Las opciones de la empresa

Pasivos de la empresa y la valoración de opciones

El mercado de opciones es un negocio especializado y sus adictos tienen su propio lenguaje. Hablan de opciones de compra, opciones de venta, opciones de compra y venta combinadas, opciones mariposa, opciones de mucho dinero y opciones en descubierto.

¿Por qué razón un directivo financiero de una empresa industrial ha de interesarse por este tema? Los directivos financieros tratan de forma rutinaria con divisas, productos y opciones sobre tipos de interés, además se enfrentan con inversiones de la empresa y problemas financieros los cuales están altamente relacionados con las opciones.

Muchos proyectos de inversión incluyen una opción de compra de un equipo adicional en el futuro. Por ejemplo, la empresa puede invertir en una patente que le permita explotar una nueva tecnología o puede comprar un terreno contiguo que le brinde una oportunidad de expansión. En ambos casos la empresa efectúa hoy un desembolso por la oportunidad de llevar a cabo una inversión adicional. Por expresarlo en otros términos, la empresa está adquiriendo oportunidades de crecimiento.

También siempre que una empresa se endeuda crea una opción. La razón se debe a que el prestatario no está obligado a pagar la deuda en la fecha de vencimiento. Si el valor de los activos de la compañía es menor que el valor de la deuda, la empresa optara por no pagar y los poseedores de bonos se quedarán con los activos de la empresa. Por tanto, cuando una empresa pide un préstamo, el prestamista adquiere de hecho parte de la empresa y los accionistas tienen la opción de readquirirla pagando la deuda. Este punto de vista es extremadamente importante. Implica que todo lo que aprendamos sobre opciones de compra negociadas puede ser aplicado igualmente a los pasivos de la empresa.

Opciones de Compra, Opciones de Venta y Acciones

Una opción de compra otorga a su propietario el derecho a comprar una acción a un precio de ejercicio o precio de compra especificado. En algunos casos, la opción sólo puede ejercerse en una fecha concreta y, convencionalmente, se le conoce como una opción de compra europea; en otros casos, se puede ejercer antes de o en dicha fecha y, entonces, es conocida como una opción de compra americana. En principio, la opción europea, es más sencilla conceptualmente, si bien casi todas nuestras observaciones son aplicables igualmente a su prima la americana.

La planificación financiera como gestión de una cartera de opciones

Un problema a menudo crucial en la planificación financiera es que las actuales decisiones de inversión de capital dependen de las futuras oportunidades de inversión. A menudo, encontramos empresas que invierten para entrar en un mercado por razones "estratégicas": es decir, no porque la inversión inmediata tenga un valor actual neto positivo, sino porque introduce a la empresa en el mercado y crea opciones para subsiguientes inversiones posiblemente provechosas.

En otras palabras, tenemos una decisión en dos etapas. En la segunda etapa el directivo hace frente a un problema normal de presupuesto de capital. Pero en la primera etapa los proyectos pueden merecer la pena, principalmente por las opciones que traen consigo. El principio, el directivo financiero podría valorar la primera etapa del proyecto por su "valor estratégico", utilizando la teoría de valoración de opciones.

A veces hay tres etapas o más. Piense en el proceso seguido por una innovación tecnológica desde que nace, mediante la investigación básica, hasta el desarrollo del producto, la producción piloto y prueba de mercado y, finalmente, la producción comercial en amplia escala. La decisión de producir a escala comercial es un problema normal de presupuesto de capital. La decisión de realizar una producción piloto y una prueba comercial es como comprar una opción para producir a escala comercial. Comprometer fondos en el desarrollo del producto es como comprar una opción para una producción piloto y una prueba comercial. La inversión en investigación en la primera etapa es como adquirir una opción para comprar una opción para adquirir una opción.

La teoría de valoración de opciones permitirá posiblemente un análisis formal de decisiones secuenciales de inversión como las que se acaban de discutir y que, con el tiempo, la planificación financiera no será considerada como la búsqueda de un único plan de inversión, sino más bien como la gestión de la cartera de opciones que la empresa tiene. Esta cartera no consiste en opciones bursátiles de compra y venta, sino en opciones reales (opciones para comprar activos reales en términos posiblemente favorables) u opciones sobre comprar acciones reales . Se puede pensar en la planificación financiera, en parte, como un proceso de:

• Adquirir opciones reales.

• Mantener esas opciones: a diferencia de las opciones financieras, las opciones reales basadas en tecnología, diseño de productos y otros elementos competitivos normalmente pierden su valor si se ponen en la estantería y se olvidan.

• Ejercer las opciones reales con valor en el momento oportuno.

• Desechar opciones que están demasiado "lejos del dinero" y son muy caras de mantener.

Mercado de futuro y opciones

La Importancia de las Opciones

Una opción de venta (put) se puede asimilar a un seguro. Cuando se asegura un auto, se paga una cierta cantidad de dinero (prima) a la compañía aseguradora a cambio de que dicha compañía se comprometa a reembolsar el valor del auto en el momento que el auto quede destruido en un accidente.

Es evidente que no se compra el seguro con la esperanza de tener que utilizarlo, más bien, se hace para evitar un riesgo. De igual forma que se asegura un auto, se puede asegurar el precio del novillo contra el riesgo de una caída en las cotizaciones comprando un put.

Un put es simplemente un contrato que le brinda a su poseedor el derecho, y no la obligación, vender algo, bajo condiciones específicas, a cambio del pago de una prima. Es una decisión de quien posee el put el hecho de ejercer dicho derecho; únicamente el lanzador de la opción esta obligado a responder. El poseedor de un put tiene el derecho, pero no la obligación de vender contratos de futuros a un precio determinado durante el período de vida de la opción. Es así como logra protegerse contra una caída de los precios similar a la que se logra realizando una operación de cobertura vendedora con futuros; pero sin dejar de lado la posibilidad de beneficiarse con un alza de los precios.

El comprador de una opción puede cancelar su posición vendiendo o lanzando una opción idéntica a la adquirida, dejando que la opción expire, o ejerciéndola. Si el tenedor de una opción ejerce su derecho con el fin de obtener una determinada posición el en mercado de futuros, automáticamente, se le asigna al lanzador de la opción una posición opuesta al mismo precio.

Los contratos de futuros y opciones nos sirven para minimizar el riesgo de precio. Vendiendo contratos de futuros podemos establecer un precio para el novillo, pero se deja de lado la posibilidad de beneficiarnos si las cotizaciones suben. Comprando un put se puede establecer un precio mínimo de venta y al mismo tiempo retener la posibilidad de poder vender a un precio mayor si las cotizaciones subieran. No hacer nada es jugarse a que el precio va a ser favorable al momento de vender y como demuestran los hechos, no siempre se tiene suerte.

Los Derivados o Seguros de Precios. El Caso del Dólar

Dos tipos de seguros de precios : los futuros y las opciones, son los principales representantes de los productos derivados, así llamados porque su precio está en función (deriva) del precio de otro(s) activo(s), que se denomina subyacente. En el mundo, los mercados financieros transan diversos tipos de instrumentos derivados.

Análisis de casos y problemas prácticos

CASOS

1. Para ilustrar los procedimientos que deben seguirse para calcular el valor presente neto se usarán los datos del proyecto C del ejercicio anterior. Se multiplica el flujo de efectivo de cada año por el factor de descuento apropiado (PVIF), suponiendo que el costo de capital, k, es igual al 10 %. Los procedimientos correspondientes se ilustran en el cuadro 1.

Cuadro 1: Procedimiento para el cálculo del NPV

Los valores presentes netos de todos los proyectos de los cuales se presentaron datos en el cuadro 1, podrían calcularse tal como se muestra en el cuadro 2. Los resultados son los siguientes:

Proyecto A NPV = $ -610,95

Proyecto B NPV = $ 766,05

Proyecto C NPV = $ 796,28

Proyecto D NPV = $ 778,80

Puesto que estos proyectos son mutuamente excluyentes, se debe seleccionar al que tenga el NPV mayor, es decir, el proyecto C.

2. En el cuadro 2 un precio de cierre de 58 significa $ 0,5800/MA y liquidación significa el precio al que se liquidaron ese día los contratos. A medida que el precio de cierre aumenta de 58 a 63, el precio de la opción de petición disminuye, debido a que disminuye la probabilidad de expirar con ventaja. Lo contrario es cierto para las propuestas. A medida que se alarga la fecha de vencimiento, el precio de las opciones de petición y propuesta aumenta, porque con el tiempo el valor de la opción es mayor. Es decir, existe una probabilidad de que la opción expire con ventaja.

Si la firma compró una opción de petición en febrero por MA 125 000 a un precio de cierre de 60, pagaría MA 125 000 x $ 0,0101 = $ 262,50. Si en febrero el marco alcanzó un valor de & 0,600 o mayor, la compañía puede ejecutar la opción de adquirir ese futuro y después completar el contrato de futuro para adquirir marcos. Si, por el contrario, el valor del marco cayera por debajo de $ 0, 600 la compañía abandonaría la opción, porque habría expirado sin ventajas y compraría los marcos, que ahora estarían más baratos en el mercado inmediato.

Cuadro 2: Precio de las opciones futuras.

EJERCICIOS

1. El método del valor presente neto (VPN) puede ser ilustrado empleando los datos de la compañía Blano en la tabla 1. Si la empresa tiene un costo de capital de 10 %, el valor presente neto de los proyectos A y B (anualidad y flujo mixto, respectivamente) puede calcularse como se muestra en la tabla 2.

Los resultados muestran que el valor presente neto de los proyectos A y B son $11 074 y $10 914, respectivamente. Ambos proyectos son aceptables, ya que el VPN de cada uno es mayor que cero. Si se recurre a la jerarquización, empero, el proyecto A sería considerado superior, ya que tiene un valor presente más alto que el de B ($11 074 versus $10 914).

Tabla 1: Datos del gasto de capital de la compañía Blano

Tabla 2: Cálculo de los VPN de las alternativas de gasto de capital de la compañía Blano

2. La compañía Blano desea determinar el riesgo de dos proyectos A y B. La información básica de ambos proyectos fue presentada en la tabla 1; asimismo, la tabla 2 ilustra el análisis de dichos proyectos por medio del valor presente neto, suponiendo que los niveles de riesgo son los mismos. Sin tener en cuenta las diferencias en el riesgo y utilizando el valor presente neto, se demostró que, a 10% de costo de capital de la empresa, el proyecto A debería ser adoptado, ya que el VPN de $11 074 resultó mayor que el VPN del proyecto B, $10 914. Supóngase, sin embargo, que un análisis más concienzudo revela que el proyecto A es más riesgoso que el proyecto B. Para determinar las diferencias en el riesgo, la empresa estimó los equivalentes de certidumbre de las entradas de efectivo de cada proyecto para cada año. Las columnas 2 y 7 de la tabla 3 muestran los valores estimados con respecto a los proyectos A y B. Al multiplicar las entradas de efectivo riesgosas (columnas 1 y 6) por los equivalentes de certidumbre correspondientes (columnas 2 y 7, respectivamente), se obtiene las entradas de efectivo conocidas respecto de los proyectos A y B que se muestran en las columnas 3 y 8.

Después de investigar, la administración de la compañía estimó la tasa de rendimiento libre de riesgo prevaleciente, RF, en 6%. Si se emplea esta cifra para descontar los influjos de efectivo conocidos de cada proyecto, se obtienen como resultado valores presentes netos de $4 541, en el caso del proyecto A, y $10 141 para el proyecto B, tal como se calculó en la tabla 3. Los valores obtenidos mediante una calculadora financiera son $4 544 y $10 151 para los proyectos A y B, respectivamente. Obsérvese que, como resultado del ajuste de riesgo, el proyecto B es ahora el que debería de escogerse. La utilidad del método de equivalentes de certidumbre ha de quedar ilustrada; la única dificultad radica en la necesidad de realizar estimaciones subjetivas de dichos equivalentes.

Tabla 3: Análisis de los proyectos A y B de la compañía Blano mediante el empleo de equivalentes de certidumbre

3. La compañía Blano desea emplear una tasa de descuento ajustada al riesgo a fin de determinar, con base en el VPN, la conveniencia de adoptar ya sea el proyecto A o el B. Además de la información proporcionada anteriormente, la administración de la empresa ha estimado el coeficiente de variación del proyecto A como 1.5, y del proyecto B como 1.0. La TDAR del proyecto A es, aproximadamente, de 14% y del proyecto B, alrededor de 11%. Debido a la naturaleza más riesgosa de aquél, su prima de riesgo es de 8% (14% – 6%), para el proyecto B, dicha prima es de 5% (11% – 6%). La tabla 4 contiene el valor presente neto para cada proyecto, con base en sus TDAR. (Los valores obtenidos mediante una calculadora financiera son $6 063 y $9 798 para los proyectos A y B, respectivamente). Los resultados muestran claramente que el proyecto B es preferible, ya que su valor presente neto ajustado al riesgo (VPN) de $9 802 es mayor que el VPN ajustado al riesgo, $6 062, del proyecto A. Tal es la conclusión a que se llegó utilizando los equivalentes de certidumbre en el ejercicio anterior. Como se señaló (véase la tabla 2), cuando las tasas de descuento no están ajustadas al riesgo, el proyecto A resulta preferible al B. La utilidad de las tasas de descuento ajustadas al riesgo debe quedar, pues, suficientemente clara; la única dificultad de este enfoque radica en la estimación de la función riesgo-rendimiento del mercado.

Tabla 4: Análisis de los proyectos A y B de la compañía Blano con base en tasas de descuento ajustadas al riesgo

Conclusiones

Después de haber realizado esta investigación se llegaron a las siguientes conclusiones:

• Cada proyecto debería ser evaluado por su propio costo de oportunidad de capital; el verdadero coste de capital depende del uso que se le da al capital. Si deseamos estimar el costo de capital para un proyecto particular, es el riesgo del proyecto el que hay que tener en cuenta.

• Algunas estrategias de cobertura son estáticas. Una vez que se ha establecido la cobertura, la empresa está bien protegida. La mayoría de las estrategias de cobertura son dinámicas. A medida que pasa el tiempo, puede necesitar reequilibrar su posición para mantener la cobertura.

• Las empresas empleas varios instrumentos de cobertura:

• Los contratos de futuros son órdenes adelantadas de compra o venta de un activo

• Los contratos de futuros están muy homogeneizados y se negocian en grandes volúmenes en las bolsas de futuros. En lugar de comprar o vender contratos de futuros homogeneizados, puede negociar con un banco un contrato a su medida. Estos contratos de futuros ajustados se denominan normalmente contratos «a plazo».

• También es posible construir contratos a plazo caseros.

• Los Swaps, que son como paquetes de contratos a plazos.

• Si es propietario de una opción, tiene el derecho a comprar o vender el activo, pero no está obligado a hacerlo. El valor de una opción está ligado a valor del activo soporte mediante la opción delta. Por tanto puede cubrirse frente al riesgo tomando posiciones contrapartida en la opción y en unidades delta del activo soporte. En lugar de tratar de eliminar todo el riesgo, los directivos también pueden utilizar opciones para asegurarse frente a resultados extremos.

• Las reglas de decisión en la toma de decisiones bajo incertidumbres indica, que cada una tiene su propio merito.

• Existen diferentes factores que pueden influir para quien toma decisiones escoja una regla en una determinada situación decisoria. La actitud que quien toma decisiones tenga hacia la incertidumbre (pesimistas u optimista) y su propia función de utilidad, constituyen fuentes importantes de influencias.

• El valor de una opción de compra dice que debe depender de tres factores:

• Para poder ejercer una opción, se tiene que pagar el precio de ejercicio. De esto, el valor de una opción aumenta con el ratio del precio del activo sobre el precio de ejercicio.

• El valor de una opción aumenta con el factor resultante de multiplicar el tipo de interés por el tiempo hasta el vencimiento.

• El valor de una opción aumenta con el factor resultante de multiplicar la varianza por período de la rentabilidad de la acción por el número de período hasta su vencimiento.

Bibliografía

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WESTON, Freddy Tomás Copeland. "Finanzas en Administración" 9ª Edición. Volumen 1. Editorial Mc Graw-Hill. México, 1994. 666 págs.

INTERNET

Autor:

Velásquez, Loisania

Enviado por:

Iván José Turmero Astros

UNIVERSIDAD NACIONAL EXPERIMENTAL POLITÉCNICA

"ANTONIO JOSÉ DE SUCRE"

VICE-RECTORADO PUERTO ORDAZ

DEPARTAMENTO DE INGENIERÍA INDUSTRIAL

INGENIERÍA FINANCIERA

Profesor: Ing. Andrés Blanco

CIUDAD GUAYANA, JULIO DE 2003