Procedimientos para la formulación y evaluación de proyectos (página 4)

 b) Estructura del flujo de caja:

 Lo primero es reconocer que existen dos tipos de flujos de caja, uno que corresponde a un flujo de caja de un proyecto para una empresa, y el otro es un flujo de caja desde el punto de vista del  inversionista.

 - Estructura de un flujo de caja de un proyecto para una empresa:

·         Ingresos afectos a impuestos: están constituidos por los ingresos que aumentan la utilidad contable de la empresa, lo que se calcula multiplicando el precio de cada unidad por la cantidad de unidades que se proyecta producir y vender cada año, y por el ingreso estimado de la venta de la máquina que se reemplaza al final del período.

·         Egresos afectos a impuestos: son todos aquellos egresos que hacen disminuir la utilidad contable de la empresa y corresponden a los costos variables resultantes del costo de fabricación unitario por las unidades producidas, el costo anual fijo de fabricación, la comisión de ventas y los gastos fijos de administración y ventas.

·         Gastos no desembolsables: son los gastos que para fines de tributación  son deducibles, pero que no ocasionan salidas de cajas, como la depreciación, la amortización de los activos intangibles o el valor libro de un activo que se venda.

·         Impuestos: se determina como es 17% de las utilidades antes del impuesto.

·         Ajustes por gastos no desembolsables: para anular el efecto de haber incluido gastos que no constituían egresos de caja, se suma la depreciación, la amortización de intangibles y el valor libro. La razón de incluirlos primero y eliminarlos después obedece a la importancia de incorporar el efecto tributario que estas cuentas ocasionan a favor del proyecto.

·         Egresos no afectos a impuesto: están constituidos por aquellos desembolsos que no son incorporados en el estado de resultados en el momento en que ocurren y deben ser incluidos por ser movimientos de caja; un egreso no afecto a impuesto son las inversiones ya que no aumentan ni disminuyen la riqueza contable de la empresa por el solo hecho de adquirirlos. Generalmente son sólo un cambio de activo (máquina por caja) o un aumento simultáneo de un activo con un pasivo (máquina y endeudamiento).

·         Beneficios no afectos a impuestos: son el valor del desecho del proyecto y la recuperación del capital de trabajo si el valor de desecho se calculó por el mecanismo de valoración de activos, ya sea contable o comercial. En lo que se refiere a la recuperación del capital de trabajo no, debe incluirse como beneficio cuando el valor de desecho se calcula por el método económico, ya que representa el valor del negocio funcionando.

  – Estructura del flujo de caja desde el punto de vista del inversionista:

 Si se requiere medir la rentabilidad de los recursos propios, deberá agregarse el efecto de financiamiento para incorporar el impacto del apalancamiento de la deuda.

 Como los intereses del préstamo son un gasto afecto a impuesto, deberá diferenciarse que parte de la cuota que se le paga a la institución que otorgo el préstamo es interés y que parte es la amortización de la deuda, porque el interés se incorporará antes de impuesto mientras que la amortización, al no constituir cambios en la riqueza de la empresa, no esta afecta a impuestos y debe compararse al flujo después de calculado los impuestos.

 Por ultimo, deberá incorporarse el efecto del préstamo para que, por diferencia, resulte el monto que debe invertir el inversionista.

 Ejemplo:

Fig. 6.5

 Ejemplo de un flujo de caja de un proyecto para una empresa:

Fig. 6.6

6.4 Fuentes de financiamiento

 La elección de una fuente de financiamiento en particular puede variar a  través del tiempo, dependiendo del contexto en que este inserto el proyecto. Es decir, en un determinado momento una alternativa de financiamiento puede ser la óptima y en otro no serlo, dependiendo de la situación coyuntural en cada momento del tiempo.

 Las principales fuentes de financiamiento se clasifican en internas y externas. Entre las fuentes internas, destacan la emisión de acciones y las utilidades retenidas en cada período después del impuesto. Entre las externas, sobresalen los créditos de proveedores, los prestamos bancarios de corto y  largo plazo y los arriendos financieros o leasing.

 Lógicamente, las fuentes de financiamiento interno son escasas y limitan, por lo tanto, la posibilidad de realizar el proyecto.

 Pretender financiar un proyecto exclusivamente con recursos propios implica necesariamente que la empresa debe generar dichos recursos en los momentos en que el proyecto lo requiera. Esto hace peligrar la viabilidad del proyecto, ya que muchas veces la empresa no genera los recursos necesarios o bien no lo hace al ritmo que se le demande. Sin embargo, esta presenta algunas ventajas, los que se traducen en un menor riesgo de insolvencia y en una gestión menos presionada, pero que en definitiva también debe evaluarse buscando lograr un equilibrio entre los niveles de riesgo y costo de la fuente de financiamiento.

 Las fuentes de financiamiento externas, se caracterizan por proveer recursos "frescos", que pueden ser: bancos comerciales, nacionales e internacionales; fundaciones nacionales e internacionales; compañías de leasing; organismos internacionales; organismos estatales; créditos de proveedores y otros. Estas fuentes generan distintos tipos de créditos, con diferentes tasas de interés, plazos, períodos de gracia, riesgos y reajustabilidad.

 El costo de utilizar los recursos que prevén cada una de estas fuentes se conoce como costo de capital. La tasa de descuento de un proyecto o tasa de costo de capital, es el precio que se paga por los fondos requeridos para cubrir la inversión. Representa una medida de la rentabilidad mínima que se exigirá al proyecto, según su riesgo, de manera tal que el retorno esperado permita cubrir la totalidad de la inversión inicial, los egresos de la operación, los intereses que deberán pagarse por aquella parte de la inversión financiada con préstamo y la rentabilidad que el inversionista le exige a su propio capital invertido.

6.5 El costo de la deuda

 La medición del costo de la deuda, ya sea que la empresa utilice bonos o préstamos, se basa en el hecho de que estos deben reembolsarse en una fecha futura específica, en un monto generalmente mayor que el obtenido originalmente. La diferencia constituye el costo que debe pagar por la deuda. Por ejemplo si es posible conseguir un préstamo al 11% de interés anual, el costo de la deuda se define como del 11%.

 El costo de la deuda se simboliza como kd  y representa el costo antes de impuesto. Dado que al endeudarse los intereses del préstamo se deducen de las utilidades, permitiendo una menor tributación, es posible incluir directamente en la tasa de descuento el efecto sobre los tributos, que obviamente serán menores, ya que los intereses son deducibles para el cálculo del impuesto.

 Es importante hacer notar, que los beneficios tributarios solo se lograrán si la empresa, que llevará a cabo el proyecto tiene, como un todo, utilidades contables, ya que aunque el proyecto aporte ganancias contables no se lograra el beneficio tributario de los gastos financieros si la empresa globalmente presenta pérdidas contables.

  El costo de capital de una firma (o de un proyecto) puede calcularse, ya sea por los costos ponderados de las distintas fuentes de financiamiento o por el retorno exigido a los activos, dado su  nivel de riesgo.

 Una vez definida la tasa de descuento para una empresa, todos los proyectos de las mismas características de riesgo que en ella se evaluará usando esta tasa, salvo que las condiciones de riesgo implícitas en su cálculo cambien. De ser así, se elimina el problema de tener que determinar una tasa para cada proyecto de inversión que se estudie.

6.6 El costo del capital propio o patrimonial

 Se considera como capital patrimonial en la evaluación de un proyecto a aquella parte de la inversión que se debe financiar con recursos propios.

 En una empresa constituida, los recursos propios pueden provenir de la propia generación de la operación de la empresa, a través de la retención de las utilidades (rehusando el pago de dividendos (para reinvertirlas en nuevos proyectos, u originarse nuevos aportes de los socios.

 En consecuencia, se puede definir el costo del capital propio (kp), como la tasa asociada con la mejor oportunidad de inversión de riesgo similar que se abandonará por destinar esos recursos al proyecto que se estudia.

 Como usualmente el inversionista tendrá varias alternativas de inversión simultáneas, se optará obviamente, por tomar como costo de oportunidad de la inversión la mejor rentabilidad esperada después de su ajuste por riesgo.

   6.7 Análisis costo beneficio

 Este análisis contempla los flujos de beneficios que generan los ingresos en cada período y los flujos de costos que generan los egresos. La diferencia permite identificar el beneficio o costo neto de cada período que se representa como el Flujo de Fondos Neto.

(Fig. 6.7)

fI – fE = ffN

 Donde fI = flujo de Ingresos

           fE = flujo de Egresos

           ffN = flujo de fondos Neto.

  Para decidir si se desarrolla o no el proyecto, este debe generar un beneficio neto en el horizonte de evaluación o período contemplado para tomar la decisión.

Evaluación del proyecto

  La evaluación del proyecto consiste en comparar los beneficios proyectados asociados a una decisión de inversión con su correspondiente corriente proyectada de desembolsos.

 La evaluación de un proyecto de realiza con dos fines posibles: tomar una decisión de aceptación o rechazo, cuando se estudia un proyecto específico; o decidir el ordenamiento de varios proyectos en función de su rentabilidad, cuando estos son mutuamente excluyente o existe racionamiento de capitales. Cualquiera sea el caso, las técnicas empleadas son las mismas, aunque para estas últimas se requieren consideraciones especiales de interpretación de los resultados comparativos entre proyectos.

  7.1 Indicadores financieros

 El término evaluación se refiere a diferentes conceptos, sin embargo, se puede indicar que es un proceso que busca la obtención de la mejor alternativa utilizando criterios universales; es decir, en este estudio, Evaluar implica asignar a un proyecto un determinado valor, de manera que al compararlo con otros proyectos, según normas y patrones existentes, se pueda otorgarle una ponderación y clasificación. Dicho de otra manera, se trata de comparar los flujos positivos (ingresos) con flujos negativos (costos) que genera el proyecto a través de su vida útil, con el propósito de asignar óptimamente los escasos recursos financieros.

 Todo lo anterior sirve para la toma de decisiones importantes:

• La decisión de inversión
• La decisión de financiamiento.

 De esta forma el criterio de evaluación debe responder a la pregunta de cuál es la mejor alternativa y qué tan productiva es la utilización del recurso capital.

 Los instrumentos para establecer este valor, son llamados coeficientes de evaluación y existen dos criterios:

a)  evaluación económica privada.

b)  evaluación económica social.

a) La evaluación con criterio económico privado incluye los siguientes coeficientes:

• TIR tasa interna de retorno sin financiamiento o económica.
• TIR tasa interna de retorno con financiamiento o financiera.
• VAN valor actual neto con determinada tasa de corte.
• B/C relación costo/beneficio, con determinada tasa de corte. Este criterio abarca los componentes de las inversiones fijas, el capital de operación y los gastos previos a la producción. La razón B/C tiene diferencias en los costos de operación, ya que, excluye la depreciación e intereses. El flujo neto resulta ser la sumatoria de la utilidad después del impuesto, depreciación de activos fijos y amortización de activos diferidos.

  Se calcula la TIR sin financiamiento cuando existen inversiones posteriores en el primer, segundo o tercer año y su flujo económico debe someterse a la actualización, las salidas o inversiones con signo negativo, los beneficios netos con signo positivo.

 La TIR con financiamiento contempla el flujo financiero y se procede al cálculo cambiando el "flujo económico de fondos" por el "flujo financiero".

 El VAN se calcula utilizando los valores de "flujo neto de fondos" igual a la utilidad después del impuesto más depreciación de activos fijos más la amortización de activos diferidos, y multiplicándolos por los  valores correspondientes a la tasa de corte elegida, que corresponde al "costo de oportunidad de capital".

 Finalmente, la razón B/C comprende a los beneficios netos: ventas anuales menos los costos anuales, sin depreciación.

b)  La evaluación económica social abarca indicadores de orden social; es decir, mide los impactos generados por el proyecto. De estos indicadores, los más importantes son los siguientes:

• Coeficiente inversión/Mano de Obra: mide el costo en unidades monetarias, de un nuevo puesto de trabajo generado por el proyecto.
• Coeficiente Producción /Mano de Obra: mide el nivel de la productividad con relación a la mano de obra.
• Coeficiente inversión/Exportaciones: mide el aporte por unidad de inversión en el proceso de generación de divisas.

Por otra parte, el método de evaluación deberá cumplir las siguientes condiciones:

·         Debe tomar en cuenta todos los flujos positivos y negativos que genera el proyecto a través de su vida útil.

·         Deben considerar el valor del dinero en el tiempo (equivalencias financieras).

·         Se debe utilizar el Costo de Oportunidad del Capital para poder comparar flujos generados en diferentes instantes de tiempo.

 7.2 Valor Actual Neto (VAN).

 El VAN de un proyecto se define como el valor obtenido actualizando separadamente para cada año, la diferencia entre todas las entradas y salidas de efectivos que se suceden durante la vida de un proyecto a una tasa de interés fija predeterminada. Esta diferencia se actualiza hasta el momento en que se supone ha de iniciar la ejecución del proyecto.

 Los VAN que se obtienen para los años de la vida del proyecto se suman para obtener el VAN del proyecto, de la siguiente manera:

(Fig. 7.1)

Donde:

I  =  inversión referida al primer año de ejecución.

Yj =  Ingresos durante los períodos de producción.

Gj =  Gastos de operación.

i   = Tasa de actualización.

n =  Numero de períodos sujetos de análisis en el proceso de actualización.

 Los criterios de decisión basados en el VAN son los siguientes:

      VAN < 0 : el proyecto no es rentable.

      VAN > 0 : el proyecto es indiferente.

      VAN = 0 : el proyecto es rentable.

 La tasa de actualización o nivel de rechazo, debe ser igual a la tasa de interés actual sobre prestamos a largo plazo en el mercado de capitales o a la tasa interés pagada por el prestario. Dado que con frecuencia no hay mercados de capital, la tasa de actualización debe reflejar el costo de oportunidad de capital.

 Si se debe escoger entre diversas variantes, deberá optarse por el proyecto con el VAN mayor. Esto requiere ciertas aclaraciones, dado que el  VAN es solo un indicador de las corrientes de liquidez neta positiva o de las utilidades netas de un proyecto. En los casos en que haya dos o más variantes, es conveniente determinar que inversión se necesitará para generar estos VAN positivos. Este método ofrece grandes ventajas como método discriminatorio, dado que tiene en cuenta toda la vida del proyecto y la oportunidad de las corrientes de liquidez. El VAN se puede considerar también como una tasa de inversión estimada que la tasa de rendimiento del proyecto debe por lo menos alcanzar. 

 Las deficiencias del VAN radican en la dificultad de seleccionar una tasa de actualización apropiada y la circunstancia de que el VAN no indica la tasa de rentabilidad exacta del proyecto. Por este motivo, el método del VAN no siempre es comprendido por los inversionistas.

  7.3 Tasa Interna de Retorno TIR

 Es un coeficiente equivalente a la tasa de actualización (i) que iguala los ingresos de efectivo actualizados con el valor actual de las salidas de efectivo; dicho de otra manera, la TIR es la tasa para la cual el valor actual neto es igual cero.

 El procedimiento de cálculo utilizado para la TIR consiste en probar varias tasas de actualización hasta que se encuentre la tasa a la cual el VAN sea cero. Esta tasa es la TIR y representa la rentabilidad del proyecto.

 En una primera etapa, se utiliza una tasa de actualización estimada. Si el VAN es positivo se aplica una tasa de actualización mayor. Si el VAN es negativo a esta tasa mayor, la TIR se encontrará entre estas dos tasas. Sin embargo, si la tasa de actualización mayor todavía da un VAN positivo, se debe seguir aumentando la tasa de actualización hasta que pase a ser negativo.

 Si los VAN positivo y negativo se acercan a cero, una forma mas rápida y precisa de arribar a la TIR, consiste en utilizar la siguiente formula de interpolación lineal:

(Fig. 7.2)

  Donde:

i r  = es la TIR

VP = es el VAN positivo a la tasa de actualización baja de i  1.

VN = es el VAN negativo a la tasa de actualización alta de i 2.

Los valores numéricos de VP y VN utilizados en la formula precedente son positivos.

 Cabe señalar que i1 e i2 no deben diferenciarse más del 1% o 2%. Si la diferencia es demasiado grande, la formula anterior no proporciona resultados reales dado que la tasa de actualización y el VAN no están relacionados en forma lineal.

6.4 Relación Beneficio-Costo (C-B)

 Esta relación compara los beneficios generados a lo largo de la vida útil del proyecto con los costos en que se ha incurrido tanto en el período de inversión como en el de operación. La ecuación matemática que define este coeficiente es dada por:

(Fig. 7.3)

    Donde:

B = representa el ingreso real en el proyecto (como utilidad)

C = costo real. Es el costo de la operación más inversiones.

 Si los valores son actualizados se tiene:

B Ingresos por ventas + Depreciación + Intereses

—-= ——————————————————-

C Inversiones + Costos

 Para que un proyecto sea rentable, la relación beneficio-costo debe ser mayor a uno.

 Para evaluar un proyecto se tiene que seguir los siguientes pasos:

1. Definir correctamente el proyecto, establecer claramente la situación con y sin proyecto.
2. Identificar los beneficios que incurrirán en las situaciones con y sin proyecto.
3. Identificar los costos que incurrirá en las situaciones con y sin proyecto.
4. Asignar valores a los beneficios y costos previamente identificados.
5. Por diferencia entre los resultados de las situaciones con y sin proyecto, encontrar los beneficios y costos atribuibles al proyecto.
6. Comparar beneficios y costos a través de los coeficientes de evaluación (VAN, TIR, B/C) con el propósito de asignar óptimamente los recursos.

7.4 Variación de Parámetros

 El análisis de sensibilidad de un proyecto se refiere a la medición de la vulnerabilidad del proyecto con respecto a la variación en los diversos parámetros que conforman el mismo y que pueden ser:

·         Incremento de los ingresos

·         Decremento de los ingresos

·         Incremento en los costos totales

·         Decremento en los costos totales

·         Incremento de los costos de producción

·         Decremento de los costos de producción

En cuanto a la incidencia de la inflación, se refiere cuando esta afecta a los precios; por ejemplo, si los precios se incrementan en 10% y la tasa de actualización financiera es del 18% se pueden tomar dos decisiones: primero analizar con precios constantes y actualizarla en 18%; la segunda sería trabajar con precios corrientes y actualizados con una tasa del 28% que resulta de aplicar la tasa financiera más el índice de la inflación y que es acumulativo.

 Es recomendable trabajar con precios constantes, suponiendo que los beneficios y los ingresos se afectan uniformemente por la tasa de inflación y por lo tanto, no es necesario reajustar la tasa de actualización.

 Finalmente, para evitar distorsiones de cualquier tipo, es mejor que todo el cálculo de flujo de caja este expresado en dólares, evitando de este modo los correctivos a plantearse si se expresan en moneda nacional.

Conclusión

 Son muchos los conceptos referidos a evaluación de proyectos y debido a que tome atención en clases, se podría decir que contaba con una guía, por lo que no me costó mucho redactar este informe, además en la Web existe mucha información sobre este tema, lo que facilitó aun más mi trabajo, sin embargo, la gran parte de esta monografía la base en las teorías de Nassir Sapag, ya que encontré que su punto de vista se asemejaba bastante a lo aprendido en clases.

 Me pude dar cuenta, a medida que iba redactando mi trabajo, que la preparación del proyecto es mucho mas tediosa que la evaluación en si, debido a que esta solo contempla formulas matemáticas financieras, las cuales sirven para saber si el proyecto es rentable, en cambio en la preparación del proyecto existen varios estudios los cuales sirven para ir recabando la información necesaria para dicho proyecto y por lo mismo, es mucho mas largo y comprende mas capítulos a tratar. 

  El punto que me costo mucho poder traspasar a este trabajo, fue el del estudio financiero, ya que Nassir Sapag se basaba en muchas formulas y gráficos muy complicados o demasiado técnicos para mi entendimiento, lo que me llevo a buscar otras fuentes de información  y gracias a Internet pude desarrollarlo; esta herramienta me sirvió para desarrollar otros puntos. En fin, pude concluir que Nassir Sapag fue más que nada un guía para ir desarrollando punto por punto esta monografía.

 A  decir verdad, no fue mucho el conocimiento adquirido redactando mi trabajo, puesto que como mencione antes, los conocimientos ya los había adquirido. Sin embrago, me sirvió mucho para profundizar mas mis ideas y conocimientos acerca de esta materia.

 Solo puedo concluir que los conocimientos impartidos por el CFT LA PLACE  son muy buenos en lo que a evaluación de proyectos se refiere, puesto a que no solo en el ramo "Evaluación de Proyectos" se vio el tema, si no que además, en el ramo de Microeconomía con la oferta y la demanda  o en otros como Marketing donde se nos enseñó el estudio de mercado.

Bibliografía

-Preparación y Evaluación de Proyectos Segunda Edición

Autor:

          Reinaldo Sapag Chain

Web-grafía:

-http://xue.unalmed.edu.co/mdrojas/clasespdf/claseval-2.pdf