Las finanzas y sus temáticas (página 2)

Enviado por IVÁN JOSÉ TURMERO ASTROS

Partes: 1, 2

Desempleo y mercado informal: El problema de desempleo no se resuelve decretando el empleo, se resuelve a través de políticas que generen inversión. Reglas claras y/o desregulacion vienen a la mente, reducción de los impuestos de nomina, etc. Una cosa bien interesante es que el salario de los trabajadores en el sector formal es como 30 a 40 por ciento mejor que el salario en el sector informal. Uno podría decir inmediatamente que la gente si es tonta (para no usar the G-word) de tener un trabajo en el sector informal vendiendo ropa en la calle cuando podría tener un trabajo un pelo mas respetable. Ahora bien, el teorema más importante de la microeconomía dice lo siguiente: La gente no es bruta. Y el primer corolario dice: Y si es bruta, es igual de bruta que el economista. Hoy, la carga salarial de la nomina es 21 por ciento. Esto incluye todas estas cosas super útiles que nos ofrece el estado como el seguro social, prestaciones, retiro y seguro de desempleo. Las personas que están en el sector informal no tiene el placer de poder gozar de estos servicios (excepto el de salud). Además de esto, la gente en el sector formal tiene que cancelar impuesto sobre la renta cada año, además de pagar las retenciones todos los meses. Nuestro sistema impositivo esta diseñado con un claro objetivo distribuciones y por lo tanto los pobres pagan mas impuestos que los ricos!!!! Así que al final, la cantidad de recursos que los trabajadores del sector formal pueden llevar a sus casas (después de haber cancelado el impuesto de nomina y renta) puede ser menor al que el que llevan los trabajadores del sector informal.Es más, esto no es solo una posibilidad. En 1991 Gustavo Marquez estudio el salario después de impuestos en los diferentes sectores de la sociedad venezolana. El encuentra que la major concentración de pobreza NO ESTA localizada en el sector informal, si no en el sector FORMAL!!!!

Como que el primer teorema de la micro se cumple.

Hay millones de cosas que tenemos que continuar haciendo en términos de nuestras reformas. Justicia, mas democracia, trafico, etc. No tengo espacio para discutir todas ellas, sin embargo atendí las dos que mas me gustan hablar.

Venezuela esta en la imperiosa necesidad de atender estos problemas. Estos problemas son tremendamente difíciles ya que requieren primero de grandes acuerdos y contratos sociales para poder ser solventados. Requieren de tiempo, y eso es lo que parecemos no tener, y requieren de resolver problemas de corrupción que no son necesariamente la razón del problema, pero disturban las posibilidades y legitimidad de cualquier acción en esas áreas.

La pata cambiaría

Por ultimo, la pata cambiaría. Aquí quiero hablar de dos cosas. Una es la transición. El tipo de cambio o régimen cambiario que necesitamos para pasar de nuestra situación actual a una mas estable. El segundo punto es el régimen monetario una vez lograda la estabilidad.

De aquí para allá…

En este momento tenemos déficit fiscal, altas tasas de interés y alta inflación. Queremos llegar a un mundo con disciplina fiscal, bajas tasas reales, baja inflación (y por lo tanto un crecimiento económico respetable). Cómo llegamos de un lado al otro????

Es importante entender que el actual presidente tiene tremenda legitimidad. Esto yo lo llamo CAPITAL POLITICO. La intuición es la siguiente. El capital político representa más o menos la cantidad de cosas impopulares que se pueden hacer. Este se crea el día de las elecciones y se deteriora en el tiempo dependiendo de el grado de tortura de las políticas implementadas. El da que se te acaba el capital político, la presidencia pasa a ser la guebonencia y a nadie le importa lo que el pend… tiene que decir.

Por eso es bien importante decidir donde queremos invertir este capital político. Lo queremos invertir en populismo (viaje hoy y pague mañana) o lo queremos invertir en una devaluación (a lo Carlos Andres), o lo queremos invertir en construir un mejor país.

Veamos que debe tener el discurso del presidente el 2 de febrero.

Primero un saludito a las autoridades. Bla bla bla bla,. O.k Ahora al lomito.

Reforma fiscal: Ya hablamos de esto. Pero quiero insistir en que la primera parte del discurso tiene que ser una reforma fiscal. Tienen que ofrecerse reformas no solo creíbles sino que tengan impacto en la cuentas fiscales en forma inmediata (ver arriba o ver el documento de la Oficina de Asesoría del Congreso).Esto no necesariamente es populista!!! Pero justamente eso es lo que me parece excelente. Chavez tuvo un discurso populista en la campaña y nada seria mas creíble para la sociedad venezolana que el presidente (con todas sus inclinaciones) les diga que esta es la única alternativa!!! Burda de impactante no???

Que hacer con la meta inflacionaria, las tasas de interés y el tipo de cambio. Aquí hay varias alternativas:

Tipo de cambio flexible: Chimbo!!! El tipo de cambio flexible arrancara con una depreciación nominal de uno 70 a 80 por ciento (ya que esa es la depreciación nominal necesaria para producir una depreciación real de uno 20 puntos que es lo que necesitamos). Por lo tanto el programa de gobierno arranca con una tremenda devaluación, se gasta todo el capital político. Que desperdicio. Otra desventaja del tipo de cambio flexible es que las fluctuaciones son inesperadas y por lo tanto los individuos cargan una prima por riesgo. Esto aumenta la tasa de interés real.La única ventaja del tipo de cambio flexible es que es el único que es creíble.

Tipo de cambio fijo: Chimbo!!! El tipo de cambio fijo puede ser implementado de diversas formas. Pro ejemplo, una promesa del banquero central, o una caja, o una dolarizacion. Cualquiera de estos mecanismos no será creíble en Venezuela. El problema es que la falta de disciplina fiscal implicara que el gobierno tendrá que endeudarse. El aumento de deuda subirá las tasas de interés real (a mas de 15 por ciento, a lo Brasil (20)) y el resultado será que la deuda crecerá demasiado. Al final el régimen cambiario se pondrá en tela de juicio, y el veredicto casi siempre será negativo. El problema más importante de fijar el tipo de cambio fijo es que las tasas de interés real aumentan debido a que existe un riesgo sobre el régimen. Por ejemplo, la tasa real Argentina ha sido superior a la tasa de interés real Venezolana en los últimos años. Claro esta que esta no es una comparación justa ya que Venezuela tiene tremenda represión financiera. De todas maneras, la tasa de interés real de Argentina es dos veces la tasa de interés real de Uruguay y/o Chile que tienen regímenes cambiarios más flexibles y similares disciplinas fiscales.

Como puede apreciarse, estas dos alternativas NO bajan las tasas de interés. Qué hacer? Servirá el sistema de bandas?

Bandas cambiarias: Medio chimbo!!! Las bandas cambiarias en Venezuela son mas/menos 7.5 por ciento. Es esto grande o pequeño? Burda de grande!!! La fluctuación diaria promedio del tipo ede cambio es inferior a 0.5 por ciento. En otras palabras, cuando el tipo de cambio esta en la mitad de la banda se requiere de un shock que es 15 veces mas grande que el shock diario usual para que le peguemos a la banda. Por lo tanto, el tipo de cambio se comporta casi como flexible cuando estas en la mitad de la banda (la tasa de interés no baja por la prima por riesgo). Si ahora el tipo de cambio se acerca a una de las bandas, entonces la volatilidad del tipo de cambio nominal baja (estamos cerca de la banda y por lo tanto el tipo de cambio se debería mover menos). Pero que pasa con la prima por riesgo que se debe a la credibilidad del régimen cambiario? Pro ejemplo, desde junio 1996 hasta el da de hoy el BCV ha cambiado las bandas en cuatro oportunidades. Cuando el tipo de cambio se acerca a la banda la credibilidad del régimen se reduce y la prima por riesgo no cae. En otras palabras la tasa de interés no cae.

Y ahora? Qué hacemos?

Tablita: Riesgoso!!! Bueno aquí esta el lugar donde creo que podemos invertir el capital político. Este no es un mecanismo infalible, pero soy optimista que puede funcionar. La tablita es un mecanismo en el cual el banco central devalúa la moneda en (por ejemplo) un real por da. Esto no esta sujeto a modificaciones bajo ningún respecto!!! No es un crawlling peg. Un crawl anuncia una devaluación en los siguientes tres meses que después es modificada dependiendo de la inflación pasada. Este sistema no es así la devaluación diaria no cambia. Es importante hacer notar que la primera vez que empece a pensar en esta solución siempre decía un bolívar por da. Pero Ricardo Penfold se indigno tremendamente con el hecho que mi devaluación nominal era de 70 por ciento el primer año. Después de argumentar, y aun mas importante en honor de nuestra amistad, decidí bajarlo a un real (lo cual es solo un 35 por ciento).

Una ventaja de este sistema es que en la práctica es un tipo de cambio fijo diario. El banco central se compromete a vender y comprar todas las reservas a ese precio. Esto significa que la prima por riesgo por fluctuaciones del precio es cero.

Segundo, el tipo de cambio no tiene incertidumbre. El tipo de cambio dentro de un año es 365*0.50 más el tipo de cambio hoy. Osea que en términos de la prima por riesgo en términos de la volatilidad del tipo de cambio, no existe ninguna diferencia entre un tipo de cambio totalmente fijo y uno totalmente preanunciado!!!!

Que pasa con la credibilidad? Bueno cual será mas creíble, uno totalmente fijo o uno que permite cierta depreciación real para arreglar las cuentas externas?

En otras palabras, la tablita permite una reducción de la tasa de interés real que no la permiten los otros cuatro esquemas (estoy incluyendo el crawl).

Otra cosa muy importante de la tablita es que genera las expectativas de devaluación claras que permiten la negociación de salarios con la inflación esperada y no la pasada: se rompe la inercia. La tablita lleva la inflación a cero en el futuro, mientras que la inercia perpetua la inflación.

La tablita NO requiere de una recesión en el corto plazo. No hay devaluación. Esto significa que vamos a hacer la reforma fiscal en época de boom, y en estos tiempos es siempre mas fácil ajustar las cuentas fiscales.

Preguntas:

Cuál es el riesgo? Bueno, si la reforma fiscal no se da todos los regímenes fijos y la tablita son no creíbles. Por lo tanto, o nos comemos las reservas, o quebramos el sector financiero. Ahora bien, en este sentido no hay una diferencia entre la tablita y el tipo de cambio fijo.

La caja no forzara la disciplina mas que la tablita? En principio marginalmente si en el corto plazo. Sin embargo el tamaño de la reforma que se requiere es tan grande que el tipo de cambio solo NO la va a lograr. Necesitamos el compromiso del presidente y de todos los integrantes. Aun mas importante, los tipos de cambio fijo no están asociados con disciplina fiscal. En Argentina, el déficit fiscal este año es de casi 3 por ciento del pib, mientras que durante la hiperinflacion el déficit fue de 4 por ciento. Chile, el superávit hoy es de 3 y durante la hiperel déficit fue de 3.5 por ciento. Los países mas responsables desde el punto de vista fiscal de hecho tienen tipo de cambio flexible no fijo.

Que pasa con la inflación? La inflación bajara en 5 años, no en dos meses. El primer año la devaluación es de 560 a 740 (30 por ciento), el siguiente de 740 a 920 (15 por ciento) el siguiente de 920 a 1100 (7 por ciento) así sucesivamente hasta que la devaluación sea prqacticamente cero. Ese da ya estamos donde queremos llegar y la discusión del tipo de cambio nominal esta en la siguiente sección (recuerden esto es solo la transición).

Y allá, cuando estemos en el boom…

Bueno, ya llegamos a Disney, ahora que hacemos. Ya tenemos responsabilidad fiscal, las tasas de interés real son bajas (no son las gringtas por supuesto, pero no son las actuales), y el crecimiento económico arranco.

Los síntomas de estas cosas son que el desempleo cae, el sector informal se contrae, pero la gente no esta necesariamente feliz en la calle. Hay represión fiscal (y a nadie en el mundo le gusta pagar impuestos), pero a cambio de eso le damos menos inflación.

Ese da, existen ciertos problemas que no debemos olvidar. Este es un país petrolero y por lo tanto esta sujeto a grandes fluctuaciones en sus términos de intercambio (oigase precio del petróleo). En toda la teoría económica (incluyendo muchos de los que hoy dicen que LA debería tener tipo de cambio fijo, como mi colega Rudi Dornbusch) se ha indicado que una vez lograda la responsabilidad fiscal el tipo de cambio debe ser mas flexible cuando los shocks sean reales y mas fijo cuando estos sean monetarios. Como la mayoría de los shocks en la economía Venezolana provienen de cambios en la productividad petrolera deberíamos tener flexible.

Ahora bien, que significa esto? El shock promedio del petróleo son como 6 puntos del PIB. Esto implica una volatilidad del cambio nominal que probablemente es inaceptable. La solución, poner un amortiguador. Hay gente que dice que la deuda es un amortiguador. Esto es correcto única y exclusivamente si el mercado financiero internacional es eficiente (no tiene problemas de información asimétrica, etc.) Por ejemplo, si ustedes creen que la tasa de interés a la que le prestan a Venezuela tiene que ver con el precio del petróleo entonces en épocas de bajos precios, cuando necesitamos la plata, nos la van a dar cara. Y en épocas de boom, cuando no necesitamos la plata recompramos nuestra deuda cara (la tasa es baja).

Si ustedes creen que esta es una posibilidad. Entonces la deuda no puede ser usada como mecanismo de estabilización. Esto se debe a que el precio del petróleo se usa como lcolateral implícito de los préstamos del gobierno.

La única solución que tenemos en la teoría es el uso de auto-aseguro. Este mecanismo se conoce en Vzla como el fondo de estabilización. Pero en la literatura académica esto se conoce como Buffer-Stocks y viene de toda la teoría de inventarios (desarrollada por Miller, Lucas, Prescott, y Krugman, si no saben quiwenes son no importa, son premios noveles, o en el proceso). Esta es la solución optima para estabilizar no solo los ingresos pero el tipo de cambio.

El segundo problema que enfrentaremos es el tremendo aumento en el crédito real. Esto casi siempre trae consigo un deterioro en la regulación bancaria (ya que esta no es ciclica) y el resultado final es que la expansión de crédito se traduce en una crisis financiera.

Debemos fortalecer la regulación para evitar estos problemas.

El tercer problema es el manejo de los flujos de capitales. La entrada de capitales será tremenda generando una apreciación real. Aquí la ghente habla de controles de capitales en el corto plazo. Ya Chile esta demostrando que esto no funciona. Los agentes no son brutos (referirse al primer teorema de la micro) y buscan instrumentos financieros para evitar los controles (esto no es una actividad ilegal, son huecos en las leyes).

El problema de la apreciación real del tipo de cambio generada por la entrada de capitales aumenta la vulnerabilidad del sector financiero y la viabilidad del régimen cambiario. Por lo tanto, fijo es burda de malo en este caso. Tener un tipo de cambio flexible te resuelve algo el problema (no lo resuelve por completo) por que permites la apreciación nominal sin la contrapartida de la subida en tasas de interés. En otras palabras se permite la deflación.

Bueno, unas palabras finales. Estamos en una situación muy vulnerable. Cualquier error y nos estrellamos. Ya Caldera demostró que montarse en el gobierno sin un rumbo claro cumple lo que el gran filosofo americano (Yogi Berra) dijo: Si no sabes a donde vas casi nunca llegas. Y lamentablemente no llegar en este caso significa tremenda devaluación. Yo creo que si podemos hacerlo. Yo creo que con el compromiso de todos los agentes, el BCV, Hacienda, el Congreso, y mas importante la presidencia podemos hacer la transición lo menos dolorosa posible. Podemos implementar un ajuste fiscal no en una recesión pero en un boom, podemos bajar las tasas de interés si el compromiso fiscal es creíble y el régimen monetario tambien lo es. En definitiva, creo que en cinco años podemos estar en una situación sostenible, donde el régimen monetario sea irrelevante y la regla del da sea la disciplina fiscal. Ahora bien, TODOS tienen que estar en el mismo tren.

La legitimidad de Chavez puede ser este mecanismo coordinador. El dos de Febrero sabremos que pasa.