de un presupuesto más detallado diario o semanal para el mes siguiente. Los presupuestos mensuales de efectivos se usan para pronósticos de planeación y los presupuestos diarios o semanales se utilizan para el control real del efectivo.

El presupuesto de efectivo proporciona una información mucho más detallada en relación con los flujos futuros de la empresa que los estados financieros pronosticados.

Ciclo del efectivo

Ciclo de caja o Ciclo del flujo de efectivo: Es uno de los mecanismos que se utilizan para controlar el efectivo, establece la relación que existe entre los pagos y los cobros; o sea, expresa la cantidad de tiempo que transcurre a partir del momento que la empresa compra la materia prima hasta que se efectúa el cobro por concepto de la venta del producto terminado o el servicio prestado. Al analizar el ciclo de caja es conveniente tener en cuenta dos factores fundamentales:

• Ciclo operativo.

• Ciclo de pago.

El ciclo operativo no es más que una medida de tiempo que transcurre entre la compra de materias primas para producir los artículos y el cobro del efectivo como pago de la venta realizada; está conformado por dos elementos determinantes de la liquidez:

• Ciclo de conversión de inventarios o Plazo promedio de inventarios.

• Ciclo de conversión de cuentas por cobrar o Plazo promedio de cuentas por cobrar.

El ciclo de pago tiene en cuenta las salidas de efectivos que se generan en las empresas por conceptos de pago de compra de materias prima, mano de obra y otros, este se encuentra determinado por el Ciclo de conversión de las cuentas por pagar o Plazo promedio de las cuentas por pagar.

La combinación de ambos ciclos dan como resultado el ciclo de caja: Ciclo de caja = Ciclo operativo – Ciclo de pago

El objetivo principal del estado de flujo de efectivo es proporcionar información acerca de los ingresos y pagos de efectivo, así como de las actividades de financiación e inversión de la entidad.

Necesidades de financiamiento

Una empresa, tiene la necesidad de crecer económicamente; es decir, generar mayor riqueza que pueda ser distribuida entre los miembros que la configuran. Normalmente, este crecimiento económico se da a través de proyectos de expansión que requieren de cuantiosas inversiones.

Por su parte, los administradores de una empresa, tienen tres formas de obtener el dinero que necesitan para realizar los proyectos de crecimiento:

• Generar excedentes de efectivo después de cubrir sus necesidades actuales de operación. Esta es la opción más sana, financieramente hablando.

• Pedir un préstamo

• Asociarse con alguien que tenga interés en los planes de la compañía y que suministre parcial o totalmente los fondos para llevarlos a cabo.

Cabe hacer mención que las dos últimas alternativas pueden hacerse de forma privada, es decir, con acreedores y accionistas con quienes se establece relación y contacto directo, y en forma publica, es decir con acreedores y accionistas provenientes del gran publico inversionista y con quienes se establece una relación indirecta a través de intermediarios financieros tales como la bolsa de valores y sus correspondientes agentes llamados casa de bolsa.

Tipo de financiamiento que debe seguir una empresa

Una empresa puede seguir distintos tipos de financiamiento según la etapa de desarrollo en la que esta se encuentre.

En la etapa formativa, una empresa nueva u pequeña debe basarse principalmente en los ahorros personales, en el crédito comercial y en las dependencias del gobierno. Durante su período de crecimiento rápido, el financiamiento interno se convertirá en una importante fuente para satisfacer sus requerimientos de financiamiento, aunque habrá una dependencia continua del crédito comercial. En esta etapa, su récord de logros también hace posible obtener un crédito para financiar las necesidades estacionales; y si el préstamo puede ser liquidado sobre una base amortizada a lo largo de dos o tres años, la empresa también podrá clasificar para la obtención de un préstamo a plazo. Si tiene potencial para lograr un crecimiento verdaderamente fuerte, también puede atraer capital contable a partir de una compañía de capital de negocios.

Una empresa particularmente exitosa puede llegara una etapa en la cual pueda convertirse en una empresa que cotice en la bolsa, lo cual permite el acceso a los mercados de dinero y de capitales, los cuales son más amplios y representan el advenimiento de una verdadera época de crecimiento para la pequeña empresa. Sin embargo, aún en este punto la empresa debe mirar hacia delante, analizando sus productos y sus prospectos, ya que todo producto tiene un ciclo de vida, la empresa debe estar consciente del hecho de que sin el desarrollo de nuevos productos, el crecimiento cesará, y finalmente la empresa decaerá. En consecuencia, a medida que se aproxima la época de madurez del producto, la empresa debe planear la posibilidad de efectuar readquisiciones de acciones, fusiones y otras estrategias a largo plazo. La mejor época para mirar hacia delante y para hacer este tipo de planes es mientras la empresa tiene energía, fuerza, y una alta razón precio – utilidades.

El financiamiento empresarial y la eficiencia del mercado

En toda empresa es importante realizar la obtención de recursos financieros, que pueden ser empresas que los otorgan, y las condiciones bajo las cuales son obtenidos estos recursos, son: tasas de interés, plazo y en muchos casos, es necesario conocer las políticas de desarrollo de los gobiernos municipales, estatales y federal en determinadas actividades. "Al proceso que permite la obtención de recursos financieros a las empresas, ya sean éstos, propios o ajenos, se llama Financiamiento". 

Todo financiamiento es resultado de una necesidad, es por ello que se requiere que el financiamiento sea planeado, basado en:  

• 1. La empresa se da cuenta que es necesario un financiamiento, para cubrir sus necesidades de liquidez o para iniciar nuevos proyectos.

• 2. La empresa debe analizar sus necesidades y con base en ello:

• Determinar el monto de los recursos necesarios, para cubrir sus necesidades monetarias.

• El tiempo que necesita para amortizar el préstamo sin poner en peligro la estabilidad de la empresa, sin descuidar la fecha de los vencimientos de los pagos, e incluso períodos de gracia.

• Tasa de interés a la que está sujeto el préstamo, si es fija o variable, si toma la tasa líder del mercado o el costo porcentual promedio e incluso, tomar varios escenarios (diferentes tasas con sus respectivos cuadros de amortización), así como la tendencia de la inflación.

• Si el préstamo será e moneda nacional o en dólares.

• 3. El análisis de las fuentes de financiamiento. En este contexto, es importante conocer de cada fuente:

• El monto máximo y el mínimo que otorgan.

• El tipo de crédito que manejan y sus condiciones.

• Tipos de documentos que solicitan.

• Políticas de renovación de créditos (flexibilidad de reestructuración).

• Flexibilidad que otorgan al vencimiento de cada pago y sus sanciones.

• Los tiempos máximos para cada tipo de crédito.

4. La aplicación de los recursos. Como son:

• En capital de trabajo y como se manejará éste y el monto mínimo necesario.

• Compra de mobiliario y equipo, sin descuidar la calendarización para su adquisición, en el caso de que ésta sea escalonada.

• Para la construcción de oficinas, en éste caso calendarizar los préstamos en función de la construcción y la necesidad de éstas (programa de construcción).

5. Sin embargo, no basta solo conocer las necesidades monetarias que requiere la empresa para continuar su vida económica o iniciarla, es necesario, que se contemplen ciertas normas en la utilización de los créditos: 

• Las inversiones a largo plazo (construcción de instalaciones, maquinaria, etc.) deben ser financiadas con créditos a largo plazo, o en su caso con capital propio, esto es, nunca se deben usar los recursos circulantes para financiar inversiones a largo plazo, ya que provocaría la falta de liquidez para pago de sueldos, salarios, materia prima, etc.

• Los compromisos financieros siempre deben de ser menores a la posibilidad de pago que tiene la empresa, de no suceder así la empresa tendría que recurrir a financiamientos constantes, hasta llegar a un ponto de no poder liquidar sus pasivos, lo que en muchos casos son motivo de quiebra.

• Toda inversión que se realice debe provocar flujos, los cuales deben ser analizados con base en su valor presente, que permita un análisis objetivo y racional, basado en los diferentes métodos de evaluación.

• En cuanto a los créditos, se debe contemplar que sean suficientes, oportunos, con el menor costo posible y que alcancen a cubrir cuantitativamente la necesidad del proyecto.

• Buscar que la empresa mantenga una estructura sana.

Mercado eficiente

Uno de los conceptos claves de las finanzas corporativas es la teoría de los mercados eficientes, que surgió como respuesta a la cuestión de cómo pueden crear valor los analistas, los gestores de fondos y los tesoreros.

El criterio básico para las inversiones reales es aplicable también a las operaciones financieras: el Valor Actual Neto (VAN). El VAN de una emisión de bonos son los ingresos obtenidos con la emisión menos el valor actual de todos los pagos futuros del principal y los intereses. El VAN de la compra de una acción es el valor intrínseco de la acción menos su precio.

Los mercados son eficientes si el VAN de estas operaciones es cero. Si los costes de transacción no existen y todos los inversores tienen acceso a la misma información, la competencia eliminara cualquier posibilidad de conseguir un VAN positivo.

Estas condiciones ideales no son las que imperan en la realidad, por lo que resulta práctico y habitual distinguir niveles de eficiencia del mercado, dependiendo de la cantidad de información que se refleja en los precios.

Tres versiones de la teoría del Mercado Eficiente

• Criterio Débil de Eficiencia

Un mercado satisface el criterio débil de eficiencia si los precios actuales reflejan toda la información contenida en los precios pasados.

En los mercados, los precios pasados no pueden servir de referencia para predecir las oscilaciones de los precios futuros, es decir, no se pueden conocer las tendencias, los ciclos, o cualquier otra pauta de comportamiento que pueda predecir las oscilaciones de los precios.

La hipótesis débil del mercado eficiente argumenta que el análisis técnico de los esquemas del precio pasado para pronosticar el futuro es inútil porque toda información de tal análisis habrá sido incorporada a los precios del mercado. Si la dirección actual (al alza o a la baja) predice los pasos de mañana, se actuara hoy en lugar de mañana.

Si los inversores tuvieran confianza en que el precio de un titulo se duplicaría la próxima semana, el precio no alcanzaría ese nivel en cinco días. ¿Para qué esperar?, se produciría una oportunidad de arbitraje y se haría hoy, es decir, el arbitrajista compraría hoy y vendería al cabo de una semana con un beneficio seguro. En este contexto el cambio del precio de mañana solo reflejara las noticias de mañana y será independiente del cambio del precio hoy, pero por definición, las noticias son impredecibles y por lo tanto los cambios en el precio deben ser también impredecibles y aleatorios.

• Criterio Semifuerte de Eficiencia

El criterio semifuerte de eficiencia se cumple si toda la información públicamente disponible se refleja en los precios de mercado.

Esto requiere que ningún inversor sea capaz de mejorar su predicción de las oscilaciones futuras de los precios mediante el análisis de noticias macroeconómicas como balances, informes anuales y otras fuentes disponibles para el público.

Esto supone el escepticismo sobre la posibilidad de que los analistas de inversión "fundamentales" escruten los datos relacionados con los rendimientos y los dividendos de una empresa en un esfuerzo por encontrar títulos por debajo de su valor que representen para los inversores un valor particularmente bueno.

La implicación empírica contrastable es que los mercados financieros reaccionaran de manera inmediata y como media adecuadamente a las noticias relevantes. Ello excluye cualquier sobre reacción o infrarreacción sistemática, ya que si por ejemplo, tras el anuncio de un aumento del dividendo, todos los inversores que tuvieran conocimiento de ello venderían (o comprarían) inmediatamente después de efectuarse el anuncio.

Si los mercados financieros cumplen el criterio semifuerte de eficiencia, el análisis fundamental, tal como se ha comentado anteriormente, no resultaría útil para la selección de una cartera de acciones más rentable que la media del mercado.

Sin embargo hay una excepción a esta conclusión: Si un analista especialmente perspicaz dispone de un modelo propio de procesamiento de la información basado en relaciones entre las variables que nadie ha descubierto hasta entonces, podrá producir información adicional por si mismo. En la medida en que los resultados de su investigación no se hagan públicos, la compraventa de valores sobre la base de dicha información puede resultar rentable en mercados que cumplen el criterio semifuerte.

• Criterio Fuerte de Eficiencia

Un mercado cumple el criterio fuerte de eficiencia si toda la información pertinente, tanto publica como privada, se refleja en los precios del mercado.

Esto supone que nadie puede beneficiarse jamás de ninguna información, ni siquiera de información privilegiada o de la generada por el analista perspicaz.

En los mercados eficientes no es posible obtener ganancias extraordinarias identificando la tendencia y cronometrando los aumentos de capital o las recompras de valores en función de la situación del mercado, ni especular sobre las oscilaciones de los tipos de interés al tomar decisiones de endeudamiento a corto o largo plazo. Análogamente, los cambios contables carecen de valor, al igual que la compra de empresas supuestamente infravaloradas.

Las empresas pueden crear valor con sus operaciones de explotación, pero las operaciones financieras son, por regla general, actividades con un VAN nulo, es decir, no crean valor.

Lecciones de la Eficiencia del Mercado

• Primera lección de la eficiencia del mercado: los mercados no tienen memoria

La forma débil de la hipótesis de eficiencia del mercado afirma que la secuencia de cambios de precio en el pasado no contiene información sobre los cambios futuros. Los economistas expresan esta misma idea más concisamente, cuando dicen que el mercado no tiene memoria. Algunas veces los directores financieros parecen actuar como si este no fuera el caso. Por ejemplo a menudo son reacios a emitir acciones después de una caída en el precio. Prefieren esperar a una recuperación. De la misma manera, los directores son partidarios del capital propio frente a la financiación por deuda después de un incremento normal en el precio. La idea es aprovechar el mercado mientas está alto. Pero sabemos que el mercado no tiene memoria y los ciclos en que los directores financieros parecen confiar no existen. Algunas veces, un director financiero dispondrá de información interna que indique que las acciones de la empresa están sobrevaloradas o infravaloradas. Suponga por ejemplo, que existe alguna buena noticia que le mercado no conoce, pero usted si. El precio subirá rápidamente cuando la noticia sea revelada. Por tanto, si la compañía vende acciones al precio actual, podría esta ofreciendo una ganga a los nuevos inversores a costa de los presentes accionistas.

Naturalmente los directores se encuentran con pocas ganas a vender las nuevas participaciones cuando tienen información interior favorable. Pero al información interna no esta relacionada con el historial del precio de las acciones. Las acciones de su empresa podrían venderse ahora a mitad de precio que un año antes y aun podría disponer de una información particular que les sugiera que todavía están muy sobrevaloradas o pueden estar infravaloradas teniendo el doble de precios que el último año.

• Segunda lección de la eficiencia del mercado: confíe en los precios del mercado

En un mercado eficiente puede confiar en los precios. Recogen toda la información disponible sobre el valor de cada título. Estos significa que en un mercado eficiente para la mayoría de los inversores no existe forma de conseguir continuamente unas tasas de rentabilidad extraordinarias. Para hacerlo no necesita solamente mas que algunos; necesita saber mas que todos los demás. Esto es importante para el director financiero responsable de la política de tipos de cambios de la empresa y de sus compras o ventas de deudas. Si opera sobre la base de que es mejor que otros prediciendo cambios y movimientos de la tasa de interés, va camino de llevarse un chasco. Los activos de la empresa pueden estar bien afectados muy directamente por la confianza de sus directivos en su propio conocimiento de las inversiones. Por ejemplo, una empresa muchas veces comprará las acciones de otra simplemente porque cree que están infravaloradas. Aproximadamente en la mitad de las ocasiones la acción de la firma comprada estará realmente infravalorada pero en la otra estará sobrevalorada en promedio el valor será correcto de manera que la empresa adquiriente de acciones estaría participando en un juego son ventajas a favor de nadie, si no fuera por los costos de transacción asociados con las adquisiciones.

• Tercera lección de eficiencia del mercado: no hay ilusiones financieras

En un mercado eficiente no existen ilusiones financieras. Los inversores no tienen una relación romántica con los flujos de tesorería de la empresa ni con la parte de esos flujos de tesorería de la empresa que son titulares. Por ejemplo cada año cientos de empresas incrementan el número de acciones emitidas mediante la subdivisión de la acciones ya en circulación o a través de la distribución de más acciones como dividendos. Para una gran empresa, el coste administrativo de estas acciones pueden sobrepasar el millón de dólares sin embargo esta no afecta de ninguna manera a los flujos de tesorería de la compañía ni a la proporción de éstos atribuibles a cada accionista. Usted puede pensar que ha salido ganando, pero es una ilusión.

• Cuarta lección de la eficiencia del mercado: la alternativa de hacerlo uno mismo.

En un mercado eficiente los inversores no pagarán a otros por lo que ellos mismo pueden hacer igual de bien. Como veremos, muchas de las controversias sobre la financiación de las empresas se centran en como pueden los individuos reproducir ventajosamente las decisiones financieras de la empresa. Por ejemplo, las compañías justifican a menudo las fusiones sobre la base de que conducen a tener una empresa mas diversificada y por tanto mas contable. Pero si los inversores pueden tener acciones de las dos compañías, ¿ por que deberán agradecer a las empresas la diversificación? Es mucho mas fácil y mas barato diversificar para ellos de lo que lo es para al empresa. El directivo financiero necesita hacerse la misma pregunta cuando considere si es mejor emitir deudas o acciones ordinarias. Si la empresa emite deudas esto creará apalancamiento financiero, como consecuencia, las acciones tendrán mas riesgos y ofrecerán una mayor rentabilidad esperada. Pero los accionistas pueden conseguir el apalancamiento financiero sin que la empresa emita deudas. Pueden emitir deudas por su propia cuanta. El problema para el directivo financiero, es por tanto decidir si es más barato para la empresa que para el accionista individual la emisión de deudas.

• Quinta lección de la eficiencia del mercado: vista una acción, vistas todas

La elasticidad de la demanda de cualquier artículo mide el porcentaje de cambio en la cantidad demandada por cada uno por ciento adicional de cambio en la empresa. Si el artículo tiene sustitutos muy próximos, la elasticidad seria fuertemente negativa, sino será cercana a cero. Los inversores no compran una acción por sus cualidades únicas; la compran porque ofrecen una perspectiva d rentabilidad en consonancia con su riesgo. Esto significa que las acciones deberían ser como marcas de cafés muy similares, casi como sustitutos perfectos las unas de las otras. Por tanto las demandas de las acciones de una compañía debería ser muy elástica. Si la prima por riesgo esperada es en relación con el riesgo menor que en otras acciones, nadie querrá tener esa acción. Si es mayor todo el mundo querrá tenerla.

• Sexta lección de la eficiencia del mercado: leer las entrañas.

Si el mercado es eficiente los precios recogen toda la información disponible. Por tanto si únicamente podemos aprender a leer las entrañas, los precios de los títulos pueden decirnos mucho sobre el futuro. Además la contabilidad, la rentabilidad ofrecida por las obligaciones de la compañía y el comportamiento de sus acciones ordinarias son por tanto buenos indicadores de quiebra de una empresa.

Decisiones de financiamiento con riesgo

En la mayor parte de las decisiones financieras aparecerán dos parámetros de decisión: el riesgo y el retorno. Estos dos parámetros están asociados de una manera directa, es decir a mayor riesgo mayor retorno esperado y, a menor riesgo, menor retorno esperado. Por tanto toda decisión financiera conlleva una incertidumbre (de antemano no sabemos el resultado de nuestras decisiones) y una actitud ante el riesgo (en un escenario adverso, cuánta pérdida se está dispuesto a tolerar).

Riesgo financiero es el riesgo que surge cuando la empresa contrae deudas, si contrae deudas va a tener que realizar una serie de pagos periódicos compuestos por la devolución del principal y pago de intereses. La rentabilidad de insolvencia será mayor cuanto mayor sea el grado de endeudamiento de la empresa.

Interrelación de las decisiones de financiamiento y de inversión

Las decisiones de inversión son más simples que las decisiones de financiación. El número de instrumentos de financiación diferentes está en continua expansión. Tendrá que conocerse las principales instituciones financieras, las cuales proporcionan financiación a las empresas y finalmente, tendrá que familiarizarse con el vocabulario de la financiación.

En primer lugar, las decisiones de financiación no tienen el mismo grado de irreversibilidad que las decisiones de inversión, son más fáciles de cambiar completamente, en otras palabras, su valor de abandono es mayor.

En segundo lugar, es más difícil ganar o perder dinero por estrategias inteligentes o estúpidas de financiación. En otras palabras, es difícil encontrar alternativas de financiación con VAN significativamente distintos de cero. Esto refleja la fuerza de la competencia.

Cuando la empresa estudia las decisiones de inversión de capital, no supone que está frente a un mercado de competencia perfecta. Pueden existir sólo unos pocos competidores especializados en la misma línea de negocio dentro de la misma área geográfica y se puede ser propietario de un activo único extraordinario, que da ventajas sobre los competidores. Frecuentemente, estos activos son elementos intangibles, como patentes, capacidad técnica, reputación o posición en el mercado. Todo ello abre la posibilidad de conseguir unos mayores beneficios y de encontrar proyectos con VAN positivos. También hace difícil poder decir si cualquier proyecto concreto tiene un VAN positivo o no.

Esta interrelación se puede establecer de una manera clara y sencilla a través de los dos siguientes puntos:

• Las decisiones de inversión involucran aquellas asignaciones de recursos a través del tiempo y se pregunta ¿cuánto debería invertir la empresa y en qué activos concretos debería hacerlo?

• Las decisiones de financiamiento apuntan a cuáles son las óptimas combinaciones para financiar las inversiones y tratan de responder a la pregunta: ¿cómo deberían conseguirse los fondos necesarios para tales inversiones?

Cuadro comparativo entre ambas decisiones:

Financiamiento por deuda

En general, las operaciones de una empresa pueden financiarse a través de deuda y de alguna forma de patrimonio.

Usualmente, las deudas a corto plazo (menos de 1 año) son utilizadas como capital de trabajo y se pagan con las ganancias generadas por las ventas. Las deudas a largo plazo (1-5 años generalmente, pero pueden ser a mayor plazo) son utilizadas como capital de trabajo o para adquirir propiedades o equipo que a su vez sirve como colateral al préstamo.

Una empresa que comienza operaciones tendrá dificultad para obtener préstamos bancarios a corto o largo plazo sin una sólida base de financiamiento por patrimonio o deuda subordinada. Desde el punto de vista del prestamista, una nueva empresa no ha probado su capacidad para generar ventas, rentabilidad, y efectivo para pagar siquiera deudas a corto plazo. Menos aun puede probar que alcanzará un nivel adecuado de operaciones rentables a lo largo de varios años como para optar por un crédito a largo plazo. Aun considerando un colateral personal –de los fundadores o de los inversionistas- es posible que la protección no sea suficiente para la mayoría de los bancos.

Normalmente es menos costoso y fácil conseguir financiamiento por deuda. Generalmente las deudas requieren de pagos mensuales independientemente del flujo de capital, y es poco probable que una empresa nueva pueda generar ingresos estables y seguros como para poder adquirir un compromiso.

El financiamiento por endeudamiento está más relacionado con colaterales e historia. Consideraciones especiales para inversiones en base a deuda (para empresas jóvenes):

¿Para qué tipo de financiamiento puede calificar mi empresa? Se recomienda ver fases de desarrollo de una empresa.

¿Cuánta deuda se puede pedir?

¿Cómo se pueden manejar los pagos si se altera el flujo de capital?

¿Qué pasa si aumenta la tasa de interés?

¿Se está dispuesto/a a utilizar los activos personales?

¿Se pueden dar y aceptar garantías personales?

El financiamiento por endeudamiento es más analítico que personal, por lo tanto los indicadores de las empresas deben ser adecuados. También se considera importante el colateral y la historia crediticia anterior.

Cuando se endeudan las empresas prometen realizar el pago periódico de intereses y devolver el principal (es decir, la cuantía inicial tomada a préstamo) de acuerdo con los plazos acordados. Sin embargo, esta responsabilidad es limitada. Los accionistas tienen el derecho de impago ante cualquier obligación de deuda, dejando en manos de los prestamistas los activos de la sociedad. Está claro que optarán por hacerlo únicamente si el valor de los activos es menor que la cuantía de la deuda. En la práctica esta entrega de activos está lejos de ser sencilla. A veces puede haber cientos de prestamistas con diferentes exigencias sobre la compañía y la administración de estas cesiones normalmente lleva a la quiebra.

Puesto que los prestamistas no son considerados propietarios de la empresa, no tienen ningún poder de voto. El pago de los intereses de la deuda se considera como un coste y se resta del beneficio imponible. O sea, los intereses disminuyen el beneficio antes de impuestos. En cambio, los dividendos de las acciones ordinarias se pagan con el beneficio después de impuestos. Esto significa que el gobierno proporciona una subvención fiscal por el uso de la deuda, subvención que no concede capital propio.

Las diversas formas de deuda

Es esencial algún esquema de clasificación para hacer frente, a la casi infinita variedad de tipos de deuda de las empresas.

Características distintivas más importantes de las deudas:

• Vencimiento. La deuda consolidada es aquella que es reembolsable en plazo superior a un año desde el momento de la emisión. La deuda que vence antes de un año se denomina deuda flotante o no consolidada y en el balance aparece como un pasivo circulante.

La deuda flotante es frecuentemente calificada como deuda a corto plazo y la deuda consolidada es calificada como deuda a largo plazo aunque es a todas luces arbitrario llamar a 364 días corto plazo y a 366 largo plazo (excepto en años bisiestos).

• Cláusulas de reembolso. En los préstamos a largo plazo la revolución se hace normalmente de una forma sucesiva, periódica, quizás después de un periodo inicial de gracia. Para obligaciones cotizadas en bolsa, se hace mediante un fondo de amortización de obligaciones. Cada año la empresa deposita una cantidad de dinero en un fondo que después es utilizado para cancelar las obligaciones.

Muchas empresas emiten deuda reservándose el derecho de rescatar anticipadamente la deuda, esto es, devolver el principal y retirar las obligaciones de una determinada emisión antes de la fecha final de vencimiento. Los precios del rescate anticipado se especifican en el momento de emisión de la deuda. Normalmente, a los prestamistas se les da un plazo de al menos cinco años de protección frente al rescate anticipado. Durante este periodo la empresa no puede adelantar el reembolso de las obligaciones.

• Prelación. Algunos instrumentos de deuda están subordinados. En caso de impago, los prestamistas subordinados se sitúan detrás de los demás acreedores de la empresa. Los prestamistas subordinados acreditan un derecho no prioritario, que es satisfecho después de que lo hayan sido los acreedores prioritarios.Cuando presta dinero a una empresa, puede suponer que tiene un derecho prioritario a menos que el acuerdo de deuda diga lo contrario. Sin embargo, esto no le coloca siempre en primera fila, puesto que la empresa puede tener algunos de sus activos asignados específicamente como garantía para otros acreedores. Esto nos lleva a la siguiente clasificación:

• Garantía. Hemos utilizado el término obligación para referimos a todos los tipos de deuda de la empresa, pero en algunos contextos significa deuda garantizada frecuentemente, las obligaciones están garantizadas mediante hipotecas sobre la planta y equipo, y los títulos a largo plazo no garantizados son llamados obligaciones simples a largo plazo. En caso de impago, los tenedores de obligaciones hipotecarias tienen derecho preferente sobre los activos hipotecados: los inversores que tienen obligaciones simples a largo plazo tienen un derecho general sobre los activos no hipotecados, pero sólo un derecho subordinado sobre los activos hipotecados.

• Riesgos de impago. La prelación y la garantía no aseguran el pago. Una obligación puede ser preferente y garantizada pero todavía tiene un riesgo tan vertiginoso como el de un funambulita, eso depende del valor y del riesgo de los activos de la compañía. Un título de deuda es una inversión calificada si se califica para una de las 4 más altas valoraciones de los servicios de rating de Moody's o de Standard and poor's. La deuda por debajo del nivel de calificación es comercializada en el llamado mercado de bonos basura. La deuda basura es como «los ángeles caídos»: títulos emitidos como deuda calificada caídos en desgracia. Pero a finales de los setenta fue creado un nuevo mercado de emisión de bonos basura. Las empresas descubrieron un gran número de inversores dispuestos a aceptar un alto riesgo de impago totalmente inusual a cambio de una promesa de rendimientos muy altos. Estas nuevas emisiones de bonos basura fueron alrededor de 1.000 millones de dólares en 1977: la cota más alta fue en 1986 con un total de 30.000 millones de dólares. Muchas de estas emisiones fueron utilizadas para financiar fusiones y adquisiciones.

• Deuda pública versus privada. Una emisión pública de bonos es ofrecida a cualquiera que quiera comprarla, y una vez emitida, puede ser libremente comercializada por los inversores de los EE. UU, y extranjeros. En una colocación privada la emisión es vendida directamente a un pequeño número de prestamistas cualificados: bancos, compañías de seguros y fondos de pensiones. Estos títulos no pueden ser revendidos a inversores individuales, sólo a inversores institucionales cualificados. Sin embargo, cada vez hay más actividad comercial entre estos inversores.