La investigación se ha visto limitada por el reducido número de informes de calificación de riesgo de bonos, que han sido generados por la calificadora durante las gestiones 1999 y 2000, debido principalmente a:
- Sociedad Boliviana de Cemento S.A.
- Ready Mix S.A.
- Transportadora de Electricidad S.A.
- Bisa Leasing S.A.
- Droguería Inti S.A.
- Hidroeléctrica Boliviana S.A.
Las emisiones de las tres primeras empresas fueron calificadas por Duff & Phelps del Perú (DCR), actualmente denominada Pacific Credit Rating S.A.C.
- Otra razón importante que justifica los pocos informes emitidos, es que los mismos se elaboran con una periodicidad trimestral.
Se reconoce que puede existir un sesgo en la identificación de las variables, debido a que los informes de SOBOCE corresponden al 64% de los informes. Durante el periodo estudiado (1999-2000), la calificadora emitió solo (11) once informes, (7) siete de los cuales pertenecen a SOBOCE.
Durante la investigación se determinó que existe una gran concentración de frecuencias en las siguientes unidades de análisis:
- Racionalidad de la calificación.
- Perspectivas a corto plazo.
- Finanzas (Balance y Estado de Resultados).
- Características de los instrumentos.
Por lo que se considera que estas unidades son las más importantes para la calificación del riesgo de bonos.
En el apartado de procedimientos generales de calificación de bonos, del manual de calificación de Pacific Credit Rating, se han encontrado (326) trescientas veinte seis variables, que la calificadora indica que utiliza en el proceso de calificación. En el análisis de contenido de los informes de calificación de riesgo, se han identificado (112) ciento doce variables usadas por la calificadora en la confección de los informes. Considerando las frecuencias de la variables en los informes se obtienen (48) cuarenta y ocho variables que poseen una frecuencia mayor al 50%.
Bajo el criterio de Pacific Credit Rating, que la calificación de riesgo depende del desempeño particular de la empresa y su propia cultura empresarial, se han identificado (11) variables que se utilizan para sustentar las calificaciones analizadas.
De los anteriores párrafos se concluye que es posible identificar un número no muy grande de variables, que tienen un gran impacto en la calificación de riesgo de bonos. Las empresas emisoras deben intentar controlar las variables importantes relacionadas con su actividad, si desean obtener una buena calificación en sus emisiones.
Las variables comunes que sustentan la calificación de las emisiones de las tres empresas, cuyos bonos fueron calificados por Pacific Credit Rating son:
- Posición en el mercado.
- Dependencia de la evolución de las ventas.
Posición en el mercado, es uno de los criterios que aparecen mencionados en el marco teórico, en la sección criterios usados para calificar riesgos y que fue extractado de una cita bibliográfica. Lo que demuestra un punto de coincidencia entre la teoría y la práctica.
Dependencia de la evolución de ventas, es un variable importante, porque a través de ella se puede conocer si los futuros ingresos de la empresa tendrán una variabilidad, se mantendrán estables, o se incrementarán sosteniblemente. Si el comportamiento de los ingresos es predecible en el futuro, la empresa será menos riesgosa, pues riesgo es incertidumbre e implica dificultad de predecir lo que ocurrirá en el futuro. Las empresas tienen un menor control sobre sus ingresos que sobre sus gastos, debido a que los ingresos están relacionadas con el entorno o ambiente exterior, sobre el cual tienen un limitado control e influencia, en cambio los egresos o gastos pueden ser más fácilmente controlados, porque se encuentran en el ambiente interno de las empresas.
La calificación más alta otorgada a las emisiones de Transportadora de Electricidad S.A. están asociadas a que el negocio es estable, porque opera en un ambiente de monopolio natural y el sector esta regulado. Esto refuerza los conceptos considerados en la sección de estadísticas de riesgo y el concepto de riesgo del marco teórico, que sugiere que los negocios con menores variabilidades, son menos riesgosos y no presentan un comportamiento disperso, sino que su comportamiento puede ser representado por la distribución normal, que los hace predecibles en el futuro. La enseñanza para nuestros empresarios es que intenten reducir la variabilidad en las actividades empresariales, tomando decisiones menos erráticas y más coherentes.
Empresa | Instrumento | Cal.. SPVS | Cal. PCR |
Transportadora de Electricidad S.A. | Bonos | AA2 | BAA |
Sociedad Boliviana de Cemento S.A. | Bonos | A1 | BA+ |
Ready Mix S.A. | Bonos | A2 | BA |
Debido al reducido número de informes de calificación de riesgos analizados, se considera que futuros estudios sobre el tema pueden confirmar los resultados o refutarlos. La investigación ha logrado el objetivo de proporcionar ciertas luces sobre un tema nuevo, que ayudara a los empresarios a eliminar sus temores sobre la calificación de sus emisiones.
Los resultados de la investigación son aplicables solamente a Pacific Credit Rating, en razón de que cada calificadora de riesgos posee sus propias metodologías.
Otras Conclusiones Relacionadas con el Tema
En el mercado de valores boliviano, no se cumple la regla de oro de las finanzas: a mayor riesgo, mayor retorno. Las calificaciones de riesgo otorgadas a los bonos bolivianos, no guardan correlación con las tasas de interés que los mismos pagan a los inversores, encontrándose la siguiente situación:
Para un mismo plazo (1080 días) y una misma tasa (10% anual) los bonos SOBOCE y BISA Leasing tienen una calificación distinta, A1 y AA3 respectivamente. No existe correlación entre tasa de interés y calificación de riesgo para un mismo plazo.
Tampoco se aprecia una correlación entre las tasas de interés y los plazos de los bonos, que deberían cumplir la regla de a mayor plazo mayor retorno. Del cuadro se puede apreciar que para una misca calificación A1 y un mismo plazo (1440 días), los bonos SOBOCE remuneran distinta tasas de interés: 10.20%, 10.50% y 12.50%. Otro ejemplo son los bonos BISA Leasing que con una calificación de AA3, para un plazo de (1080 días), pagan distintas tasas de interés: 10% y 11% anual.
Estas distorsiones se deben a que el mercado de valores boliviano es un mercado emergente. Similar situación se vivió en Venezuela, en la etapa de introducción de las calificaciones de riesgo. Sin embargo se considera que a medida que el mercado vaya madurando, se apreciará una correlación entre la calificación y la tasa de interés y entre los plazos e intereses.
El Decreto Supremo No. 25863 del 27 de julio de 2000, establece que las Sociedades de Responsabilidad Limitada, Asociaciones Mutuales de Ahorro y Préstamo y las Cooperativas, pueden emitir valores y obtener financiamiento a través de las bolsas de valores. Sin embargo los honorarios de las calificadoras, del orden de los $us. 15,000.- anuales, y otros costos relacionados con la emisión de bonos (Ingeniería Financiera, tasas de regulación, comisión de colocación, impresión de los bonos con las medidas de seguridad), restringirán las emisiones de pequeños montos. En el otro extremo, las emisiones con grandes montos, pueden buscar financiamiento en las bolsas internacionales a un costo inferior al que obtendrían en el mercado boliviano. Esto es palpable en el caso argentino donde grandes corporaciones se financian a través de la Bolsa de Nueva York.
En el mercado de valores boliviano, las operaciones bursátiles se realizan, transfiriendo los valores y los pagos en forma física, cuando en otras bolsas las transacciones son electrónicas y no se utilizan los valores físicos, como ocurre en nuestro país. Esta situación limita la participación de inversionistas extranjeros. El mercado boliviano es uno de los más atractivos de la región, después de Chile, ya que todos los impuestos están liberados, a diferencia de otros países. También limita a los inversionistas bolivianos, pues en algunos casos las empresas deben emitir bonos con un valor nominal muy alto, que sólo permite la participación de inversionistas institucionales, como las AFP y compañías de seguros.
- Aco Cataldo P. Raúl: "METODOLOGÍA DE LA INVESTIGACIÓN CIENTÍFICA; Editorial Universo S.A. Lima Perú; Edición Primera 1990.
- Briceño Magin: "LA CALFICACIÓN DE RIESGOS EN VENEZUELA: UN PROCESO EN PLENA MADURACIÓN", Revista Debates IESA, Vol. 2 No.3 Ene-Mar 1997.
- CEPAL: "LA CRISIS FINANCIERA INTERNACIONAL UNA VISIÓN DESDE LA CEPAL", Declaraciónde la Comisión Económica para América Latina y el Caribe sobre la cirsis financiera internacional, 15 de septiembre de 1998.
- Díez de Castro Luis, Mascareñas Juan: "INGENIERÍA FINANCIERA"; Editorial McGRAW-Hill, España; Edición Segunda 1994.
- Faraco F. Francisco J.: "CALIFICADORAS DE RIESGO"; www.riesgobancavenezuela.com
- Hernández Zampieri Roberto, Fernández Collado Carlo, Baptista Lucio Pilar: "METODOLOGÍA DE LA INVESTIGACIÓN"; Editorial McGRAW-Hill, México; Edición Primera 1991.
- Intendencia de Valores de Bolivia: "TODO LO QUE USTED DEBE SABER ACERCA DEL MERCADO DE VALORES".
- Johansen Bertoglio Oscar: "INTRODUCCIÓN A LA TEORÍA GENERAL DE SISTEMAS"; Editorial Limusa, México, Edición Decimosexta 1998.
- López Pascual Joaquín, Sebastián Gonzáles Altina: "GESTIÓN BANCARIA" Los nuevos retos en un entorno global; Editorial McGRAW-Hill, España; Edición Primera 1998.
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- Nueva Economía: "A DOS AÑOS DE LA REFORMA DE PENSIONES"; 13 dejunio de 1999.
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- Pacific Credit Rating S.A.C.: "MANUAL DE ORGANIZACIÓN Y FUNCIONES" del 6 de abril de 1999.
- Pacific Credit Rating S.A.C. : "CÓDIGO DE ÉTICA" del 6 de abril de 1999.
- REGLAMENTO DE ENTIDADES CALIFICADORAS DE RIESGO DE BOLIVIA.
- Stephen A Ross, Randolph W. Westerfield, Jeffrey F. Jaffe, "FINANZAS CORPORATIVAS"; Editorial McGRAW-Hill, España; Edición Primera 1997.
- Trigosso Venario Pablo: "IMPACTO DEL FUNCIONAMIENTO DE LAS AFP’s EN EL MERCADO DE VALORES", Controversias & Consensos, Revista de Ciencias Sociales, Año 2, Nro.2 (Cochabamba – Bolivia), Julio de 1998.
- Zorrilla Arena Santiago, Torres Xammar Miguel: "GUÍA PARA ELABORAR LA TESIS"; Editorial McGraw-Hill, México; Edición Primera 1990.
A. Información Necesaria Corporaciones
La información listada a continuación es requerida por la calificadora trimestralmente:
- Estados Financieros Auditados y Memorias de los últimos 5 años.
- Estados Financieros trimestrales de los últimos 3 años, con información complementaria detallada.
- Presupuesto vida útil de emisión. Al menos 12 trimestres.
- Flujo de caja trimestral, por lo menos 36 meses (12 trimestres).
- Estructura de financiamiento, detallando las obligaciones corrientes y la deuda a largo plazo. Se deberá señalar la parte corriente y la parte no corriente haciendo mención al tipo de acreedor, moneda, tasas de interés y plazos de vencimiento al último mes disponible.
- Inversiones en activo fijo: proyectado versus realizado para el ejercicio actual.
- Estructura de costos y gastos al último mes disponible.
- Detalle de inversiones financieras permanentes y temporales al último mes disponible.
- Detalle de gastos en arrendamientos operativos. Historia de los últimos 5 años; por trimestre desde los últimos 3 años.
- Depreciación y Amortización del período. Historia de los últimos 5 años; por trimestres de últimos 3 años.
- Contingencias al último mes disponible.
- Total de accionistas y participación al último mes disponible.
- Nombre de directores al último mes disponible.
- Detalle de la planta gerencial: nombre, cargo y tiempo de permanencia en el cargo. Breve curriculum vitae.
- Número total de acciones suscritas y pagadas al último mes disponible. Dividendos. Historia de los últimos 5 años; por trimestres de los últimos 3 años.
- Capital social suscrito y pagado de los últimos 5 años; por trimestres de los últimos 3 años y al último mes disponible.
- Número de trabajadores de los últimos 5 años; por trimestres de los últimos 3 años.
- Nombre de los Auditores Externos.
- Principales clientes. Volumen de compras del estado y empresas vinculadas.
- Principales proveedores: detalle por montos.
- Utilización de la capacidad instalada.
- Presencia en el mercado.
- Volumen de ventas y facturación al último mes disponible.
- Productividad media y otra información que influya en el uso de factores de producción. De acuerdo a los reportes gerencias de uso frecuente.
- Estadísticas mensuales de producción, costos de producción, ventas y costos de ventas por línea de pedido de los últimos 3 años.
- Breve descripción del proceso productivo de la empresa. Asimismo, detalle de los productos que elabora y comercializa.
- Detalle de los programas que lleva a cabo la empresa para el cuidado del medio ambiente. Adjuntar copia PAMA aprobado por el Ministerio de Energía y Minas.
B. Informes de Calificación de Riesgo de Bonos
- Informes de Calificación Bonos Sociedad Boliviana de Cemento S.A.
- Informes de Calificación de Bonos Ready Mix S.A.
- Informes de Calificación de Bonos Transportadora de Electricidad S.A.
Autor:
Juan Carlos Fernandez Osinaga
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