Las decisiones de inversión

La inversión financiera no tiene una función económica directa. Recordemos que la inversión en activos reales sí la tiene; bienes que sirven para producir otros bienes.

En una disciplina empírica y social, como es la Economía Financiera Aplicada, la Dirección Financiera de Empresas, etc. hay que tener en cuenta que los agentes reales son lo que son y los mercados y las operaciones son las que son, de manera que conviene distinguir entre el marco normativo, el debe ser, de lo que ocurre en la realidad de la práctica de las decisiones financieras. Ambos aspectos son complementarios en el conocimiento de la realidad, teniendo, desde nuestro punto de vista, primacía el método hipotético-deductivo, axiomático o postulacional, sobre el método empírico, si bien es completamente necesaria la investigación empírica y el análisis financiero aplicado para corroborar los aspectos normativos, lo que debe de hacerse, si bien tampoco existe garantía total de complementariedad ya que pueden existir, y de hecho existen, decisores financieros irracionales, situaciones de irracionalidad en los mercados, etc. En consecuencia es necesaria una notable interacción entre el marco normativo y la realidad empírica y social de las decisiones financieras, primando siempre, desde nuestro punto de vista los aspectos normativos.

La inversión financiera

La inversión financiera es aquella que se realiza en soporte o activo financiero.

La inversión financiera no tiene una función económica directa. Recordemos que la inversión en activos reales sí la tiene; bienes que sirven para producir otros bienes. Ahora bien, debe destacarse que aunque no exista tal, no debemos pensar que carecen de función, o más extremamente que únicamente sirven para especular, en el aspecto más duro del término. Pues concluyentemente no. Todos los activos financieros tienen una función, aunque a ésta sea pertinente añadirle el "apellido" financiero. Genéricamente la inversión financiera posibilita la transferencia de fondos (esquema financiación-inversión) y de riesgos (sirva como ejemplo que al comprar acciones de telefónica estamos asumiendo proporcionalmente parte del riesgo de la compañía).

.Por tanto, a medida que vayamos viendo los diferentes temas sobre los productos financieros, debemos ir mencionando, siquiera someramente, las diversas funciones que cubren los distintos activos. De esta forma, tendremos mejores referencias para adaptar las posibilidades de los diversos productos o activos a las diferentes necesidades financieras en cada momento.

Otra cuestión importante, que inundará todo el contenido, es la clasificación de las inversiones financieras que permite diferenciar entre los activos de renta fija y los de renta variable. Anticipemos el matiz diferenciador de ambos activos, ya que será importante en orden a establecer las características de la inversión financiera. Pues bien, la renta fija o los activos soporte de la misma, son aquellos que proporcionan una renta conocida anticipadamente al contratar la inversión. Por el contrario, la renta variable generará una riqueza desconocida a priori, y que estará en función de un conjunto de factores tanto externos como internos a la empresa, buena parte de los mismos muy difíciles de controlar y anticipar. Esta es una diferencia esencial que tendrá implicaciones en las características de los diferentes activos.

Características generales de la inversión

Las características de un activo financiero son las siguientes:

• Rentabilidad

• Riesgo

• Liquidez

• Maduración

• Fiscalidad

La rentabilidad muestra una relación por cociente entre ganancias y gastos de inversión. Si bien puede parecer una obviedad la ejemplificación, se hará una ilustración con números la anterior relación; ciertos conceptos financieros, por el hecho de serlos intimidan inicialmente. Supongamos una inversión de 1.000 ?, y un retorno o riqueza final de 1.100 ?. Es evidente que la ganancia es de 100 ?, que al dividirla por la inversión de 1.000 ? nos proporciona una rentabilidad de 0,1, o lo que es lo mismo del 10%.

Tanto para el caso de Sociedades o Empresas, como para el caso de particulares es especialmente importante diferenciar entre la rentabilidad por plusvalías y la rentabilidad por rendimiento. Ambas tienen diferente tratamiento contable, fiscal y financiero. La plusvalía (o minusvalía) viene determinada por la diferencia entre el precio de compra y el de venta; plusvalía si el segundo es mayor que el primero, y minusvalía en caso contrario. El rendimiento lo determina la remuneración proporcionada por el activo. En el caso de la renta fija esta remuneración la conforman los cupones o intereses. En la renta variable, se trata de los dividendos, que por propia definición pueden o no existir, y que en cualquier caso estará tanto en función de las ganancias de la compañía en la que se invierte, como de la estrategia financiera de reparto de recursos de la misma. Hay compañías que aún con abundantes ganancias tienen por política no distribuir dividendos para dedicar más recursos al crecimiento, y que sea éste, vía traducción en valor (plusvalías), el que facilite rentabilidad al accionista.

La segunda de las características, el riesgo, es una variable consustancial a los negocios, y se ha definido desde muy diversas perspectivas. Pero, realicemos una aproximación práctica para entendernos.

En la inversión financiera cabe diferenciar dos tipos de riesgo diferente, que miden o valoran diversas posibilidades. En primer lugar, y como más popular en la inversión financiera tenemos el riesgo de pérdida o la probabilidad de pérdida. En este caso estaríamos valorando la posibilidad de vender el activo por un precio inferior al de compra. Se trata de un riesgo especialmente importante en la renta variable, pero también existe tal posibilidad en la renta fija, aunque genéricamente menor que en el caso de la renta variable (ésta es una apreciación general que será matizada en su momento, ya que tanto en la renta variable como en la fija hay muy diversa variedad de títulos con diferentes comportamientos en precios y remuneraciones). En segundo lugar, cabe mencionar el riesgo de insolvencia del emisor del título. En este caso se trata de valorar algo más grave que la posibilidad de pérdida, y es la probabilidad de que el emisor no pague las cantidades inicialmente comprometidas, tanto cupones o intereses como el "principal" objeto de compromiso. No nos olvidemos que contratar renta fija supone una operación de préstamo de recursos del suscriptor (prestamista) al emisor (prestatario), por la que éste se compromete al pago de cupones y devolución del principal en determinadas fechas; a no ser que le vayan mal los negocios y nos veamos en una lista de acreedores a la espera de la decisión judicial.

La tercera característica, la liquidez, no es equivalente al significado del término en las finanzas de empresa, y que podríamos identificar como "situación de tesorería". En inversión financiera se define liquidez como la posibilidad de realizar (vender) un activo sin incurrir en graves pérdidas de valor por ello. Quizás la primera parte de la definición no necesite explicación alguna; el grado de liquidez de un activo financiero depende de las posibilidades de su venta, a decisión del inversor y sin esperar a vencimiento. Para ello, el factor clave es la existencia de un mercado organizado donde coticen los títulos, ya que de haberlo, a él podríamos acudir para venderlo al precio de equilibrio entre oferentes y demandantes. Pero he aquí un elemento importante, ya que, aún cotizando en mercados organizados, no todos los títulos tienen las mismas características de oferta y demanda. Las rebajas de precios o pérdida de valor no otorgan grado de liquidez, aunque sí facilidad de venta. Un ejemplo lo podemos tener en la inversión inmobiliaria. Se trata de activos de escaso grado de liquidez, pero si queremos vender un piso inmediatamente no tenemos más que bajar el precio hasta encontrar compradores interesados.

La cuarta característica la maduración, la podemos definir como el tiempo que tarda en recuperarse la inversión inicial. Debemos diferenciar siempre entre maduración y vencimiento, aunque en algunos casos coinciden. El vencimiento marca el momento de finalización de las obligaciones de intercambio de flujos (cobros y pagos) entre suscriptores y emisores de títulos financieros. La maduración viene determinada por el momento en que se logra cubrir la inversión inicial con los flujos operativos que de la misma se obtiene. Es obvio que coincidirán maduración con vencimiento, cuando todos los flujos operativos sean obtenidos en el momento del vencimiento, y ninguno antes.

El indicador clásico de la maduración es el Plazo de recuperación, que, a efectos de simple recordatorio, para inversiones con Cash Flow constante se obtiene por cociente entre la inversión inicial y el citado Cash Flow. En el caso de las inversiones bursátiles, el indicador de maduración se denomina PER (del inglés; Price Earning Ratio), y se obtiene por cociente entre la cotización bursátil de la acción que se trate y su BPA (Beneficio por Acción, o Beneficio dividido por el número de acciones en circulación).

Razonemos con un ejemplo su significado. Supongamos una acción con cotización 50 ? y BPA 0,5. Su PER sería de 100, esto es, si no consideramos los movimientos de precios en mercados, y solo valoramos la operativa de generación de recursos interna de la empresa, tardaríamos 100 años en recuperar la inversión. Supongamos ahora que el BPA es el doble (1 ?), su PER sería ahora justo la mitad (50). Mejor, no?. Valore usted ahora si, en identidad de condiciones institucionales, legales macroeconómicas y propiamente de mercado, prefiere entrar en un valor con PER 100 o 50. No le escucho la respuesta pero supongo que se habrá decidido por la segunda; 50 años para recuperar la inversión, mejor que 100. Llegamos al punto al que quería llevar al lector, ya que éste habrá decidido que le resulta más barata la acción con PER 50 que la de 100. Efectivamente, el PER se constituye igualmente en un indicador de valor, siendo válido únicamente en determinadas condiciones y ante la comparativa con idénticas referencias; mismo sector (los diversos sectores presentan PER´s diferentes), idénticas condiciones institucionales y legales, similares condiciones en los mercados financieros, etc.

La última de las características, la fiscalidad, depende de cada producto concreto, pero en todo caso supone una disminución de la rentabilidad por el gravamen fiscal de las rentas generadas. El debate en torno a esta variable es interesante; carácter progresivo?, neutralidad?, incentivo o desincentivo de ciertos productos?, etc. En cualquier caso, en cada uno de los temas iremos especificando la fiscalidad específica de cada producto, en buena parte de los cuales ha sido modificada recientemente (ejercicio 2.000).

Cuando se valore la posibilidad de entrada en alguno de los productos financieros, ya sea de renta variable, de renta fija o de inversión colectiva, debemos realizar una aproximación a cada una de las características descritas anteriormente, y es pertinente mencionar que entre ellas existe una clara relación que pasamos a describir a continuación.

Algunas características generales de las inversiones financieras

• 1) RELACIÓN ENTRE RENTABILIDAD Y RIESGO

En la gráfica 1 podemos observar una relación creciente entre rentabilidad y riesgo. Esta relación parte de un punto en el eje de ordenadas Rf, común denominación de la rentabilidad libre de riesgo. La pregunta que habría que hacerse es ¿qué alternativa de producto financiero ofrece una rentabilidad positiva para un riesgo nulo?. Realmente no existe tal producto, aunque se considera como Rf la rentabilidad que ofrecen las letras del tesoro a doce meses, y no es que éstas no tengan riesgo (de impago o insolvencia), sino que más bien dentro del sistema financiero español pueden constituirse en la referencia comparativa básica. Efectivamente, incluso la deuda pública, aún con el amparo del Estado, tiene riesgo de impago, que depende de la situación macroeconómica y de las cuentas públicas, y ésta es objeto de calificación por parte de las entidades especializadas (Se trata de entidades que estandarizan la situación de riesgo de cada título de deuda, y la deuda española no está precisamente en el mejor nivel de calificación de la deuda pública internacional. Las entidades más reconocidas son Moody´s, Standard and Poor, Fitch Ibca).

Pues bien, a partir de dicha referencia (Rf), cualquier otra entidad que emita títulos de deuda tendrá que ofrecer una rentabilidad superior a Rf, ya que su riesgo es igualmente superior al que tienen las letras del tesoro. Dicho de otra forma, cualquier inversor racional al que le ofrecen títulos con la misma rentabilidad de las letras, e idéntico vencimiento y características intrínsecas (cupón cero, ya veremos que significa esto en el tema de la renta fija a corto plazo), preferirá las letras por el menor riesgo de las mismas. Esta diferencia en rentabilidad al compararla con las letras del tesoro es lo que se conoce como "prima de riesgo". De esta forma para cualquier título se cumple que:

Rentabilidad = Rf + Prima por Riesgo

La relación anterior permite ser observada en la práctica en multitud de opciones, no sólo en los títulos de deuda. Obsérvese como cualquier título de deuda de idénticas características que las letras, tiene una rentabilidad superior que éstas. Y será tanto mayor cuanto mayor el riesgo inherente al título, de otra forma no tendría atractivo su suscripción. Sigamos con los ejemplos, cuando se rebaja la calificación de riesgos de la deuda pública de cualquier Estado soberano (esto es, se dice que tiene peor situación de riesgos), en la práctica se le está obligando a subir la remuneración ofrecida por sus títulos, con sus implicaciones para las cuantas públicas (hay que pagar más por lo mismo). Más ejemplos, ¿por qué las PYMES enfrentan unos mayores intereses por la deuda que la gran empresa?; por un mayor riesgo, lo que se traduce en una prima adicional. Por último, al nivel de nuestros propios bolsillos, ¿cómo es posible que no podamos acceder a tasas preferenciales de interés en la deuda?, ¿porqué sólo acceden a ella los que de por sí tienen recursos?; lo siento, pero aquí también existe la prima de riesgo.

• 2) RELACIÓN ENTRE RENTABILIDAD Y LIQUIDEZ

Efectivamente existe una relación entre rentabilidad y liquidez, que podemos anticipar que, sin la consideración de otros factores, es inversa. Aunque el razonamiento es más claro en el sentido contrario; a mayor iliquidez, mayor rentabilidad exigida. Razonémoslo con un ejemplo. Sabiendo que la liquidez de telefónica (fácilmente se vende en cualquier momento al precio de equilibrio) es mucho mayor que la de Iberpapel (no existe tal facilidad), parece claro deducirse que sólo invertiremos en Iberpapel cuando su rentabilidad esperada sea claramente mayor que la de telefónica. A esta diferencia en la rentabilidad estimada se la llama prima por iliquidez. Cuando no existe tal prima por iliquidez, ocurre lo que viene sucediendo con los valores de pequeña capitalización en los mercados europeos en los dos últimos años; sólo tienen atractivo los Blue Chips (valores de alta capitalización y elevada liquidez).

De esta forma, continuando con la ecuación de referencia de la relación anterior, podemos concluir que:

Rentabilidad = Rf + Prima por Riesgo + Prima por iliquidez.

Al igual que en la anterior relación con el riesgo, podemos establecer ejemplos, muchos de ellos cercanos a nuestras finanzas personales. La diferencia entre invertir en una empresa que cotiza en bolsa, y en otra que no lo hace, es que, mientras que en el primer caso podemos vender en cualquier momento (aceptando el precio demandante de "mercado"), en el segundo, la única posibilidad de venta sería iniciar contactos personales con un inversor potencialmente interesado. Por tanto, en este segundo caso esperaríamos una rentabilidad superior a la que potencialmente podríamos obtener en la inversión bursátil; prima por iliquidez.Otro ejemplo, y éste aún más cercano, es el de la rentabilidad ofrecida por una imposición a tres meses, frente a otra de seis meses. La diferencia positiva entre la segunda y la primera obedece a la compensación por enfrentarse a tres meses adicionales sin liquidez: prima por iliquidez.

• 3) RELACIONES CRUZADAS ENTRE RENTABILIDAD, RIESGO, Y MADURACIÓN

Existe una multitud de potenciales relaciones entre todas las características. Buena parte de ellas son fácilmente observables y, a modo de ejemplo, enunciaremos algunas.

La maduración, establecida a través del PR o del PER, es igualmente una medida de riesgo. De hecho, es un criterio de valoración de inversiones muy aconsejable en contextos de amplio riesgo económico. Resulta fácil entender que cuanto antes se recupere una inversión, menor riesgo se soporta. En la renta fija, la maduración (el concepto adecuado en este caso es Duración, lo veremos en el tema correspondiente) es un elemento clave en la gestión de carteras: cuanto mayor sea ésta, mayor riesgo se soporta (en este caso se trata de riesgo valor, que ya mencionaremos en el tema destinado a la renta fija). Por otra parte, la relación entre riesgo y rentabilidad ya la conocemos.

En otros casos, de inversiones en activos reales, el amplio riesgo (de obsolescencia) que se soporta (caso de las tecnológicas), exige una maduración corta, en la que se recupere en un período breve la inversión (fundamentalmente en I+D) con precios elevados que la hagan rápidamente rentable.

Desiciones de inversión

Las decisiones de inversiones en relación con las empresas individuales se deben basar principalmente en las utilidades posibles de la inversión. Aunque puede haber notables diferencias en la tasa de utilidad requerida para justificar la inversión, en las empresas a pequeña o gran escala, el aspecto financiero es de importancia primordial para ambas categorías de inversionistas. Para tomar decisiones al respecto será necesario hacer un análisis detallado del proyecto, incluida una evaluación técnica y financiera de las operaciones propuestas. Influirán notablemente los procedimientos a adoptar los casos en que vaya a emplearse el uso de una técnica nueva, no tradicional, en el proceso de desarrollo del mismo. En este ultimo caso será necesario incrementar los fondos previstos para factores imprevistos y considerar un periodo largo durante el cual se vayan realizando la necesaria adaptación de las técnicas y la capacitación del personal. En el caso de técnicas bien conocidas los análisis de las inversiones serán relativamente fáciles ya que se dispone de los datos básicos esenciales. Sin embargo muchas técnicas son relativamente nuevas, e incluso se hallan a menudo en desarrollo, en cuyo caso es casi imposible hacer una evaluación precisa de la inversión y el empresario tendrá que prevenirse para el mayor riesgo del periodo de rodaje. Además, es importante hacer notar que la fase de producción en la industria es relativamente más arriesgada y el inversionista buscara naturalmente los incentivos ofrecidos por los gobiernos y la posibilidad de tener una póliza de seguro a un costo razonable. Si una empresa se concentra solo en la elaboración y mercadeo, el análisis de la operación será mucho más fácil de hacer, con tal de que este asegurado, naturalmente, el suministro de materia prima.

Inclusive en el caso de alguno de los sistemas tradicionales de cultivos, los datos económicos necesarios no están siempre disponibles. En tales casos, y ciertamente en el caso de nuevas técnicas, será deseable disponer de una unidad piloto en la que puedan experimentarse los supuestos que se hayan hecho en una evaluación de la inversión, lo que dará los datos necesarios para mejorar el análisis básico de la inversión y modificar los procedimientos operativos según convenga, antes de que se hagan los desembolsos financieros más importantes. En base a los resultados de la operación piloto se pueden tomar decisiones finales sobre el valor e importancia definitiva de la inversión. Este "ensayo" u operación piloto no solo es útil en el sector de la producción sino también en los de elaboración y mercadeo. Si la inversión ha de hacerse en el desarrollo del producto, operaciones piloto sobre elaboración y mercadeo pueden servir para facilitar algunos de los datos esenciales para planificar operaciones en escala comercial y para dar la confianza necesaria, antes de la inversión, en sus posibilidades económicas.

Un proyecto o análisis de una inversión tratara de planear en detalle las diferentes etapas de las operaciones y preparara cálculos completos de los costos de inversión y costos de operación, tanto para la unidad piloto, si se ha decidido tenerla, como para la fase comercial.

Para evaluar un proyecto de inversión de cualquier tipo en una empresa y para que resulte con éxito, debe seguirse una serie de pasos en los cuales se busque la rentabilidad para el inversionista, de tal modo que los resultados obtenidos de los análisis y evaluaciones den como resultado una toma de decisiones adecuada para realizar o no un proyecto de inversión, o bien para darle un nuevo enfoque a su estructura.

• 1. Identificación de la idea y su análisis: Se lleva a cabo a partir de la información existente, el juicio común y la opinión que da la experiencia. En términos monetarios solo presenta cálculos globales de las inversiones, los costos y los ingresos; sin entrar a investigaciones profundas.Esta primera etapa es muy importante; ya que permitirá definir o, por lo menos, lograr una idea acerca de si el proyecto es viable o no. Los aspectos que se deben investigar en esta etapa son los siguientes:

• El volumen del mercado

• Disponibilidad de materia prima

• Tamaño y tecnología

• Inversión estimada

• Beneficios esperados

• Marco institucional.

2. Recopilación de información: Se refiere a todas aquellas investigaciones, entrevistas, búsquedas de datos, etc; que servirán para analizar en forma detallada el proyecto de inversión. Estos estudios se basan en la información que se tiene de primera mano, es decir, sin efectuar investigaciones detalladas.

3. Prefactibilidad: Este estudio profundiza las investigación en fuentes secundarias y primarias en investigación de mercados, detalla la tecnología que se empleará, los costos totales y la rentabilidad económica del proyecto, y es la base en la que se basan los inversionistas para tomar una decisión.

4. Factibilidad: Está enfocada al análisis de la alternativa más atractiva estudiada en la Prefactibilidad, abordando en general los mismos aspectos pero con mayo profundidad y dirigidos a la opción más recomendable.

5. Arranque y funcionamiento del proyecto de inversión: Se refiere a la implantación del proyecto una vez seleccionada.

La diferencia entre riesgo e incertidumbre

La distinción clásica entre riesgo e incertidumbre es que un elemento o análisis implica riesgo si se conocen los resultados alternativos posibles, mientras que en la incertidumbre se desconoce la distribución de frecuencia de los resultados posibles

Otra distinción menos restrictiva entre riesgo e incertidumbre es que el riesgo es !a dispersión de la distribución de la probabilidad del elemento que se está estimando o (de los) resultado(s) calculado(s) que se está(n) considerando, en tanto que la incertidumbre es el grado de falta de confianza de que la distribución de probabilidad estimada sea correcta. La palabra riesgo se aplica al resultado de cualquier elemento o hedida de mérito.

Causas de riesgo e incertidumbre

El riesgo y la incertidumbre en las decisiones de inversión en un proyecto se atribuye a muchas fuentes posibles. La siguiente es una descripción breve de algunas de las causa principales.

• 1. Una cantidad insuficiente de inversiones similares. En general, una empresa sólo tendrá algunas inversiones de un tipo particular. Esto significa que habría una oportunidad insuficiente para que los resultados de un tipo de inversión particular se "apeguen a] promedio", para que los resultados desfavorables sean visualmente cancelados por los resultados favorables.

• 2. La tendencia en los datos y su valoración, las personas que hacen o revisan análisis económicos tengan tendencias de optimismo o pesimismo o estén inconscientemente influidos por factores que no deben ser parte de un estudio objetivo. Un patrón de optimismo o pesimismo indebido y consistente por parte de un analista debe reconocerse mediante procedimientos de revisión del análisis.

• 3. Cambio en el ambiente económico externo, invalidando experiencias anteriores. Cuando se hacen estimaciones de condiciones futuras. las bases usuales son resultados anteriores de cantidades similares, cuando están disponibles. Aunque la información del pasado es valiosa, con frecuencia existe el riesgo de usarla directamente, sin ajustaría a las condiciones que se esperan en el futuro.

• 4. La mal interpretación de los datos. Es posible que ocurra una mal interpretación si los factores implícitos en los elementos que se van a estimar son demasiado complejos, de modo que se malinterpreta la relación de uno o más factores para los elementos deseados.

• 5. Los errores del análisis. Es posible que ocurran errores en el análisis de las características técnicas operativas de un proyecto o de sus implicaciones financieras.

• 6. Disponibilidad y énfasis del talento administrativo. El desempeño de un proyecto de inversión industrial o de un conjunto de proyectos depende, en gran medida, de la disponibilidad y aplicación del talento empresarial una vez que se ha realizado el proyecto. En genera], e) talento empresarial es un recurso muy limitado dentro de una empresa; por tanto, esto provoca que los resultados de algunos proyectos se afecten con los resultados de otros. En tal caso, existe un riesgo debido a la falta de disponibilidad o al descuido en el talento administrativo necesario que se aplica a los proyectos de inversión.

• 7. Liquidabilidad de la inversión. Al juzgar el riesgo es fundamental considerar recuperabilidad relativa de los compromisos de inversión si un provecto, por consideraciones del desempeño o de algún otro tipo, se va a liquidar. Por ejemplo. una inversión en equipo de propósito especial que no tiene valor para otras empresas conlleva más riesgo que la inversión en un equipo de propósito general, la cual tendría un valor de rescate de alto porcentaje si se vendiera debido a resultados operativos deficientes. Un sinónimo descriptivo es "facilidad para sanarse".

• 8. Obsolescencia. El cambio tecnológico rápido y el progreso son características de nuestra economía. No sólo los productos mejoran, con lo que la producción de instalaciones para ellos se requiere menos o es inútil, sino también los cambios en la tecnología del proceso pueden volver obsoletas las instalaciones existentes.

• 1- OBJETIVOS Y CLASIFICACIÓN DE LAS INVERSIONES

Podemos decir que el objeto de estudio de la Economía Financiera se centra en las decisiones financieras, decisiones tanto de inversión como de financiación.

La escuela normativa americana señala que las funciones de la Dirección financiera de la Empresa giran en torno a la obtención de fondos y su uso, y consisten en dar una respuesta racional y adecuada a una serie de preguntas:- ¿Cuál es el volumen total de activos que se debe invertir en cada período, y a qué ritmo debe crecer este volumen?- ¿Qué clase de activos debe adquirir la empresa?- ¿Qué fuentes de financiación debe utilizar la empresa y cuál debe ser la composición de ese pasivo?

Tradicionalmente se ha fijado el objetivo de maximización del beneficio. Sin embargo, el concepto de beneficio es muy ambiguo, puesto que podemos considerar el beneficio anual, en los cinco próximos años, bruto, neto…, Todo ello ha llevado a una variación del objetivo, tan sólo en definición, éste es la maximización del valor de mercado de la empresa para sus accionistas, una vez cumplidas sus obligaciones en el marco de la normativa vigente.

Para lograr su objetivo, la empresa deberá elegir la combinación más adecuada de inversiones, estructura de financiación y política de dividendos. Esta información sobre la rentabilidad y riesgo de la empresa, que llega a los inversores bursátiles, les hace apreciar más o menos unos títulos frente a otros.Sin embargo, como hemos señalado en la Teoría de Agencia, dada la separación entre los propietarios de la empresa y los directores de la misma, algunos autores consideran que las decisiones de éstos últimos no van encaminadas a maximizar el valor de mercado de la empresa, sino a otros objetivos que les resultan más interesantes. Esta divergencia de objetivos será mayor cuanto más fragmentado y disperso sea el conjunto de accionistas.

Otra teoría es la conductista cuyos principales representantes son Simon, Cyert y March. Éstos consideran que el conjunto de objetivos de la empresa es el resultado de las negociaciones entre las personas y los grupos que la componen, fijándose para cada objetivo un mínimo a alcanzar, con lo cual se abandona el principio de maximización. Los dos últimos autores citados introducen el concepto de "organizational slack" que viene a medir el excedente que recibe cada parte, que interviene o influye en la fijación de los objetivos, respecto al mínimo que desean para permanecer en la empresa.

Otros objetivos que pueden considerarse son la obtención de un nivel satisfactorio de beneficios, el de maximización del volumen de ventas, la maximización de la utilidad para los dirigentes asegurando previamente un nivel mínimo de beneficios, la supervivencia de la empresa… Estos objetivos no son en absoluto incompatibles con el de maximización del valor de mercado de la empresa, e incluso podemos decir que la consecución de éste último lleva a la consecución de los anteriores.

Además, para lograr el objetivo global de la empresa tenemos que establecer políticas y líneas de actuación de los diferentes departamentos lo que puede llevar a la aparición de conflictos sobre cual de ellos tiene un peso más importante.Nosotros tomaremos como objetivo el de la maximización del valor de la empresa para los accionistas, lo cual no es incompatible con el resto de planes o políticas que se persigan.

Clasificación de las inversiones

Según Tipo de Instrumentos y Plazo

Inversiones a Corto Plazo (Entre 0 y 365 días)

Inversiones a Largo Plazo (Mayor a 365 días)

Según Moneda

Inversiones en moneda del valor cuota

Inversiones en moneda distintas al valor cuota

Según Mercado

Inversiones en el mercado local o nacional

Inversiones en el mercado extranjero

Según Clasificación de Riesgo

Inversiones susceptibles de clasificación

Inversiones locales.Inversiones en el extranjero

Inversiones en Depósitos a plazo (Clasificación del Banco)

CLASIFICACIÓN DE TIPO DE INVERSIONES Y RIESGOS

Mercado de Dinero

Dinero en efectivo, a la vista, en una cuenta de corretaje o chequera.

Riesgo: El riesgo de inversión es mínimo.

Renta Fija

Instrumentos como bonos del Gobierno de Estados Unidos, bonos corporativos, certificados de depósito, eurobonos, bonos municipales, bonos hipotecarios y otros. Existen muchos fondos de inversión y fideicomisos especializados en estos valores.

Riesgo: Generalmente tienen alta seguridad y preservación de capital y el rendimiento es mayor a Mercado de Dinero. El riesgo depende en el emisor del bono (calificación de la corporación o país).

NOTA: El precio de cada emisión de bonos fluctúa de acuerdo al mercado diario.

Cuando las tasas de interés bajan, el valor de bonos sube; lo contrario ocurre cuando las tasas de interés suben, los precios de los bonos bajan. Los bonos de largo plazo suben o bajan más que los de corto plazo con cambios en tasas de interéses. Por lo general, mientras mayor sea el tiempo de vencimiento de un bono, mayor es la volatilidad de su valor de mercado.

Crecimiento e Ingresos

Las inversiones en instrumentos de crecimiento e ingresos consisten en una combinación de bonos y acciones. La estrategia es que los bonos proporcionen ingresos y las acciones generen crecimiento de capital, ocasionando con esto una inversión más balanceada. Se consideran instrumentos de crecimiento e ingresos los bonos convertibles en acciones, acciones de empresas con altos dividendos, y acciones de compañías de servicio público. Existen muchos fondos de inversión y fideicomisos especializados en estos valores.

Riesgo: Estos valores varían más en su cotización bursátil que los instrumentos de renta fija. El riesgo es mayor pero ofrecen más potencial de utilidad que los instrumentos de renta fija.

Crecimiento

Están en esta categoría principalmente las acciones de empresas cotizadas en mercados de valores. Empresas grandes y medianas con historial de operación. Existen muchos fondos de inversión y fideicomisos especializados en estos valores.

Riesgo: Las acciones generalmente tienes más volatilidad que todos los instrumentos financieros mencionados anteriormente. No obstante el mayor riesgo, las acciones (en los mercados bursátiles de Estados Unidos) han proporcionado históricamente un mayor rendimiento total que todas las inversiones mencionadas anteriormente.

Crecimiento Agresivo

Se consideran instrumentos de crecimiento agresivo las acciones de empresas pequeñas sin historial de operación, opciones, instrumentos de renta fija de baja calidad, y operaciones en mercados de divisas, y futuros. Además, el inversionista puede ejercitar margen en algunos instrumentos mencionados, situación considerada altamente agresiva. Existen muchos fondos de inversión y fideicomisos especializados en estos valores.

Riesgo: La volatilidad es más alta que todos los instrumentos financieros mencionados anteriormente. La posibilidad de pérdida es mayor.

Resumen de Riesgos

# 1 Riesgo más bajo y # 5 Riego más alto

• 1. Mercado de Dinero

• 2. Renta Fija

• 3. Crecimiento e Ingresos

• 4. Crecimiento

• 5. Crecimiento Agresivo

A medida que se invierte una cantidad mayor en instrumentos de más riesgo se incrementa el potencial de utilidad, pero también se incrementa el riesgo, la volatilidad y la posibilidad de pérdida.

Al concentrar las inversiones en instrumentos de menor riesgo se incrementa la seguridad y preservación del capital, pero se reduce la posibilidad de rendimiento y la capacidad de compensar los efectos de la inflación. Por ejemplo, el mantener todo el capital en mercado de dinero puede causar una pérdida en poder adquisitivo ya que la inflación puede resultar ser mayor al rendimiento.

• 2- CARTERAS DE INVERSIÓN

Una cartera es el conjunto de activos con un objetivo y plazo determinados para reducir el riesgo y maximizar la rentabilidad. Las carteras pueden responder a diferentes criterios, distinta titularidad, plazo de inversión, objetivo de inversión, banco o entidad.

La Teoría de Carteras de Harry Markowitz

 El problema al cual nos enfrentamos al formar una cartera de inversión radica en encontrar una composición óptima de títulos que nos entreguen el menor riesgo para un máximo retorno. Debido a esto nuestra preocupación se centra en resolver primeramente cuales son los títulos que debemos considerar y en segundo lugar cuanto de cada título comprar. La medida de riesgo de esta cartera puede ser medida por su varianza o por su desviación estándar. Si enfocamos el problema desde un punto de vista matemático, podríamos decir que nos vemos enfrentados al siguiente problema de optimización:

O bien

Donde sij es la covarianza del título i con el título j.

Al componer nuestra cartera con títulos de distintos sectores económicos estamos suponiendo que los precios de estas acciones no evolucionarán de idéntico modo, o lo que es lo mismo, la correlación entre títulos será menor si tomamos títulos de distintos sectores que si sólo consideramos los de uno solo. Sin embargo, la menor correlación puede verse perjudicada por un mayor riesgo intrínseco de los títulos o también podría suceder que la correlación no disminuya producto de que existe una amplia ligazón entre los sectores que estamos considerando.

Una vez que hemos escogido diferentes títulos y además hemos encontrado sus rendimientos y riesgos, debemos darnos a la tarea de determinar la combinación idónea de los mismos que nos entregue el mayor retorno para un nivel de riesgo dado o bien el menor riesgo para un retorno específico. Harry Markowitz (premio Novel 1990) desarrolló, durante la década de los cincuenta, una teoría que ayuda a solucionar el problema anterior. Es la denominada Teoría de Selección de Markowitz (Portfolio Selection Theory).

Básicamente, esta teoría propone buscar primero aquellas carteras (o títulos) que proporcionan el mayor rendimiento para un riesgo dado y al mismo tiempo determinar cuales son las carteras que soportan el mínimo riesgo para un rendimiento conocido. A aquellas carteras que cumplen con los requerimientos anteriores se les denomina Carteras Eficientes. El conjunto de carteras eficientes se puede determinar resolviendo cualesquiera de los siguientes problemas y así determinar los retornos esperados:

El resultado de ambos programas será el conjunto de carteras eficientes, que tiene la forma de curva convexa y que recibe el nombre de Frontera Eficiente (Efficient set) por estar formada por la totalidad de las carteras que son eficientes. Dicho de otro modo, en la frontera eficiente están todas aquellas carteras que proporcionan el máximo rendimiento con un riesgo mínimo.

FIGURA 1: La frontera eficiente

En la figura 1, las carteras A, B y C son carteras eficientes puesto que entregan el máximo retorno con un nivel de riesgo mínimo, o análogamente, el menor riesgo para un retorno máximo. Si miramos la cartera D nos daremos cuenta enseguida de que esta cartera entrega, para un nivel de riesgo 1 , un retorno esperado E(Ri)1 menor que el entregado por la cartera B, la cual posee el mismo nivel de riesgo pero entrega un retorno esperado E(Ri)2 mayor. Por lo tanto la zona superior de la figura (trazo abc) corresponde a la frontera eficiente, donde la cartera A recibe el nombre de cartera de mínima varianza.

Ahora bien, como sabemos, la teoría financiera supone que el general de los inversionistas son adversos al riesgo, razón por la cual, estarán dispuestos a aceptar un mayor riesgo siempre que se les premie con un mayor retorno. Entonces, ¿cuál es la combinación óptima entre riesgo y rendimiento que estaría dispuesto a aceptar un inversionista dado?. La elección óptima entre riesgo y retorno dependerá de cuan adverso al riesgo sea nuestro inversionista. Conceptualmente dependerá de sus preferencias, las que pueden graficarse por medio de curvas de indiferencia que nos muestran todas las posibles combinaciones entre riesgo y retorno que mantienen al inversionista con un nivel de utilidad constante y cuya forma dependerá de la función de utilidad particular de cada individuo.

FIGURA 2: Tipos de Curvas de Indiferencia

En la figura 2 se observan tres distintas curvas de indiferencia. La primera corresponde a aquel individuo adverso al riesgo, que es el caso más común, donde él acepta una unidad más de riesgo adicional si obtiene rendimientos marginales cada vez más grandes; el indiferente (por cada unidad de riesgo adicional hay que prometerle el mismo rendimiento marginal); y por último, el propenso al riesgo (o jugador), que por un mínimo de rendimiento marginal está dispuesto a correr cada vez mayores riesgos.